Книга
← К списку книгЗагрузка разделов…
активнаАктивные записи участвуют в каталоге и синках. Неактивная книга скрыта, но не удалена из базы.
Книга
С. Шевцова
ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК за полчаса
Как создать и приумножить личный капитал
СОЛИТЕР*
Москва • Санкт-Петербург ■ Нижний Новгород • ВоронежРостов-на-Дону ■ Екатеринбург ■ Самара ■ НовосибирскКиев ■ Харьков ■ Минск
2006
Светлана Геннадьевна Шевцова
Финансовый рынок за полчаса.Как создать и приумножить личный капитал
Серия «Управляй своими деньгами»
Заведующий редакциейС. Жильцов
Руководитель проектаТ СереОова
Выпускающий редакторЕ Егерева
Литературный редакторЕ. Павлова
Художественный редакторС. Маликова
КорректорыН. Першакова, Т Христич
ВерсткаТ. Петрова
ББК 65.9(2)262.29 УДК 336.11
Шевцова С. Г.
Ш37 Финансовый рынок за полчаса. Как создать и приумножить личный капитал. — СПб.: Питер, 2006. — 208 с.: ил. — (Серия «Управляй своими деньгами»)
ISBN 5-469-01363-4
Если вы интересуетесь финансовым рынком и предпочитаете учиться у практиков вы выбрали правильную книгу. Она написана специально для тех. кто: • делает первые шаги в своем финансовом образовании'
хотел бы расширить и упорядочить свои знания по финансовой тематике;
интересуется отдельными аспектами работы на финансовом рынке, будь то терминология срочного рынка или практика проведения арбитражных сделок;
собирается формировать и приумножать свой личный капитал на финансовом рынке и хотел бы узнать, с чего начать и как правильно действовать
Книга предназначена для широкого круга читателей
© ЗАО Издательский дом «Питер», 2006
Все права защищены. Никакая часть данной книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме без письменного разрешения владельцев авторских прав
ISBN 5-469-01363-4
Подписано к печати 28.02 Об Формат 60x90/16. Усл. п. л. 13 Тираж 4000. Заказ 2300.
ООО «Питер Пресс», Санкт-Петербург. Петергофское шоссе, д 73,лит. А29
Налоговая льгота — общероссийский классификатор продукции ОК 005-93, том 2;
95 3005 — литература учебная
Отпечатано с готовых диапозитивов в ООО «Типография Правда 1906»
195299, Санкт-Петербург, Киришская ул., 2
Тел.: (812) 531-20-00, (812) 531-25-55
СОДЕРЖАНИЕ
ПРЕДИСЛОВИЕ6
ЧАСТЬ ПЕРВАЯ. ВЕСЬ ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК ЗА ПОЛЧАСА9
Приходим на рынок за доходом как инвесторы и за деньгами как компании9
Откуда берется прибыль компании11
Инструменты финансового рынка14
Заем или «в долю»14
Еще об инструментах финансового рынка16
Индикаторы надежности облигаций 18
Время для покупки облигаций19
Вексель .. ..-20
Индексы — недорогой путь к изобилию23
Инвестиционный портфель27
Узнаем, как выбирать активы, какими показателями руководствоваться27
Читаем отчетность компании29
Прогноз котировок31
Способы заработка на рынке33
Инвестиция и спекуляция: существует большая разница, которую следует понимать33
Арбитражи 35
Узнаем о продвинутых техниках36
Ищем рычаги36
Форвард, фьючерс, опцион .. 37
Простые стратегии44
Считаем с легкостью45
Инфраструктура финансового рынка49
Механизмы повышения ликвидности50
Источники информации52
Технология обработки информации СМИ52
Поздравляю!56
Проверочные тесты к первой части книги57
ЧАСТЬ ВТОРАЯ. ТЕХНОЛОГИИ ЗАРАБОТКОВ НА ФИНАНСОВЫХ РЫНКАХ59
Еще раз о срочном рынке60
Почему он имеет плохую репутацию60
Функции срочного рынка66
Оценка стоимости срочных контрактов68
Опционы как инструмент для людей разумных71
Торговля маржинальными72
Избегайте плохих рынков, запомнив их признаки74
Инвестирование78
Акции как единственный способ обыграть инфляцию78
Выбираем акции: читаем финансовую отчетность и намечаем активы для инвестирования81
Какие нас подстерегают ловушки89
Используем деньги более аффективно — задействуем рычаги90
Рычаги от срочного рынка90
Маржинальная торговля92
Компания не может сделать для вас больше, чем она сама может сделать92
Убедитесь, что вы инвестор, а не спекулянт93
Спекуляции: свойство натуры или способ заработка?97
По большому счету нам все равно, чем торговать99
Стратегии, которыми мы пользуемся 100
Делай не как все 100
Чем мы руководствуемся в своих действиях109
Какие рынки мы любим ...НО
Каких норм и правил мы придерживаемся 110
Как мы себя чувствуем ... ...Ill
Какие мы в жизни112
Вся правда об арбитражахИЗ
Арбитражируйте, как только появляется возможность . 113
Возможностей для арбитражей много .118
Очень похоже на арбитраж, но только внешне119
Разберемся с терминологией120
Техника проведения арбитражей122
Определяемся с рынками и партнерами124
Делаем грубые оценки. Делаем точные расчеты124
А станет ли брокер делать для меня арбитраж126
Помним о рисках: риски всегда существуют127
Бдительность и еще раз бдительность!129
ЧАСТЬ ТРЕТЬЯ. ФИЛОСОФИЯ БОГАТСТВА133
Вера в изобилие и закон роста133
Богатые не всегда становятся богаче134
Модели оптимального поведения для достижения богатства134
Информированность135
Что делают богатые люди на российском фондовом рынке . .140
Сколько денег из крупных состояний может поступить на фондовый рынок .............143
Состояние рынков145
Рынки акций 145
Срочные и товарные рынки149
Факторы торможения ..157
Снова о старом158
Российский опционный рынок161
Новые проекты, или Почему каждый ест свой странный супчик в одиночку164
Затратное мероприятие165
Компании говорят, что руководствуются желаниями клиентов165
А что вы от этого получите как клиент?166
Биржи пытаются показать ликвидный рынок167
На самом деле ликвидности нет, но есть надежда168
Новые технологии для инвесторов, спекулянтов и арбитражеров. Тенденции развития инструментария„ 169
Начинаем работать172
Собираем информацию о рынке из различных источников и определяемся с целями172
Инвесторы и журналисты: разные цели и заработки174
Специализированные издания и информационные агентства175
Инвестиционный менеджер и брокер175
Заключаем договор на брокерское обслуживание: на что стоит обратить особое внимание176
Статья 12. Разрешение споров. Применимое право178
Если вы пришли на рынок с крупными суммами181
Функции и оплата менеджеров обслуживающих вас182
Общение с брокером — где интересы расходятся183
Оказии терминологии: о ложных друзьях инвестора185
Пусть инфраструктура помогает186
Какие налоги мы заплатим189
ПРИЛОЖЕНИЯ198
Приложение 1. Рейтинговая классификация, используемая крупнейшими агентствами США198
Приложение 2. Ответы на проверочные тесты к первой части201
Приложение 3. Полезные ссылки203
Приложение 4. Список испо льзованных источников206
ПРЕДИСЛОВИЕ
»sms*ж*и«ж
Если вы предпочитаете учиться у практиков и интересуетесь финансовым рынком, то вы выбрали правильную книгу. Она будет полезна, если:
вы делаете первые шаги в своем финансовом образовании;
вам требуется структуризация имеющихся у вас знаний по финансовой тематике;
вас интересуют отдельные аспекты работы на финансовом рынке, будь то терминология срочного рынка или практика проведения арбитражных сделок;
вы просто планируете преумножать свои деньги на финансовом рынке и хотите узнать, с чего начать.
Появившись на свет, сначала мы учимся ползать, потом ходить, потом бегать. Именно по этому принципу построена и книга, которую вы держите в руках. От простых составляющих — к сложным технологиям.
И еще. Когда мы хотим чему-то научиться, то ищем, у кого и как это сделать. Люди, которые успешно обучаются, хорошо знают, что результат зависит не только от усердия и способностей, но и, в огромной степени, от эффективности методов обучения. Я профессионально занимаюсь преподаванием уже 17 лет. За эти годы моя первоначальная уверенность в том, что нет плохих учеников, но есть плохие учителя, превратилась в жизненное кредо. Работая на финансовом рынке, я параллельно занималась преподавательской работой и тренингами специалистов. Одним из результатов этой многолетней деятельности стала эта книга. В конечном счете я включила в нее все то, чего мне самой не хватало в начале карьеры финансиста: качественного с методической точки зрения и увлекательного издания, написанного успешным практиком. Подобная книга помогла бы мне сразу взять более высокий темп и действовать увереннее. А кроме того удержала бы от типичных ошибок несведущего человека, получившего доступ к финансовым потокам.
Первая часть книги дает читателю начальные знания. Она интенсивно вводит читателя в мир финансового рынка. В этой части финансовый рынок представлен в виде совокупности средств — инструментов, инфраструктуры и механизмов, позволяющих пришедшему на рынок зарабатывать. Те, кто уже «научился ходить», т. е. поработали в различных секторах финансового рынка и имеют регулярные знания, могут сразу же переходить ко второй части. Профессиональным преподавателям стоит проявить любопытство к подходам, используемым в первой части, например, обратить внимание на интеллектуальные карты (рис. 1 и рис. 2). По собственному опыту могу сказать, что их применение феноменально эффективно при обучении. Такой подход позволил мне сокращать сроки обучения своих подопечных в десятки раз, а кроме того, поддерживать энтузиазм аудитории постоянной вовлеченностью в процесс, избавив слушателей от утомления и скуки!
Во второй части мы говорим об инструментах и механизмах, которые финансовый рынок предоставляет в наше распоряжение для преумножения собственных средств. По сути, эта часть — руководство для совершающих инвестиции, спекуляции и арбитражи на финансовом рынке. Во второй части мы также детально обсуждаем продвинутые приемы, позволяющие осуществлять эти три типа операций более эффективно.
Третья часть шаг за шагом подводит вас к практике. Начинается третья часть главой о философии достижения богатства. По мере работы на финансовом рынке у меня сформировалась уверенность: накопление и преумножение средств есть следствие определенным образом выстроенного мировоззрения и поведения. Некоторым людям такой стиль поведения, способствующий аккумуляции и преумножению у них значительных сумм, присущ от природы. Но далеко не многим. С другой стороны, классифицированные и подробно описанные черты можно перенять и выработать в своем характере сознательно. Действуя тем же путем, что и накопители богатств, мы автоматически получаем те же результаты — деньги. Именно поэтому философии богатства, т. е. образу мышления, способствующему достижению финансового благополучия, в книге посвящена отдельная глава. В основу ее легла исследовательская деятельность и материалы статей, которые были написаны мною в последние годы. Я буду очень рада, если приемы и модели поведения, позволившие преумножить средства моим коллегам, окажутся полезными и для вас.
Вторая глава третьей части дает представление о текущем состоянии различных секторов российского и западного финансовых рын-
ков (с перечнями инструментов, цифрами и аналитическими материалами). Здесь же есть параграф «Новые технологии для инвесторов, спекулянтов и арбитражеров». Он расскажет вам о последних достижениях и тенденциях в технологиях финансового рынка. Вы узнаете, как получить одновременный доступ практически на все крупные существующие в мире электронные торговые рынки. А также о том, как переложить значительную часть рутинной и требующей точности работы на электронную систему. Себе же вы сможете оставить только самое приятное — возможность мыслить стратегически и получать заработанные деньги.
Заключительной является глава, которая, по сути, оказывается пошаговым путеводителем для человека, начинающего работать на финансовом рынке. Мы вместе будем выбирать брокера и инструменты для вложения средств. Обсудим, какие налоги и в каком количестве надо будет заплатить. Проанализируем доступные источники информации, на основе которой будем действовать.
А еще вас ждут сюрпризы и подарки. На страницах книги вы найдете
несколько хороших идей по поводу инвестирования;
перечень областей финансового рынка, в которых можно применить конкретные знания по техническим дисциплинам и хорошую квалификацию по математике;
информацию, позволяющую понять, в какой компании вы хотели бы оказаться клиентом, чем живут ее менеджеры, какими стратегиями и методами руководствуются в своей работе.
Итак, увлекательного вам путешествия!
ЧАСТЬ ПЕРВАЯ
ВЕСЬ ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК ЗА ПОЛЧАСА
Приходим на рынок за доходом как инвесторы и за деньгами как компании
Как мы вообще попадаем на финансовый рынок? На самом деле, по- разному. Большая часть моих коллег оказалась здесь ради быстрых и, как нам тогда казалось, легких денег. Предприниматели приходят, начиная чувствовать, что недостаточно быстро развивают свой бизнес из- за недостатка средств. На рынке они получают не только недостающие им в данный момент материальные ресурсы, но и систему, которая может обеспечить в будущем бесперебойное финансирование компаний. Некоторые стремятся на финансовый рынок для того, чтобы пустить в оборот собственный интеллект. Приобретенные некогда навыки в других сферах знаний позволяют этим людям быстро разрабатывать свежие и востребованные обществом конкретно в данный момент идеи. Финансовый рынок оказался для России совершенно новым явлением и, естественно, во время формирования рынка в стране не нашлось подготовленных кадров. Поэтому физики, математики, инженеры заполнили различные структуры финансового рынка — инвестиционные компании, банки, финансовые службы производственных корпораций. Не найдя более оплачиваемого применения своим незаурядным интеллектуальным способностям, они сформировали огромную армию, и по сей день работающую на финансовом рынке.
И только наиболее продвинутые из нас приходят на финансовый рынок для того, чтобы контролировать свою жизнь во всех ее сферах, в том числе и денежной. Для того чтобы впредь финансовые вопросы не создавали проблем, а деньги были не тяжело добываемой и быстро уходящей между пальцев субстанцией, а обычной нормой счастливой и обес печенной жизни. Для того чтобы достигнуть этой мечты, нужны знания о том, как устроен и функционирует финансовый рынок и каковы технологии работы на нем.
Итак, мы приходим на рынок как инвесторы — для того чтобы выгодно вложить свои деньги и получить доход. Мы приходим на тот же рынок как владельцы компаний — для того чтобы получить деньги для их развития. А чтобы нам и то и другое делать быстро и удобно, современный финансовый рынок предлагает нам аффективный и разнообразный инструментарий.
Посмотрим на интеллектуальную карту 1 (рис. 1). Место инвестора — в центре карты; ему соответствует цифра 1. Все остальное, что изображено на этой карте, — это совокупность инструментов, которые инвестор может покупать и продавать, а также рыночные инфраструктура и механизмы. Они, во-первых, обеспечивают возможность покупки и продажи инструментов, а во-вторых, повышают эффективность этой деятельности. Все, что изображено на карте выше инвестора, — это инструменты финансового рынка, доступные инвестору.
Обсуждая данную схему, начнем с самых простых инструментов (но это не значит — неинтересных!). Сейчас вы в этом сами убедитесь. Давайте найдем в верхнем левом углу схемы цифру 2 — акции. В связи с ними нужно обсудить следующие ключевые моменты.
Откуда появляется доход компаний.
Чем существенно отличаются акции от прочих инструментов, обращающихся на финансовом рынке.
Какие акции достойны вашего внимания.
Блестящим шедевром человеческой способности к кооперации является развитой фондовый рынок. С помощью этой части финансового рынка смелые и работоспособные люди могут воплощать в реальность свои мечты, обеспечивая потребности общества и используя его же ресурсы. Наиболее активная часть населения организует компании, производящие продукты питания, которые мы едим. Строит дома, в которых мы живем. Разрабатывает программное обеспечение для компьютеров, которыми мы пользуемся в офисах и дома. А также дает возможность нам наслаждаться качеством звука на современной аппаратуре, ездить на мощных автомобилях, получать удовольствие от дизайна современных зданий Они производят все то, что мы готовы есть, пить, смотреть, заправлять в бак автомобиля, надевать на себя, в общем, применять, предварительно покупая. То есть то, что нам нужно и за что мы готовы прямо или опосредованно платить.
Однако удовлетворение наших потребностей в пище, жилье, красивых и удобных вещах — это еще не все. Мы не только используем продукцию компаний, ее производящих. Любой человек может стать со-
владельцем компании, покупая ее доли на фондовом рынке. С относительно небольшими капиталами, практически начиная с десятков долларов, мы можем купить долю компании, если считаем ее перспективной, и участвовать в ее прибылях.
Трудно придумать что-то более легкое для понимания современного человека, чем суть механизма инвестирования. Мы живем в великолепном мире с развитыми коммуникациями. Века развития сделали нас активно общающимся и обменивающимся сообществом. Ну или, скажем так, наиболее продвинутую его часть. В этом контексте и хотелось бы рассматривать механизм инвестирования. Представитель общества или группа лиц имеют идею, наработки и желание удовлетворить здоровые потребности общества определенным видом товаров. Этими товарами могут быть фруктовые леденцы с витаминами, новый тип компьютеров, источники питания, использующие солнечную энергию, сеть закусочных быстрого писания и любые другие продукты и идеи. Однако для того, чтобы произвести и предоставить нам все эти товары, компания нуждается в средствах. Взять их она может на финансовом рынке. Современный финансовый рынок, в свою очередь, располагает обширными перечнями механизмов и инструментов для того, чтобы предоставить деньги тем, кто в них нуждается для развития бизнеса, с одной стороны, и инвестиционные продукты тем, кто желает преумножать свои средства путем инвестирования, с другой.
Откуда берется прибыль компании
Успешно развивающаяся на рынке компания получает прибыль. Поскольку ее товары оказываются конкурентоспособными или даже единственными в своем роде, они пользуются спросом и их покупают. Потребитель платит установленную цену за товар, оплачивая таким образом затраты компании на товар плюс заложенную в цене прибыль. Прибыль, аккумулированная компанией в свое развитие, наращивает ее активы. Активы правильно развивающейся компании должны расти. А стало быть, должны расти и стоимости долей компании, т. е. акции. Доли компаний можно покупать и продавать па специально организованных для этого биржах и в торговых системах (см. интеллектуальную карту 1 (рис. 1)). Хорошие результаты деятельности компании и высокий спрос на ее акции ведут к их удорожанию. Например, акции компании «Майкрософт» {Microsoft) увеличились в стоимости за 10 лет (с 1985 по 1995 г.) в 50 раз. То есть инвесторы, вложившие в эти бумаги по $20 000, через 10 лет просто стали миллионерами.
Интеллектуальная карта для инвестора
Первичные инструменты ■
СПОт-рЫНРК
Товары и валюты — нефть, зерно, металлы и т. д.; евро, доллары и т. д.
Облигации — для получения фиксированных сумм
Рейтинговые индикаторы кредитоспособности (ААА и т. д.)
Рынки биржевые и внебиржевые
Производный (деривативы) ,
Прочие информационные источники (агентства, СМИит, д.)
, чеки и т. д.
Акции — дают право на участие в компании
Д. Листинг ЦБ — список 1?) ценных бумаг, допущен- j ных к биржевой торговле
Индексы — построенные определенным образом выборки цен (отраслевые индексы, Dow Jones index и т. д.)
ADR (GDR) — сертификаты акций, обращающиеся вне страны обращения этих акций
Классификация контрактовсрочного рынка
По классам | активов । I Срочные контракты на ак- —/ ции и фондовые
I индексы
Валютные контракты
/ск Контракты и ин- ЧЦ/дексы облигаций
Контракты на товары и товарные индексы
Инвестор
Гинфраструктура
I По видам। контрактов
Форвард — J соглашение 12) купли/продажи '< с исполнением в будущем
Брокерская фирма —выполняет ваши приказы
/Ок Клиринговый член —
Vy ведет ваш счет
—1 Фьючерс — из) маржируемый форвард
Опционы — /Ц. ПОЗВОЛЯЮТ КОНТ' J4) ролировать риски
Биржа — местоили электронная) системадля сделок
I
Jт
Маркет-мейкеры- М формы 6иржевой' ХХХалаТа)- выставляют двусто- О) торговли - голосовая I (24) осуществляет клиринг ронниекотировки О иэлектронная^'SZX '
[ кому сколько должен
Рис. 1. Интеллектуальная карта 1
Первичные источники ценовой информации:
Биржи и торговые системы
Новости глобального и локального характера, влияющие на состояние финансовых рынков
СМИ
СМИ
Информационные агентства
Информационные агентства
Рис. 2. Интеллектуальная карта 2
СМИ
СМИ
Весь финансовый рынок за полчаса
ш
Инструменты финансового рынка
Заем или «в долю»
Для своего развития компания нуждается в средствах. Компания может пробовать развиваться на свои средства, но это будет медленнее. Поэтому фирмы, рассчитывающие на быстрый рост и занятие ниш на рынке, идут на сотрудничество и отдают часть своей доли в бизнесе в обмен на деньги. Существуют два принципиально различных способа привлечь средства — через заем и через участие. В первом случае (заем) компания получает кредит либо выпускает в обращение долговые бумаги (облигации).
Значение терминов, вводимых по ходу объяснений, поясняется в основном тексте книги, а в сносках приводятся определения. При использовании ключевых терминов, например, «акции», «облигации» и т. и., определение дается в том виде, который фигурирует в Законе РФ «О рынке ценных бумаг» Такие определения имеют юридически выверенные формулировки, которые могут затруднять восприятие смысла терминов, особенно при первом прочтении. Поэтому при ознакомительном чтении (если понимание термина в тексте не вызывает затруднений) определения в сносках можно пропустить без всякого ущерба для знаний. Вообще, рекомендуется следовать тексту книги — и при этом как можно чаще обращаться для сверки к интеллектуальной карте 1 (рис. 1). Такой подход бу-
дет помогать быстро накапливать знания с одновременной их структуризацией.
Компания заранее оговаривает условия займа и должна будет вернуть взятые в долг деньги в соответствии с начальными договоренностями. Причем возвращать она должна будет не только занятые деньги, но и плату за их использование — проценты по кредитам или по облигациям. Если компания не сможет ни вернуть деньги в срок, ни договориться об отсрочке платежей, то ее объявят банкротом. Кредиторы выстроятся в очередь за получением долгов.
Второй вариант: компания не берет на себя жестких обязательств по поводу возврата средств и процентов. Она лишь предлагает вступить с ней в долю. Свидетельством этой договоренности станут купленные доли в компании, или акции.
Инвестор, приобретая на фондовом рынке акции, становится совладельцем компании, или акционером. Путем приобретения акций инвестор получает право на часть прибыли, которая получается за счет роста активов компании в ходе ее успешной деятельности. Часть этой
прибыли выплачивается в виде дивидендов (периодических выплат). Однако, в отличие от владельца процентных бумаг, держатель долевых бумаг не имеет гарантий выплат ни в части дивидендов, ни за счет роста активов компании, а следовательно, и высокой стоимости акций на фондовом рынке.
При хороших раскладах держатель процентных бумаг (или облигаций) получает фиксированный доход, а владелец акций — дивиденды плюс потенциальный доход от роста кх рсовой стоимости акций. Продавая свои акции на фондовом рынке, инвестор реализует свой доход.
При плохих раскладах держатели акций и облигаций теряют средства, вложенные в ценные бумаги (акции и облигации). Это происходит, если эмитент объявит себя банкротом. В списке кредиторов компании до владельцев облигаций очередь еще не дойдет, когда средства для выплат уже закончатся. Если компания, выпустившая акции, не показывает блестящих результатов, но продолжает работать, то инвестор сам решает, как ему поступить. Он может счесть дальнейшее владение бумагами неперспективным и продать их на рынке, фиксируя доход либо убыток — в зависимости от рыночной ситуации Либо инвестор может терпеливо ждать лучших времен. Обычно так поступают инвесторы, которые видят перспективу роста у данных акций.
Еще об инструментах финансового рынка
Современный финансовый рынок предоставляет инвестору множество инструментов. Акции, облигации, векселя, деривативы, различные структурные продукты... Обсудим, каким образом они позволяют инвестору преумножить свои средства.
Облигации — это ценные бумаги, позволяющие получать фиксированный доход.
Доход по облигациям складывается из процентов, начисляемых на сумму займа, и дисконта. Для получения дисконтного дохода бумаги должны продаваться на рынке с разницей (дисконтом) от номинала. Дисконтным доходом инвестора и будет являться эта разница.
Пример 1
Инвестор купил на рынке облигацию стоимостью 950 руб., номинальной стоимостью 1000 руб. и купонным доходом (процентными выплатами) в 10% один раз в год. Срок до погашения облигации — 5 лет. Это значит, что суммарный доход инвестора по этой бумаге, если он будет держать ее до момента погашения (выплаты номинальной стоимости) составит.
5 х 100 (пять раз по 10% от 1000 руб.) + 50 (1000 — 950) = 550 руб.
Пример 2
Инвестор купил на рынке облигацию стоимостью 850 руб., номинальной стоимостью 1000 руб. Срок до погашения облигации — 2 года. По облигации не выплачивается купонный доход, т е. весь доход инвестора определяется дисконтом. Доход по облигации в этом случае составит 150 руб., в среднем по 75 руб. в год.
Для инвестора облигации — это способ получить некоторый фиксированный доход, а для предприятия-эмитента, размещающего облигации, — это инструмент для получения займа.
Облигации являются формой стандартизации займа. Действительно, предприятие может получить кредит в банке всей суммой сразу либо выпустить (эмитировать) облигации и получить средства от многих заемщиков Для того чтобы привлечь большое количество заемщиков и максимально упростить процесс обслуживания долга, а также удешевить связанные с ним затраты, предприятие предлагает рынку однотипные условия, т. е. стандартные облигации. Для того чтобы эмитировать ценные бумаги, компания должна зарегистрировать проспект ценных бумаг’ в регулирующем деятельность фондового рынка ведомстве.
Российское законодательство требует включения в проспект ценных бумаг большого количества полезных для инвестора данных. Поэтому проспект ценных бумаг может оказаться ценным источником информации. При этом он должен быть предоставлен для просмотра потенциальному инвестору агентом по распространению ценных бумаг Из проспекта ценных бумаг можно узнать размеры долей собственников, итоги финансовой деятельности компании за последние годы, а также цель привлечения средств путем выпуска ценных бумаг.
Проспект ценных бумаг — официальный документ, регистрация которого предшествует публичному размещению ценных бумаг компанией. Содержит подробную информацию о финансовом состоянии компании, составе акционеров и распределении акций, а также о цели привлечения средств.
Надо также отметить, что помимо облигаций с фиксированными выплатами практикуется также выпуск облигаций с так называемой плавающей ставкой — когда размер выплат корректируется в зависимости от рыночной ситуации. В этом случае условиями выпуска оговаривается формула расчета и параметры, применяемые для расчетов.
Индикаторы надежности облигаций
А что будет, если предприятие не расплатится по облигациям? В случае, если у выпуска есть гарант, он и заплатит. Если же бумаги не гарантированы, или, как еще говорят, «выпущены без покрытия», то судьба вложенных средств будет зависеть от результатов процедуры банкротства предприятия. Как же заранее понять, насколько надежным может в будущем оказаться заемщик? Для этого инвесторы во всем мире используют рейтинги. Рейтинги (ранжирование) выпусков облигаций компаний и присвоение кодификации определенного уровня надежности осуществляются рейтинговыми агентствами. Сотрудники рейтинговых агентств анализируют финансовую отчетность предприятия и выносят свои вердикты. В Приложении 1 представлены принципы кодификации рейтингов, осуществляемых наиболее известными и авторитетными агентствами в мире. Ряд исследований агентства осуществляют самостоятельно, иногда компании обращаются к агентствам по собственной инициативе. Компании оплачивают работу экспертов агентств и получают результаты расчетов, которые могут впредь использовать при распространении своих ценных бумаг и получении займов. Правильность и беспристрастность деятельности агентств являются залогом доверия инвесторов и успешного функ ционирования агентств в будущем.
Понятно, что только крупные компании могут обращаться за экспертизами для получения рейтинга в авторитетном агентстве. Для мелких компаний затраты на экспертизу окажутся несоизмеримыми с объемами привлекаемых средств. Поэтому, приобретая долговые обязательства небольших компании, инвестору приходится полностью полагаться на собственную информированность и удачливость.
Существуют и другие риски, связанные с приобретением облига ций небольших выпусков. Например, низкая ликвидность. Мелкие эмиссии неинтересны банкам и крупным операторам финансового рынка, а именно они являются наиболее активными игроками на рынке таких относительно низкодоходных инструментов, как облигации
Рейтинговые агентства проводят экспертизы не только тех ком паний, которые работают на финансовом рынке. Важной частью де-
ятельности агентств является присвоение инвестиционных рейтингов государствам. Такое рейтингование — важный ориентир для международных инвесторов, оно помогает оценить риски инвестирования в компании, работающие на территории того или иного государства. Например, если рейтинг государства оценивается ниже инвестиционного уровня, то инвестору дается понять, что вложения в акции предприятий, работающих на территории данного государства, несут в себе значительные риски. Рейтинг компании являющейся резидентом некоторого государства, не может превышать рейтинг этого государства.
Время для покупки облигаций
В зависимости от спроса на деньги на рынке процентные ставки, по которым на рынке предлагаются деньги в долг, будут меняться. Вполне логично, что когда на рынке возникает много желающих прокредитоваться, то процентные ставки, под которые осуществляются заимствования, возрастут Например, когда в конце квартала российские банки платят налоги, спрос на средства возрастает. И тогда ставка на краткосрочные кредиты на межбанковском рынке может возрастать в несколько раз. Через три-четыре дня обычно все снова приходит в норму.
Для того чтобы охарактеризовать чувствительность цены облигации к рыночным ставкам, специалисты финансового рынка используют специальный показатель — дюрацию. Другими словами, дюрация позволяет представить в количественной форме то, как реагирует цена той или иной облигации на рыночные изменения в процентных ставках. Например, на рынке выросли ставки на длинные заимствования. Логично предположить, что владельцы средств постараются разместить свои деньги под этот новый, более выгодный процент. Эта ситуация отразится и на ценах облигаций Имейте также в виду, что среди практиков российского рынка часто термин «дюрация» используется не в своем значении критерия чувствительности, а как синоним длительности. То есть в их интерпретации «бумаги с большой дюрацией» не будут обладать сильной чувствительностью к изменениям рынка, а просто являться «длинными» бумагами — с большим сроком до погашения. Поэтому, когда вам рекомендуют приобрести портфель бумаг с большой дюрацией, уточните, что имеется в виду. Или, когда вы изучаете информацию в прессе, постарайтесь понять по контексту, что старался выразить эксперт.
Вексель
Теперь о векселях. Вексель — это единственная ценная бумага, которую в соответствии с российским законодательством может выпустить физическое лицо. Однако не нужно спешить этого делать, во всяком случае до того, пока вы не изучите эту тему досконально и не поймете, почему выпускать собственные векселя рискованно. Обращение векселей в России регулируется Положением о переводном и прог том векселе, введенном в действие Постановлением Центрального исполнительного комитета и Совета народных комиссаров СССР от 7 августа 1937 г.
Таким образом вексель — это ценная бумага, абстрактное, ничем не обусловленное денежное обязательство строго установ ленной формы. Вексель является бесспорным долговым документом. То есть по векселю нужно платить независимо от прочих обстоятельств: сначала нужно заплатить, потом можно разбираться. В этом преимущество векселедержателя (того, кому должны по векселю) перед держателем обычной долговой расписки (того, кому должны по расписке).
Выделяют два типа векселей — простые и переводные.
Простой вексель — это ничем не обусловленное обязательство лица, выписавшего вексель, об уплате обозначенной в векселе суммы денег по требованию или в определенный срок названному в векселе лицу или по приказу этого названного лица. Право требования по векселю может передаваться другим лицам. Передачу права сопровождает соответствующая запись на самом векселе, называемая индоссаментом. По мере передачи права требования по векселю вексель передается из рук в руки. Вексельное законодателы тво большинства стран, в том числе и России, основано на Женевской вексельной конвенции 1930 г. В соответствии с ФЗ «О переводном и простом векселе» от 21 февраля 1997 г. в РФ вексельное обращение регулируется Положением о ш реводном и простом векселе, введенным в действие Постановлением Центрального исполнительного комитета и Совета народных комиссаров СССР от 7 августа 1937 г.
Переводной вексель определяют как выписанный в установленной форме документ, который заключает в себе ничем не обусловленное предложение (приказ) одной стороны, векселедателя (трассанта), другой стороне, плательщику (трассату), уплатить в указанный срок определенную денежную сумму третьей стороне, векселедержателю.
По переводному и простому векселю вправе обязываться граждане Российской Федерации и юридические лица Российской Федерации.
Российская Федерация, субъекты Российской Федерации, городские, сельские поселения и другие муниципальные образования имеют право обязываться по переводному и простому векселю только в случаях, специально предусмотренных федеральным законом. Переводной или простой вексель должен быть составлен только на бумаге (бумажном носителе).
Разработчики Конвенции, устанавливающей Единообразный закон о переводном и простом векселе 1930 г., не приш ш к единому мнению по поводу определения векселя. Положение о переводном и простом векселе не дает легального определения векселя. Статья 815 Гражданского кодекса РФ содержит следующую ссылку, которая одновременно рассматривается и как определение векселя «В случаях, когда в соответствии с соглашением сторон заемщиком выдан вексель, удостоверяющий ничем не обусловленное обязательство векселедате- 1Я (простой вексель) либо иного указанного в векселе плательщика (переводной вексель) выплатить по наступлении предусмотренного векселем срока полученные взаймы денежные суммы, отношения сторон по векселю регулируются законом о переводном и простом векселе».
Простой вексель выписывается тем, кто должен платить в пользу того, кому он должен. Посредством передаточных надписей (индоссаментов) вексель можно передавать, а вместе с ним — и право требования с должника. Переводной вексель выписывается тем, кому должны. Еще раз: простой вексель выписывает тот, кто должен, переводной — тот, кому должны. Рассмотрим ситуации, которые могут сопровождать выписывание векселей. Некто получает в долг средства и выписывает простой вексель. Не расписку, которая не является безусловным обязательством а вексель. Другая ситуация. Некто отдает товар, вместе с товаром передавая переводной вексель для подписания. Получающий товар подписывает вексель, таким образом взяв на себя обязательства по оплате средств за товар в требуемой сумме, и возвращает вексель кредитору. Кредитор может сам получить деньги по векселю с должника либо расплатиться векселем с третьим лицом. Передача векселя, а вместе с ним права требования по векселю передается посредством соответствующих надписей на оборотной стороне векселя (индоссаментов).
Имеющие хождение векселя на российском финансовом рынке выписываются на бланках единого образца либо на бланках, изготовленных типографским способом компанией, выпустившей векселя. Вексельные бланки единого образца имеют индивидуальные номера и являются бланками строгой отчетности. Являясь употребительными
инструментами товарного оборота, векселя имеют также широкое распространение и на финансовом рынке. Для инвесторов интересны векселя, позволяющие получать доход в виде дисконта, либо процентных выплат. Компании, работающие в товарном секторе, используют векселя для зачетных схем. Некоторые векселя принимаются векселедателями в качестве платежного средства за собственную продукцию. Например, производитель продукции за предоставляемые ему услуги мог расплатиться векселем, а впоследствии принять вексель в качестве оплаты за собственную продукцию. Посредники, обслуживающие подобного пода операции, могут зарабатывать до 30% от суммы сделки. Однако реализация подобных схем может занимать несколько месяцев и требовать длительных переговоров со сторонами сделки. Кроме того, вексельный рынок гораздо менее прозрачен с точки зрения информированности участников и сверки данных, что создает определенные возможности для недобросовестного ведения дел. Поэтому на практике те, кто профессионально занимается зарабатыванием денег на перепродаже векселей, тщательно проверяют легитимность векселя, прежде чем начать работу.
А теперь давайте прикинем, насколько могут обогатить иас все эти инструменты, которые описывались выше. Если только зарабатывать и откладывать деньги, не задумываясь об инвестициях, то до- экономиться до бедности можно всего за несколько лет. За сколько точно — зависит от способа хранить деньги. Например, если вы держите деньги в гумбочке, то покупательная способность $1000 превратится в эквивалент $880 за год (в соответствии с данными за 2004 г.). А обес ценивание вдвое произойдет за шесть лет (см. раздел «Считаем с легкостью) То есть через шесть лет в вашем распоряжении от $1000 фак тически останется только $500. Это если использовать при расчетах официальный уровень инфляции. Однако понятно, что существуют вещи, стоимость которых растет быстрее. Например, стоимость квадратного метра жилья в Петербурге. Рост цен в этом секторе временами достигает десятков процентов в год. В этом случае покупательная способность целевых денег, откладываемых на покупку жилья, будет па дать существенно быстрее.
Вкладывая деньги в банк под 9% годовых, мы будем беднеть на 3% в год. Дивиденды по акциям, которые обычно не превышают 3% годовых, обесценят наши средства почти на десятую часть за каждый год. С государственными облигациями и долговыми обязательствами надежных компаний мы обнищаем не слишком сильно — только на 57% за год. Облигации «второго эшелона», несмотря на риски, с ними
связанные, в лучшем случае дадут нам выиграть у инфляции 2-3% дохода в год.
Единственным средством, способным приумножить наши деньги, остаются акции растущих компаний. Однако на пути сохранения и преумножения средств стоят многие преграды: слишком большой поток информации, подготовленные конкуренты, недобросовестные брокеры, бездарные менеджеры, доводящие свои компании до банкротства. Продолжать можно долго. Однако при всех этих проблемах за века существования общества, называющего себя сегодня цивилизованным, других действенных инструментов для сохранения средств не появилось. А осознавая это, приходится делать второй шаг в понимании рынка: он имеет свои правила и законы. Попытки инвестировать, не зная этих правил, можно сравнить с идеей дикаря пересечь насыщенное шестирядное шоссе с несущимися непрерывно автомобилями. Пока дикарь не узнает о светофорах, «зебрах» и подземных переходах, его риски останутся крайне высокими. Кроме того, наряду с приносящими убытки менеджерами и брокерами можно встретить профессионалов, стабильно получающих блестящие результаты и делающих деньги своим акционерам и клиентам.
Нелегкий путь, который требует знаний, самодисциплины, терпения, способности вникать в суть, сулит свои дивиденды. Но кто, собственно, сказал, что будет легко?
Индексы — недорогой путь к изобилию
Если вы зададите вопрос по поводу состояния рынка акций, в ответ можете услышать длинный перечень названий акций с ценами. Вам придется призвать на помощь весь свой интеллект и сообразительность, чтобы попытаться на основе этих данных представить общую картину Чтобы понять, что происходит на рынке в целом, каковы тенденции и настроения участников. Однако вместо длинного перечня вам могут назвать только одну цифру — и картина сразу станет ясной Цифра, которая вам будет названа, окажется индексом, вычисляемым на основе цен на акции. Аналитики, трейдеры, клиентские менеджеры, приходя в офис, смотрят на экраны мониторов, где отражаются индексы. Для удобства пользователей информационные агентства и средства массовой информации публикуют индексы. Обычно Д1Я построения индекса используют некоторый набор акций, торгуемых на рынке. Один из самых простых способов построения индекса — суммирование цен акций. Можно просуммировать и разделить на сумму тех же акций, посчитанных в самый первый день отсчета индекса.
Тогда, в первый день существовании индекса, частное будет равно единице, или 100%, или 100 условным пунктам. Более репрезентативным, т. е. дающим наиболее объективную информацию о рынке, является индекс, в котором суммируются цены, умноженные на веса акций компаний в общей капитализации рынка. Такой подход позволяет учитывать более крупные компании с большим весом. Это вполне логично, если мы хотим получить более объективную картину, пли, как еще говорят финансисты, более репрезентативный индекс.
Наиболее широко известными индексами американского фондового рынка являются индексы Доу-Джонса (DJIA — Dow Jones Industrial Average), Стэндэрд Поорс — З&Ри автоматизированной системы котировки Национальной Ассоциации фондовых дилеров (National Association of Securities Dealers Automated Quotation) — NASDAQ. DJIA в своем современном виде рассчитывается с 1928 г. как средняя арифметическая невзвешенная цен акций 30 крупнейших компаний, делен ная на число, учитывающее дробление капитала при выпуске новых акций. В начальный момент делитель был равен 30, сейчас - менее 1.
На мировых финансовых рынках также широко используются следующие индексы: FTSE 100 — индекс британских компаний, САС 40 — рассчитывается по акциям 40 крупнейших французских компаний, и др.
Как правило, именно эти индексы появляются на первых полосах финансовых газет (рис. 3).
World Indices Summary
' _ Index .
. Value
C^nge
FTSE 100
5,498,90
+38,90
S&F
1,248,27
+5,47
DJIA
10.766,33
+46,11
NASDAQ
2 227,07
+6,61
САС 40
4,556,23
+33,05
DAX
5,123,50
+23,78
HANG SENG
14,883 32
+95 34
NIKKEI
14 623 12
+211 33
Рис. 3. Пример ежедневной сводки индексов из финансовой прессы Источник: «Financial Times», www.ft.com 18 ноября 2005 г. 14 41 GT
Чтобы понять, насколько масштабным явлением на современном финансовом рынке стало применение индексов, давайте обратимся к некоторым фактическим данным FTSE Group — компания, занимающаяся расчетом индексов, была создана как независимая компания Лондонской фондовой биржей {London Stock Exchange) и Financial Times. FTSE рассчитывает более 60 тыс. индексов ежедневно, в том числе более 600 в режиме real-time. Наиболее известными продуктами являются индексы серии FTSE UK (см. табл. 1), включая индекс FTSE 100 (см. рис. 3). Среди индексов, рассчитываемых группой, есть FTSE Global Equity Index, который содержит данные по 7 тыс. компаний из 48 стран. Капитализация компаний, входящих в индекс, покрывает 98% общемировой капитализации рынка.
Информационная функция индексов является важной, но она не единственная. Последние десятилетия активно применять индексы стали управляющие крупных фондов. Активно развиваются индексные фонды, т. е. фонды, набор акций в портфелях которых точно соответствует перечню и пропорциям определенного индекса. Индексные фонды стали пользоваться симпатией инвесторов по нескольким причинам. Во-первых, инвестор уже при выборе индексного фонда очень хорошо осознает, каким тенденциям будет следовать изменение его собственного капитала. Во-вторых, затраты на менеджмент такого фонда существенно ниже, так как нет необходимости привлекать дорогостоящих специалистов, разрабатывающих стратегию портфеля. При существующем разнообразии индексов инвестор получает в свое распоряжение очень широкий спектр возможностей.
Добавим также, что современный рынок получает многие тысячи самых разнообразных индексов. Среди них есть отраслевые индексы, т. е. такие, которые построены на основе ценовых характеристик акций определенной отрасли, например, нефтяной промышленности, или предприятий сферы торговли, индексы крупных компаний, индексы малых и средних компаний.
Индексы позволяют также осуществить диверсификацию средств (распределения по широкому кругу акций), снижая риск потерять деньги в исчезнувшей компании. Первый вариант использования индекса в этих целях совершенно очевиден: нужно вкладывать деньги тотько в акции очень крупных компаний, которые присутствуют на рынке десятилетиями и даже столетиями. Проблема в том, что и уровень доходности подобных инвестиций будет относительно невысоким. Например, рост индекса Доу-Джонса, построенного на основе цен акций крупнейших компаний США не каждый год превышает 8%.
Таблица 1. Индексы серии FTSE UK
Globe! Equity Indices
Domestic, X-Border & Partner Indices
FTSE Global Equity Index Serie
FTSE/ASEAN Index Series
FTSE All-World Index Series
FTSE/АГНЕХ index Series;
FTSE Global Small Cap Indices
BBC Global 30 Index
FTSE Watch List Index Series
FTSE/CySE index Series
FTSE Global Islamic Index Series
FTSE New EU Index
FTSE Globa! Sector Index Sei.es
FTSE eTX Index Series
FTSE Global Style Index Series
FTSEurofirst Index Series
FTSE4Good index Serie?
FTSE European Index Series
FTSE Multinationals Index Series
FTSE European Sector Index Series
FTSE Gold Mines Index Senes
FTSE/Hang Seng Index Series
FTSE/ISS Corporate Governance Indices
FTSE Hong Kong MPF Index
UK Indices
FTSE Japan Index
FTSE UK Index Series
FTSE/JSE Africa Index Series
me. FTSE 100 and FTSE All-Share Index
FTSE Latibex All-Share index
FTSE techMARK Index Series
FTSE Med 100 Index
FTSE APCIMS Private Investor Index Series
FTSE NASDAQ Index Senes
Alternative Investment Indices
FTSE Norex 30 Index
FTSE Hedge
TSEC Taiwan Index Senes
FTSE Global Bond Index Series
FTSE Xinhua Index Series
FTSE UK Gilts Indices
Market Data
FTSE EPRA/NAREIT Global Real Estate Index Series
FTSE Global Classification Universe & System
Non-Market Cap Weighted Indices
FTSE Country Classification
FTSE GWA Index Series
Industry Classification Benchmark (ICB)
Россиянин в 2005 г. мог получить такие же проценты по валютному вкладу в отечественном банке без дополнительных рисков, связанных с акциями. Второй способ минимизировать потери из-за вложений в исчезающие компании — инвестировать средства в большое количество растущих компаний. То есть диверсифицировать средства в надежде на то, что все выбранные компании не исчезнут. Обычно один из барьеров для применения такой стратегии — денежный. Слишком много нужно денег для того, чтобы приобрести пакет из многих десятков видов акций. Как выход, т. е. чтобы совершить диверсификацию с небольшими средствами, используют акции фондов, занимающихся вложением в растущие компании. Французский индекс Second Marche (Второго рынка) — акций растущих компаний — показал в 2004 г. рост в два раза выше, чем САС 40 (40 крупнейших компаний французского рынка). Следуя такой тактике, т. е вкладываясь в индексный фонд растущих компаний, инвестор мог получить уже около 20% годовых. Примерно та же пропорция между ростом индексов крупных и небольших компаний присутствовала в 2004 г. и на американском рынке.
Инвестиционный портфель
Инвестор выбирает на рынке инструменты, которые он считает привлекательными, и таким образом формирует инвестиционный портфель. Современные методы позволяют моделировать портфель и оценивать его инвестиционную привлекательность.
В портфель в зависимости от предпочтений инвестора могут входить акции, облигации, векселя, срочные контракты. Причем последние могут включаться в портфель как с целью увеличить устойчивость портфеля, так и, наоборот, с целью увеличить риск, а значит — потенциальный доход.
Узнаем, как выбирать активы, какими показателями руководствоваться
Никто не знает заранее, насколько большим спросом будет пользоваться тот или иной новый товар или как быстро заполнится его ниша товарами конкурентов. Не знают и то, как будет развиваться конкретная компания. Например, Джон Рокфеллер, занявшийся нефтепродуктами, был далеко не первым, вступившим на этот новый тогда рынок. К тому же обладал незначительным капиталом, измеряющимся, по данным биографов, в $4000. Никакие объективные показатели не
говорили в пользу выбора именно его компании. Другой пример. Редкий человек не знает о феноменальном успехе Генри Форда. Менее известен тот факт, что за несколько лет до своего триумфа тот же Генри Форд провел два года в компании, которая так и не выпустила ни одного автомобиля. Гениальному Форду просто не давали работать в полную силу. Способность компании к эффективной кооперации и энергичная реализация этой готовности является одним из наиболее важных предвестников будущих успехов компании. И наоборот, не желающий кооперироваться менеджмент, уверенный, что «у нас и так все хорошо и нам никто не нужен», дает инвестору очень серьезный сигнал. Подобную информацию можно найти в аналитической прессе и даже в периодической печати.
Безусловно, личность играет огромную роль при становлении и развитии компании; многое зависит от организации управления и менеджмента, политики работы со специалистами. Когда компанию возглавляет личность со своим видением развития бизнеса, осознанными жизненными установками, наработанным капиталом, это обычно быстро становится известно. Подобные фигуры становятся публичными, равно как и возглавляемые ими компании. В такой компании существенно снижается риск потерять деньги просто из-за того, что компания исчезнет. И наоборот компания, возглавляемая непонятным боссом, без известной истории (образование, путь, поднятые бизнесы и компании), является более рискованным объектом для вложений.
Если компания оказывает услуги или производит продукцию широкого пользования, то действенными методами могут оказаться собственные наблюдения. Далеко не со всеми сферами бизнеса это возможно. Рынки сбыта продукции некоторых компаний бывают весьма специфичными. При таком раскладе в большинстве случаев разумнее оставаться в пределах понимания. Западные эксперты утверждают, что реально богатыми людьми становятся те, кто выверенно, день ото дня собирает информацию. Те, кто не спеша ее осмысливает. И затем делает продуманные вложения, причем не из заемных средств и не из последних денег, а из накопленных резервов, которые можно не трогать годами. Выбирая отрасли для вложений, успешные инвесторы стараются охватить те сферы бизнеса, в которых компетентны. Например, врач инвестирует средства в акции компаний, производящих лекарства. К сожалению, этот проверенный способ должного эффекта в российской действительности пока не демонстрирует. Нет на наших биржах акций сетей закусочных, кофеен, гипермаркетов, химчисток, пекарен.
То есть не обращаются на рынке доли понятных бизнесов, рентабельность которых можно ощутить на месте буквально кожей. Российские биржи вот уже более 10 лет предлагают ценные бумаги крупных корпораций Нет возможностей и способов оценить ни реальные финансовые потоки и прибыль, ни менеджмент, ни мотивированность персонала. Приходится ориентироваться на движения котировок, тренды, закрытую информацию, просачивающуюся через прессу. А куда заманчивее — ив конечном счете надежнее — посмотреть на все своими глазами, потрогать руками, попробовать на язык, сравнить. И, подумав, сделать выбор в пользу тех или иных акций.
В практике обращения исключительно акций крупных корпораций наблюдается перелом. И ряд бумаг небольших растущих компаний — сетей магазинов, аптек — уже появился на российских биржах. Однако пока к сожалению, эти акции остаются практически неликвидными и их считанные единицы. Хочется надеяться, что ситуация будет меняться в лучшую сторону. Тем более что, по мнению организаторов торговли, для этого есть все необходимые объективные факторы.
Даже анализируя очень понятный бизнес, лучше обратиться к количественным характеристикам финансового состояния компании. А уж тем более без этого не обойтись, когда речь идет о крупных корпорациях
Для прогнозирования результатов будущей деятельности компаний применяются многочисленные методы. Показатели прошлой финансовой отчетности предприятия — важные индикаторы, хорошо поддающиеся количественному анализу.
Читаем отчетность компании
Важно не только, что считать, но еще и как считать. Существует очень много разных стандартов подсчета, когда речь идет о финансовых показателях деятельности предприятия. По-разному можно оценить износ активов, затраты предприятия, учесть задолженность. От методики расчета будет существенно зависеть и прибыль компании. Основные стандарты, которыми пользуются компании, акции которых котируются на западных биржах, — это GAAP и IAS. Стандарт GAAP (Generally Accepted Accounting Principles — Общепризнанные принципы финансовой отчетности) был изначально принят в США, поэтому им преимущественно пользуются американские компании, а также иностранные фирмы, бумаги которых обращаются на американских рынках. Стандартом IAS (International Accounting Standards — Международные стандарты финансовой отчетности) пользуются, в основном, европейские компании.
Отечественные компании ведут свою отчетность в соответствии с российскими стандартами. Так как эти стандарты изначально отвечают целям налогообложения, информация, в них отраженная, не дает инвесторам полного представления о состоянии компании. Ряд крупных российских компаний параллельно ведет отчетность в международных стандартах. Причиной этого может быть необходимость привлечения иностранных инвестиций либо предоставление иностранным держателям бумаг компании отчетности в знакомых стандартах.
Принципы организации западных стандартов отчетности изначально были сориентированы на предоставление инвесторам объективной информации о финансовом состоянии компании. Поэтому читается такая отчетность легко.
Давайте взглянем на отчет о прибыли и убытках компании Атенса Movil SA de CV (биржевой код бумаг — АМХ, обращаются на NYSE — Нью-Йоркская фондовая биржа), о которой идет речь во второй части.
Первая строка: выручка (Total Revenue) — сумма на которую компания произвела и продала своих товаров и услуг за отчетный период. Следующая строка — затраты или стоимость дохода (Cost of Revenue). Далее следует разность двух первых величин — валовая прибыль (Gross Profit).
Отметим, что прибыль — один из самых главных показателей деятельности компании. Сущее! вуют разные виды прибыли?
Обратим внимание па еще один очень важный показатель — затраты на обслуживание займов. Соответствующая строка имеет название расходы на выплату процентов (Interest Expense). По соотношению прибыли и выплат по процентам можно судить об устойчивости компании.
Конечно, для эффективного развития компания должна привлекать средства. С другой стороны, если прибыли компании недостаточно, чтобы оплатить проценты по займам, то компания будет объявлена банкротом. А акционер окажется в невыигрышном положении по сравнению с банкирами, выдавшими кредиты, и владельцами облигаций, которые получат назад свои средства в первую очередь. После оплаты процентов доход компании (Income Before Тах) уменьшается на сумму налогов, оплаченных компанией (Income Tax Expense).
Следующими показателями отчета о прибыли является прибыль, остающаяся в распоряжении акционеров, сумма, идущая на дивиденды, и остающаяся в результате чистая прибыль (Net Income). Наглядным показателем для акционера является следующая строка — чистая прибыль, приходящаяся на обыкновенные акции (Net Income Applicable То Common Shares) Акционеры или инвесторы, зная рыночную стоимость акции, могут оценить соотношение рыночной капитализации и прибыли, приходящейся за обыкновенные акции за отчетный период.
Очевидно, что с точки зрения инвестиций интересна компания, выручка которой, равно как и чистая прибыль, и рентабельность бизнеса, растут. То есть показатели по выручке, прибыли и их соотношению в каждом последующем периоде выше, чем в предыдущем. Что, собственно, мы имеем в рассматриваемом примере.
Прогноз котировок
Существуют два основных подхода к оценке будущей стоимости акций компании, которыми пользуются на финансовых рынках. Первый состоит в определении реальной стоимости исходя из финансовой отчетности. При использовании такого подхода инвестор стремится приобрести акции компаний, которые в данный момент, по его мнению, недооценены. Затем ждет, пока бумаги значительно поднимутся, веря, что это произойдет, чтобы после того, как рынок оценит акции близко к их реальной стоимости, продать эти акции и получить прибыль. Приверженцы этого способа недоумевают по поводу возможности пользоваться какими-либо другими методами. Например, информацией о динамике цен. «Самая глупая и бессмысленная причина в мире для покупки акций — это исходить из того, что они повышаются», — недоумевает Уоррен Баффетт.
В то же время в нашем мире существуют целые армии специалистов, руководствующихся в своих операциях с акциями движением
рыночных цен. Этот второй способ состоит в изучении прошлых цен и построении на его основе моделей котировок будущих. Этот подход предполагает изучение большого количества прошлых данных, обычно представленных в графической форме. Метод носнт название технического анализа. Технические методы очень любят использовать спекулянты, особенно занимающиеся day-trading. Технический анализ использует так называемые технические методы, которых существует великое множество. В свою очередь эти методы разбиваются на подгруппы. К таким подгруппам относятся чартистские (от charts — графики) методы, методы движущихся средних и многие другие. Суть состоит в том, чтобы исходя из закономерностей, существующих в прошлом, предсказать будущее. Чартистские методы дают наиболее простые связи — визуальное совпадение определенных форм. Существуют более продвинутые методы, в том числе использующие больше рыночных параметров, например, объем торгов, открытый интерес.
В последние годы получили распространение «черные ящики», использующие нейросети и сложные алгоритмы. Пользователи часто точно не знают, что внутри «черного ящика» и как он работает. Но «на выходе» дается прогноз.
Наиболее частый вопрос, который я слышу от слушателей на своих лекциях по поводу технического анализа: а действуют ли его методы, т. е. удается ли с его помощью предсказывать изменение цен? И честно отвечаю- да, эти методы действуют. Но тонкость состоит в том, чтобы в каждой конкретной ситуации выбрать нужный метод из великого множества существующих и применить именно его. А это может сделать только опытный аналитик.
Когда в 1995 г. мы с коллегами, торгуя на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже, достали первый перевод Мерфи, то стали методично проверять все изложенные приемы на существующем рынке. Да, действительно, эти методы давали неплохие результаты. Однако существуют и гораздо более действенные способы заработка на финансовом рынке. Тем не менее считаю, что увлечение молодых трейдеров техническим анализом сослужит им хорошую службу в дальнейшем. Если, конечно, осваивая его, они не тратят слишком много денег Так как, осваивая методы теханализа, они целенаправленно работают с рынком, используя определенные стратегии, учатся отслеживать его
закономерности и главное — чувствовать рынок. Нужно только удостовериться, чтобы это обучение проходило не за счет клиентских средств.
В отличие от технического анализа фундаментальный анализ принимает во внимание финансовые показатели. Причем фундаментальный анализ может быть многоплановым — от инвестиционного климата определенной страны до маленькой компании конкретной отрасли.
Теперь, в свете того, что было сказано о техническом и фундаментальном анализах, поговорим о том, какими методами пользуются спекулянты и инвесторы в своей работе
Как-то я услышала очень своеобразное мнение трейдера по поводу разделения на инвесторов и спекулянтов: «Те, кто пользуется фундаментальными методами, — это инвесторы. А те кто техническими — спекулянты». Трейдер этот, получив образование в ленинградском Политехе, много лет занимался спекуляциями. При его высоком интеллекте, кругозоре, знаниях и опыте постоянного нахождения в рынке — он был совершенно далек от понимания сути инвестирования. Я должна сказать, что большинство трейдеров именно так и представляют себе различие между спекуляциями и инвестициями. Возможно, так дело обстоит потому что, однажды осознав суть инвестиций, человек уже никогда не сможет вернуться к прежнему пониманию рынка. Как человек, четыре года проведший в биржевой яме, в том числе и за активным занятием спекуляциями, я должна сказать, что эта практика, безусловно, приносит пользу. Чувство рынка, профессионализм в выполнении приказов, выбор оптимального времени для совершения сделки посредством ощущения — все это дает яма. Однако когда прикладные вещи подменяют идеологию, человек теряет способность эффективно сознательно развиваться. А кроме того, у него возникают многочисленные внутренние противоречия и оторванность от действительности.
Способы заработка на рынке
Инвестиция и спекуляция:
существует большая разница, которую следует понимать
Суть спек) ляции очень проста: вы стремитесь покупать дешево, а продавать дорого. Если вам это удается, то вы зарабатываете. Если нет, то спекуляция оказывается неудачной. Суть инвестиции тоже предельно
легка в понимании. Вы выбираете бизнес, который считаете перспективным, вкладываете средства в доли этого бизнеса либо в весь бизнес целиком. Затем, по достижении компанией определенных результатов, вы продаете свои доли и зарабатываете. Если результаты деятельности компании оказываются плохими, то вы не зарабатываете. В худшем случае вы потеряете все, что вложили в компанию. При плохом исходе спекуляции вы также теряете все вложенные в операцию средства.
Легко заметить, что оба вида активности на финансовом рынке обязательно включают в себя две операции сначала покупку по более низкой цене, а затем продажу по более высокой. Тем не менее первую группу операций мы называем спекуляциями, а вторую — инвестициями. Причем в отдельных категориях операций различия могут быть достаточно сильно смазаны. Например, если речь идет о совершении операций и полном закрытии позиций с фиксацией полученных прибылей или убытков в течение торгового дня (day-trading), то мы однозначно называем это спекуляцией. Как правило, спекуляции носят краткосрочный характер. Но удовлетворение этому критерию не является достаточным условием для разделения операций на спекуляции и инвестиции. Я намеренно тщательно показываю разницу между этими двумя видами операций, поскольку в работе на рынке очень важна целостность восприятия и внутренняя собранность. Чем больше внутренних противоречий и недосказанностей, тем сложнее получать стабильные финансовые результаты. К тому же сознательное отнесение себя к классу инвесторов или спекулянтов определяет для вас набор инструментов и методов работы.
Грань между инвестором и спекулянтом в некоторых сделках может быть достаточно тонкой. Надо заметить также, что сами участники рынка, их высказывания и, большей частью, рыночный фольклор не особо способствуют выявлению сути этих понятий. А неся в себе яркие образы, часто эти высказывания просто сбивают с толку — особенно новичка. Как ни странно, со временем эти пробелы в понимании не ликвидируются. Я знаю очень многих топ менеджеров и даже некоторых владельцев финансовых компаний, которые не только не имеют четкого представления о разнице между инвестором и спекулянтом, но даже и не представляют, кем они сами являются.
Думаю, одним из лучших примеров для понимания сути инвестиционного процесса является хлебный колос Одно зернышко, брошенное в землю, через несколько месяцев дает высокий колос, на котором этих зернышек уже раз в 15 больше. Природа дает нам пример уни-
калькой щедрости и роста. Если мы просто не будем нарушать ее законы, создавая преграды на пути роста и обильного потока благ, мы будем обеспечены, более того, мы станем безмерно богатыми. Если предприниматель использует закон роста, делает па него ставку, если он правильно определяет направления, в которых этот рост реализуется, то он инвестирует. Такова суть инвестиции.
Теперь о спекуляциях. Выросшее зерно можно перепродать. Можно задействовать элементы рычага, например, играть, торгуя с плечом. Можно заработать на этом хорошие деньги. Однако при этом мы не используем закон жизненного роста, закон преумножения. Мы просто занимаемся интеллектуальной игрой. Это в лучшем случае. В худшем — игрой в рулетку. Отметим также, что при спекуляциях нам безразлично, чем торговать. Трейдеры легко перемещаются в те секторы рынка, где возрастает волатильность (колебания цены). На рынке существует информация определенного формата, позволяющая трейдерам очень быстро войти в рынок и начать совершать операции. Инвестору не все равно, в какой бизнес вкладываться. На практике успешными оказываются инвесторы, досконально знающие сферу вложений и рыночную ситуацию в своем секторе предпочтений. Нередко такие инвесторы имеют фундаментальные знания, многолетний опыт работы и наблюдений за конкретной отраслью.
Арбитражи
Есть еще арбитражи. Мы подробно обсудим эту группу сделок во второй части книги. Здесь, в целях общего понимания, нам будет достаточно определения и пары ремарок. Арбитражем (или арбитражной сделкой)1 называют способ получения дохода путем одновременных купли и продажи схожих активов на различных рынках. Понятно, что купить надо на рынке более низких цен, а продать — на рынке более высоких. Простым примером арбитражной операции может служить покупка акций с одновременной продажей срочного контракта на эти же акции. Прибыль — разница между ценой купли акций и продажи срочного контракта, умноженная на объем, — фиксируется в момент
1 Определение арбитража в валютном дилинге имеет отличие. Так сложилось, что в разных секторах финансового рынка различные понятия называют одинаковым термином. Здесь приводится наиболее логичное определение арбитража, которое используется операторами срочного рынка. Подробнее об этом, а также о технике совершения арбитражных сделок см. вторую часть книги.
совершения сделки. Важно, что независимо от направления движения цен зафиксированная в момент совершения сделки прибыль остается неизменной. Были годы, когда я считала арбитраж лучшей операцией на финансовом рынке и предпочитала ее всем остальным. Однако в свете того что было сказано об инвестировании, должна заметить, что финансовый рынок дает значительное количество операций для того, чтобы заработать больше. Эта возможность предоставляется рынком тому, кто имеет правильную идеологию. Сейчас я бы назвала арбитражную операцию «технической», так как ее успех зависит именно от техники и слаженности. При отточенной технике исполнения арбитражи могут давать весьма высокие прибыли (в сотни процентов годовых) и являться источниками дохода с заранее известным результатом.
Итак, мы знаем, какие инструменты обращаются на финансовом рынке и какие операции с ними можно проводить. Отметим, что инструменты, представленные на интеллектуальной карте 1 на рис. 1 (в верхней части), помеченные цифрами 2-14, могут быть использованы для инвестиций, спекуляций и арбитражей. Быстрые прибыли (если операции окажутся успешными) можно получить на перепродажах любых инструментов из обозначенного списка. Одним из наиболее ликвидных и доступных для физических лиц секторов валютного рынка является рынок FOREX (конверсионные операции — foreign exchange). Литературу по рынку FOREX можно найти через многие ин- тернет-ресурсы, например: «Книги по рынку “Форекс” и биржевому деле» на http://shop.piter.com, раздел «Экономика, Управление Предпринимательство. Бизнес», тема «Биржевое дело».
Узнаем о продвинутых техниках
Мы понимаем, что сулят нам те или иные инструменты, когда помещаем в них свои средства. Самое время обсудить то, как сделать наши инвестиции более эффективными. То есть получить тот же доход, вложив меньшие суммы.
Ищем рычаги
Мы не ставим сейчас задачу освоить инструменты, позволяющие работать на финансовом рынке более эффективно. Это мы сделаем во второй части книге. Сейчас для нас главное — понять, как эти инструменты работают. Мы уже обсудили, что акции — это инструмент, по-
зволяющий инвестору участвовать в прибыли компании. Мы можем приобрести акции компании на рынке, став, таким образом, совладельцем компании, и участвовать в ее прибыли путем получения дивидендов и через рост курсовой стоимости этих акций. В этом случае, приобретая акции, мы должны будем заплатить их рыночную стоимость на момент совершения сделки. Если, допустим, на момент покупки рыночная стоимость акции составляет 1000 руб., то мы и заплатим 1000 руб., становясь владельцем бумаги. Однако инструментарий современного финансового рынка позволяет нам использовать средства более эффективно. Обычно в жизни нам приходится делать выбор в пользу того или иного товара, так как количество средств для оплаты этих товаров ограничено. И в этом плане очень удобно иметь некоторые механизмы, аналогичные рычагам в механике, позволяющим нам совершать большую работу при меньшей приложенной силе. То есть покупать больше, тратя меньше. Одним из аналогов такого механического рычага на финансовом рынке являются инструменты срочного рынка — фьючерсы и Call-опционы Они позволяют застолбить цену будущей покупки бумаги за сумму существенно меньшую, составляющую 2-3% и даже ниже от стоимости бумаги. В нашем примере с 1000 руб. эта сумма составит 20-30 руб. вместо 1000 руб. Когда подобную тактику стоит применять? Допустим, вы имеете прогноз по поводу роста стоимости акций в определенный временной период, однако не имеете свободных средств для вложения сейчас. Например, ваши средства находятся в более стабильных активах либо вы ожидаете денежных поступлений в определенном периоде, однако для осуществления продуманной вами стратегии зафиксировать цену сделки необходимо сейчас.
Во второй части книге мы обсудим подробнее, какие инструменты обращаются на срочных рынках, в каких еще функциях они могут быть использованы, проиллюстрировав это, как обычно, конкретными рыночными примерами. Там мы увидим, как можно было заработать более 1000% годовых, пользуясь «рычагом». Сейчас же мы рассмотрим основные типы инструментов срочного рынка.
Форвард, фьючерс, опцион
Основными инструментами, обращающимися на срочном рынке, являются форвард, фьючерс и опцион. Легче всего в понимании форвард. На интеллектуальной карте 1 (см. рис. 1) форвард находится в а^авом верхнем углу под цифрой 12. Ниже, под цифрами 13 и 14, располагаются фьючерс и опцион. И все эти контракты обращаются
на срочном рынке — как гласит подпись на схеме справа вверху. Суть всех срочных контрактов определяется тем, что поставка и (или) окончательные расчеты совершаются в будущем, через определенный срок. А условия сделки фиксируются сейчас, в данный момент.
Итак, форвард. Он практически ничем не отличается от обычного соглашения на куплю-продажу. Более того, многие участники рынка могут оказываться одной из сторон форвардного контракта, просто не осознавая этого. Если когда-либо вы заключали договор о купле-продаже, по условиям которого подписание контракта и передача товара и (или) выплата средств имели между собой временной зазор, то, по сути, вы заключали форвардный контракт В противоположность спотовой (кассовой) сделке, заключающейся здесь и сейчас, срочный контракт заключается на определенный срок. Таким контактом и является форвард. Условия классического форварда оговариваются между покупателем и продавцом. Единственным отличием от обычного спотового контракта (спот-сделка) является то, что условия сделки оговариваются сегодня, а поставка и окончательные либо полные расчеты — через определенный срок, указанный в форвардном договоре. Классические форварды обращаются на внебиржевом рынке и явтя- ются нестандартизованными. То есть у них может быть любой огово ренный объем, базис поставки, качество товара.
Самое короткое из существующих определение фьючерса выглядит так. Фьючерс — это маржируемый форвард. Таким образом, фьючерс также является симметричным двусторонним контрактом на куплю/ продажу определенного актива с поставкой и окончательными расчетами в будущем. При этом фьючерсный контракт еще обладает свойством маржируемости. Именно это свойство контракта позволяет работать на срочном рынке с плечом. Или, как еще говорят, использовать рычаг (leverage).
Итак, маржируемость. Начнем с того, что совершаемые на биржевом срочном рынке сделки обеспечены. До того как заключить сделку, участники обязаны внести на свой лицевой счет некоторую сумму обеспечения. Эта сумма по величине превышает среднедневное колебание цены на данный актив
Пусть два участника рынка, покупатель и продавец, заключили срочный контракт в некоторый момент времени tr И пусть цена сделки равна pv и пусть она же равна котировальной цене. На следующий день котировальная цена на бирже может оказаться выше либо нижер . Допустим, цена оказалась выше на некоторую величину Dv При перерасчетах в электронной системе счет покупателя увеличится на сумму Dr
Действительно, покупатель заключил сделку по цене на Dx ниже цены рынка следующего дня. Если покупатель закроет свою позицию (совершит сделку на продажу в том же объеме), то на его счету сформируется прибыль, полученная за счет разницы цен. Соответственно счет продавца уменьшится на ту же сумму D . Такое перетекание средств между счетами называется движением ио марже. А контракты, расчеты по которым осуществляются таким образом, с учетом текущих цен, называются маржируемыми.
Таким образом, совершая сделки с фьючерсами, участники рынка вносят в обеспечение не полную сумму стоимости актива (того, что лежит в основе контракта), а только величину, равную 2-3%. Сумма обеспечения на тех рынках, где разрешена торговля акциями, может быть существенно выше и составлять 10% и более от стоимости актива. Связано это с высокой волатильностью рынка акций.
Опцион, в отличие от фьючерса и форварда, является несимметричным контрактом с точки зрения прав и обязательств. В обоих рассмотренных выше контрактах, как форвардном, так и фьючерсном, покупатель обязан купить, а продавец — продать. В опционном контракте продавец обязан исполнять обязательства по опционному контракту только в случае, если этого потребует покупатель. Таким образом, выделяются два временных момента и соответственно — два ценовых параметра. Первый момент — момент заключения сделки и соответ- ствующий ценовой параметр — премия (она же цена опциона, просто два разных названия одного и того же, оба часто употребляются). Второй момент определяется покупателем (который определяет — наступит ли он вообще), когда он решает, желает ли он исполнения опциона. Второй ценовой параметр — это цена-страйк (она же цена исполнения опциона, это — два разных названия одного и того же; оба термина одинаково часто употребляются). Цена-страйк оговаривается в момент заключения сделки и фиксируется в опционном контракте. Эти два ценовых параметра — премия и страйк — связаны между
собой. Не вдаваясь глубоко в вопрос этой взаимосвязи, получим интуитивное ее понимание. Для этого будем руководствоваться соображе ниями здравого смысла и конкретной задачей. Пусть нам предстоит великолепный двухнедельный круиз в дальние теплые страны, в который мы собираемся поехать на Рождественские праздники. Стоимость путевок на всю компанию составляет около $10 тыс. Долларовая стоимость круиза останется неизменной. До путешествия еще целых полгода, а зарплата начисляется в рублях. И поэтому присутствует риск нежелательного изменения курса рубля по отношению к доллару. Так, при курсе 28,5 руб. за доллар путевки стоят 285 тыс. руб., а при изменении до 29,5 руб. компания отпускников потеряет более $300 просто на разнице курсов. Поэтому разумно приобрести опцион — право купить $10 тыс. по 28,5 руб. за доллар, допустим, 1 декабря. И пусть при текущем уровне цен за это право мы платим премию в размере 20 копеек за каждый доллар. Таким образом, стоимость страховки цены (или хеджирования, в терминологии срочного рынка) нам обходится в 2000 руб. Понятно, что если мы будем хеджировать курс в 30 руб., премия будет существенно ниже, а если мы захотим застраховать курс в 25 руб. за доллар, то выше. Она составит сумму 3,5 руб (28,5 - 25) плюс некоторая добавка. Понятно также, что чем дальше во времени отстоит дата исполнения опциона, тем выше должна быть премия. Очевидно также, что цена опциона будет выше спот-цены в данный момент, если только на рынке не присутствует информация, что в будущем спот-цена на базисный актив снизится.
Обсудим еще один важный параметр, существенно влияющий на определение цены опционов, а также форвардов и фьючерсов, — волатильность. Волатильностью называется величина, характеризующая степень изменчивости рыночной цены. Рассмотрим два предельных случая. Если рынок не изменяется, то соответственно мера его изменения будет равна нулю. Если же рынок претерпевает значительные колебания, сравнимые с величиной базисного актива, то его колебания по величине могут приближаться и иногда даже превышать базисный актив. Иллюстрацией такой ситуации является резкий скачок курса доллара по отношению к рублю в августе 1998 г. За несколько дней цена доллара увеличилась в три раза. Отметим, что наступление этих крайних возможностей (отсутствие волатильности и волатильность порядка цены базисного актива) практически является индикатором того, когда срочные контракты перестают выполнять многие полезные для инвестора функции. Действительно, при нулевой волатильности нечего хеджировать. А при гигантских скачках цен биржи
запросят такое обеспечение, что торговля срочными контрактами практически потеряет смысл. Поэтому, если вы собираетесь использовать срочные контракты, обращайте внимание как на текущую волатильность на рынке, так и на исторические данные. Наличие скачков цен в прошлом может быть индикатором того, что подобная ситуация повторится и в будущем. А стало быть, рынок этот несет в себе потенциальную опасност ь. Напротив, рынок, годами демонстрирующий волатильность, находящуюся в разумных пределах, свидетельствует, что на рынке в должной степени работают рыночные механизмы. И с большой долей вероятности отсутствует возможность ситуаций, когда один или несколько крупных участников в той или иной степени манипулируют рынком.
Таким образом, мы можем резюмировать, что цена опционов зависит от срока действия опционного контракта (тем выше, чем больше срок), связана со спот-ценой в момент заключения сделки, а также существенно зависит от волатильности рынка базисного актива (тем выше, чем сильнее изменяется рынок).
В рассмотренном выше примере мы обсуждали опцион, дающий право купить доллары по определенной цене-страйк. В терминологии срочного рынка такое право имеет название опцион Call. Существует также опцион Put, дающий право его держателю продать определенный актив по цене-страйк, значащейся в опционном контракте, в момент заключения сделки. Участники опционного рынка используют ряд употребительных индикаторов и терминов. Часто можно услышать «опцион в деньгах» или «глубокий опцион». Например, «купля глубокого кола» и «продажа опциона вне денег». Суть высказывания «опцион в деньгах» отражает то, что при реализации опциона в текущий момент мы получим прибыль. Например, имея в своем портфеле Call-опцион на доллар со страйком 28 при курсе доллара в 29, мы можем на рынке реализовать опцион по 29. Тем самым мы получим прибыль в размере одного рубля с каждого доллара. Для того чтобы получить тот же рубль прибыли с Put-опциона при том же текущем курсе спот, мы должны иметь опцион, который дает нам право продать дороже рынка на рубль. То есть в нашем портфеле должен присутствовать Put-опцион со страйком 30. Таким образом, мы говорим, что опцион имеет внутреннюю стоимость, или он «в деньгах», когда он несет в себе потенциальную прибыль при реализации на рынке. Численное значение этой внутренней стоимости или того, насколько опцион «в деньгах», вычисляется вычитанием цены-страйк из спот-цены для Call-опциона, и наоборот, вычитанием спот-цены из цены-страйк Put-
опциона. Если получаемое число ноль или отрицательное, то принято говорить, что опцион не имеет внутренней стоимости. Отметим, что, вводя внутреннюю стоимость опциона, мы не принимали в расчет премию. Премию мы задействуем при определении временной стоимости. Временная стоимость опциона определяется как разность между премией и внутренней стоимостью. Сутью и смыслом внутренней стоимости является величина средств, которую готов заплатить инвестор в надежде на будущее благоприятное изменение цен. Действительно, чем больше существует факторов или информации того, что цена базисного актива в будущем изменится, тем большую премию сегодня заплатит инвестор за опцион.
Существует еще один тип опционной классификации — по сроку исполнения опционов Согласно ей, американский опцион — это опцион, дающий право покупателю требовать исполнения контракта в любой момент до даты экспирации опциона. Существуют также европейские опционы, дающие право покупателю потребовать от продавца исполнения контрактов только в дату экспирации. Эти два вида опционов — американский и европейский — используются наиболее часто. На срочных биржах, в основном, обращаются опционы американского типа. Они являются маржируемыми.
Отметим, что в соответствии с Законом РФ «О рынке ценных бумаг» существует ценная бумага, называемая опционом эмитента. После прочитанного выше об опционах цель выпуска этой ценной бумаги становится предельно ясной.
Опционы эмитента являются мощным стимулятором работы топ менеджеров компаний. Получая опционы эмитента, топ-менеджеры становятся кровно заинтересованными в росте курсовой стоимости акций компании, опционы на которые они имеют, так как разница между ценой, указанной в опционе эмитента, и будущей рыночной ценой является прямым доходом владельца опциона эмитента. То есть
владелец опциона эмитента материально более заинтересован в будущем процветании компании по сравнению с владельцем акции, который может реализовать ее сразу, не заботясь о перспективе.
В обиходе рынка существует множество различных видов и подвидов опционных контрактов, удовлетворяющих потребностям тех или иных рынков, а также конкретных задач участников. Например, азиатские, барьерные и многие другие. Их принято объединять в группу экзотических опционов.
Опционный рынок получил свое экстенсивное развитие наряду со срочным рынком по мере распространения электронных расчетных систем.
От инвесторов использование опционных стратегий требует определенного уровня подготовки. Считается, что эта часть финансового рынка предъявляет наиболее жесткие запросы к специальным знаниям. Опыт показывает, что человек, не обладающий знаниями о срочном рынке, не может даже понять, что вообще происходит в яме срочной биржи. В этом плане информация о торговле акциями является более распространенной и легкой для восприятия. Возможно, в будущем что-то изменится. Но пока дело обстоит именно так срочный рынок требует от его операторов специальных знаний. Поэтому прежде, чем пускаться в увлекательные игры на собственные деньги, необходимо досконально изучить существующие на сегодняшний день теории ценообразования опционов. Хотя на рынке существуют опционные калькуляторы, позволяющие сделать расчеты, крайне желательно представлять себе, как они работают, какие алгоритмы используют. Стоит отметить то, что опционный рынок предоставляет дополнительные стратегии и возможности тем, кто в прошлом получил математическое образование либо имеет явную тягу к интеллектуальным видам бизнеса. Уникальным примером массового применения этих возможностей явилось развитие опционного рынка Санкт-Петербургской фьючерсной биржи в период ее расцвета, в середине девяностых. В значительной степени этому способствовало наличие в городе огромного количества людей с хорошим математическим образованием. Гак сложилось, что в Петербурге десятилетиями растили интеллектуалов. Профессора вузов не покладая рук готовили и каждый год сотнями и тысячами выпускали специалистов, досконально знающих физику, математику и сотни прикладных дисциплин. Советская наука была гордостью страны, ученых было много, а заниматься интеллектуальным трудом — престижно. Платили же везде примерно одинаково. Бюджет постсоветской России, несмотря на рекордные
нефтяные цены, столько ученых уже выдержать не может. Возможно, в этом и нет реальной необходимости. Поэтому многие представители невостребованных профессий умственного труда вынуждены были переквалифицироваться. В результате в городе сформировался уни кальный слой населения. С одной стороны, его представителей легко узнать буквально по нескольким произнесенным фразам. С другой стороны, этих людей нельзя объединить в отдельную социальную группу, исходя из сегодняшнего рода занятий. Кроме умения и желания думать, их также характеризует большой объем знаний, который непосредственно в своей деятельности они не применяют. Кроме одного момента: способности очень быстро осваивать новое, без инет рукций и наставников, используя побочный продукт занятий научной деятельностью — отшлифованный ум. Для Санкт-Петербургской фьючерсной биржи (СПбФБ) вышеописанная ситуация вылилась в беспрецедентный рост оборотов. В период расцвета этой биржи, в середине девяностых, подавляющее большинство успешных трейдеров СПбФБ имело математическое образование. Сейчас интеллектуалов можно встретить среди сотрудников инвестиционных компаний и банков. Некоторые из них идут еще дальше: к себе в штат также набирают специалистов с техническим образованием, желая говорить с коллегами на одном языке.
Простые стратегии
Однако отметим также, что помимо продвинутых стратегий в которых конкурировать приходится с профессионалами рынка, имеющими более десяти лет опыта только на российском рынке, существуют и совсем несложные схемы использования опционов. В этом случае от инвестора требуется четкое следование стратегии. К таким операциям можно отнести покупку опциона вместо покупки акций. Остальные, более продвинутые стратегии рассматриваются во второй части книге.
Итак, вы планируете в будущем приобрести себе в портфель акции некоторой компании. И вас устраивает цена, сложившаяся на данный момент на рынке. Однако именно сейчас вы не располагаете требуемой суммой. Тогда вместо покупки акций вы приобретаете опцион Call, позволяющий вам в будущем приобрести акции в желаемом количестве. Если вы приобретаете опцион со страйком, наиболее близким по значению к спот-цене (т. е. с центральным страйком), то его цена составит величину, примерно равную гарантийному депозиту по фьючерсному контракту. Как правило, это соответствует 2- 5% от стоимости актива для контрактов с поставкой в следующем
месяце. Если цена опциона будет составлять несколько большую ветчину, то это может сигнализировать вам о том, что либо рынок очень волатильный (как, например, в случае опционов на акции), шбо опционы переоценены. Другими словами, вам предлагают опционы по ценам более высоким, чем они оцениваются на самом деле. Непомерно высокая опционная цена может быть и следствием низкой ликвидности рынка. В любом случае стоит задуматься о том, нужно ли совершать покупку. Если же цена приемлема, вы приобретаете опцион. По истечении срока действия опциона вы требуете его исполнения. Если же на рынке в это время акции стоят дешевле, чем цена-страйк купленного вами опциона, вы приобретаете их прямо на рынке, а исполнения опциона не требуете. Вы можете и вообще отказаться от покупки акций, если за время действия опциона вы получили дополнительную информацию, в свете которой покупка акций уже не выглядит столь привлекательной, как раньше В любом случае ваша позиция становится гораздо более маневренной. Вы снимаете с себя риски, что за время, пока у вас отсутствуют средства, вы лишите себя возможности совершить выгодное приобретение для своего портфеля. Вам не придется избавляться от портфеля, теряя курсовую разницу в случае падения бумаг в цене за период действия опционного контракта. При таком развитии событий вы можете продать свой опцион. Однако для этого рынок должен быть достаточно ликвидным. Взамен за получаемую маневренность вы платите премию в момент совершения сделки.
Существуют рынки, на которых помимо одиночных срочных контрактов обращаются их комбинации, или, как еще говорят, структурные продукты. Подробнее мы говорим об этом во второй книге.
Считаем с легкостью
У меня есть очень хорошая новость для тех, кто знает математику: она пригодится вам при работе на финансовом рынке. Однако если вы не знаете математику в объеме университетского курса, это не помешает вам зарабатывать. Правда, при условии, что вы не будете пользоваться методами, которых не понимаете. И уж конечно, не станете изучать математику, используя в качестве расходного материала собственные деньги. То есть если вы не знаете математики, то у вас есть два варианта. Первый — это ее изучить, и второй — ограничить себя с самого начала жесткими барьерами понимания собственных компетенций. Работать результативно вы можете в любом случае.
На рынке существуют цифры очевидные и не совсем К очевидным можно отнести ряд количественных параметров, позволяющих быстро оценить привлекательность покупки той или иной акции.
Существует несколько широко используемых соотношений для оценок, которыми надо уметь пользоваться автоматически.
Отношение рыночной стоимости акции к прибыли, приходящейся на одну акцию. Еще его называют отношением или коэффициентом Р/Е. То же значение можно получить, отнеся рыночную капитализацию компании (т. е. суммарную стоимость всех акций компаний) к прибыли компании. Такой расчет позволяет выполнить прикидочную оценку, за сколько лет при тех же результатах деятельности бизнес окупается. Пусть прибыль на одну акцию (Е) составляет 10 единиц, а рыночная стоимость (Р) акции 100 единиц. Отношение Р/Е составляет 10 (100/10 = 10). То есть за десять лет бизнес окупается, если приобрести его долю по рыночной цене сегодня, при условии, что средняя прибыль в течение десяти лет будет составлять 10 единиц. Эта формула полезна для быстрой оценки, для сравнения компаний отрасли при принятии решения о вложении. Для разных отраслей Р/Е может значительно варьироваться. Иногда интерпретацию этого коэффициента связывают с тем, насколько высоко рынок, на котором обращаются данные акции, оценивает прибыль и перспективы компании. Высокий Р/Е будет обозначать, что инвесторы готовы платить много за акции сегодня в надежде на значительный рост в будущем.
Применяя формулу, важно помнить, что это — только один из методов оценки. Существует множество других параметров, которые могут иметь существенно больший вес при принятии решения об инвестировании.
Простые проценты. Если вы помещаете деньги на банковский депозит или покупаете облигации с процентными выплатами, то ваш доход будет определяться по совершенно очевидной схеме — формуле простых процентов:
5 = 50(l + nxz), (1) где 5 — искомая сумма выплат; 50 — инвестируемая сумма; i — ставка выплат за период, обычно за год; п — количество выплат; если выплаты происходят ежегодно, то п численно равно количеству лет, в течение которых происходят выплаты.
Сложные проценты. То, что заработанный доход тоже можно пустить в оборот, существенно повышает эффективность вложений. Поэтому, конечно, всегда надо не только сравнивать абсолютные значе-
ния процентов, но и рассчитывать будущие суммы выплат в альтернативных вариантах, в зависимости от способа их начисления. Формула сложных процентов выглядит так:
5 = ^(1 + ^ (2)
где 5 — наращенная искомая сумма выплат (т е. инвестируемая сумма плюс сумма выплат); 50 — инвестируемая сумма; i — ставка выплат за период, обычно за год; п — количество выплат; если выплаты происходят ежегодно, то п численно равно количеству лет, в течение которых происходят выплаты.
Сделаем расчет для конкретных данных Пусть срок обращения средств составляет 3 года, ставка 24% годовых. Сумма вложений — $1000. Тогда искомая сумма выплат (в долларах) составит S = 1000 х (1 + + 024)3= $1907.
Наиболее наглядно можно сравнение сумм выплат по простым и сложным процентам произвести графически (рис. 4 и 5).
Как видно из графиков на рисунках, в первый год при начислении процентов один раз в год результаты выплат одинаковы. С каждым годом доход, получаемый по схеме сложных процентов, все больше превосходит доход, получаемый по ставке простых процентов. Та же
Рис. 4. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 12% годовых
Начисленные суммы, $
Рис. 5. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 24% годовыхРис. 5. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 24% годовыхГодыГоды
Рис. 5. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 24% годовых
Рис. 5. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 24% годовых
Годы
Годы
зависимость присутствует и в отношении величины ставки выплат. Действительно, накопленный доход к шестому году при ставке 24% годовых в 2,7 раза превысил накопленный доход при ставке 12%.
Существует и легкий способ для оценки суммы, начисленной от сложных процентов. Для того чтобы узнать приближенно, за какой срок инвестируемая вами сумма удвоится, нужно 72 разделить на процентную ставку, под которую вы собираетесь делать вложения. Например, если фонд, в который вы вложили деньги, платит 24% годовых, то сумма удвоится за три года (72 / 24 = 3). Сравним с точным расчетом, приведенным выше. Эта же формула применима и при расчете инфляционных потерь. Например, при уровне инфляции 12% в год каждые 6 лет деньги, лежащие дома в тумбочке будут обесцени ваться в 2 раза (72 / 12 = 6).
Дивидендный выход. Этот показатель характеризует дивидендную политику компании. Определяется как отношение дивидендов к прибыли, остающейся в распоряжении акционеров. Обычно дивиденд выплачивается в размере до 3% от рыночной стоимости акции Дивидендный выход показывает, какая час гь прибыли будет реинвестирована, т. е. пойдет на развитие компании, а какая — изъята из оборота и передана инвестору. Можно сказать, что реинвестируемая часть практически будет работать по формуле сложных процентов. Поэтому в общем случае инвестору, нашедшему стабильно развивающуюся ком-
панию выгоднее, чтобы его деньги работали в компании. Высокие дивидендные выплаты существенно уменьшают реинвестируемый капитал компании.
Еще одна полезная характеристика — собственный капитал на одну акцию. Сравнение этого показателя с рыночной стоимостью акции дает инвестору представление о том, как соотносятся собственный капитал компании с его рыночной ценой.
Инфраструктура финансового рынка
На финансовом рынке присутствуют целые узаконенные институты финансовых посредников, обеспечивающих вам совершение операций с обращающимися активами. Инфраструктура финансового рынка в части обслуживания инвестора представлена в правом нижнем yr.iv интеллектуальной карты 1 (см. рис 1). На первый взгляд она может показаться громоздкой. Но на самом деле все функции в ней хорошо oi чажены. Посмотрим, как она работает. Пусть вы решили, в какие активы собираетесь вкладывать свои средства. Перед тем как совершить сделку (т. е. приобрести эти активы), вы предварительно должны будете сделать несколько вещей. Во первых, выбрать того, кто будет выполнять ваши приказы о купле и продаже бумаг, т. е. брокера. Во-вторых, открыть счет, на котором будут учитываться деньги и операции, и внести на счет средства в необходимом размере. Практически вы заключите два договора — на брокерское обслуживание и на ведение счета. Если ваш брокер является клиринговым членом, т. е. занимается учетом обязательств по счетам, то обе функции могут быть совмещены в одном договоре. В одном договоре либо в двух, с одним лицом либо с двумя, вы договариваетесь о ведении вашего счета (клиринг) и выполнении ваших приказов (брокерское обслуживание).
Тек же как и на мировом финансовом рынке, торговля на российских биржах предполагает целый набор функций, закрепленных за каждой категорией участников Сама биржа практически является местом (или виртуальным пространством в случае электронной биржи), где совершаются приказы. Приказы отдаются брокерам. Брокер отслеживает состояние вашего счета и, в случае, если оно позволяет, совершает сделку по вашему приказу. Такая система обеспечивает исполнение обязательств сторонами сделки. Все организации, представленные в инфраструктуре (биржа, клиринговый дом, член клирингового дома и брокерская компания), при каждой сделке получают с вас свои комиссионные. Размер комиссионных по операциям на различ-
ных рынках и с разными активами очень различается. Самые низкие комиссионные встречаются на срочном рынке. Их суммарная величина для клиента может не превышать 0 01%. Некоторые компании декларируют, что они работают без комиссионных Как правило, это обозначает, что плата уже включена в цену, по которой на ваш счет зачисляется актив. Не заблуждайтесь по поводу нулевых комиссионных. Компания, которая не включила бы свои интересы в ваш счет, на рынке просто не смогла бы существовать.
Механизмы повышения ликвидности
Легко работать на ликвидных рынках. То есть на рынках, где активы можно быстро продавать и покупать. И где цены последовательно совершаемых сделок не слишком сильно различаются (если, конечно, в этот момент не происходит каких-то глобальных изменений). Ликвидные рынки позволяют спекулянтам быстро перепродавать активы, практически не теряя в цене. Трудно (и зачастую даже опасно) совершать операции на рынках, где отсутствует ликвидность. Например, на рынке российских акций «второго-третьего эшелонов» разница между ценой покупателя и продавца (спред) может достигать 20-30% и даже выше Купив неликвидную бумагу, вы подчас годами вынуждены ждать момента, чтобы выручить за свою акцию хотя бы ту сумму, за которую вы ее приобрели.
Понятно, что для того, чтобы рынки были ликвидными, на них дол жны обращаться активы и контракты, для которых присутствуют спрос и предложение.
Однако даже при обращении пользующихся всеобщим спросом активов специалисты финансового рынка принимают дополнительные меры для еще большего повышения ликвидности и оборачиваемости инструментов. То есть финансисты придумали множество способов и механизмов для того, чтобы сделать рынки более ликвидными, а обращение инструментов на них — более активным. Эти механизмы представлены в нижней части интеллектуальной карты 1 (см. рис. 1). Давайте рассмотрим некоторые из них.
Система биржевой торговли широко применяет принцип стандартизации. Специалисты рынка тщательно выбирают активы и разрабатывают контракты, позволяющие свести торговлю целого сегмента к обращению одного-единственного контракта. Например, нет практи чески на земле нефтяных месторождений с абсолютно идентичными физико-химическими свойствами нефти. Исходя из этого, можно было бы предположить, что каждая сделка по нефти требует оговорок
по качеству. И, следуя этой логике, сделать заключение о невозможности торговать нефтью в биржевых ямах, где все параметры контрактов стандартизованы (качество, физико-химические свойства, условия расчетов и (или) поставки, срок и пр.), когда единственным предметом торга становится цена. Однако нефтью торгуют на биржах, как с голоса, так и в электронных системах. Биржевики придумали способ ввести в обращение нефтяные фьючерсные контракты. Таким образом, они дали возможность хеджировать производителям нефти — цену продажи добываемых продуктов, а покупателям — цену покупки. А спекулянты и арбитражеры получили для своей работы интереснейший по ценовой динамике и колоссальный по обороту рынок. Достаточно вспомнить, что только за последние пару лет (2003-2005 гг.) цена на нефть увеличилась более чем в два раза. Как же биржевики это сделали? В основе ликвидного нефтяного рынка лежит принцип стандартизации. Биржи торгуют контрактами в соответствии со спецификациями. Цены на различные сорта нефти сведены к торгуемой марке (бенч-маку)1 посредством заранее оговоренных коэффициентов. Например, цена на иранское горючее будет цена Brent (бенч-мак рынка) минус $2,30 за баррель. Посмотрим на этот феномен с другой стороны. Одновременная биржевая торговля 100 сортами нефти потребовала бы создание 100 ям с небольшим количеством брокеров в каждой яме. Однако биржевики свели все это в одну большую яму со многими брокерами, получив в ней максимальную ликвидность. Один из наиболее часто используемых индикаторов цен на нефтяном рынке — цена нефти на IPE {International Petroleum Exchange — Международная нефтяная биржа в Лондоне). Этот показатель можно встретить в различных СМИ, и он соответствует цене за 1 баррель нефти сорта Brent по фьючерсному контракту на ближайший торгуемый месяц. Таким образом, стандартизация является очень действенным методом увеличить ликвидность обращаемых инструментов.
' Бенч-мак (bench-mark) — обязательный параметр срочного контракта, определяющий цену закрытия срочного контракта в день закрытия равной цене на базисный актив на спот-рынке. Спот-рынок, цена которого является бенч-маком для срочного контракта, указывается биржевыми правилами. В общем случае бенч-мак может определяться несколькими ценовыми параметрами, т. е. представлять собой индекс.
Еще один способ увеличить ликвидность рынка — воспользоваться услугами маркет-мейкеров, т. е. крупных финансовых структур, выставляющих двусторонние котировки (на куплю и продажу). Часто маркет -мейкеры имеют соответствующие договоры с биржами об обязательном объеме сделок в течение торговой сессии и минимальной разнице между выставляемыми котировками на куплю и продажу. Или, как еще говорят на рынке, — «вилке» (разнице между ценой купли и ценой продажи, выраженной в пунктах). Что вам это дает как клиенту? То, что независимо от реального количества продавцов и покупателей на рынке вы всегда будете иметь возможность купить или продать свои активы (акции, облигации, срочные контракты и т. д.), совершив сделку с маркет-мейкером.
Мерой по повышению ликвидности рынка служит и наличие специальным образом форматированной информации. Например, проведение биржами специальных экспертиз финансового состояния компаний. На основе положительных результатов таких экспертиз ценные бумаги компаний включаются в листинг Листинг позволяет инвесторам не проводить многие из оценок самостоятельно, а просто доверяться бирже, включившей данную бумагу в свой котировальный список. Наличие регламентированных оценок качества б) маг, в свою очередь, способствует более активному обращению этих бумаг.
Механизмы повышения ликвидности представлены в нижних тевой и центральной частях интеллектуальной карты 1 (рис. 1).
Источники информации
Источниками информации на финансовом рынке служат биржи и торговые системы, информационные и рейтинговые агентства, информационно аналитические службы банков и крупных финансовых компаний, а также СМИ.
Технология обработки информации СМИ
Если вы не работаете профессионально на финансовом рынке, то наиболее часто информацию о нем получаете из печатных и других СМИ Как относиться к получаемой таким образом информации? Для того чтобы лучше это понять, давайте посмотрим на ежедневную газету глазами хозяина, т. е. того, кто получает доход от ее деятельности. Понятно, что хозяин будет стремиться снизить затраты и увеличить доходы. Доходы в основном получаются от размещения рекламы, однако часть полос должна быть заполнена аналитическими материалами, согласно рос-
сийскому законодательству — не менее 60%. Иначе издание попадает в разряд рекламных с менее выгодным налогообложением. Одна из основных статей снижения затрат — это уменьшение заработной платы сотрудникам. И топ-менеджеры, действительно, используют эту возможность в полной мере. Вы можете провести простой эксперимент: зайти на сайт www.job.ru и поискать работу для журналиста с окладом в 700 евро в месяц, а потом — финансиста с окладом в два-три раза выше. Во втором случае вы получите объявлений в десятки раз больше. Очень буду рада если ситуация изменится, но в конце 2005 г. рынок труда не располагал даже среднеоплачиваемыми вакансиями для журналистов. А излюбленной тактикой ряда российских редакторов вообще является использование труда студентов. Таким образом они добиваются минимальной оплаты, а иногда и просто бесплатной работы.
Еще одно наблюдение: в российской практике далеко не все журналисты, пишущие на финансовую тематику, имеют финансовое образование. И уж совсем единицы имеют успешный опыт практиков. Причем регулирующие финансовый рынок службы не требуют наличия у журналистов специальных аттестатов, подтверждающих их знания по данной тематике. То есть для того, чтобы менеджер инвестиционной компании мог проконсультировать одного клиента, он должен иметь квалификационный аттестат установленного образца. Журналист, который дает информацию как этому же одному инвестору, так и тысячам других, аттестат иметь не должен. А часто и знаний о предмете тоже. Однако все пишущие журналисты знают стандарты, по которым редактор — как правило тоже не имеющий ни финансового образования, ни опыта работы на финансовом рынке, — их оценит В результате мы получаем публикации, соответствующие установленным стандартам издания. Несмотря на небольшие отклонения по форме подачи от издания к изданию, это всегда должна быть аппетитно приготовленная новость. Правильно построенный заголовок, завораживающая первая фраза (лид) и — неважно какими средствами, но внимание читателя должно удерживаться. Заметьте, никто не ставит задачу дать объективную оценку и информацию. Если журналисту не удается представить материал в интригующей форме, то редактор, выполняя свою работу, постарается помочь парой бойких фраз и заголовком. Стоит ли после этого мечтать, чтобы в статье остался первоначальный смысл и не сместились акценты, даже если они были?
Технология написания статьи может выглядеть примерно так: к 11 часам журналист приходит в редакцию, просматривает ленты новостей,
идущие от информационных агентств, и старается выделить наиболее существенное. Иногда редактор ему конкретно указывает, что писать. Далее журналист делает звонки, используя редакционную базу данных, и запрашивает, как правило, три комментария о событии, которое он собирается освещать. Затем присланные мнения специалистов журналист перемежает «литературными» связками и верстает в один материал. Два-четыре материала в день для журналиста, работающего в ежедневной газете, — это обычная практика. Чем сложнее тематика, тем смешнее будет читать подготовленный вышеописанным способом материал специалисту. Для инвестора не слишком продвинутого такие материалы могут быть реально опасными. Неправильно используемые термины, советы по вложениям в опасные активы, отсутствие достоверной оценки — вот лишь небольшая часть проблем, адресуемых такими статьями инвесторам.
Как это ни прискорбно, но материалы крупных западных изданий отличаются, причем меньше по форме, но разительно — по сути. Люди пишущие, как правило, разбираются в предмете. А редакторы, похоже, советуются с ними, внося свои корректировки. Иначе как объяснить тот факт, что в материалах крупных западных изданий находишь больше логики, смысла и стройности изложения, даже когда их читаешь на иностранных языках. Конечно, недобросовестность и непрофессионализм могут встречаться в любых сферах человеческой деятельности. Просто в журналистике они слишком на виду. Хочется надеяться, что по мере развития российского финансового рынка изменятся и стандарты подготовки материалов отечественными СМИ, касающимися финансовой тематики.
Отметим также, что причинами для изменения цен на финансовых рынках являются текущие новости глобального характера: политические перевороты, стихийные бедствия (наводнения, ураганы и пр.), результаты выборов правительств; войны и др Понятно, что подобного рода новости могут вызвать сущест венные движения в курсах валют, ставок финансирования, котировок акций и цен на конкретные виды сырья и товаров. Обычно наиболее оперативными источниками таких новостей являются интернет-сайты, крупные информационные агентства и новостийные программы телевидения.
Теперь об информационных агентствах. Именно от них информация поступает в СМИ (см. интеллектуальную карту 2 (рис. 2)). Приправленные комментариями и журналистскими «находками», они попадают к нам на стол в виде газет. Как правило, СМИ платят агентствам за информацию. Некоторые новости идут в газетах не в виде статей,
а в виде блоков со ссылкой на информационное агентство. В свою очередь агентства платят непосредственным источникам ценовой информации — биржам и торговым системам. И вот здесь возникает интересная для инвестора ситуация. Как правило, нельзя получить бесплатно полную информацию от информационного агентства; но ее можно получить от первоисточника, т. е. биржи — например, на сайте этой биржи. Достаточно акцептовать соглашение о том, что вы не будете использовать полученную информацию в целях массового распространения. Таким образом, вы можете получить совершенно бесплатно информацию с сайта биржи и использовать ее в своих личных целях. Но за дальнейшее распространение информации, полученной от биржи, необходимо платить. То есть рынок предоставляет инвестору самую первичную и объективную информацию бесплатно (все возможности получения информации инвестором обозначены стрелками на интеллектуальной карте 2 (рис. 2)). Информационные агентства, как правило, дают небольшую часть информации в свободном доступе и более полную — в платном.
Надо здесь также отметить, что западные биржи и торговые системы, помимо предоставления оперативной информации, уделяют много внимания образованию частных инвесторов. Придя на сайт одной из бирж или торговых систем, вы за несколько часов получите все необходимые для работы на данном рынке знания, как по основам функционирования рынка, так и по работе его инфраструктуры (ссылки можно найти в приложении 3 «Полезные ссылки»). Например, на сайте NASDAQ (www.nasdaq.com) вы найдете подборки информации о текущей динамике цен, о деривативах, а также рекомендации по обращению с деньгами, калькуляторы (например, калькулятор, подсчитывающий, через какое количество времени вы станете миллионером при заданных ежемесячных взносах и ставке вложений). Материалы, размещаемые на крупнейших мировых биржах, обычно отличаются добротностью, а также одновременно тщательностью и легкостью изложения. В общем, всем тем, что отличает текст, написанный хорошо оплачиваемым профессионалом. Поэтому сайты западных бирж могут стать источниками не только торговой информации, но и получения знаний о финансовом рынке в приятной форме.
Последние годы широкий набор материалов стали представлять и сайты российских финансовых институтов.
Клиентский менеджер, т. е. сотрудник, через которого осуществляется ваше общение с финансовой компанией, обслуживающей вас на рынке, и брокер, исполняющий ваши приказы на покупку и продажу,
тоже являются источниками информации. Однако не всегда адекватными. Об этом мы подробно поговорим во второй части книги.
Ссылки на сайты следующих источников информации:
биржи;
информационные агентства;
СМИ;
финансовые компании и пр. —
вы найдете в приложении 3 «Полезные ссылки».
Поздравляю!
Вы завершили чтение первой части книги. Прежде чем вы перейдете к чтению второй и третьей частей, я вам настоятельно рекомендую еще раз просмотреть интеллектуальную карту 1 (рис. 1), которая сопровождала объяснения первой части.
Финансовый рынок для приходящего на него участника является совокупностью инструментария, инфраструктуры и механизмов, ко торые позволяют повысить эффективность совершаемых операций. Элементы этих совокупностей и представлены на интеллектуальной карте 1 (рис. 1).
Под инструментарием мы понимаем множество инструментов (акций, облигаций, векселей, срочных контрактов и т. п.), обращающихся на фондовом, валютном и прочих рынках — причем как биржевых, так и внебиржевых. То есть имеется в виду набор инструментов, который может быть использован инвестором, спекулянтом или арбитражером для того, чтобы заработать на финансовом рынке.
Слева сверху представлены первичные инструменты спот-рынка (т. е. то, что торгуется по схеме «деньги—товар»; сейчас деньги, сейчас товар). К ним относятся акции, облигации, валюта, нефть, металлы и т. д.
Справа вверху — расположены контракты срочного рынка, т. е заключаемые на срок (по схеме; сейчас договариваемся, а в будущем — деньги и товар). Основных типов срочных контрактов — три- форвард, фьючерс и опцион.
Вверху по центру даны деривативы (или производные) — инструменты, построенные на основе первичных инструментов.
Справа внизу представлена схема инфраструктуры рынка. Выходя на рынок в качестве клиента, мы заключаем договоры на брокерское обслуживание (выполнение приказов) и ведение счета. Оба договора могут быть совмещены в одном документе. Слева внизу даны механизмы повышения ликвидности рынка.
На отдельной схеме представлена информация об информационных источниках (интеллектуальная карта 2 (рис. 2)). Инвестор может получать ценовую информацию как напрямую от бирж и торговых систем, так и опосредованно — через информационные финансовые агентства, СМИ, аналитические отделы финансовых институтов. Источниками аналитических отчетов для инвестора являются информационные финансовые агентства, СМИ, аналитические отделы финансовых институтов. Источниками фундаментальной информации для инвестора являются информационные агентства, СМИ, отчеты и аналитика финансовых институтов.
При желании вы можете проверить свои знания тестами приведенными ниже. Ответы на тесты даны в приложении 2.
Проверочные тесты к первой части книги
Пожалуйста, вставьте правильно по контексту слова (акции, облигации) в поговорку: «Если вы хотите хорошо есть, то вы покупаете (акции или облигации), а если вы хотите хорошо спать, то вы покупаете(акцииили облигации)».
Может ли рейтинг выпуска облигаций быть выше суверенного рейтинга страны эмитента?
может быть;
такого быть не может.
Какие из перечисленных ниже инструментов вы сочли бы надежными, а какие рискованными? Пожалуйста, пометьте каждый одной из букв: Р — рискованные или Н — надежные:
облигация с рейтингом ССС (см. классификацию в приложении);
казначейские векселя (долговые обязательства правительства США);
«голубые фишки», обращающиеся на Лондонской фондовой бирже;
вексель Сбербанка.
Пожалуйста, сопоставьте каждый искомый блок информации (слева) с источником ее получения (справа), соединив их стрелками (рис. 6).
Пожалуйс га, сопос тавьте с помощью стрелок термины (слева) и соответствующие им определения или синонимы (справа) (рис. 7).
Котировки акций,обращающихсяна биржах
Мировые ценына нефть, металлы
Сайты бирж IPE, NYMEX, агентства . Bloomberg Сайты бирж IPE, NYMEX, агентства . Bloomberg Доли акционерови цели привлечения средствкомпанией, организующейпубличное размещениесвоих акций
Сайты бирж IPE, NYMEX, агентства . Bloomberg
Сайты бирж IPE, NYMEX, агентства . Bloomberg
Чистая прибыльЧистая прибыльРис. 6
Чистая прибыль
Чистая прибыль
Рис. 7
Как называется (в соответствии с российским законодательством) эмитируемая компанией ценная бумага для закрепления права ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по определенной цене:
экзотический опцион;
опцион Put;
опцион эмитента.
ЧАСТЬ ВТОРАЯ ТЕХНОЛОГИИ ЗАРАБОТКОВ НА ФИНАНСОВЫХ РЫНКАХ
Прежде чем приступить к обсуждению непосредственно техник зарабатывания денег, стоит обсудить еще ряд аспектов инструментария. Сде лать это в первой части не представлялось возможным, поскольку нарушилась бы структура построения материала: наряду с совсем простыми вещами фигурировали ли бы не слишком простые. Однако если не сделать этого сейчас, то суть многих стратегий при чтении окажется неясной. Сейчас, разбирая раздел «Еще раз о срочном рынке», пожалуйста, сделайте акцент на уяснении следующих моментов. Во-первых, срочные контракты могут использоваться в целях диаметрально противоположных, а именно:
для снижения рисков по позиции;
для повышения рисков с целью получить максимальный доход.
Во-вторых, срочные контракты мо/ут использоваться во всех типах операций на финансовом рынке:
инвестициях;
спекуляциях;
арбитражах.
В-третьих, срочные контракты — это способ быстро проникать на самые разнообразные рынки, будь то нефть, акции, процентные ставки, валюта, золото и многое другое. И при этом срочные контракты дают инвестору возможность выходить на все эти рынки с незначительными суммами, начиная от сотен долларов.
И, в-четвертых, срочные контракты позволяют осуществлять стратегии с контролируемой степенью риска. То есть вы можете построить свою позицию таким образом, что возможные прибыль и убыток будут известны заранее с точностью до копейки. Более того, приобретя определенную квалификацию, вы можете начать строить безубыточные позиции. То есть в координатах «котировка—доход (убыток)»
ваша позиция будет полностью располагаться выше оси абсцисс. А это значит, что независимо от движения рынка вы получите доход.
Еще раз о срочном рынке
Почему он имеет плохую репутацию
Надо сразу отметить, что срочный рынок имеет откровенно плохую репутацию в широких кругах специалистов финансового рынка. Во многом это связано с непониманием, в чем-то действительно оправданно И существует несколько вполне объективных причин для такого положения дел. Самые громкие скандалы последних лет, самые быстрые фи нансовые крахи и взлеты финансовых карьер были связаны именно с этим сектором финансового рынка. Еще одна причина — сложность контроля, откуда вытекает большая возможность злоупотреблений непосредственными исполнителями операций. Когда в 1996 г. я оказалась в составе петербургской делегации в Нью-Йорке, то с удивлением заметила, что все финансисты, встречающиеся мне на протокольных мероприятиях, уклонялись от обсуждения срочного рынка. Если я задавала вопрос во время дискуссии, адресуя его нескольким специалистам сразу, то возникала небольшая заминка, после чего мои эрудированные собеседники ловко направляли разговор в другое русло. Так как я была в делегации единственным практиком, работающим на срочном рынке, то не могла смириться с такой ситуацией. Собственно, и целью моей поездки было обсудить ряд вопросов, которые не освещаются на страницах книг, а только в живом общении. Поэтому на очередной встрече (это было в финансовом департаменте водного муниципалитета), отметив особенно яркого и эрудированного собеседника, я решила не отступать. Нарушая все приличия и не обращая внимания на шиканья моих российских коллег, я продолжала задавать один и тот же вопрос: почему американские финансисты не хотят дискутировать на тему срочного рынка? Обсуждать эти вопросы готовы только те, кто непосредственно связан со срочным рынком. Видимо, собеседник был впечатлен моей настойчивостью. И всего после каких-то полудюжины уклонении он сказал: «ОК, я объясню». Вот как звучало его объяснение, перемежаемое моими непроизвольными репликами:
— Недавно власти округа Оранж (Orange) в штате Калифорния решили заработать и отправили некоторые суммы на срочный рынок.
— То есть они решили поиграть в рулетку на деньги налогоплательщиков??!! Едва ли представители властей понимали что-то в спекуляциях...
— Они потеряли эти деньги. Но общественность возмутило другое. Округ решил объявить себя банкротом, чтобы не платить по прочим обязательствам. Причем это очень богатый округ. Необходимые средства они могли собрать без особого труда. Отсюда и наше негативное отношение к этому рынку сейчас. Это свежие недавние события.
- Постойте, они спустили деньги налогоплательщиков, под шумок решили слиться... Это возмутительно. Но при чем здесь срочный рынок? Ведь речь идет просто о некомпетентных и недобросовестных чиновниках. Они могли оставить деньги на любом рынке и уклоняться от выполнения обязательств.
В ответ — понимающий взгляд умного человека и реплика:
— Да, да, это — очень опасный рынок...
И в то же время именно срочный рынок является наиболее мобильно развивающейся частью финансового рынка и дает широкие возможности для применения наших интеллектуальных и аналитических способностей. Поэтому он заслуживает подробного обсуждения. А для того, чтобы нам лучше понимать, как на нем зарабатывать, стоит разобраться с тем, как он функционирует.
Краткий исторический экскурс:
почему срочный рынок подвергался гонениям и нападкам
Многообразный инструментарий срочного рынка объединяет общее свойство, которое и является отличительным признаком любого срочного контракта: между моментом заключения сделки и окончательными расчетами или (и) поставкой существует временной интервал Прототипы современных срочных контрактов возникли в Средние века или даже раньше. Во времена расцвета Рима торговые центры Древнего мира использовали такие характеристики современной торговли, как фиксированные время и место, и даже контракт на будущую поставку. К XVII в. относятся первые записи об организованной фьючерсной торговле «рисовыми билетами» в Японии. Принято считать, что изначально срочные контракты возникали в силу необходимости назначать цены будущих урожаев.
Первая срочная биржа была организована в 1848 г. в Чикаго (Чикагская торговая палата) и торговала сельскохозяйственными продуктами. Срочный рынок, пройдя долгий путь эволюции, получил свое бурное развитие в последние десятилетия прошлого века.
По мере своего развития и функционирования срочный рынок нередко подвергался критике со стороны финансистов и экономистов. Причем эта критика велась по двум основным направлениям. С одной
стороны, это были научные дискуссии о целесообразности и полезности существования срочного рынка, особенно активно ведущиеся в середине прошлого века, с другой — жесткие административные меры вплоть до закрытия рынков. Что касается административных мер, то в 1896 г. в Германии законодательно была запрещена торговля зерном. Правда, четырьмя годами позже соответствующий закон был отменен В США в 1867 г. был принят акт, направленный против биржевых спекулянтов, предписывающий штраф в размере $1000 и лишение свободы на один год. Хотя этот акт через год был отменен, за время его действия семь членов Чикагской торговой палаты были арестованы. А кроме того, впоследствии Конгрессом США было принято еще более 100 актов, направленных на разрушение биржевой фьючерсной торговли. Противники биржевой торговли срочными контрактами обвиняли спекулянтов в оперировании фиктивными товарами. На сегодняшний день специалисты сходятся во мнениях относительно того, что наличие спекулянтов существенно повышает ликвидность рынка. Однако вопрос о том, повышается ли волатильность актива в результате действий спекулянтов или же спекулянты, наоборот, сглаживают ценовые флуктуации, остается открытым.
Последние десятилетия бурного развития срочных рынков и стратегий их использования привели к тому, что вопрос целесообразности существования срочных рынков уже практически не обсуждается. Тем не менее ряд современных авторов, например, Frederic S. Mishkin и Stanley G. Faking, признают, что срочный рынок является сложным как для осуществляющих на нем операции специалистов, так и для контроля их действий. Кроме того, срочный рынок несет в себе потенциальную проблему неустойчивости для финансового рынка в силу того, что объемы обязательств по срочным контрактам существенно превышают обеспечение финансовых компаний, являющихся операторами срочного рынка. Признавая объективность приведенных мнений, тем не менее можно сказать, что обозначенные проблемы полностью решаются путем использования действенных мер контроля, привлечением квалифицированных специалистов, полным исключением злоупотреблений и неукоснительным выполнением участниками предписаний своих клиринговых структур.
Взаимосвязь секторов финансового рынка
Место срочного рынка и рынка производных (инструментов, в основе которых лежат первичные инструменты) представлено на рис. 8. Рынок производных имеет секторы на товарных рынках, рынках акций,
Рис. 8. Секторы рынка
Технологии заработков на финансовых рынках
ICO
долговых обязательств и кредитов в виде срочных контрактов и прочих инструментов на соответствующие активы. В части, относящейся к товарному рынку, рынок производных является частью товарного рынка, а в части, относящейся к ценным бумагам, — частью рынка ценных бумаг и т. д. Такой подход к классификации по секторам вложения средств позволяет, анализируя природу различных рынков, выделить секторы срочного рынка, а также их взаимосвязь. Как известно, перемещение средств между рынками зависит от уровня доходности на рынке, продуманности налогообложения, рисков, организованности и удобства работы на рынке. Существует также институциональный подход. Также право на существование имеет инструментальный подход, так как именно анализ инструментария вскрывает суть происходящих на финансовом рынке явлений, основные черты изменений которого проявляются в интеграции, глобализации и возрастании мобильности финансовых потоков. При таком подходе мы констатируем, что сделки, совершаемые на спот-рынках товара и ценных бумаг, являются кассовыми сделками. Сделки в соответствующих секторах, совершаемые на срок, являются срочными. Взглянуть на это можно на рис. 9
Заметим, что цены по срочным контрактам на реадьиый товар содержат в себе информацию о процентных ставках Действительно цена товарного фьючерса определяется как спот-цена с добавкой на транспортные, складские и страховые расходы, а также процент, который имел бы инвестор на су мму стоимости актива за срок действия контракта
pf=p „от + затраты на хранение и пр. + j^^’ (1)
где Р(— фьючерсная цена; Рсппт — цена актива на спот рынке на дату заключения контракта; с — ставка альтернативных вложений, выраженная в процентах; п — количество месяцев до закрытия контракта.
В случае поставочного контракта на акции (1) верно, при этом: Р( — фьючерсная цена акции, Р гю| — цена акции на спот-рынке на дату заключения контракта, с — ставка альтернативных вложений, выраженная в процентах; п — количество месяцев до закрытия контракта.
Еще раз повторим: решая приобрести тот или иной товар заранее и держать его у себя, оператор рынка сравнивает финансовые результаты каждого варианта. Например, либо вложить деньги в товар и держать его на складе три месяца, пока товар не понадобится, — либо положить
2300
Рынки товарных ценных бумаг
Векселя товарные, коносаменты
I
Спот-рынок
I
Спот-рынок ценных бумаг
I
I
4
Акции
Облигации
J
Рынок капиталов
Денежныеценные бумаги(чеки,аккре-дитивы и др.)
Контрактына процентныеставки
*
Срочныеконтрактына акциии индексыакций
I
Срочныеконтрактына обли-гации
J
Срочныеконтратына финансовыеактивы
Срочный рынок
Рис. 9. Место срочного рынка: подход с точки зрения вложения средств по секторам
Технологии заработков на финансовых рынках
05 СП
деньги в банк на депозит, купить трехмесячный фьючерс, а по истечении трех месяцев подучить поставку фьючерса и проценты по депозиту.
Так же как и в случае товарного фьючерса, для срочного контракта на акции тоже учитывается ставка альтернативного вложения.
По мере развития срочного рынка участниками применялись все более сложные инструменты. При этом усложнения шли по двум основным направлениям. Во первых, это использование все более сложных инструментов, например, производных на производные, т. е. производных более высокого порядка. Причем эти сложные по построению контракты являются стандартизованными и торгуются как на биржевых, так и на внебиржевых рынках. С другой стороны, активно развиваются свопы. Своповое соглашение является сугубо индивидуальной договоренностью покупателя и продавца и не имеет обращения на рынках стандартизованных контрактов Тем не менее своповое соглашение, имея суть природы срочного соглашения является таковым, и кроме того, определяя цены по свопу, стороны используют информацию и прогнозы по смежным, а также по финансовым секторам рынка. То есть свопы, как и производные более высокого порядка, оперируют данными по нескольким секторам рынка и в этом смысле являются инструментами интеграции и глобализации. Развивающиеся параллельно инфраструктуры срочных рынков ведут, в свою очередь, к возрастанию мобильности финансовых потоков и скорости перетекания средств по различным секторам финансового рынка.
Функции срочного рынка
В мировой экономической практике участники срочного рынка используют срочные контракты в целях хеджирования, маркетинга, арбитражных сделок и ценообразования.
Снижение рисков
Путем хеджирования удается при помощи передачи риска другим торговцам, занимающим противоположную позицию, снизить риск недополучения прибыли из-за нежелательного изменения котировок. Например, нефтепроизводитель заранее заключает срочный контракт на продажу своей будущей продукции по приемлемой для него цене. Или, в терминологии срочного рынка, нефтепроизводитель, выходя па срочный рынок, хеджирует цену будущей продажи. Хеджирование позволяет заранее зафиксировать норму прибыли, снизив риск убытков в связи с хранением запасов и сбытом, повыша-
ет кредитоспособность, дает возможность более рационально планировать расходы, снижает вероятность возникновения ситуаций кассовых разрывов. По мере развития срочного рынка и его инструментария эволюционировали и стратегии хеджирования. Среди специалистов принято классифицировать хеджи на исключающие риски, связанные с ценовыми флуктуациями, и на снижающие ценовые риски. Примерами хеджей, исключающих ценовые риски, являются длинный и короткий хеджи. При использовании их хеджер занимает на срочном рынке позицию, противоположную своей кассовой позиции. Владелец товара (кассовая купля) встает в срочную продажу (фьючерсная продажа). Названия хеджей соответствуют позициям, занимаемым хеджерами на срочном рынке. Этот вид хеджа имеет свои ограничения в практическом применении из-за необходимости маржинально поддерживать свою позицию на срочном рынке, а также из-за частого неточного соответствия параметров срочного контракта параметрам хеджируемого актива. Хеджирование с помощью опционов и несколькими инструментами имеет свои преимущества, но требует от хеджера большей осведомленности о состоянии рынка и профессионализма при работе на срочном рынке. Хеджер изучает соотношение в движении цен спот-рынка и срочного рынка и в зависимости от этого определяет свою позицию. Научные дискуссии, посвященные этой теме, особенно активно велись в начале восьмидесятых на страницах «Журнала фьючерсных рынков» («Tht Journal of Future Markets»). Думаю, что такой интерес к вопросу связан с тем, что именно в эти годы формировались основы функционирования современных клиринговых структур срочного рынка, а вопрос соотношения хеджерских и спекулятивных средств на рынке является краеугольным камнем устойчивости системы гарантий. Многочисленные работы, посвященные изучению и прогнозам различных хеджерских стратегий, имеющие целью оценить финансовые потоки и предпочтения различных категорий участников, часто давали противоречивые результаты. По сути, этот вопрос сводится к глобальному дискуссионному вопросу срочного рынка о влиянии участников срочного рынка на ценовую волатильность.
Маркетинговые функции (маркетинг)
Для целей маркетинга срочные контракты выступают альтернативой контрактам реального товара за наличные. При этом срочные контракты относят поставку товара на будущее, позволяя заранее установить объем закупки и поставки по твердой цене.
Арбитраж
Арбитраж на срочном рынке — это по определению одновременные купля (на рынке более низких цен) и продажа (на рынке более высоких цен) контрактов на один и тот же актив с одинаковыми базисами и сроками поставки. Подробнее об арбитражах мы поговорим в главе «Вся правда об арбитражах».
Ценообразование
В целях ценообразования рынок срочных контрактов используется в качестве системы отсчета определения цепы, уплачиваемой в будущем. Таким образом, срочные контракты выполняют важную экономическую функцию — первичного ценообразования. Из-за того что компании, работающие на спот-рынке, все более активно торгуют посредством срочных контрактов, цены по ним превратились в эталон, по которому устанавливается стоимость товара при совершении кассовых сделок Биржевые цены быстро распространяются, широко используются и отражают реальную картину по большинству сделок за любой промежуток времени. Кассовые цены настолько тесно связаны с ценами соответствующих ликвидных срочных контрактов на ближайшие месяцы, что оба рынка стали практически взаимозаменяемыми. Выработка цены срочного контракта позволяет конкретно оценить коммерческие перспективы товара, давая возможность продавцам, сбытовым фирмам и потребителям хеджировать риск, успешнее конкурировать на рынке, исследовать новые возможности получения прибыли и эффективнее планировать свою деятельность в будущем.
Оценка стоимости срочных контрактов
Оценка стоимости срочных контрактов представляет собой еще одну дискуссионную область, так как различные модели оценки имеют своих приверженцев. Кроме чисто академического интереса данная область имеет важное практическое применение, что обусловило появление целого ряда исследовательских работ
Модели ценообразования опционов, в силу наличия у них дополнительного ценового параметра по сравнению с фьючерсными контрактами, являются более сложными. Наиболее используемой моделью для определения цены европейского Call-опциона на акции является модель Блэка-Шоулза, согласно которой:
C = SxN(dv)-Xxexp"rT N(d2\ (2)
где С — премия европейского Call-опциона; 5 — цена акции на спот- рынке в момент заключения опционного контракта; N(d.; г = 1 2) — функция нормального распределения; X — цена исполнения (цена- страйк) опциона; г — процентная ставка безрискового вложения: Т — время до экспирации опциона, в годах.
Модель предполагает выплату дивидендов по акциям. Использование нормального распределения было заложено авторами модели изначально в виде предположения о том, что изменение цены акции во времени происходит непрерывно и подчиняется нормальному закону.
Сделаем по ходу объяснения еще несколько необходимых терминологических уточнений и оговорок.
Под контрактами (срочными контрактами) будут подразумеваться любые срочные инструменты (форварды, фьючерсы, опционы) в совокупности либо, по контексту, один из инструментов с оговоренными характеристиками.
В табл. 2 классифицированы срочные контракты в соответствии с их основными свойствами, при этом считается, что мы имеем дело с «классическими» форвардами, т е. обращающимися на внебиржевом рынке, а не на организованных торговых площадках. Дело в том, что в связи со все большим распространением организованных срочных внебиржевых рынков характеристики форвардных контрактов, обращающихся на таких рынках, все более приближаются к фьючерсным. Что касается опционов, то. если не сделано дополнительных оговорок, мы будем под ними понимать биржевые, маржируемые опционы американского типа.
Таблица 2. Классификация срочных контрактов
Свойства срочных контрактов
Виды срочных контрактов
форварды
фьючерсы
ОПЦИОНЫ
Симметричность прав и обязательств сторон
Симметричные
Симметричные
Несимметричные
Стандартизация
Нестандартизованные
Полностью стандартизованные
!аржируемость
Немаржируемые
Маржируемые
Приведенная классификация, несмотря на ряд неточностей по отношению к развивающимся организованным внебиржевым рынкам (на них форварды все более по свойствам приближаются к фьючерсам), не противоречит ряду авторитетных источников, правилам и ме-
тодическим разработкам ведущих бирж, а также необходима нам для ясного понимания разницы между этими контрактами.
Под форвардным контрактом (форвардом) впредь будем понимать контракт, поставка (расчеты по индексу) по которому отнесена на некоторый произвольный срок, оговоренный в данном форвардном контракте.
Под фьючерсным контрактом (фьючерсом) мы будем впредь понимать полностью стандартизованный, маржируемый контракт о купле (продаже) определенного актива по оговоренной цене через определенный промежуток времени. Мы помним и совсем короткое и простое определение: фьючерс — это маржируемый форвард Под стандартизацией мы понимаем стандартное (равное или кратное минимальному лоту) количество товара стандартного (оговоренного в спецификации) качества по стандартному базису поставки (оговоренному в спецификации) в стандартный срок.
Опционный контракт, в отличие от фьючерсного, не является симметричным в отношении прав и обязательств по контракту: покупатель опциона, заплатив премию в момент совершения сделки, вправе требовать покупки — Call-опцион (или продажи — Put-опцион) актива, являющегося для опциона базисным, а продавец обязан его продать (купить). Право требования покупателя опциона может быть реализовано на всем протяжении срока от момента совершения сделки до закрытия контракта в случае опциона американского типа и только в момент закрытия контракта в случае опциона европейского типа (рис. 10).
Рис. 10. Сравнение американского и европейского типов опционов
Исполнения американского опциона покупатель опциона может потребовать в любой момент времени от г, до t2 (верхняя дуга). Исполнения европейского опциона покупатель опциона может потребовать только в момент времени t2 (стрелка).
Опционы как инструмент для людей разумных
Все формальные определения и общие сведения об опционах даны ранее. Наиболее употребительная формула для расчета опционных премий также приведена выше. То, что из себя представляют российский и западный опционные рынки, будет обсуждаться в третьей части книги. Ряд опционных стратегий приводится в главе, посвященной спекулятивным стратегиям. Здесь же мы поговорим о том, почему те, кто научился работать с опционами, впоследствии предпочитают выбирать из всех инструментов операций именно опционы. Все дело в том, что именно опционы позволяют работать с контролируемой степенью риска. Давайте рассмотрим рис. 11 и рис. 12, где изображены зависимости прибыли (убытка) по позиции от котировки для купленного фьючерса и купли опциона Call.
Прибыль (убыток)
Рис. 11. Прибыль (убыток) фьючерсной позиции
Графики наглядно демонстрируют, что убыток по опциону ограничен, а по фьючерсу — нет. Прибыль не имеет ограничений в обоих случаях. Понятно, что любой разумный человек постарается использовать опционы для контроля над рисками.
Использование опционов в портфелях и стратегиях позволяет получать горизонтальные линии, как на рис. 12, вместо наклонных, как на рис. 11. Поэтому многие трейдеры, совершающие спекулятивные операции, предпочитают использовать именно опционы для того, чтобы контролировать риск. Так, например, в период расцвета рынка
Прибыль
Рис. 12. Прибыль (убыток) опционной позиции — покупка Call
Санкт-Петербургской фьючерсной биржи дневные обороты по опционам на порядок превосходили фьючерсные.
Рассмотрим еще одну операцию, имевшую в середине девяностых широкое хождение в узких кругах опционистов.
Торговля маржинальными
Хорошая техническая подготовка, под которой я понимаю знание многих операций рынка, существенно расширяет возможности для заработков. Со стороны часто может казаться, что доход получается «на ровном месте». Именно такое впечатление может произвести операция кредитования маржинальными. На самом деле речь просто идет об очень профессиональной операции. И размер заработка по ней заранее рассчитывается.
Отмечу также, что использование разнообразных опционных стратегий не только дает дополнительные способы заработка, но и обеспечивает оптимизацию управления активами. Одной из таких операций и является маржинальное кредитование.
Суть операции. Для совершения операции маржинального кредитования участники рынка одновременно покупают и продают по паре опционов с должным образом подобранными страйками (цена исполнения). Полученные маржинальные деньги клиент может потратить на покупку доходных инструментов, чтобы заработать; либо он может
осуществить свои стратегии на фондовом рынке той же биржи, если биржа использует единую систему расчетов для операций по акциям и по срочным контрактам (например, РТС)
Вот так выглядит конкретная операция, осуществляемая в РТС в сентябре 2005 г. Расчеты предоставлены Санкт-Петербургской городской гильдией брокеров для опционного контракта FORTS на РАО ЕЭС, с глубиной один месяц (табл. 3).
Таблица 3. Пример операции маржинального кредитования на РТС
Страйк
Премия
Объем в контрактах
Привлечение денежных средств
Продажа опциона Call
7000
2000
1
Покупка опциона Put
7000
17
1
Продажа опциона Put
11 000
2000
1
Покупка опциона Call
11 000
17
1
Размещение денежных средств
Покупка опциона Call
7000
2000
1
Продажа опциона Put
7000
17
1
Покупка опциона Put
11 000
2000
1
Продажа опциона Call
11 000
17
1
Кредитная ставка по операции:
(17 + 17)/(2000 - 17 + 2000 - 17) х 100 = 0,857%в месяц (10,29% годовых).
Комиссионные по операции (учитывается только биржевая комиссия FORTS):
0,5 х 4 = 2 руб.
Объем привлечения — размещения денежных средств (баланс премий в объеме операций):
2000 - 17 + 2000 - 17 = 3966 руб.
Стоимость организации кредитования (в %):
2/3966 х 100 = 0,05% в месяц (0,6% годовых).
А теперь послушаем, что говорят об операции кредитования маржинальными трейдеры, занимающиеся опционными операциями более десяти лет. «Операция сложна и требует профессионального исполнения. Просчет на 10-20 пунктов сведет ее доходность к нулю.
Практикующий подобные стратегии должен иметь опыт и хорошо чувствовать рынок», — предупреждает начальник отдела структурных продуктов компании «ОЛМА» Андрей Дронин. Участники рын ка также отмечают, что существует ряд условий, снижающих привле кательность этой операции (во всяком случае, так обстояло дело осенью 2005 г.). «К сожалению, на бирже РТС не торгуют парами опционов, а только отдельными контрактами. Поэтому клиент практи чески платит двойные комиссионные за операцию», — отмечает Игорь Азбиль. Брокеры признают также, что выполнять операцию маржинального кредитования по приказу клиента становится им интересно только на больших объемах.
По собственному опыту могу сказать, что на ликвидном рынке операция осуществляется достаточно легко. В середине девяностых ее очень удобно было проводить на рынке Санкт-Петербургской фьючерсной биржи, где торговали парами опционов. Мы систематически осуществляли эту операцию. Тогда доходность по ней нередко достигала 5% в месяц.
Избегайте плохих рынков, запомнив их признаки
В мире существуют рынки, активно предлагающие свои услуги Однако ничего хорошего пришедшему на них клиенту эти рынки не сулят. По мере развития срочных рынков были сформулированы законы, которым удовлетворяют успешно развивающиеся и выполняющие свои экономические функции контракты. Впервые эти законы были сформулированы в виде правил Дж. Трэтом. Имеет смысл ознакомиться с этим списком, особенно если вы планируете поработать на российском рынке. Дело в том, что российские биржи неоднократно делали попытки торговать контрактами на активы, обращение которых в России жестко монополизировано, например, на газ или сырую нефть. Такие попытки не прекращаются и по сей день. И иногда, к сожалению, информация, предоставляемая российскими биржами по оборотам, может совершенно не соответствовать действительности. Поэтому прежде, чем выходить на рынок, стоит посмотреть, не противоречит ли обращаемый контракт правилам, перечисленным ниже. В противном случае можно оказаться в ситуации компании «ОЛМА». Выйдя на рынок нефтепродуктов биржи «Санкт-Петербург», компания открыла три срочных контракта. Биржа ежедневно сообщала средствам массовой информации, что каждый день совершаются тысячи сделок. Контракты «ОЛМА» оказались прибыльными, однако
компания получила только часть из причитающейся ей прибыли, так как биржа предпочла провести принудительное закрытие (см о принудительном закрытии ниже), продемонстрировав полное отсутствие реальной ликвидности. Если бы хоть мало-мальская ликвидность присутствовала на рынке, то принудительного закрытия по всего лишь трем контрактам, при декларируемых биржей тысячах сделок, не потребовалось бы. После происшедшего инцидента представитель биржи совершенно беззастенчиво снова сообщил о «тысячных оборотах биржи».
Итак, перечислим девять признаков, которым должен удовлетворять рынок актива, которым вы собираетесь торговать.
Самое важное — ценовая волатильность. Если риск изменения цены невелик — не существует и срочного рынка. Хорошо использовать следующее правило: ценовая волатильность должна находиться в границах плюс-минус 20% в год.
Спрос и предложения на актив на рынке должны увеличиваться и уменьшаться примерно на 10% за двухлетний период.
Правила являются эмпирическими. Первое и второе правила касаются волатильности. Ценовая волатильность является необходимым условием существования и функционирования срочного рынка. При малой волатильности хеджерам нет смысла хеджировать цены, а спекулянтам недостаточно ценовых флуктуаций для получения спекулятивной прибыли. Волатильность цены 20% в год создает возможности получения доходности по операциям выше, чем доходность альтернативных, менее рискованных операций, например, депозитных. При этом имеются в виду страны с устойчивой экономикой. В российских условиях эта цифра должна быть несколько выше, 30-40% годовых
Достаточное количество товара для физической поставки. Рынок должен иметь доступные складские запасы для среднемесячного тре бования товара.
Ключевой характеристикой для торгуемого актива является квантуемость, т. е. возможность приведения к стандартным объемам. Количество должно описываться объективными критериями, принятыми в индустрии.
Срок хранения товара должен быть достаточно долгим, позволяющим хранить и доставлять товар в течение времени действия контракта. Приемлемой является минимальная длительность от 6 до 12 месяцев.
Третье, четвертое и пятое правила характеризуют техники построения срочных контрактов и организации поставок. Ликвидность срочного рынка базируется на полной стандартизации торгуемых контрактов. Единственным изменяемым параметром во вре чя торговой сессии по фьючерсным контрактам является цена Поэтому актив, лежащий в основе срочного контракта, должен удовлетворять условиям стандартизации.
Конкурентный торговый рынок для лежащего в основе кассового товара должен уже существовать. Производство и потребление товара должно быть — не более 50% в руках пяти крупнейших компаний и не более 80% в руках десяти крупнейших участников рынка.
Объективная ценовая информация должна быть доступна участникам рынка. Она должна отражать цену торгуемого товара, правиль ность спотовой цены и показывать соотношение с фьючерсной ценой.
Шестое и седьмое правила требуют существования рыночных условий, так как срочный рынок является рыночным механизмом регулирования цен. Невозможно обеспечить функционирование рынка срочных
контрактов, вступая в противоречия с финансовыми интересами монополистов спот-рынка данного актива (например, с крупными нефтяными корпорациями, извлекающими сверхприбыли).
Лучше, если контракты являются уникальной торговой возможностью. Контракты не должны быть конкурирующими или схожими; не должны в течение пяти лет запускаться контракты, подобные уже потерпевшим провал.
Восьмое правило связано с психологическими установками участников рынка.
Запуск нового контракта должен совпадать с высоким уровнем рыночной активности.
Девятое правило достаточно очевидно и требует существования соответствующей рыночной конъюнктуры.
Если вы не хотите подвергнуться дополнительным рискам, стоит предъявить еще несколько требований к рынку. Следует отмстить, что западные биржи крайне щепетильно относятся к правильности исполнения брокерами приказов и исключению мошенничества и злоупотреблений, нормативно предупреждая возможные прецеденты. Так, например, на IPE служба безопасности биржи записывает все телефонные разговоры брокеров с клиентами из ямы, отслеживая правильность предоставления брокерами информации. Не менее строго относятся западные биржи к соблюдению интересов клиентов и при торговле ценными бумагами. В соответствии с правилами биржи специалисту запрещено совершать покупку акций за собственный счет по цене, зафиксированной в его книге в заявке на покупку, или если в его книге имеется приказ о покупке «по рыночной цене» (т. е. по наилучшей цене). То же правило действует в случае продажи акций за собственный счет, если в книге имеются чьи-либо приказы. При торговле за свой счет специалист не вправе конкурировать с приказами, полученными от других брокеров. В соответствии с правилами контроля за деятельностью специалиста Нью-Йоркской фондовой биржи он должен 8 раз в год представлять на биржу отчеты обо всех совершенных сделках в течение произвольно выбранных биржей недель. Эти цифры и факты, характеризующие преемственность цен, курсовой спред и глубину рынка, изучаются для определения результативности действий специалиста по поддержанию честного и упорядоченного рынка. На бирже существует и компьютерная система контроля за ценами, работающая в режиме on-line. Электронная система отслеживает все сделки, производимые в течение рабочего дня. Если изменение курса акции выходит за установленные границы, компьютер
выводит на печать данные о необычной сделке в специальном контрольном подразделении. Работники этого подразделения извлекают из памяти компьютера данные о сделках с данной акцией за определенный период времени и приступают к их анализу. Если не определена очевидная причина изменения цены, они информируют об этой сделке представителя биржи в торговом зале, который выясняет у специалиста, нет ли каких-либо проблем с данной акцией.
Биржа публикует три агрегированных показателя, характеризующих деятельность специалиста: «коэффициент участия», определяемый как частное отделения общего количества покупок и продаж специалиста за собственный счет на общее количество совершенных им сделок; «коэффициент стабилизации», определяемый на основе количества покупок по ценам ниже и продаж по ценам выше предшеству ющей сделки; и «преемственность цен».
Таким образом, защита собственных интересов и обеспечение неукоснительного соблюдения правил торговли участниками является также важным критерием при выборе той или иной торговой площадки. Если биржа не применяет мер, описанных выше, то, работая на ней, вы подвергаетесь дополнительным рискам. На практике это значит, что прежде, чем вы начинаете совершать операции на рынке, вам стоит изучить формальную сторону вопроса, например, изучив биржевые правила. Желательно также ознакомиться с существующей практикой выявления злоупотреблений брокеров на анализируемой вами торговой площадке.
Инвестирование
Акции как единственный способ обыграть инфляцию
Современный финансовый рынок обладает обширным перечнем инструментов и механизмов для того, чтобы предоставить деньги тем, кто в них нуждается для развития бизнеса, с одной стороны, и инвестиционные продукты тем, кто заинтересован в преумножении своих средств путем инвестирования, с другой Давайте сведем в табл. 4 все возможные способы вложения средств, которые нам сегодня дает фондовый рынок.
Проиллюстрируем возможности высоких заработ ков подобного уровня конкретными примерами.
В 2005 г. высокую доходность снова продемонстрировали компании энергетического сектора, что было связано с ростом нефтяных цен. Наиболее резкий рост показали бумаги, связанные с разведкой новых
Таблица 4. Возможности вложения средств на фондовом рынке
Инструмент
Гарантированная доходность на 2005 г., % годовых
Возможная, но не гарантированная доходность на 2005 г., % годовых
Государственные облигации
4-6
Рынок дает возможность зарабатывать дополнительно на операциях купли-продажи. Операция целесообразна при крупных объемах, результат может быть как положительным, так и отрицательным
Муниципальные облигации (СПб)
6-8
Облигации крупных корпораций
4-7
Облигации «второго эшелона»
10-16
Векселя надежных банков
8-10
Банковские депозиты, на год
8-10
—
Акции компаний с большой капитализацией
Дивиденды + доход за счет роста курса может достигать десятков процентов годовых
Акции растущих компаний
Дивиденды + доход за счет роста курса может достигать сотен процентов годовых
Фонды акций
Доход за счет роста курсовой стоимости паев. На рынке существуют фонды, дающие стабильно по 10-20% годовых в течение последних 10-20 лет
месторождений и альтернативных методов получения энергии. Так, например, инвесторы, купившие в конце 2002 г. акции компании NGAS Resources Inc., к середине ноября 2005 г. стали обладателями фондовых ценностей, более чем в 20 раз превышающих стоимость их приобретения (рис. 13).
В таблицах ниже представлены также данные по наиболее доходным направлениям для паевых фондов, за последние пять лет. Высокие результаты показывают фонды, оперирующие акциями в сфере энергоресурсов (табл. 5), и Specialty-Precious Metals — Фонды драгоценных металлов. Имеются в виду взаимные фонды, инвестирующие в драгоценные металлы и бумаги добывающих компаний (табл. 6).
Рис. 13. Динамика котировок акций компании NGAS Resources Inc. Источник: NASDAQ
Таблица 5. Наиболее успешные фонды за последние 5 лет в отрасли природных ресурсов Specialty-Natural Res (из 62 фондов отрасли)
Название фонда
Биржевой символ
Среднегодовой доход, %
BlackRock Global Resources Instl
SGLSX
34,29
BlackRock Global Resources Inv A
SSGRX
33,76
BlackRock Global Resources Inv C
SSGDX
32 91
BlackRock Global Resources Inv В
SSGPX
32,87
U.S Global Investors Global Res
PSPFX
31,04
RS Global Natural Resources
RSNRX
26,99
Jennison Natural Resources Z
PNRZX
25,32
Jennison Natural Resources A
PGNAX
25,00
Ivy Global Natural Resources Adv
IGNVX
24,36
Ivy Global Natural Resources A
IGNAX
24,29
Анализ цифр ясно дает понять, что единственным способом побороть инфляцию и хорошо заработать являются правильно выбранные акции. Причем зарабатываем мы в незначительной части на дивидендах и в большей части — за счет роста курсовой стоимости грамотно выбранных бумаг.
Таблица 6. Наиболее успешные фонды драгоценных металлов (Specia/ty- Precious Metals) за последние 5 лет в отрасли (из 34 фондов отрасли)
Название фонда
Биржевой символ
Среднегодовой доход, %
Evergreen Precious Metals I
EKWYX
34,46
Evergreen Precious Metals A
EKWAX
34,12
First Eagle Gold A
SGGDX
33,98
USAA Precious Metals and Minerals
USAGX
33,97
U.S. Global Investors WrldPrecMineral
UNWPX
33,79
Evergreen Precious Metals C
EKWCX
33,14
Evergreen Precious Metals В
EKWBX
33,14
Gabelli Gold AAA
GOLDX
31,65
Vanguard Precious Metals and Mining
VGPMX
31,63
Tocqueville Gold
TGLDX
31,49
Выбираем акции: читаем финансовую отчетность и намечаем активы для инвестирования
Руководствуясь при выборе бумаг инвестиционными соображениями мы стараемся приобретать недооцененные рынком бумаги. т. е. те, которые рынок сегодня готов продать ниже их реальной стоимости Для того чтобы такие бумаги обнаружить, мы можем либо воснользоваз ь- ся готовыми оценками, либо производить расчеты самостоятельно.
Готовые результаты по оценке акций можно найти на сайтах финансовых компаний (см. приложение 3 «Полезные ссылки», napai раф «Финансовые компании»).
Например, на сайте группы компаний Церих мы видим следующую таблицу (табл. 7). В левом столбце перечислены компании-эмитенты, далее идут сегодняшние цены их акций — в светло серой штриховке, если акция растет по отношению к цене закрытия предыдущего дня, в темно-серой — если падает. Далее следуют текущие изменения в процентах — светло-серым для повышения, темно- серым для понижения. Далее — изменения за день и с начала года. И в последней графе — целевой уровень. То есть цена, которую для данной бумаги аналитик считает справедливой. Накануне снятия этих данных рынок резко вырос (можно посмотреть динамику индекса РТС). Вы часто можете слышать, что «бумаги перекуплены». То есть имеется в виду ситуация, когда аналитики считают, что цены на рынке выше реальной стоимости бумаг. Если для какой-то бумаги оценка сделана не была — последняя графа остается пустой (как, например, для ЮКОС).
Таблица 7. Образец финансовой отчетности
Текущая оценка
Изменения, %
Изменения за день, %
Изменения с начала года, %
Целевой уровень
АвтоВАЗ
989,7
1.8
3,2
26
963,4
Аэрофлот
38,29
15
-1,7
9
37,7
ВолгаТелеком
103,3
■' . 0,
-1,1
16
88,1
Газпром
143/
-1,2
89
83,6
ГМК Нор.Никель
2199 1
0,0
-0,2
46
2219
Иркутскэнерго
-0,4
75
ЛУКойл
■ ”9?
4* -0.1
-2,4
89
1221
Мосэнерго
3.75
:2.1
-3,4
-10
3,9
ОМЗ
157,3
1,0
4,1
72
139,5
РАО ЕЭС
10.61
0,6
-2,4
33
10,8
Ростелеком
62.21
1.1
-1
21
80,4
Сбербанк
28079
J,8
2,1
108
Северсталь
259,8
■',3
-0,1
22
201
Сургутнефтегаз
• амк
0,0
-2,3
35
Татнефть
91,33
14
-3
126
44
Уралсвязьинформ
1
0,0
-1,1
-1
0,97
ЦентрТелеком
12,02
0,4
0,3
49
ЮКОС
32.95
—1.9
-2,7
— цена указана светло-серым цветом
— цена указана темно-серым цветом
Подобную информацию можно найти и на сайтах других финансовых компаний.
Можно пойти дальше и провести сравнительный анализ, т. е. выбирать данные по оценкам интересующей компании из различных источников. Оценка стоимости акций компаний производится на будущее, например, на год вперед, или, как еще говорят на рынке, с горизонтом в один год Если до окончания года, на который сделаны расчеты, происходят события, существенно влияющие на состояние компании, а стало быть, и на будущие цены акций, то прогнозы пересматриваются. В это время в СМИ может появиться информация типа «Аналитики финансовой компании X пересмотрели свои прогнозы по поводу акций компании Y». Например, в «Деловом Петербурге»
от 14 /декабря 2005 г. можно было ознакомиться вот с такой информацией: «Ведущие инвестиционные компании вчера пересмотрели свои целевые ориентиры по депозитарным распискам Pyaterochka Holding. ЗАО “Ренессанс Капитал" понизило справедливую цену этих бумаг с $28 до $17 за штуку, ЗАО “ИК «Тройка Диалог»” — с $23,75 до $20,15. Объединенная финансовая группа — с $23,06 до $21,05». Причиной пересмотра оценок аналитиками стало сообщение о прогнозируемом снижении выручки компании по итогам текущего года.
Различные аналитики пользуются различными исходными данными. Кроме того, при подсчете будущих финансовых потоков компании они применяют методы дисконтирования. Когда аналитики оценивают завтрашнюю стоимость сегодняшних денег, то они также учитывают, что она будет ниже за счет инфляции. Данные о прогнозируемом уровне инфляции, в свою очередь, закладываются в расчеты (при этом используется уже знакомая нам формула сложных процентов) И здесь снова различные аналитики пользуются различными предположениями о будущем уровне инфляции, т. е. разными значениями исходных данных для расчета. В результате, на выходе разные компании получают различные численные значения ожидаемой стоимости акций.
Давайте теперь обсудим, как можно проводить оценки самостоятельно. Начнем с того, что это гораздо проще, чем может показаться на первый взгляд. Хотя без некоторых дополнительных знаний здесь не обойтись. В частности, нам надо будет научиться выделять некоторые цифры из бухгалтерской отчетности. Я знаю, что у подавляющего большинства людей перспектива получить бухгалтерские знания не вызывает энтузиазма. Когда я начинала читать курс по финансовой диагностике предприятия, то мои студенты-пятикурсники первым делом постарались выяснить, как им сдать будущий экзамен с наименьшей кровью. «Мы терпеть не можем бухгалтерию», — честно призналась мне одна из студенток. «Я тоже терпеть не могу бухгалтерию», — автоматически вырвалось у меня. Но тут я вынуждена была сделать уточнение: «И если вы подскажете другой способ как составить адекватное мнение о состоянии компании, то выслушаю вас с удовольствием. Но пока я не вижу другого способа оценить объект для вложения собственных средств. А раз мы не очень любим бухгалтерию, то давайте сделаем это быстро и легко. Вы сами скоро убедитесь, что бухгалтерия бывает разной». Действительно, есть нудная и обременительная бухгалтерия. Но когда речь идет о построении собственного благосостояния, то все цифры сразу наполняются почти магическим смыслом, а процесс их изучения становится захватывающим. Давайте в этом
убедимся. Ниже приведен отчет компании America Movil SA de CV (АМХ) (сначала на языке оригинала, а ниже — в переводе). Эта компания работает в быстро развивающейся сфере новых технологий связи. Ее акции обращаются на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) под кодом АМХ. И их стоимость на 11 ноября 2005 г. составляла $26,74. Давайте попробуем беглым взглядом определить, является ли эта компания интересным кандидатом для включения в ваш портфель. Первым делом обратим внимание на динамику строк Total Revenue и Gross Profit. Отмечаем, что выручка компании увеличивается два года подряд, на 39% (в 2003 г.) и 56% (в 2004 г.), прибыль, соответственно, выросла — на 36 и 43% Таким образом, поступательно растут не только выручка и прибыль, но и темпы их роста Это позитивный показатель.
Операционная прибыль (Operating Income) в пять раз превышает сумму, выплачиваемую на проценты за пользование заемными средствами (Interest Expense). То есть мы можем констатировать наличие ис гоч- ников, существенно превышающих оплату по долгам. Л значит банкротство этой компании в олижаишей перспективе не угрожает (табл, bl
Для инвестиционных целей информацию, достаточную для того, чтобы сделать начальные выводы, дает отчет о прибылях и убытках. Однако перед тем, как принять осознанное решение о приобретении бумаг полезно также заглянуть в баланс. Например, посмотреть структуру собственности компании — состоит ли она из оборудования или нема термальных активов в виде лицензий, патентов, ноу-хау. Понятно, что во время массовых падений котировок на фондовых рынках быстрее подешевеют акции компаний с «неосязаемой» собственностью. Как, например, произошло с акциями компании Software в 2002 г.
В отличие от отчета о прибылях и убытках, предоставляющих нам динамику основных показателей деятельности компании, баланс является мгновенным срезом экономического состояния предприятия?
1 Баланс бухгалтерский - документ бухгалтерского учета, представляющий совокупность показателей, характеризующих финансовое и хозяйственное состояние компании на определенную дату, как правило, — на конец или начало календарного периода. Баланс состоит из двух частей — активов и пассивов. Активы отражают хозяйственные средства фирмы (денежные средства, оборудование, здания и т п.), а пассивы баланса — источники финансирования этих средств (взносы учредителей, заработанная компанией прибыль и т. д.). Актив баланса компании в денежном выражении должен быть равен пассиву. Балансовая прибыль — общая сумма прибыли (убытка) компании по всем видам производственной и непроизводственной деятельности, отражаемая в ее балансе.
Таблица 8. Образец годового отчета компании
View: Annual Data Quarterly Data
All numbers in thousands
PERIOD ENDING
31-Dec-04
31-Dec-03
31-Dec-02
Total Revenue
11 962 000
7 649 000
5 510 547
Cost of Revenue
5 807 000
3 335 000
2341 163
Gross Profit
6 155 000
4314 000
3 169 383
Operating Expenses
Research Development
—
—
—
Selling General and Administrative
2 418 000
1 480 000
1 174 506
Non Recurring
—
(29 000)
3763
Others
1 651 000
1 235 000
793 826
Total Operating Expenses
-
-
-
Operating Income or Loss
2 086 000
1 628 000
1 197 289
Income from Continuing Operations
Total Other Income/Expenses Net
537 000
512 000
236 618
Earnings Before Interest And Taxes
2 672 000
2 140 000
1 449 665
Interest Expense
409 000
336 000
230 261
Income Before Tax
2 263 000
1 804 000
1 219 404
Income Tax Expense
709 000
436 000
370 578
Minority Interest
(31 000)
(31 000)
12 881
Net Income From Continuing Ops
1 466 000
1 326 000
845 949
Non-recurring Events
Discontinued Operations
-
—
—
Extraordinary Items
—
—
(384 610)
Effect Of Accounting Changes
—
—
95 524
Other Items
—
—
—
Net Income
1 466 000
1 326 000
556 863
Preferred Stock And Other Adjustments
-
-
-
Net Income Applicable To Common Shares
$1 466 000
$1 326 000
$556 863
Таблица 9. Образец годового отчета компании (перевод табл. 6)
Годовой отчет | Данные рассчитаны поквартально
Все суммы указаны в тыс.
Окончание отчетного периода
31-Дек-04
31-Дек-03
31-Дек-02
Выручка
11 962 000
7 649 000
5 510 547
Затраты
5 807 000
3 335 000
2 341 163
Валовая прибыль
6 155 000
4 314 000
3 169 383
Эксплуатационные/текущие расходы
Развитие исследований
—
—
—
Затраты на продажи, управленческие расходы
2 418 000
1 480 000
1 174 506
Неповторяющиеся
—
(29 000)
3763
Прочие
1 651 000
1 235 000
793 826
Общие операционные расходы
-
-
-
Операционная прибыль или убыток
2 086 000
1 628 000
1 197 289
Прибыль от текущей деятельности
Прочие доходы/Чистые издержки
537 000
512 000
236 618
Прибыль до выплаты процентов и налогов
2 672 000
2 140 000
1 449 665
Проценты по кредитам
409 000
336 000
230 261
Прибыль до налогообложения
2 263 000
1 804 000
1 219 404
Налоги
709 000
436 000
370 578
Проценты миноритариям
(31 000)
(31 000)
12 881
Чистая прибыль от продолжающейся деятельности
1 466 000
1 326 000
845 949
Неповторяющиеся события
Остановленная деятельность
—
-
—
Непредвиденные расходы
—
—
(384 610)
Бухгалтерские изменения
—
—
95 524
Прочие статьи
—
—
-
Чистый доход
1 466 000
1 326 000
556 863
Привилегированные акции
—
—
—
Чистая прибыль на обыкновенные акции
$1 466 000
$1 326 000
$556 863
Баланс дает нам информацию о том, чем владеет компания (активы) и как организовано финансирование того, чем она владеет (пассивы). Названия многих статей баланса являются ясными для понимания. Подробную информацию о содержании статей баланса можно получить из плана счетов.
А теперь самое главное — посмотрим на соотношение балансовой стоимости акций и рыночной их стоимости (табл. 10). Рыночную цену, понятное дело, берем из котировок на последнюю дату; на 11 ноября 2005 г. она составила 26,74 А балансовую стоимость — из баланса. Вытаскиваем из раздела статистики этого интернет-ресурса данные о количестве акций — Shares Outstanding: 1,82 В, т. е. 1,82 млрд акций находится в обращении. Таким образом, текущая капитализация компании составляет более $45 млрд (умножили котировальную цену на количество акций в обращении). А суммарный акционерный капитал (строка Total Stockholder Equity) составляет только $6 738 000. Таким образом, мы можем констатировать, что рынок уже достаточно заинте ресовался акциями данной компании и значительно их оценил. Если мы хотим получить недооцененные рынком акции, то в данном случае мы сильно опоздали.
Далее можем просмотреть структуру активов. Активы компании — около 17 млрд, из них нематериальные активы составляют 3,110 (Intangible Assets) и 0,845 (Goodwill). Чистая стоимость материальных активов (Net Tangible Assets) составлет $2,783 млрд — последняя строка баланса. При таких не слишком впечатляющих оценках, возможно, стоит более внимательно проанализировать другие компании отрасли. На сайтах западных финансовых агентств и крупных интернет-проектов можно не только найти отчетность по компании, данные по статистике, но также и сравнить с данными по отрасли. Например, согласно данным из http://finance.yahoo.com анализируемая нами компания АМХ занимает второе место из 55 компаний отрасли по капитализации (см. табл. 11), т. е. является одной из двух наиболее крупных. АМХ находится в верхней части списка по скорости роста за последние пять лет по отношению Р/Е. В графе Industry Leader дается значение соответствующего параметра для компании, лидирующей по данному показателю в отрасли
Берем себе также на заметку, что можно найти в этом отраслевом списке акции компаний, недавно обращающихся на бирже. А значит, есть шанс, что мы станем свидетелями более быстрого роста цены за счет возросшей ликвидности и интереса инвесторов к новой бумаге.
Таблица 10. Образец баланса компании
Balance Sheet
View: Annual Data | Quarterly Data
All numbers in thousands
PERIOD ENDING
31 Dec 04
31-Dec-03
31-Dec-02
Assets
Current Assets
Cash And Cash Equivalents
1 466 000
826 000
877 4601
Short Term Investments
230 000
71 000
139 289
Net Receivables
1 934 000
1 074 000
657 851
Inventory
998 000
465 000
288 446
Other Current Assets
282 000
194 000
85 371
Total Current Assets
4 910 000
2 630 000
2 048 417
Long Term investments
58 000
(227 000)
303 539
Property Plant and Equipment
7 538 000
6 333 000
5 810 450
Goodwill
845 000
962 000
732 470
Intangible Assets
3 110 000
2 999 000
2101 279
Accumulated Amortization
—
—
—
Other Assets
816 000
1 136 000
(224 531)
Deferred Long Term Asset Charges
—
(252,000)
—
Total Assets
17 277 000
13 581 000
10 771 624
Liabilities
Current Liabilities
Accounts Payable
3 737 000
2 052 000
1 236 638
Short/Current Long Term Debt
479 000
1 078 000
981 138
Other Current Liabilities
629 000
411 000
258 917
Total Current Liabilities
4 845 000
3 541 000
2 476 692
Long Term Debt
4 977 000
3 311 000
3 449 655
Other Liabilities
—
—
—
Deferred Long Term Liability Charges
570 000
337 000
197 506
Minority Interest
147 000
454 000
—
Negative Goodwill
—
58 000
—
Total Liabilities
10 539 000
7 701 000
6 123 853
Stockholders' Equity
Mise Stocks Options Warrants
—
—
—
Redeemable Preferred Stock
-
—
—
Preferred Stock
—
—
—
Common Stock
2 911 000
2 776 000
2 877 201
Retained Earnings
4 681 000
4 246 000
3 203 591
Treasury Stock
—
-
—
Capital Surplus
-
-
—
Other Stockholder Equity
(854 000)
(1 142 000)
(1 433 021)
Total Stockholder Equity
6 738 000
5 880 000
4 647 770
Net Tangible Assets
$2 783 000
$1 919 000
$1 814 022
Таблица 11. Анализ структуры компании АМХ
Statistic
Industry Leader
AMX
AMX Rank
Market Capitalization
VOD
1,64 T
48,64В
2/55
Р/Е Ratio (ttm)
USMO
153,51
28,57
13/55
Long-Term Growth Rate (5 yr)
NIHD
71,8%
21,5%
14/55
Dividend Yield (annual)
FRP
12,90%
1,50%
7/55
Отметим, что отчетность, предоставляемая в западных стандартах, практически готова для анализа. Крупные российские компании, как правило, предоставляют акционерам отчетность в западных стандартах. С российской же формой отчетности небольших компаний придется повозиться. Для того чтобы привести баланс российской компании в форму, информативную для инвестора, необходимо перегруппировать ряд статей. Или, как еще говорят, привести баланс к агрегированной форме. Существуют правила, позволяющие осуществить такое преобразование. Желающим производить эти преобразования самостоятельно могу порекомендовать обратиться к одному из учебников по финансовой диагностике предприятия. На практике преобразование средней насыщенности балансовой формы занимает не более 30-40 минут.
Какие нас подстерегают ловушки
Акции компании могут выглядеть достаточно привлекательными с точки зрения отчетности. Однако вложение в них может оказаться долгим связыванием средств практически без результата.
Ниже приведены некоторые распространенные в российской практике типы компаний, вложение средств в акции которых связано с большими рисками потерь.
Компания может работать в отрасли, производящей быстро дорожающую продукцию, например, металлы. Однако уровень free float (акций, находящихся в свободном обращении) низкий. В российской практике эта цифра может не превышать 10% у весьма крупных компаний. В результате управленческой политики курсовая стоимость акций практически не будет коррелировать с динамикой роста цен на продукцию компании.
Компания, обращение акций которой на рынке вялое или практически отсутствует. Невозможно будет зафиксировать прибыль продажей бумаг, даже если стоимость активов существенно воз
растет.
Компания, активы которой практически полностью являются нематериальными; существуют большие риски значительного снижения бумаг таких компаний в периоды обвалов цен.
Акции, оборот по которым поддерживается исключительно усилиями маркет-мейкеров.
Используем деньги более эффективно — задействуем рычаги
Как уже говорилось в первой части книги, помимо покупки акций непосредственно на фондовом рынке, можно получить право владения теми же акциями, используя средства более эффективно. В этом случае мы совершаем не покупку акций, а покупку срочного контракта на эти акции. Получая возможность приобретения акций путем покупки срочного контракта, мы уже не должны отвлекать средства в размере рыночной стоимости акций. Например, если на момент покупки ры ночная стоимость акции составляет 1000 руб., то вместо 1000 руб мы заплатим сумму существенно меньшую. Как правило, она составляет 2-3% и даже меньше стоимости бумаги. То есть эта сумма оказывается равной 20-30 руб. вместо 1000 руб. Работать по такой схеме, требующей вложения меньшего количества средств, нам позволяют инструменты срочного рынка — фьючерсы и опционы. То есть мы получаем своего рода рычаги, которые дают возможность использовать средства в десятки раз эффективнее.
Рычаги от срочного рынка
Фьючерсы и Call-опционы дают нам возможность заранее зафиксировать цену будущей покупки бумаг. Это очень удобно в случае, если вы имеете информацию о росте стоимости акций, но не обладаете необходимой суммой для покупки бумаг на спот-рынке. Ясно, что для того чтобы подобная операция стала возможной, необходимо наличие ликвидного рынка, торгующего срочными контрактами на интересующие нас бумаги. Как правило, на американском рынке бумаг, обладающих значительной капитализацией, котируются и срочные контракты. Причем не только фьючерсы, по которым выполнение покупки обязательно (либо закрытие путем совершения офсетной сделки), но и опционы, дающие их держателю дополнительную маневренность. Например, опционы на акции компании America Movil SA de CV (AMX), финансовую отчетность которой мы анализировали выше, имеют следующие котировки (табл. 12).
Таблица 12. Пример котировок опционов
View By Expiration: Nov 05 | Dec 05 | Jan 06 | Feb 06 | May 06 | Jan 07 | Jan 08
CALL OPTIONS
Expire at close Fri, Nov 18, 2005
Strike
Symbol
Last
Chg
Bid
Ask
Vol
Open Int
Цена- страйк
Символ, используемый биржей
Цена последней сделки
Разница с предыдущей
Заявка на куплю
Заявка на продажу
Объем сделки
Открытый интерес
15,00
АМХКС.Х
6,80
0,00
11,60
11,80
13
353
16,63
AMXKV.X
8,60
0,00
10,00
10,20
10
786
18,38
AMXKW.X
7,20
0,00
8,20
8,50
1
975
20,00
AMXKD.X
6,40
0,00
6,60
6,80
4
4124
21,63
AMXKX.X
5,20
0,60
5,00
5,20
5
1771
22,50
AMXKZ.X
4,20
0,40
4,10
4,30
6
592
25,00
AMXKE.X
1,75
0,20
1,75
1,90
1461
4831
30,00
AMXKF.X
0,05
0,00
N/A
0,05
91
1275
PUT OPTIONS
Expire at close Fri, Nov 18, 2005
Strike
Symbol
Last
Chg
Bid
Ask
Vol
Open Int
15,00
AMXWC.X
0,05
0,00
N/A
0,05
0
5554
16,63
AMXWV.X
0,10
0,00
N/A
0,05
0
6056
18,38
AMXWW.X
0,15
0,00
N/A
0,05
14
7229
20,00
AMXWD.X
0,05
0,00
N/A
0,05
50
4751
21,63
AMXWX.X
0,05
0,00
N/A
0,05
10
2356
22,50
AMXWZ.X
0,05
0,00
N/A
0,10
1
4141
25,00
AMXWE.X
0,10
0,05
0,05
0,15
35
2343
30,00
AMXWF.X
3,80
0,0и
3,20
3,40
2
782
В табл. 12 приведены данные для ноябрьского закрытия. И так как времени до закрытия оставалось около недели, то премии опционов незначительны для опционов вне денег. Двадцать пятый Call стоит
$1,75, почти столько, сколько составляет разница между котировальной ценой акции — $26,74 и страйком $25,00. Биржа котирует опционы на акции компании АМХдо 2008 г. включительно. Call-опционы на акции America Mooli SA de CV (АМХ) с реализацией в 2008 г. составляют для центрального страйка около 10% стоимости. 1 о есть приобретение права купить акции по сегодняшней цене через три года сегодня обернется нам в 10% от стоимости этих бумаг, а рычаг в данном случае составит 1 10.
Маржинальная торговля
Вы можете использовать еще один вид «рычага» — маржинальную торговлю. Многие западные и российские брокеры предложат вам покупать акции не за полную стоимость, а только за часть. То есть после помещения на счет $1000 вам разрешат приобретать ликвидные, активно обращающиеся бумаги на сумму в $2000 или $4000. Такой подход существенно увеличив эффективность использования ваших денег. Однако имейте в виду, что, если стоимость бумаги, которую вы приобрели на условиях плеча 1 : 4, существенно снизится, вам придется либо довносить деньги на свой счет, либо зафиксировать убытки, избавившись от части подешевевших бумаг. П течо 1 : 4 предлагают многие западные брокеры. Официальное требования российского регулятора —1:2. Хотя брокеры мшут пойти на увеличение плеча, используя свои схемы.
Компания не может сделать для вас больше, чем она сама может сделать
Постарайтесь понять, а кто, собственно, вас обслуживает на рынке Что предпочитает делать ваш брокер сам: инвестировать или спекулировать?
Дело в том, что спекуляция и инвесгирование имеют принципиальные отличия не только в техноло! ии их проведения, но и в идеологии. И если технологии можно освоить, то идеология, как правило, является частью мировоззрения. Поэтому ее изменить бывает чрезвычайно сложно. Во всяком случае, это — не ваша задача, как клиента компании; ваша задача сводится к правильному выбору компании.
Если вы придете в российскую инвестиционную компанию и попросите взять свои деньги в доверительное управление, то вас попросят заполнить инвестиционную декларацию. И, как элегантно выражаются некоторые инвестиционные менеджеры, мы анализируем отношение
клиента к риску. Если вы готовы рисковать, то получите в свой портфель бумаги «второго» и «третьего» эшелонов, т е. практически не обращаемые на рынке. Если анализ вашей декларации покажет, что рисковать вы не готовы, то ваш портфель укомплектуют «голубыми фишками», демонстрирующими определенную ликвидность. В основном это будут акции Газпрома, РАО ЕС, ЛУКОЙЛа.
Убедитесь, чти вы инвестор, а не спекулянт
На рынке существует поговорка: «Инвестор — это разочаровавшийся спекулянт». Думаю, что придумали ее спекулянты. Когда для одной из публикаций я проводила опрос среди топ-менеджеров и управляющих портфелями российских финансовых компаний, то выслушала целый спектр диаметрально противоположных мнений по поводу преобладания спекулятивных и инвестиционных предпочтений у крупных клиентов, которых эти компании обслуживают на рынке.
Вот что говори ли менеджеры.
Мнение 1: «Скорее всего, срабатывает тот факт, что у крупных клиентов нет оперативной потребности во вложенных средствах и они готовы вкладывать деньги па более продолжительный срок, что увеличивает их возможности на получение более высокой итоговой прибыли. Клиенты же с небольшими активами рассматривают спекуляции как одну из возможностей получения пусть небольшого, но стабильного и регулярного дохода каждый день. Тем более при использовании возможности работы с “плечом"».
Комментарий: Спекуляция никогда не была стабильным доходом. А терпеливый клиент, десятилетиями ждущий прибыли, — мечта большинства инвестиционных менеджеров.
Мнение 2: «Если клиент попадает на российский фондовый рынок и сам занимается управлением активами, то его склонность к спекуляциям достаточно высока. Если же клиент передает свои средства в управление или ПИФ то уже управляющие стараются ограничить эту склонность. Выбор инструментов инвестором зависит от уровня риска, который он готов принять на себя. Самые рискованные выбирают соответственно высокорискованные стратегии и покупают акции второго” и “третьего" эшелонов. Консервативные клиенты выбирают государственные и корпоративные облигации».
Комментарий: Консервативный портфель покажет уровень дохода ниже инфляции, портфе. гь из акций «второго» и «третьего» эшелонов неликвиден.
Мнение третье: «Пока что россияне любят спекулировать. Американцы уже наигрались».
Комментарий: По собственным наблюдениям могу сказать, что российские инвесторы очень интеллектуальны, склонны к самообразованию, аналитическим исследованиям. В целом мы нация очень образованная, и подходы демонстрируем соответствующие. Просто на рынке в данный момент нет инвестиционных инструментов, которые удовлетворили бы их здравым запросам. Ну и плюс, конечно, серьезный кризис доверия к инвестиционным институтам.
Мнение четвертое: «Преобладающим является спекулятивное управление. Инвестиционное направление клиентам интересно, но в основном долгосрочные инвестиции они проводят самостоятельно, пользуясь нашими рекомендациями».
Комментарий: У брокера, практикующего спекулятивные заработки, может быть клиентом только спекулянт.
Анализируя представленные выше мнения и еще ряд подобных, я не смогла составить какого-то однозначного представления о реальной ситуации, пока меня не осенило принять во внимание предпочтения самих интервьюируемых. Четвертый ответ принадлежит энергичному успешному спекулянту, который занимается и дневным трейдингом (day trading), стабильно открыто публикует собственные достижения, известен как специалист и сторонник технического анализа. Два первых высказывания принадлежат администраторам компаний.
Единственное объяснение такого разброса мнений для меня состоит в том, что пристрастия клиентов к инвестиционным и спекулятивным операциям четко отражают предпочтения самих управляющих. Или же клиенты находят себе компании по вкусу. Иначе трудно объяснить, почему у компаний, известных поставленным дей-трейдингом и торговыми роботами, клиенты в подавляющем большинстве настроены спекулятивно. У управляющих же, сделавших ставку на долгосрочные операции, клиенты терпеливо годами ждут роста В этой связи остается только рекомендовать клиенту выявить для себя собственную инвестиционную ориентацию и в соответствии с ней выбирать компанию и менеджера. Как шутили в середине девяностых на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже: «Клиент-шизофреник всегда найдет себе брокера-шизофреника». Главное, чтобы клиент точно знал, чего он хочет. Желаемый продукт рынок ему предоставит.
На рынке существуют компании, позиционирующие свои методики как универсальные. И разницу между спекуляцией и инвестирова-
нием в компании сводят к вопросу оценки риска. Вот какую позицию займет компания в этом случае: «Задача управляющего помочь клиенту понять, какая мера риска для него является приемлемой (комфортной), и в рамках приемлемого для клиента риска реализовать максимальную доходность. Наибольшая доходность реализуется на акциях — это общее правило фондового рынка, основанное на статистике. При этом чем более рискованные группы акций выбирает клиент, тем выше потенциальная доходность. Главная задача доверительного управляющего: выбрать наиболее потенциально доходные активы и заработать для клиента доход — именно за это умение клиент и платит деньги».
Следует также помнить, что задача финансовой компании — предлагать вам активы. Если вы не будете покупать активы, то вы не отдадите деньги в управление либо не купите инвестиционные продукты и не заплатите комиссионные Каждый должен выполнять свою работу. И работа инвестиционного менеджера — продать вам продукт А что делать, если нужного вам продукта нет? Как правило — это значит, что вас нужно склонить купить то, что есть в наличии. Поэтому очень важно уметь распознать, что собой представляет компания и каковы настроения ее менеджеров. Найдите своего брокера. Если вы решили заниматься инвестированием, брокер-спекулянт не для вас.
И еще: когда проверяют ваше отношение к рискам, помните, что пока риски, связанные с акциями российского рынка, достаточно специфичны. И большей частью они связаны с низким free float, законодательными проблемами, низкой ликвидностью, непрозрачной отчетностью И это — совсем не те риски, на которых зарабатывают. Об этом мы подробно поговорим в главах о текущем состоянии рынков.
Если вы придете в российскую финансовую компанию и попросите сформировать вам портфель из выбранных российских и западных акций, то получите один из двух ответов. Либо компания услуг по покупке западных акций не оказывает, и это в подавляющем большинстве случаев. Либо существенно дешевле окажется действовать через западного брокера напрямую. В девяти случаях из десяти вам при этом еще и объяснят, в чем вы, по их мнению, не правы. Объяснение сведется к тому, что российский рынок растет гораздо быстрее и изменяется сильнее. Западные же акции не растут так быстро. Поэтому, по словам наших инвестиционных менеджеров, западные компании стремятся работать на наших рынках. Далее часто идет ссылка на индекс Доу-Джонса, рост которого далеко не каждый год превышает 8-10%.
Для того чтобы вы поняли, что здесь к чему я привожу выборку, отражающую рост акций десяти компаний за три месяца. Это акции растущих компаний, работающих в сфере новых технологий. Рост этот пришелся на три месяца 2003 г. и составил от 121 до 357%. Это под 1000% годовых.
Rural Cellular (ОТО. RCCC) $5,50 up 357%.
Alamosa Holdings (OTC: ALMO) $3,26 up 300%.
Roaming Messenger (OTC: RMSG) $0,35 up 250%.
Semotus Solutions (AMEX: DLK) $0,80 up 223%.
Airgate PCS (OTC: PCSA) $1 31 up 191%
Centennial Communications (Nasdaq: CYCL) $5,49 up 170%.
Teletouch (AMEX: TEL) $1,16 up 168%.
GiveMePower (OTC: GMPW) $0,45 up 136%
Arch Wireless (Nasdaq: AWIN) $10,20 up 124%.
US Unwired (OTC: UNWR) $0,40 up 121%.
Теперь я поясню на простом наглядном примере, почему в принципе такой рост возможен. Если последние пять-шесть лет вы пользуетесь электронными ящиками в Интернете, го, скорее всею, вспомни те, каким был по размеру ваш яшик в то время. Я пользовалась ящиком на Yahoo, размер которого составлял и Мб И мне часто приходитесь удалять письма, чтобы в ящике оставалось место для новых Иначе ящик переполнялся, блокировался и посылаемая not ie этою почта возвращалась адресантам Каких-то пару лег спустя мои ящик неожиданно вырос до 100 Мб. А затем — до 1 Гб. А теперь прикиньте, в какой пропорции должны были измениться активы компаний, обеспечивающих хранение электронной информации. Да, именно, в пропорции того же порядка. Рыночные обзоры тех лет приводили именно цифры о 1000%-ных возрастаниях выручки компаний, оказывающих услуги по хранению электронной информации. Конечно, не все фирмы, работающие в этой отрасли, получили доступ к таким значительным контрактам, как хранение электронных данных для Yahoo. Но для того и существуют источники информации, чтобы инвесторы узнавали, какие перспективы сулит тот или иной контракт, рынок сбыта и каким компаниям.
Что до индекса Доу-Джонса, то он действительно не растет темпами сотен процентов в год. Но ведь и инвесторы, желающие сделать состояние на быстро растущих компаниях, в акции этого индекса не вкладываются.
Спекуляции: свойство натуры или способ заработка?
Исходя из собственных наблюдений могу сказать, что настоящими спекулянтами не становятся, ими рождаются. И этот, как считают, легкий способ заработка подходит очень немногим. Вы не начнете карьеру певца, если у вас нет голоса. И не станете бегуном, если четко знаете, что быстрый способ передвижения — это не ваше сильное качество. Со спекуляциями не все так очевидно. Кроме того, брокерские компании в погоне за заработками часто используют для привлечения клиентуры методы не вполне корректные. Практически они всеми путями стараются разжечь в человеке азарт и жажду обладания будущим заработком, сознательно снижая уровень риска потери средств. Попадаясь на эту удочку, клиенты оставляют на рынке свои деньги. А брокерская контора как минимум снимает свою комиссию.
Как же понять, как отличить у себя наличие таланта от алчности, ведущей к потере бдительности? Человеку кажется, что он способен зарабатывать, но очень скоро выясняется, что это не так. Иногда клиент осознает это слишком поздно.
Я полагаю, что здесь нужно руководствоваться двумя критериями. Первый критерий очевиден: успешность. Операции должны быть успешными. Какой процент? Все. То, что это возможно, я знаю абсолютно точно. Я уверена, что для спекуляций создан тот, кто полностью успешен во всех своих операциях. Однако — здесь требуется оговорка. Некоторые компании предлагают своим клиентам изначально невыгодные условия работы. Например, за счет высоких комиссионных, которые не позволяют зарабатывать на небольших флуктуациях. То есть прежде чем проверять свою предрасположенность, нужно убедиться, что в предлагаемых условиях это в принципе осуществимо Например, если вы собираетесь зарабатывать на колебаниях до 10 пунктов, а комиссионные составляют 20, то игра изначально бессмысленна. Второй вариант — выполнению приказа сопутствует сильное проскальзывание. В результате вы получаете цену, существенно отличающуюся от той, которая позволила бы вам заработать. И совсем плохой вариант, к сожалению, встречающийся на практике: когда вы отгадываете тренд и правильно занимаете позицию, вдруг выясняется, что ваш приказ не был исполнен. При таких раскладах, как бы клиент ни работал, он никогда не заработает. Изначально, выбирая брокера, нужно убедиться, что сервис является прозрачным. Нужно выработать критерии проверки.
Вторым критерием является комфортное внутреннее состояние во время работы. Профессионально спекулировать может тот, кто не воспринимает торговлю как стресс, а биржевую яму — как враждебную среду. Если парень или девушка после нескольких часов работы в яме или за терминалом, сделав среднего уровня объемы, нуждается в мощной разрядке или длительном отдыхе, то лучше сменить сферу деятельности. Здесь требуется сделать две оговорки. Сказанное выше не относится к закрытию больших хеджерских объемов и арбитражей, так как приходится выполнять очень большие объемы, сравнимые с дневным оборотом рынка. Когда 70-80% дневного оборота площадки по контракту — ваши сделки, то это уже просто тяжелая физическая и эмоциональная работа после которой нужно хорошо поесть и выспать ся. Однако полдюжины сделок, которых, как правило, достаточно для спекуляции, можно рассматривать как классное развлечение. И второй момент — скальпирование. При скальпировании брокер непрерывно совершает сделки, стараясь заработать за счет быстрых реакции и расчетов. Те, кого я наблюдала в течение нескольких лет, очень быстро изнашивали нервную систему, занимаясь скальпированием. А кроме того, влетали в большие убытки, так как, манкируя долгосрочным анализом, оказывались в минусе при резких изменениях тренда (направлении движения цены).
Если человек во время спекулятивной торговли в умеренных объемах умеет подзаряжаться энергетически из самого процесса, то его работа может быть длительной и приятной. Состояние должно быть адекватным, естественным, без каких-либо страхов и напряжения. Не должно быть вообще мысли, что игра может оказаться неудачной. Конечно, существуют специалисты, которые считают, что выигрывать достаточно в определенном количестве случаев. Я придерживаюсь другой позиции: нужно играть, когда вы чувствуете, что можете это делать. Не стоит требовать этого от себя постоянно. Но если уж вы играете, то должны выигрывать. Моя собственная практика и наблюдения за наиболее успешными клиентами клирингового центра, который я возглавляла позднее, говорят о том, что удачная спекуляция — это правильное состояние ума. Казалось бы, это — самое простое из того, что может быть приобретено. Достаточно обычной самонастройки. Но опыт показывает, что такая самонастройка доступна очень немногим. Заметьте, я не отрицаю знаний и навыков. Я думаю, здесь хорошей метафорой может быть горнолыжник или серфингист. Сначала они обучаются технике. А потом попадают в реальные условия. И если горнолыжник будет все время стараться вырисовывать одинаковые
дуги, то рано или поздно на дикой трассе он впишется в скалу. А если он будет учитывать ландшафт, то успешно пройдет трассу. Серфингист, каждый раз отклоняя парус, должен учитывать скорость и порывистость ветра. Так же и в яме. Игрок должен быть абсолютно техничен. Но во время контракта он должен думать не о технике, а полностью растворяться в рыночном ландшафте. Он должен забыть обо всем, что знал, и стать абсолютно чувствительным к источникам информации. Кроме того, в игроке должны присутствовать совершенно несочетаемые качества. Он должен быть, как уже отмечалось, гибким, подвижным и крайне чувствительным, с одной стороны. И очень твердо придерживаться своих взглядов и прогнозов. Независимо от настроений рынка, провокационных сообщений, общего ажиотажа он должен следовать намеченному курсу. И корректировать этот курс, только руководствуясь своим внутренним чутьем. В этом плане хороший спекулянт представляет собой маленький заводик по переработке информации, на входе динамика цен, текущие котировки, рыночные новости, а на выходе — правильная цена закрытия контракта. То, как преобразуется одно в другое, в чем-то техника, в чем-то искусство, но всегда таинство.
Есть еще те, кто занимаются дневным трейдингом (day trading), т. е. зарабатывают на флуктуациях цен в течение дня. И по окончании торгового дня закрывают свои позиции. Они часто используют техники типа «определенный убыток, определенный доход по каждой позиции», размер убытка оставляют меньше — и, исходя из вероятностей наступления событий, зарабатывают. До тех пор пока не попадают на тренд. Игрок, чувствующий рынок, тренд распознает и предсказывает его заранее, загодя. Вообще, недостаток почти всех техник в том, что они действуют в определенных рамках, а сами эти рамки в моменте совершения операций не очевидны. Например, используется техника для бокового тренда. Но кто сказал, что тренд все еще боковой? Возможно, он уже превратился в часть восходящего. Однако понятно это станет только впоследствии.
По большому счету нам все равно, чем торговать
Действительно, когда занимаешься спекуляциями, абсолютно все равно, чем торговать. Главное, чтобы рынок менялся, был ликвидным и существовал избыток самой разноплановой информации, из которой можно выстроить свою версию будущего развития событий. То есть нужны только изменения рынка и источники информации. Информации должно быть много.
7-
Стратегии, которыми мы пользуемся
Самая простая стратегия — это покупать или продавать активы на спот-рынке Покупаем акции, потом продаем. Если удается купить дешевле, чем продать, то зарабатываем.
По тому же принципу, но более эффективно используя средства, можно покупать и продавать срочные контракты. В этом случае эффек тивность поднимается в 10-50 раз (в зависимости от требований к га рантийному обеспечению). Однако и риски становятся существенно выше То есть вероятность потерять вкладываемую в спекуляцию сум му повышается. В случае, если вы ошибаетесь с прогнозами о росте рынка, купив акцию, вы можете пересидеть и дождаться изменения тенденции. То есть не фиксировать убытки, а ждать, пока рынок нач нет двигаться в другом направлении. Срочный же контракт заставит вас зафиксировать убытки в момент экспирации контракта. Есть, конечно, возможность купить срочный контракт с более поздней датой экспирации и так перекладываться из контракта в контракт, пока уровень цен на спот-рынке не достигнет приемлемой отметки. Но при этом каждое перекладывание будет требовать новых затрат на комиссию.
Аналогично можно поступить, купив опционы: СаП-опцион, ожидая повышение, и Put-опцион, рассчитывая на понижение. Опционы можно перепродавать. Однако чтобы пользоваться этой стратегией, надо не только изучить ценообразование опционов, но также посмотреть зависимость премий от срока экспирации контракта на том конкретном рынке, где вы собираетесь поработать. Дело в том, что на опционных площадках достаточно профессионалов, которые работают в пределах определенных, не слишком доходных стратегий, например, торгуя волатильностью. Поэтому если вы, покупая опцион, не угадаете тренд, то легко потеряете умеренную сумму, поскольку старожилы торговых площадок считают и знают особенности рынка, как правило, лучше новичков.
Делай не как все
К простым стратегиям я отнесла бы и те, которые больше относятся к области психологии поведения участников рынка. Есть на рынке стратегия: покупать, когда все продают, продавать, когда все покупают. Когда я впервые прочитала о ней, то решила, что лучше всего об этом забыть. Настолько дурацкой она мне показалась. И, возможно, я бы о ней никогда не вспомнила, если бы не одно обстоятельство. В 1996 г. я активно занималась арбитражными операциями межбанковский фор-
вард- фьючерс. Я даю описание этих операций в главе об арбитражах. Сейчас же хочу обратить внимание исключительно на полученный мной опыт использования торговой стратегии. Для совершения операций мне нужны были форварды и фьючерсы с одинаковыми датами закрытия. Фьючерсы закрывались первого числа каждого месяца, а форварды — первого и пятнадцатого. Таким образом, я могла проводить арбитражи только с контрактами на первое число. Я посоветовалась со своим напарником по арбитражным операциям, а также с биржевыми маклерами и поняла, что есть возможность ввести фьючерсные контракты и на середину месяца. Я пообещала на Совете расчетной палаты и на Биржевом совете нести затраты в необходимом размере за счет средств собственной брокерской конторы. После чего контракт ввели очень быстро. Затраты были необходимы для создания ликвидности. Соглашение было достаточно вальяжным: от меня не требовалось выставлять какие-либо определенные объемы или держать «вилку» — постоянную разницу между куплей и продажей. Я просто пообещала, что в течение месяца объем по новому контракту достигнет стандартного уровня и я вложу в это столько денег, сколько потребуется. Далее я просто выходила в яму и ждала любого предложения, близкого к теоретической расчетной цене, без разницы — на куплю или на продажу. Затем я заключала сделку. Для себя я определила сумму, которую готова потратить на раскручивание контракта с тем, чтобы впоследствии отбить этот убыток на арбитражах.
На различных биржевых заседаниях я демонстративно показывала свои обороты и подчеркивала, что за счет собственных средств помогаю развиваться рынку. В конце первой недели я подвела баланс операций. Вместо убытков я получила прибыль. Мое поведение перестало быть столь демонстративным. Однако в чем дело, я еще не понимала. Следующая неделя показала заработок в половину моего стандартного арбитражного дохода, а кроме того, контракт стал ликвидным. Я приступила к арбитражам, параллельно недоумевая: что же произошло? И вот тогда я вспомнила о той стратегии. Еще раз повторю, что я делала. Я очень чутко следовала цели: делать на рынке то, в чем есть необходимость. Если рынок хотел покупать, я торговалась, но затем продавала. И наоборот. На ликвидном рынке это сделать было бы сложнее. Тогда я получила уникальную ситуацию как будто замедленного действия: можно было не спеша смотреть за реакцией контрагентов, обмениваться репликами. И второй момент, очень важный психологически: я совершенно не боялась. Изначально, выходя в яму, я готова была расстаться с обозначенной суммой. По начальному
сценарию я должна была выйти в яму, оставить там около $500 и уйти, чтобы повторить то же самое на следующий день. Однако мне ни разу не удалось проиграться. Вот такая стратегия.
Среди моих клиентов в клиринговом центре были те, кто играл именно на психологии. Как правило, эти люди имели вообще тягу к изучению поведения людей. Среди таких трейдеров были и профессиональные психологи, и те, кто сделал изучение психологии и социологии своим хобби. Состояние и динамика их счетов уверенно свидетельствовали в пользу того, что такой подход результативен.
К продвинутым стратегиям я отношу верхний и нижний спреды, «бабочку», торговлю волатильностью. Есть множество других разновидностей сложных стратегий. Однако это — не учебник для профессиональных спекулянтов. В рамках целей, декларированных в этой книге, упоминания перечисленных стратегий более чем достаточно. Техники спекулятивных операций на срочном рынке можно найти в специализированной литературе. Например, в книгах А Н. Буренина (см. приложение 4). Кроме того, я не считаю, что нужно стремиться к сложностям там, где без них можно обойтись. В 1994 г. мне посчастливилось в течение двух месяцев посещать семинар знаменитого мастера по защите от нападающего с оружием На одном из вводных занятий Дан Харбард, ведущий семинара, попросил нас запомнить, что чемпион мира последнего года по боевому каратэ ни разу не поднял для удара ногу выше уровня колена противника. Однако тренировал он свой удар на 10-12-летних деревьях. Да простят его «зеленые», он эти деревья ломал ударами. «Если я буду разыгрывать сцену для голливудского фильма, я буду демонстрировать высокие и эффектные удары ногами выше головы. Но когда я сражаюсь за свою жизнь, я буду обходиться самыми простыми техниками из возможных», — объяснил свою позицию мастер. Этот человек был известен тем, что любил ездить и принимать участие в различных «заварушках», которые время от времени происходят в мире. Поскольку он это делал много лет подряд и остался жив, то применяемые им тактики явно заслуживают внимания.
Когда я наблюдаю за действиями некоторых трейдеров, то у меня действительно создается впечатление, что они позируют в качестве актеров для широкоформатных фильмов. Как будто забывая, что в яме они сражаются за свой выигрыш, за свои деньги. И пока они демонстрируют эффектные техники, кто-то целенаправленно, раз за разом снимает прибыль, совершенно не стремясь усложнять себе жизнь. На рынке достаточно просто зарабатывать, совсем не обязательно для
этого строить сложные стратегии Мне редко т ребовалось при спекуляциях использовать техники более сложные, чем верхний спред. То есть, из любви к искусству, я могла бы этим заняться. Однако, будучи всегда ограничена временными рамками и нацеленностью на результат, я не имела возможности отвлекаться. Но, работая, я всегда точно знаю, чего жду от рынка и на что рассчитываю по финансовому результату операции. В конечном счете именно правильный прогноз направления движения цены дает результат Если, конечно, речь не идет о технике, изначально исключающей ориентацию на цену. Однако такие техники очень специфичны.
Верхний и нижний спреды
Верхний и нижний спреды осущес гвляются путем одновременных покупки и продажи двух опционов с различными страйками и одинаковыми датами экспирации. Верхний и нижний спреды можно построить на двух Call-опционах либо на двух Put-опционах. Эта стратегия напоминает обычные покупки Call- и Put-опцпонов и предполагает наличие прогноза о движении цен — вверх или вниз. Однако за счет наличия в сделке продаваемых опционов снижаются как затраты на сделку, так и возможная прибыль по сделке — она становится ограниченной. Сильные движения на рынке встречаются реже, чем умеренные. Эта стратегия позволяет зарабатывать на умеренных сдвигах, если, конечно, направление этих сдвигов было определено правильно.
Верхний спред на Call-опционах осуществляется путем покупки опциона с более низкой ценой исполнения и продажей опциона с более высокой ценой исполнения. В случае построения верхнего спреда на Call-опционах вы платите деньги рынку, в случае построения нижнего спреда на Call-опционах рынок платит вам
Это легко понять: глубокие опционы всегда дороже, значит, покупая мелкий опцион и продавая глубокий, вы должны деньги получать, и наоборот. Если вы видите, что предложение рынка выглядит гак, что вы должны платить за спред с продажей глубокого опциона, значит, кто-то пытается сыграть в одни ворота. Другими словами, вам предлагают изначально невыгодные условия сделки. Как правило, это объясняют неликвидным рынком. От опционных операций на неликвидном рынке лучше изначально воздержаться. Предложения совершить с вами невыгодную для вас сделку можно встретить на сайтах некоторых российских компаний в Интернете. Подробнее мы поговорим об этом в главах, посвященных состоянию российского опционного рынка.
Верхний спред на Put-опционах строится посредством покупки Put-опциона с более низкой ценой исполнения и продажей с более высокой. В случае построения верхнего спреда на Put-опционах в момент совершения сделки рынок платит вам, в случае построения нижнего спреда на Put-опционах вы платите рынку. Как и в случае спредов, построенных на Call-опционах, сумма этих выплат составляет произведение разницы премий на количество опционных контрактов минус комиссионные.
Спреды удобно выполнять на площадках, где узаконена торговля парами опционов, в противном случае придется платить двойную комиссию.
Торговлю структурными продуктами, в том числе верхними и нижними спредами, практикует «ОЛМА», а также ряд частных клиентов, торговавших еще во времена ликвидного рынка в середине девяностых.
А теперь рассмотрим несколько количественных примеров. Я вынуждена пользоваться данными прошлых лет, так как в настоящее вре мя мы не имеем отечественных опционных рынков с ликвидностью, достаточной для применения стратегий, подобных описанным ниже.
Стратегии для работы на рынке государственных ценных бумаг представлены ниже в виде примеров использования фьючерсных и опционных контрактов на индекс доходности ГКО. Это те операции, которые мы предлагали наиболее продвинутым клиентам клирингового центра, возглавляемого мною.
Пример 1
Пусть банк, получивший средства в управление, должен обеспечить определенный уровень доходности пут ем инвестирования в государственные ценные бумаги за некоторый период времени. При этом банк подвергается риску недополучить прибыль и даже понести убытки из-за нежелательного изменения курса ценных бумаг. В целях ухода от риска банк хеджируется, продавая фьючерсный контракт на ценные бумаги по нужному курсу на срок, соответствующий моменту возврата клиентских средств, обеспечивая себе необходимый уровень доходности независимо от дальнейших измене ний цен.
Для подобной цели можно использовать контракт на индекс доходности ОФЗ; динамика цены фьючерсных контрактов представлена на рис. 16.
Пример 2
Трейдер, сделав прогноз о ситуации на рынке ГКО на четверг, 25 июля 1996 г., становится в продажу 24 июля. При этом он использует контракт на
Прибыль (+)/убыток (-) в пунктах
Котировка в пунктахКотировка в пунктах
Котировка в пунктах
Котировка в пунктах
-3000
-2000
Рис. 14. Зависимость прибыли и убытков от котировки (покупка Put-опциона)
индекс ОФЗ на СПбФБ. В эту сделку он вкладывает 30 млн руб. В четверг он получает 10 млн (33% за 2 дня). Если бы та же операция проводилась 8 августа, инвестор, вкладывая 30 млн, получил бы 8 млн 660 тыс. руб. Данные операции трейдер проводит на фьючерсном рынке. Но для уменьшения риска трейдер может захеджировать свои возможные потери на фьючерсах покупкой опциона на куплю (Call), и таким образом риск сводится к потере премии по Call-опциону. Позицию иллюстрирует рис 14. Возможны следующие варианты развития ситуации.
Цена пошла вниз: трейдеру фьючерс принес 1000 пунктов прибыли, т. е. 10 млн, но Call-опцион подешевел на 400 пунктов и стал стоить 800 пунктов. Таким образом, фьючерс принес + 1000 пунктов, Call-опцион дал убытки — 400 пунктов. При закрытии этой позиции трейдер получает:
Затраты: Ьс (от покупки Call-опциона) — 1200.
Прибыль (1000 + 800) — 1200 = 600 пунктов. Ограничив свой риск, трейдер уменьшил прибыль и получил на 30 млн вложенных 6 млн прибыли за 2 дня. Однако эта операция проводилась при ограниченном риске.
Второй вариант развития событий: цена пошла вверх. Фьючерс приносит убытки, но Call-опцион растет в цене, и, как показывает практика, возможно закрытие позиции почти в ноль.
Мы рассмотрели наиболее простые комбинации. Возможна работа с большим количеством опционов различных типов, ведущих к фор-
мированию более сложной позиции и минимизации рисков при максимально возможном доходе.
Позицию направленную в ту или иную сторону, можно создавать и с помощью одних опционов, т. е. без использования фьючерсов, рискуя тем самым только премией, выплаченной за покупку опциона.
Трейдер уверен в росте доходности. Покупает право на куплю или Call-опцион, заплатив за него 1000 пунктов (рис. 17). Его риск ограничен 1000 пунктами, которые он заплатил продавцу опциона. Прибыль не ограничена, так как владелец опциона при росте доходности может продать его с прибылью или в любой момент перевести во фьючерсную позицию и закрыть.
Прибыль (+)/убыток (-) в пунктах
Рис. 15. Зависимость прибыли и убытков от котировки (покупка Call-опциона)
Трейдер предполагает падение доходности и приобретает Put-опцион (право на продажу). Рискуя только премией, трейдер может получить неограниченную прибыль при движении котировок в нужную сторону (рис. 18).
Таким образом, опционы позволяют, ограничивая убытки, занимать ту или иную позицию и получать неограниченную прибыль при ограниченном риске.
Цена, аункты
Дата
Рис. 16. Динамика цены фьючерсного контракта на индекс доходности ОФЗ за период с 2 июля по 19 августа 1996 г.
Различные фьючерсно-опционные позиции позволяют также уменьшить потери при покупке тех или иных опционов.
Трейдер ожидает, что доходность к дате закрытия контракта достигнет 50% годовых Поэтому он покупает Put-опцион со страйком 60% и продает Put-опцион со страйком 50% (рис. 15). Таким образом, размер премии, выплаченной за покупку Put-опциона, существенно
Прибыль (+)/убыток (-) в пунктах
Рис. 17. Зависимость прибыли и убытков от котировки
снижается на величину премии, полученной за проданный Put опцион. Следует отметить, что залоговые средства, необходимые для создания фьючерсно-опционных позиций, существенно уменьшаются по сравнению со случаем создания чисто фьючерсных позиций. Если, конечно, алгоритм расчетной системы биржи предполагает оценку риска совместно по фьючерсным и опционным позициям.
Прибыль (+)/убыток (-)
в пунктах
Рис. 18. Зависимость прибыли и убытков от котировки
Прибыль (+)/убыток (-) в пунктах
Рис. 19. Зависимость прибыли и убытков от котировки (пример)
Прибыль (+)/убыток (-)
Рис. 20. Зависимость прибыли и убытков от котировки (пример)
Опытный оператор, постоянно отслеживающий рынок, может создавать позиции, где риска потерь практически нет, а прибыль будет зависеть от ситуации на рынке.
Трейдер получает прибыль за счет разницы между премиями за проданный Call-опцион и купленный Put-опцион (рис. 19). Данная позиция беспроигрышная и не требует залоговых средств.
Трейдер покупает Call-опцион с премией 1050 пунктов и Put-опцион с премией 1050 пунктов (рис. 20). Трейдер тратит на создание этой позиции 1050 + 1050 = 2100. Между страйками 7000 - 5000 = 2000.
Таким образом, трейдер рискует (2100 - 2000 = 100), только 100 пунктами, а получает возможность, развивая свою позицию, получить прибыль практически без риска.
Чем мы руководствуемся в своих действиях
Мы руководствуемся сложными графиками, отражающими динамику цен, обороты, открытый интерес, и формулами для расчета справедливых цен, исходя опять-таки из состояния рынка. Событиями, происходящими на финансовых рынках, заявлениями политических деятелей (особенно в российской действительности), новостями из газет, вышедшими отчетами о деятельности компаний, прогнозами аналитических агентств о будущих оборотах и доходах компаний и перепек-
тивах целых отраслей. Сами мы практически не обременяем себя финансовыми и бухгалтерскими расчетами. Многие из нас не умеют читать балансы компаний, акциями которых торгуют. Отчетности компаний предпочитаем динамику биржевых цен.
Мы также руководствуемся в своих операциях снами, предчувствиями, ощущениями. И, пожалуй, являемся самыми суеверными из всех представителей рынка.
Какие рынки мы любим
Мы можем работать только на волатильных, ликвидных рынках, имеющих избыток информации. Если рынки не таковы, то мы на них работать не сможем. Однако иногда мы оказываемся на таких рынках не по собственной воле, а потому что рынок резко меняется. В течение нескольких недель рынок из ликвидного превращается в никакой. Практически он исчезает как рынок и становится очень зарегулированным сектором. Так было с контрактом на индекс доллара после того, как Центральный банк РФ жестко зарегулировал курс доллара. Так было с контрактом на ОФЗ (облигации федерального займа) после стагнации рынка ГКО. Такую возможность надо всегда иметь в виду. И когда рынок перестает быть ликвидным, нужно как можно скорее уходить из этого сектора.
Каких норм и правил мы придерживаемся
Лучшие наши представители соблюдают свое слово. Договоренность вне ямы будет основанием для заведения сделки, даже если к тому времени для одной из сторон условия станут невыгодными. Однако встречаются и совсем другого плана игроки. Те, кто вечером забрасывает несколько карточек с левыми сделками в надежде, что контрагент не успеет проверить свой счет до обозначенного в биржевых правилах времени. И несколько сот долларов уйдут на счет недобросовестного коллеги. В конце девяностых на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже несколько ребят так зарабатывали. Без эмоций, методично, день ото дня они заполняли карточки. Я вынуждена была принять специальные меры, чтобы защитить своих клиентов. Каждое утро представитель фирмы шел в расчетный отдел и проверял по списку все клиентские сделки по фирме. Практически мы вынуждены были осуществлять двойной контроль. До сих пор не могу понять лояльное отношение к этой ситуации сотрудников биржи. Кстати, эти ребята продолжают заниматься трейдер- ством в ряде компаний.
Как мы себя чувствуем
Чувствуем себя мы не очень хорошо. Если верить данным американской статистики. Хотя, по признаниям старожилов рынка, за последние десять лет очень изменились приоритеты. Если раньше важнее всего была прибыль, то теперь — здоровье.
Наш род деятельности не слишком также способствует построению длительных, доверительных и проработанных личных отношений. Во всяком случае, в начале жизненного пути. Так как нам мешают эгоцентризм, зацикленность на собственных проблемах, несколько искаженная вера в собственную исключительность и постоянно занятая голова. Стоит сделать большое различие между теми из нас, кто пользуется простыми методами, и теми, кто освоил более изощренные способы зарабатывать. Во втором случае мы имеем явную склонность к сублимации всех видов энергии, перенаправляя ее в нашу трейдерскую активность. Катастрофически жаждем удачи: ее мы боготворим, она является нашим самым желанным партнером. Но как ее заполучить, обычно не знаем, поэтому временами изводим себя и своих близких. Напряжение снимаем экзотическими путешествиями, спиртным, отдыхом на природе, занятиями спортом. После того как практически все российские биржевые рынки стали электронными, разрядка в яме стала невозможной и, по словам самих брокеров, возросла актуальность занятий спортом
Однако, несмотря на все наши проблемы, есть большой шанс, что с годами мы изменимся. Причем не просто изменимся, а существенно в лучшую сторону. И не потому, что хуже уже некуда. А потому, что по нескольку лет проработали на пределе своих собственных возможностей. А значит, выработали в себе привычку их осознавать и расширять. Научились сами либо жестко были научены отвечать за свои решения и действия. Те, кто выжил на рынке и не сломался, приобрели мужество, способность брать на себя ответственность и привычку адекватно оценивать риски. Лучшие из нас превращаются в ту редкую породу людей, которые твердо уверены в себе и собственных силах, знают, что всегда выберутся из любой ситуации, приложив к этому направленные усилия. И становятся зрелыми людьми, раз за разом получающими результаты за счет развития собственных способностей и ресурсов. В этом мы очень отличаемся от тех коммерсантов, которые имеют установку выжать своих работников и партнеров, заплатить мало и заработать на разнице. Напротив, мы «тащимся» от того, что научились выжимать себя, работать на пределе, а часто даже за пределами соб-
ственных возможностей. Именно так мы развиваемся, так расширяем границы собственного сознания.
По мере развития, а значит, обязательного осознания собственных несовершенств и слабостей мы становимся более снисходительными и терпеливыми к окружающим.
И если наши партнеры сумеют дожить и дотерпеть до этих метаморфоз, то будут вознаграждены достаточно щедро.
Какие мы в жизни
Выбирая себе занятие, мы одновременно определяем среду, в которой будем проводить значительную часть своего времени и общаться. Иногда приходится отказываться даже от очень притягательных специальностей. Просто потому, что не хочется для себя сделать привычным образ жизни этой среды. Случается и обратное. Трейдерство — эта та специальность, в которую люди попадают в любом возрасте и из самых разных сфер. Возможно, что читающий сейчас эту книгу вольно или невольно примеряет для себя такую возможность. Поэтому ниже я постаралась обрисовать рабочий быт трейдеров. Но, даже если вы не помышляете о приобретении новой специальности, все равно лучше представлять, с кем вы столкнетесь на рынке, начав совершать операции.
Итак, что же собой представляет трейдерская среда? Отнюдь не все трейдеры, занимающиеся спекуляциями, работают на себя и отвечают по сделкам собственным имуществом. Кроме тех, кто сознательно или неосознанно стремится к высоким результатам, на рынке много просто хорошего уровня профессионалов. Пусть это не слишком привычное и часто встречающееся для российской действительности, но это ремесло. И на эту профессию есть определенный спрос В настоящее время профессия брокера на финансовом рынке — не слишком высокооплачиваемая. Финансисты, работающие в реальных секторах производства и торговли, в среднем зарабатывают больше. Такая ситуация продиктована текущим состоянием фондового рынка, мерой ответственности и количеством специалистов требуемой квалификации на рынке труда. Многие трейдеры, спекулируя, не отвечают по сделанным убыткам; рассчитывается компания.
Те, кто провел на рынке несколько лет, достиг определенной квалификации и держится на уровне с приемлемой доходностью, влились в брокерскую среду. Большей частью это полностью поглощенные рынком ребята. Как правило, парни — девушки за редким исключением. В стандартной брокерской конторе рабочий день начинается не слиш-
ком рано — около 10-11 утра. Руководители контор обычно подтягиваются в офисы еще позже.
День проводят за мониторами и телефонными разговорами. Часто выходят курить, прося напарников отслеживать свой сектор рынка. Взаимовыручка действует хорошо, в этом плане трейдеры — абсолютно коммуникабельные и социабечьные люди. День на день не приходится. Временами может создаться впечатление, что люди просто пришли в офис пообщаться. Ничего особенного не происходит. Но случаются и такие часы, когда люди абсолютно выкладываются, и им нужен после длительный отдых. В общем, весь распорядок подчинен состоянию рынка.
Работают часов до 7-8 вечера, т е до закрытия отечественных рынков. Затем часто время проводят в уютных пивных барах, предпочитая знакомую обстановку и домашнюю кухню. С удовольствием играют на бильярде. Излюбленные места — недалеко от офисов, лучше в том же здании. С клиентами могут посещать заведения существенно более высокого ценового уровня. Общаясь и отдыхая, в основном говорят о работе.
Те, кто выполняет операции на американском рынке, начинают день, как правило, около 16 часов, а дальше как пойдет. Режим дня и пики активности у таких трейдеров и аналитиков существенно смещены во вторую половину суток. Идеальный режим дня для «сов».
Многие трейдеры в прошлом являлись представителями интеллектуальных профессий (научные сотрудники, инженеры). Поэтому стиль поведения, привитый воспитанием и привычным образом жизни, оказался доминирующим в брокерской среде и впоследствии стал нормой поведения. Предыдущие 10 лет большую часть трейдеров составляли именно представители интеллектуальных профессий. Уровень доходов среди брокеров в то время был существенно выше среднего по рынку. Последние годы профильно подготовленные студенты-выпускники экономических вузов и факультетов существенно пополняют брокерскую среду.
Вся правда об арбитражах
Арбитражируйте, как только .появляется возможность
Если рынок дает вам арбитражные возможности, обязательно делайте арбитражи. Еще раз: как только рынок дает вам шанс заработать, в малой степени подвергая себя рыночному риску, тут же его используйте —
приступайте к арбитражным операциям Если вы прочно запомнили, что арбитражные операции являются крайне желательными операциями, которые нужно делать, как только рынок позволил вам это то давайте обсудим: что такое арбитраж, как его делать и на каких рынках искать арбитражные возможности.
Специалисты срочного рынка под арбитражем понимают способ зарабатывать путем одновременных покупки и продажи схожих активов (контрактов). Примером арбитража является одновременная покупка акций и продажа срочного контракта на те же акции по более высокой цене. Пли покупка более дешевого фьючерса и продажа более дорогого форварда на индекс доллара. Оба срочных контракта должны истекать в один и тот же день. В день истечения форвардного и срочного контрактов цена их закрытия, она же спот-цена, может быть больше, равна или меньше цен покупки фьючерса и продажи форварда Рассмотрим эти две вышеобозначенные операции поподробнее Для того чтобы эти операции провести, мы должны отслеживать рынки, и, как только мы замечаем разницу цен на схожие активы, нужно покупать на том рынке, где дешево, и продавать там. где дорого.
Пример 1
Покупаем акции компании X и продаем фьючерсный контракт на акции компании X со сроком исполнения через 2 месяца. Количество купленных акций на споте равно количеств) акций, проданных по срочному контракту. В момент заключения арбитражной сделки, т. е , совершая обе операции — купли и продажи мы фиксируем доход, равный произведению разницы между ценой продажи и купли, умноженному на количество купленных бумаг:
Доход по арбитражной сделке равен: (Р2 — Р^ х (количество бумаг).
Проиллюстрируем операцию рисунком. В момент времени I, покупаем акции по цене Р, и в тот же момент t, заключаем срочный контракт на прода жу по цене Р2 с датой исполнения t2 (см. также рисунок). Совершая обе сделки в момент времени tv мы, естественно, не можем знать какой сложится на рынке цена на акции Р3в момент времени закрытия срочного контракта, т е. tr Возможны три варианта развития событий.
Цена Р3 на момент времени ^превысит Р2 (верхняя линия).
Цена Р3 на момент времени t, будет ниже Р2 (нижняя линия).
Цена Р3 на момент времени Г, будет равна Р2 На реальном рынке такое практически невероятно, так как цены все время меняются. Но теоретически такое возможно (изображено на рисунке линией, расположенной посередине).
Все эти три случая отображены на рис. 21.
Пусть для определенности Р, равняется 100 пунктам, Р2 — 130 пунктам, а возможные значения цены Р3 составляют 150, 80 и 100 пунктов. То есть выше, ниже и равно цене акции. При цене Р3в 150 пунктов (верхняя линия)
Цена акций и фьючерсов в пунктах
Рис. 21. Пример арбитража: соотношение цены акций и фьючерсов и времени от начала совершения сделки
выигрыш по длинной позиции (от покупки акций) составит 50 пунктов (150 — — 100 = 50). Проигрыш от продажи срочного контракта составит 20 пунктов (150 — 130 = 20). Суммарный результат по арбитражной сделке складывается из выигрыша в 50 пунктов и проигрыша в 20 и составляет 30 пунктов (50 — — 20 = 30). То есть ровно столько, сколько мы зафиксировали в момент совершения арбитражной сделки.
При цене Р3в 80 пунктов проигрыш подлинной позиции (от покупки акций) составит 20 пунктов (100 — 80 = 20). Выигрыш от продажи срочного контракта составит 50 пунктов (130 — 80 = 50). Суммарный результат по арбитражной сделке складывается из выигрыша в 50 пунктов и проигрыша в 20 и составляет 30 пунктов (50 — 20 = 30). То есть, опять же, ровно столько, сколько мы зафиксировали в момент совершения арбитражной сделки.
При цене Р3в 130 пунктов выигрыш подлинной позиции (от покупки акций) составит 30 пунктов (130 — 100 = 30). Результат от продажи срочного контракта — нулевой, 0 пунктов (130 — 130 = 0). Суммарный результат по арбитражной сделке складывается из выигрыша в 30 и 0 и составляет 30 пунк тов. То есть, снова, ровно столько, сколько мы зафиксировали в момент совершения арбитражной сделки.
Таким образом, независимо от движения цен после заключения арбитражной сделки мы получаем при закрытии контракта сумму, равную разни-
це между ценой купли акций и продажи срочного контракта. В случае нашего примера этот выигрыш составляет 30 пунктов.
Давайте теперь обсудим, какая часть дохода по арбитражу является реальной прибылью. В описанном выше примере мы вкладывали деньги на два месяца в акции. То есть прибыль по арбитражу должна превышать по крайней мере выплаты по двухмесячному банковскому депозиту на сумму, вложенную в покупку акций. Затраты по срочному контракту — это комиссионные, составляющие обычно около 0,2 - 0,4% от суммы сделки. Кроме того, может возникнуть потребность в дополнительном отвлечении средств — на маржу, если рынок будет расти. В случае роста открытая фьючерсная продажа будет нам приносить отрицательную маржу. Можно грубо оценить максимально возможное отвлечение средств в 20% от стоимости акции. То есть мы предполагаем, что акция не вырастет в цене за 2 месяца более чем на 20%. При ставке депозита 12% годовых и покупке акций на сумму $10 тыс. арбитражная прибыль должна быть не ниже lOOOOx (1 + 0,2) х 12%х2меся- ца / (12 месяцев х 100%) = 240. Комиссионные биржи и прочих по операции составят еще около 10 000 х 0,0003 = $3. Мы делали более грубые допущения при оценке маржи, поэтому комиссионными при такой точности оценки можно пренебречь. То есть заработок по арбитражу должен как минимум превышать $240.
Рассмотрим другой пример.
Пример 2
Арбитраж осуществляется через покупку фьючерса и продажу форварда (рис. 22). Такие операции имели место на российском рынке в середине девяностых. Фьючерсы котировались на нескольких биржевых площадках. Я осуществляла арбитражные операции на рынке Санкт-Петербургской фьючерсной биржи и межбанковских форвардов. Форвардную сделку осуществляли дилеры банков, с которыми у нас были соответствующие соглашения. А фьючерсные сделки я проводила сама, непосредственно в биржевой яме.
Пусть в некоторый момент времени форварды на межбанке котируются на 20 пунктов дешевле, чем фьючерсы на бирже. Мы обсуждаем эту ситуацию по телефону с валютным дилером, торгующим на межбанке Решаем совершать сделку. Дилер находит контрагента. А я выхожу в яму и начинаю совершать сделку за сделкой, закрывая полностью объем форварда. На межбанке котировались форварды объемами в полмиллиона и миллион долларов. На биржевом рынке минимальный лот составлял $10 тыс. Средняя сделка на бирже, как правило, соответствовала $30-50 тыс. Моя задача была четко закрыть весь объем. Объем в $500 тыс. для Санкт-Петербургской фьючерсной биржи был большим, составляя значительную часть среднедневного обо-
Курс доллара, в пунктах
Рис. 22. Арбитраж: форвард-фьючерс
рота. Как правило, весь фьючерсный объем рынка по одной торговой сессии, т. е. на один месяц поставки, составлял $600-700 тыс. Поэтому, пока я осуществляла закрытие, котировка изменялась в неблагоприятную для меня сторону.
Таким образом, в связке с валютным дилером мы совершали арбитражную операцию. Изобразим ее графически. Для конкретики: в момент времени t заключаем срочный контракт на куплю на форвардном рынке и на продажу на фьючерсном рынке (рис. 22). Как уже пояснялось в первом примере, независимо от значения котировки в день экспирации (закрытия) форвардного и фьючерсного контрактов (t2), мы получим арбитражную прибыль, зафиксированную в момент совершения сделки t.
Отметим также, что рынок зачастую дает возможность еще сильнее повысить доходность арбитражной операции. Например, в момент времени t3 мы можем провести еще одну арбитражную сделку. Однако теперь мы будем покупать фьючерс и продавать форвард. В этом случае нам не нужно ждать даты закрытия контрактов для того, чтобы зафиксировать прибыль. Проведя второй арбитраж, мы фиксируем
прибыль по обеим арбиражным сделкам. Мы также снимаем с себя риск оплаты маржи. Теперь о доходности этих операций. Обычно она составляла около 400% годовых и выше. Досрочное закрытие позиции обратными сделками еще в полтора-два раза увеличивало существующую доходность. Возможность этих операций исчезла уже в 1997 г. И связано это было с тем, что Центральный банк РФ стал жестко регулировать курс рубля по отношению к доллару. Исчезла долларовая волатильность, контракт стал неликвидным. В настоящее время перспективным мог бы оказаться арбитраж евро — рубль. Однако российские валютные срочные рынки пока не восстановили свои обороты. Существенной причиной, способствующей текущему положению дел, явились также банковские кризисы. Дело в том, что в отличие от фьючерсных контрактов, торговля которыми является обеспеченной, форвардные контракты на межбанковском рынке заключались под честное слово. Банки пользовались лимитами, в пределах которых дилеры имели право совершать валютные сделки. Однако этот механизм действовал только до той поры, пока с банком все было благополучно. В периоды банковских кризисов операции в пределах лимитов большей частью прекращались.
Возможностей для арбитражей много
Надо сказать, что современный рынок дает богатейший спектр арбит ражных возможностей. Широко используемыми являются арбитражи с акциями, с одной стороны, и американскими депозитарными расписками — ADR на эти же акции, с другой: например, путем покупки акций на российской бирже и продажей ADR обращающиеся на одной из западных площадок. Специалисты, проводящие эти операции, считают, что зазора цен в 1% уже вполне достаточно для того, чтобы приступить к арбитражу. И такие возможности появляются по нескольку раз в месяц.
Существуют и более сложные разновидности арбитражей. Например, через покупку набора акций, входящих в индекс, и продажу срочного контракта на этот индекс.
Отметим также, что как в примере арбитража 1, так и в примере 2 продажу фьючерса можно было заменить покупкой опционов Put. Тогда арбитражер может воспользоваться своим правом покупателя опциона в зависимости от рыночной ситуации. И если на момент закрытия опционного контракта рынок будет стоять выше цены исполнения опционного контракта, то арбитражер может забыть об опционе и закрыть сделку по рыночной цене. В этом случае прибыль, получа-
емая по арбитражной сделке, окажется выше, чем зафиксированная в момент ее совершения.
Отметим, что все приведенные примеры обладают одной обшей чертой: арбитражный доход фиксируется в момент совершения сделки и ниже быть не может. Доход уже не уменьшается, как бы ни двигался рынок. Исключением является только необходимость отвлекать средства на поддержание на счету требуемого уровня маржи в случае использования в арбитражах маржируемых контрактов и движения рынка в неблагоприятную сторону. Отвлечение средств на маржу, естественно, снижает доходность по арбитражу.
Очень похоже на арбитраж, но только внешне
Существуют также разновидности операций, которые внешне схожи с приведенными выше примерами арбитражных сделок. Однако прибыльность этих операций существенно зависит от движения котировок, происходящего после фиксации сделок. Примером такой операции может служить покупка нескольких акций из входящих в некоторый фондовый индекс (не всех1) и продажа срочного контакта на этот индекс. Так, в 1997 г. на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже торговали контрактом на индекс MAI-7, в расчет которого входили семь цен российских акций, среди которых был ЛУКОЙЛ. Все бумаги, входящие в индекс, вели себя совершенно идентично. Аналитики посчитали, что корреляция между динамиками портфеля и каждой из бумаг, в него входящей, составляет 98-99%. А раз так, то, сделали вывод аналитики, нет смысла приобретать семь бумаг для совершения арбитража — достаточно одной. И этой одной бумагой, как правило, становилась акция ЛУКОЙЛа — в силу того, что перерегистрация прав собственности этих акций осуществлялась депозитарием максимально быстро. Шел март 1997 г. Российский фондовый рынок рос. И операция покупки ЛУКОЙЛа совместно с продажей индекса стала очень популярной. До того момента, пока Л У КОЙЛ не стал себя вести в абсолютно индивидуальной манере. Вместо того чтобы зафиксировать прибыль по операции, брокеры сидели с резко подешевевшим ЛУКОЙЛом и дешевой продажей подорожавшего индекса, т. е. вынуждены были зафиксировать убытки по купленной акции и убытки по проданному индексу.
А теперь нам придется тщательно обсудить терминологию. И связано это с тем, что в разных секторах финансового рынка участники называют одинаковым термином «арбитраж» совершенно различные операции.
Разберемся с терминологией
Арбитраж на срочном рынке — это, по определению, одновременные купля (на рынке более низких цен) и продажа (на рынке более высоких цен) контрактов на один и тот же актив с одинаковыми базисами поставки и сроками поставки. При совершении арбитражных сделок арбитражер, как правило, не подвергает себя рыночному риску. При расхождении цен по срочным и кассовым сделкам торгующие компании покупают более дешевый товар и продают более дорогой, получая прибыль, фиксируемую в момент совершения арбитражной сделки. То есть арбитраж может состоять как из двух срочных сделок, так и из кассовой и срочной либо двух кассовых сделок. В случае мар жируемых контрактов при расчетах следует учитывать еще ряд дополнительных факторов.
Схожие определения арбитража мы можем встретить еще в ряде источников. Ричард Тевелс {Richard Tewels) и Френк Джонс {Frank Jones) подчеркивают, что термин «арбитраж» используется достаточно широко, хотя, главным образом, обозначает две позиции, открытые одновременно и фиксирующие ценовую разницу. Одна из позиций — на куплю (также называется длинной позицией) и одна — на продажу (также называется короткой позицией). Таким образом, речь идет о получении прибыли, фиксированной в момент заключения арбитражной сделки Однако далее авторы упоминают о рисковой форме арбитража. Термин рисковой формы арбитража, или рискового ар
битража, встречается еще в ряде источников. Причем этот термин используется только в одном узком значении касательно покупки и продажи акций основной и дочерней компании. В 1985 г. Иван Боэски (кап Воезку), будучи одним из самых успешных практиков своего времени в области рискового арбитража, опубликовал книгу «Мания слияния» («Merger Mania»), основанную на своем тридцатилетием опыте работы. В конце девяностых тема стала особенно популярна благодаря интенсивному росту количества слияний и широкой практике использования данной стратегии хеджевыми фондами.
Еще более противоречащие практике российского биржевого срочного рынка определения арбитража встречаются в литературе по валютному дилингу, где арбитражи четко относят к разряду спекулятивных сделок. Два вида арбитража, пространственный и временной, представляются в валютном дилинге как однотипные операции. При этом в терминологии специалистов срочного рынка пространственный арбитраж подходит под определения арбитражной сделки, приведенные выше. Временной же арбитраж, по сути, является чистой воды спекуляцией, причем в случае форвардов — с неограниченной степенью риска. Разумеется, со сложившейся практикой не поспоришь. Видимо, специалист, работая на различных рынках, должен использовать терминологию в соответствии с ситуацией, чтобы его коллеги со смежного рынка понимали его правильно. В противном случае смешение понятий видится мне не только нестрогим, но и крайне опасным в практическом плане. Кроме того, в отличие от спекулянта, волатильный риск операций которого тщательно анализируется, арбитражер, как правило, необходимой для анализа информаци-
ей не обладает. Поэтому очень важно, чтобы у трейдера, совершающего арбитражную операцию (в понимании терминологии срочного рынка), изначально присутствовало ясное понимание сути арбитражной операции и ориентация на четкость исполнения, сводящуюся к достижению максимально возможной одновременности совершения сделок на различных рынках для минимизации риска волатильности. В практическом плане это значит, что если убыток одновременности совершения сделок на разных рынках оценивается как сравнимый с арбитражной прибылью, то операция перестает быть арбитражной. Я не встречала численных значений подобных оценок в литературе, но при выполнении собственных операций всегда считала, что арбитражная прибыль должна быть примерно на порядок выше. Если оценочный убыток за счет неодновременного заключения сделок дости гает 25% при условии различных лотов на двух рынках, от арбитража лучше отказаться.
Таким образом, мы можем констатировать, что специалисты разных секторов финансового рынка по-разному понимают термин «арбитраж». На срочном рынке под арбитражем понимают сделку, прибыль по которой фиксируется в момент совершения сделки, на валютном — то же самое, но еще арбитражем также называют заработок на спекулятивных длинных и коротких позициях. А на рынке инвестиции используют термин «рисковый арбитраж» для операций с акциями компаний в процессе слияния.
Стоит отметить, что практики российского срочного рынка придерживались последовательной терминологии, относя к арбитражам только те сделки, прибыль по которым фиксировалась в момент совершения арбитража. То есть свойство независимости от волатильности рынка прибыли по арбитражу и является основным индикатором принципиального отличия арбитражной сделки от спекулятивной на срочном рынке. Данная книга следует сложившимся традициям терминологии срочного рынка. Поэтому термин «арбитраж» обозначает способ получения дохода путем совершения одновременных купли (иа рынке более низких цен) и продажи (на рынке более высоких цен) контрактов на один и тот же актив с одинаковыми базисами поставки и сроками.
Техника проведения арбитражей
Вам потребуется минимум знаний рынка
Арбитражеру совсем не нужно иметь прогноз движения цен. Единственным ограничением в этом плане является слишком сильная во-
латильность рынка. Например, вы проводите операцию, а за это время цена значительно смещается. Собственно, здесь и заложен предел арбитражной операции. Суть арбитража и состоит в том, что вы работаете на не слишком резко меняющемся рынке и успеваете застолбить разницу цен, пока таковая существует.
Максимум четкости и дисциплины
Даже когда внимательно все просчитываешь, есть вероятность, что что-то пойдет не так, как планировалось. Очень важно, работая, помнить о том, что арбитраж — это хороший расчет, слаженность партнеров и четкость. Хотите играть — занимайтесь спекуляциями Нет более жалкого зрелища на рынке, чем арбитражер, который немножко «увлекся и решил поиграть». Он не готов к этому ни технически, ни морально.
Все арбитражные сделки должны заключаться максимально быстро. Мне ни разу не приходилось фиксировать убыточный арбитраж с тем, чтобы не оставить незакрытых позиций на следующий день. Но морально я всегда была к этому готова, начиная совершать арбитражную сделку. Лучший убыток — это зафиксированный убыток.
Арбитражи требуют самодисциплины, как во время непосредственного осуществления сделок, так и при составлении отчетности. Биржи могут совершать ошибки, контрагенты могут ошибаться. Поэтому ваша задача — сразу после заключения сделок провести сверку. И, если имели место ошибки, тут же их выявить и исправить. Позже это делать значительно сложнее, а иногда и вовсе невозможно, так как правила биржи могут запрещать пересмотр сделок по истечении определенного временного периода.
Очень важно во время совершения арбитража не создавать лишней суеты и нервозности. Потому что их и так более чем достаточно, даже для персон с очень крепкими нервами. Поэтому надо всеми силами стремиться не нагнетать атмосферу и не «грузить» партнеров по сделкам идеями о возможных негативных последствиях. Однако и утаивать объективную информацию тоже нельзя. В противном случае возникает недосказанность, за которой может последовать недоверие и даже отказ от совместной работы. Мы обычно пользовались негласным правилом: в течение торгового дня делаешь все от тебя возможное, но если риски переходят на следующий день — об этом надо информировать. Советоваться надо и при непосредственном принятии решений. По опыту могу сказать, что разногласий обычно не возникает. Так как работающие в связке люди имеют схожее представление
о рынке из-за того, что пользуются многими общими источниками ин формации и регулярно снабжают друг друга свежими данными
Определяемся с рынками и партнерами
Необходимо проанализировать ценовую динамику. Просто взять старые данные по различным рынкам, для наглядности анализа можно занести цифры в таблицу Excel и посмотреть на графике. Можно построить график разности цен на различных рынках. Например, разница между среднедневной ценой форварда на межбанке и котировальной ценой фьючерса. В свое время я начала именно с этих графиков. С помощью их же я убеждала своих будущих партнеров по арбитражам — банки — начать совершать арбитражные сделки.
Делаем грубые оценки. Делаем точные расчеты
Читая этот параграф, главное — понять логику расчетов. Так как цифры существенно зависят от рыночной ситуации, от величины ставок альтернативных вложений, существующих в данный момент на рынке.
Сначала смотрим, есть ли вообще ценовой зазор. Если есть разница около половины процента от цены базисного актива по срочным контрактам или срочным контрактам — споту на сроке 2-3 месяца, то можно заняться более основательными расчетами. Для спота эта цифра должна быть около процента, как, например, для арбитража акции — ADR на те же акции. Почему цифры одного порядка, хотя речь идет о споте и срочном рынке, и цифры должны разниться как минимум на порядок? Дело в том, что когда мы проводим арбитражную сделку на срочных контрактах, то обеспечение по контракту составляет, в среднем, 2-3% от стоимости базисного актива (на акциях до 10 и даже выше). Зазор в полпроцента для срочных контрактов составляет около пятой части от вложенных средств. То есть доход составляет около 20% от вложенной суммы за 2-3 месяца. Когда же мы совершаем арбитражную сделку, используя спот-активы, то сделка занимает, в среднем, 1-3 дня. Вкладываем мы полностью сумму актива. Либо, если речь идет о торговле акциями, возможно увеличение арбитражного дохода за счет использования плеча. То есть доход может достигать нескольких десятых процента в день. При грубом, оценочном расчете мы, как правило, пренебрегаем комиссионными и рыночным риском, т. е. риском нежелательного изменения цен, во время проведения арбитражной операции.
После грубой оценки мы совершали точный расчет. Здесь мы уже учитывали все фигурирующие комиссионные и рыночный риск, исхо-
дя из дневных объемов по разным срокам исполнения и среднедневных волатильностях.
Сначала холостыми
Первую сделку нужно провести вхолостую. То есть мы созваниваемся с напарником. Делаем необходимые звонки контрагентам, тем самым проверяем скорость доступа и связь между собой, в процессе переговоров с контрагентами. Внимательно отслеживаем биржевой рынок. В случае, когда закрытие требует нескольких сделок, кратных минимальному лоту, оцениваем ликвидность рынка. Результатом этого этапа должна стать уверенность в готовности совершить реальную сделку.
Исключаем неожиданности
После совершения сделки обмениваемся всеми необходимыми документами, например, биржевыми отчетами, в которых зафиксированы позиции. Я также запрашивала от партнеров форвардные договоры с банками-контрагентами.
Пересчитываем и фиксируем прибыль
Считаем точную прибыль по операции с учетом реальных сделок, комиссии. После того как мы имеем данные обо всех сделках, совершенных в рамках арбитража, мы считаем прибыль, учитывая комиссионные. Обычно прибыль оседает на счету одного из участников арбитража, это определяется направлением движения цены. Кому-то достается доходное плечо по арбитражу, кому-то убыточное, но в сумме оба плеча дают арбитражную прибыль. Поэтому имеет смысл заранее обзавестись формой, на основании которой произойдет раздел прибыли и перечисление полагающейся части прибыли второй стороне. Кто кому должен — ясно уже за несколько дней до закрытия контрактов. Поэтому в день закрытия контракта бухгалтер отправляющей средства стороны уже может иметь подготовленную форму поручения для перевода средств.
Как еще повысить доходность операции
Самый простой способ — это закрыть арбитраж обратными сделками на схождении рынка.
Еще один способ — использовать опционы с тем, чтобы не иметь обязательств, требующих выполнения. Воспользоваться этим способом можно только при наличии ликвидного опционного рынка на интересующий вас актив.
Есть еще один вариант повысить арбитражную прибыль, к которому я сама иногда была вынуждена прибегать. Если рынок разворачивается не в сторону вашей позиции по маржируемому контракту вам придется платить маржу, а значит, отвлекать дополнительные средства и тем самым снижать доходность арбитражной операции. Копия договора вашего партнера по арбитражу с контрагентом может в ряде случаев служить основанием для снижения требования по наличию денежных средств на счету. Этот вопрос стоит обсуждать с менеджером компании, обслуживающей вас на рынке. По сути, вам надо будет решить, как свести поручительство контрагента к требуемому формату обеспечения. К разговору нужно подходить подготовленным, действительно разбираясь в вопросе и оперируя терминологией. Здесь нужно также помнить, что иногда компания не идет навстречу не потому, что не может, а потому, что не желает тратить время на неподготовленного клиента. По себе и своим коллегам знаю, что есть стандартный список услуг для всех, но еще есть негласный и нестандартный - для тех клиентов, которые обладают знаниями и понимают, что происходит на рынке.
А станет ли брокер делать для меня арбитраж
Брокер выполнит любой приказ в пределах рыночных возможностей и состояния вашего счета. Если вы способны сформулировать свою сделку в терминах приказов для одного (а, как правило, требуется как минимум для двух брокеров), то вы получите свой арбитраж.
Можете ли вы просто попросить провести для вас арбитраж, т. е. сказать, чтобы для вас сделали арбитраж, неважно на каком рынке, неважно на каких инструментах? Главное — чтобы получили прибыль в несколько раз выше, чем позволяют все остальные из доступных инструментов? Сказать вы, конечно, можете. Но, скорее всего, делать для вас его не станут. Арбитраж требует слишком многого от исполнителей, поэтому и прибыль принадлежит им. Кроме того, если брокеры проводят "арбитражные операции, то они и совершат эту операцию для себя, так как арбитражные возможности рынка, как правило, ограничены объемами.
Если же вы торгуете непосредственно за терминалом, то вы вполне можете арбитражные операции осуществлять сами. Хотя, как правило, чем лучше оборудованы и продуманы системы (например, вам дают единый счет с выходом на несколько торговых площадок одновременно), тем меньше остается арбитражных возможностей. Стоит также помнить о существовании торговых роботов, имеющих функ-
цию арбитражей. Роботы, в отличие от брокеров, действуют совершенно безотказно. Ряд брокерских компаний предоставляют клиентам таких роботов. Однако прежде, чем полностью положиться на своего робота, стоит его протестировать и внимательно посмотреть, насколько адекватно он выполняет то. что было декларировано его разработчиками.
Помним о рисках: риски всегда существуют
Если вы захотите сдать экзамен и получить аттестат (аттестаты), по зволяющий вам в рамках российского законодательства работать в качестве специалиста на фондовом рынке, то вам нужно будет пройти тест ФСФР. В этот тест входят качественные и количественные вопросы из самых различных разделов финансового рынка. Среди заданий теста Базового квалификационного экзамена есть следующая задача.
Укажите, какая из перечисленных ниже операций с форвардными контрактами характеризуется отсутствием риска?
Арбитражная операция.
Спекулятивная операция.
Операция хеджирования активов.
Нужно выбрать правильный ответ. Специалисты, составлявшие тесты, считают правильным ответ А. То есть разработчики задания полагают, что, совершая арбитражную операцию, участник рынка не подвергает свои и (или) клиентские средства риску.
Давайте попробуем разобраться, насколько правомерно такое утверждение.
Начнем с того, что всегда существует риск неисполнения обязательств одним из контрагентов. Причем что прискорбнее всего, не исполнить всегда пытаются убыточные для себя и прибыльные для вас обязательства. То есть, проводя арбитражную операцию, вы можете остаться с обязательствами по убыточной позиции и невозможностью получить средства от доходной позиции Классические форварды являются необеспеченными контрактами. То есть стороны сделки не депонируют средства для обеспечения выполнения своих обязательств. Поэтому контрагент может попытаться не выполнить обязательства по оказавшейся для него невыгодной сделке. Либо финансовое состояние контрагента за время действия форвардного контракта может значительно ухудшиться. Например, во время банковских кризисов
на российском рынке банки нередко уклонялись от выполнения обязательств по форвардным контрактам.
Еще один типичный пример из практики, демонстрирующий постоянное наличие рисков при совершении арбитражей. Идет середина 1996 г. Я закрываю арбитражную сделку. Активом является индекс доллара. На межбанке уже заключен полумиллионный форвардный контракт на продажу. Моя задача — совершить несколько десятков сделок в биржевой яме, чтобы полностью закрыть арбитраж. С каждой моей сделкой котировальная цена повышается — все меньше участников хотят совершать сделки по начальной, относительно низкой цене. На момент фиксации объема в 500 тыс. котировка, как правило, поднимается на 7-10 пунктов. Таким образом, выходя закрывать арбитраж, мы подвергаемся сущест венному рыночному риску.
Еще один, уже совсем комический случай. Мой партнер по арбитражу, валютный дилер из нижневартовского банка, держа меня на телефонной линии, звонит во Владивосток своему коллеге. И пытается закрыть форвардную сделку. Я вишу на проводе и могу все слышать, партнер же меня, к сожалению, не слышит. Он увлеченно и энергично торгуется. Но, что самое ужасное, торгуется в обратную сторону. Он перепутал, что должен покупать, а не продавать. Этот кошмар продолжался около минуты. Наконец он берет трубку и радостно сообщает мне, что все в порядке, как я уже слышала. Далее в ходе короткого диалога я объяснила, что нужно срочно делать звонок и отказываться от сделки, так как торг шел в обратную строну. Не может дилер торговаться себе в убыток, а значит, налицо непонимание. «Он решит, что я дурак, и не захочет с нами больше работать... У меня болит сердце, и руки отнимаются, я не могу набрать номер...» — следовала его закономерная той ситуации реакция. В конце концов, звонок последовал, они быстро договорились отменить сделку. А история очень скоро нам стала казаться забавной.
Как это ни странно, одна из задач при заключении сделки — не перепутать операцию. Брокерская карточка в яме также легко может быть перевернута не той стороной, особенно в момент, когда отворачиваешься от маклера, договариваясь с контрагентом об объеме напрямую. В этот момент маклер может зафиксировать обратную сделку. Поэтому нужно как можно чаще сверять свои сделки в протоколе и понимать, что не бывает прибылей выше среднерыночных значений, как при арбитражах, без риска. Вообще, перепутать сторону карточки, клавишу, цвет — это гораздо чаще встречающиеся ошибки, чем может показаться. Бывают и просчеты не столь очевидные.
Бдительность и еще раз бдительность!
Когда я закрывала свою первую в жизни арбитражную сделку, я очень тщательно отслеживала, чтобы у меня было куплено ровно полмиллиона. Каково же было мое изумление, когда в отчете следующего дня я увидела только 360 тыс. Кроме того, в списке моих сделок фигурировала 10-тысячная продажа. Оказывается, у нас возникла проблема термино логин. Я тщательно изучила биржевые правила. Я провела много часов в яме, наблюдая за ходом торгов. Я также знала что за несколько недель до моего старта стандартный лот был увеличен с одной до 10 тыс. Но я не знала, что участники рынка, говоря «единичка», по- прежнему имеют в виду контракт на $1000. Поэтому когда маклер фиксировал «единичка», «три» и т п я записывала в своих карточках 10 тыс., 30 тыс. и т. д Мои же контрагенты и ведущий протокол сделок отмечали эти же сделки как 1 тыс , 3 тыс. и т. д С «сотнями» мы понимали друг друга однозначно. Формально я была права. Однако они придерживались сложившейся традиции. В принципе, у меня были основания отправиться на конфликтную комиссию и поднять вопрос о несоответствии терминологии, принятой в обиходе, с изложенной в утвержденных правилах. Возможно я бы так и поступила. Однако на следующий день цена опустилась и я закрыла недостающие 160 тыс со средним выигрышем в 5 пунктов. Несколько часов, предшествовавших открытию рынка, пока существовала неопределенность, я запрещала себе думать о не полностью закрытом арбитраже. Этих ощущений мне хватило, чтобы больше никогда не оставлять незакрытых арбитражей на следующий день, ни запланированно, ни случайно. И только закрыв сделки я сделала звонок партнеру и попросила его вписать дополнительную прибыль в соответствии с посылаемыми данными. В результате мы заработали на 20% больше. Но эта ситуация послужила мне хорошим уроком. Всегда остается неопределенность, способная внести свои коррективы. Поэтому надо быть предельно бдительным и оставлять зазор в расчетах. То есть, рассчитывая арбитражную прибыль, всегда нужно оставить лишних 20-30% на непредвиденные обстоятельства.
Если вы начинаете совершать арбитражи, то имейте в виду, что как вы сами, так и ваши партнеры могут иногда ошибаться. Дело не в злом умысле. Даже самые профессиональные из известных мне валютных дилеров и биржевых брокеров время от времени ошибаются. И к этому тоже нужно выработать отношение
Вот такой пример: мы закрыли арбитраж на середину апреля 1996 г. Я пребывала в абсолютной уверенности, что у нас окажется на счетах
сумма, зафиксированная полтора месяца назад, как только контракты закроются. Я была уверена, что все в порядке, до того момента, пока не узнала, что контрагент уговорил моего партнера зафиксировать в контракте не дату закрытия контракта на фьючерсной бирже, а днем позже. Всего один день. Дневное изменение бенч-мака в то время составляло 1-3 пункта и не могло перекрыть нашу прибыль. Однако именно в этот день изменения достигли 12 пунктов. А так как этот арбитраж был не слишком прибыльным изначально, то скачок в 12 пунктов съел практически весь доход. Когда я узнала об этом, то сделала глубокий выдох, чтобы не высказать вслух, что я об этом думаю. Я почувствовала сильную усталость. Полчаса напряженнейшей работы в яме, дни подготовки, составление отчетности и первая арбитражная сделка в жизни, закрытая почти без прибыли. Кроме того, мы могли выйти из этой сделки, закрыв ее в обратную сторону, при схождении рынков, если бы меня просто держали в курсе. Я была очень раздосадованна. После того как мне удалось успокоиться, я поняла, что требуется спокойный разговор с напарником, чтобы впредь мы исключили подобные возможности. Эти сделки — общие, поэтому все участники должны быть в курсе того, что происходит. Так как он был профессионалом и человеком, настроенным на результат, разговор вышел очень коротким и конструктивным. Мы провели еще не одну успешную сделку после, вплоть до того как долларовые контракты потеряли ликвидность и арбитражи стали невозможными. Совместные арбитражи — это то поле, где ваши партнеры оценят проявленную сдержанность. Очень важно, даже когда происходит сбой, не опуститься до банальных разборок. Нужно проявлять много самообладания, чтобы сохранять доверие и взаимное уважение, особенно когда нервы напряжены. Если же недоверие становится слишком сильным, то лучше прекратить работать в связке. Однако за все годы я ни разу не сталкивалась с профессионалом, который бы жульничал. Профессионализм и честность — это качества, которые присутствуют у специалистов единым блоком Во всяком случае, вся моя предыдущая практика убедила именно в этом. Люди, работающие в сфере сверхдоходных сделок, конечно, любят зарабатывать. Однако удовлетворение от классной сделки дает гораздо больше. По-настоящему успешными в этих операциях становятся те, для кого главное — достижение совершенства, а деньги — просто побочный продукт. Хотя и очень приятный.
Почему мы часто держим партнеров на линии, совершая сделки^ Конечно, таким образом мы демонстрируем полную открытость. Ни
одна из сторон сделки не сможет утаить дополнительную прибыль, причем это — жест доброй воли. Но на самом деле это не главное. По большей части дело в другом: когда закрываешь сделку, то часто требуются неимоверные усилия. Спекуляции не выматывают в яме настолько, как закрытие крупных арбитражей. И даже мощных резервов спортивного, в хорошей форме организма может оказаться недостаточно. Я помню очень тяжелое закрытие арбитражной сделки. Рынок лихорадило, и яма просто бесновалась. К тому же в то время появилось несколько новых брокеров, совсем юных и не очень воспитанных. Главный маклер неоднократно делал им предупреждения, они постоянно балансировали на грани удаления из ямы за недостойное поведение. Они переходили приличия в том плане, что, держась вместе, демонстрировали неуважение к остальным. Могли сделать рожицу или даже показать язык. Мало есть такого, чем в яме можно удивить. Выкрики, резкие взмахи карточки — это естественно и оправданно. Но иногда мы сталкивались с тем, что люди использовали это как место для демонстрации дурных сторон своей натуры. В таких случаях очень важно оставаться собранным, сконцентрированным и не позволить сбить себя, работая. Очень хорошо, когда рядом есть свой человек. И в день закрытия арбитража я постоянно находилась на телефонной связи. Работая, я держала у уха трубку. Мой напарник меня непрестанно подбадривал. Ему хорошо был слышен гул голосов, жесткие короткие реплики маклера. Иногда я просто повторяла цены, которые он говорил мне в ухо, выкрикивая их маклеру. Несколько раз я спрашивала у партнера совета, ждать или закрывать по предлагаемой цене. Оставаясь на связи во время проведения операций, мы делим ответственность и эмоциональное напряжение. Без подобной поддержки мы просто были бы в несколько раз менее результативными.
Доверие, объединение усилий, слаженность, четкий расчет — все это должно быть на высочайшем уровне. Иначе нет высоких арбитражных прибылей, а так, сделки среднего уровня. Я не встречала других сфер интеллектуальной финансовой деятельности, где бы еще все эти признаки проявлялись настолько ярко. У меня хорошо отпечаталась в памяти забавная сценка из середины девяностых.
...Начало десятого утра. Валютное управление нашего банка хорошо повеселилось накануне. Настолько, что на второго валютного дилера лучше было не смотреть. Внешний вид этого симпатяги в тот день существенно превышал его паспортный возраст. Но, что еще хуже, у банка выдалось много работы по покупке валют в тот день, а он, как назло, оказался единственным дилером, находящимся в тот момент в
балке. Он умолял своего непосредственного начальника: «Пожалуйста, стой рядом. Главное, не уходи от меня. Не оставляй меня одного. Я все сделаю, ио ты будь рядом. Пожалуйста, только не оставляй меня одного». И начальник валютного управления спокойно стоял рядом столько, сколько было нужным Излучая уверенность и благожелательность. Вы думаете, последовал приказ о снятии премии? Или еще какие-то экзекуции? Нет, мы варили бедняге кофе, приводили в чув ство, выводили из транса и при первой же возможности отправили домой. Думаю, что совсем другого рода служебные отношения в этой среде связаны с тем, что люди слишком часто должны выкладываться — полностью и ненормированно.
Говоря о рисках при проведении арбитражных щелок, нужно принимать во внимание еще один фактор. Есть такая особенность биржевой торговли маржинальными контрактами которая реализуется не слишком часто — раз в несколько месяцев, а иногда и лет, но воспоминаний хватает надолго. Речь идет о принудительном закрытии. Для арбитражеров это очень неприятно. Вы останетесь отвечать ио невыгодной стороне арбитражной сделки, а вашу доходную часть размажут по убыткам других участников. Возможность принудительного закрытия позиции создает дополнительный риск. Так как в существующей практике принудительному закрытию предшествует обсуждение, на котором присутствуют представители клиринговых членов, крайни желательно на этом заседании присутствовать, если части вашей ар битражной сделки угрожает «размазывание». Пли хотя бы направить письменное заявление, в котором четко написать, что принятое решение может явиться причиной ваших убытков Я знаю случаи, имевшие место на практике, когда такой подход (отправка заявлений и личное присутствие на заседаниях) приводил к тому, что арбитражные сделки исключались из рассмотрения. А спекулянты делили доходы и убытки между собой.
Любой арбитражер, проработавший в этом качестве несколько лет, имеет запас страшных и забавных историй, сопровождавших выполнение арбитражей. И мораль всех этих случаев сводится к одному: риски при совершении арбитражей всегда существуют
ЧАСТЬ ТРЕТЬЯ
ФИЛОСОФИЯ БО1АТСТВА
В двух первых частях книги рассказывалось о технологии операции па финансовом рынке. Надо сказать, что помимо техники каждый тип операции сопровождает определенная философия. Исходя из своего многолетнего опыта работы на рынке, я могу дать беглые портреты людей, которые обычно выполняют тот или иной тип операций. Те, кто спекулирует, простите за банальность имеют склонность к риску. И либо действительно умеют его оценивать, либо просто безответственны: с легкостью потеряют как свои, так и чужие деньги. Успешные арбитражеры имеют высокую самодисциплину, передовое техническое оснащение и хорошо поставленную работу бэк-офиса. Результативные инвесторы — это люди, которые (часто неосознанно, но обязательно) опираются на понимание того, что миром правят изобилие и закон роста.
Вера в изобилие и закон роста
Именно эта вера, как свойство натуры, позво ляет инвесторам находить способы преумножения средств. Приверженцы инвестирования и становятся людьми действительно богатыми. Результативные арбитражеры могут рассматриваться как хорошие техники. Со спеку тянтами сложнее. Где-то это - искусство, где-то наука, отчасти техника, в чем-то даже удача. Но, в 1К>бом случае, психология и философия спекулянта не ставят его в ряд стабильно богатеющих людей. Хотя часто именно в этом классе участников рынка случаются потрясающие разовые результаты. Но готовность рисковать всем, что имеешь, без оглядки хороша для романов увлекательного жанра, но отнюдь не для состояния банковских счетов. Спекулятивное состояние души не способствует стабильному финансовому положению. Люди слишком часто выходят за пределы. Если бы, заработав, спекулянт призвал на помощь инвестора — эта парочка была бы непобедима.
Богатые не всегда становятся богаче
Есть крылатая фраза: если собрать все деньги и распределить их равномерно между жителями нашей планеты, то через два-три года все вернется к исходному состоянию. Таким образом, богатые снова приобретут имущество в прежнем объеме, а бедные опять потеряют все и останутся ни с чем. Мы не располагаем возможностями проверить эту гипотезу на практике в масштабе всей планеты. Однако косвенные данные скорее подтверждают справедливость этой идеи. История знает массу примеров, когда в силу трагических обстоятельств люди, сделавшие себе состояние, теряли его и, засучив рукава, достаточно быстро снова поднимались в финансовом отношении.
Специалисты российского финансового рынка утверждают, что сейчас, в период его становления, правило «богатые становятся еще богаче» в полной мере работать еще не начало. И люди, сделавшие деньги в различных сферах, могут оказаться совсем не столь успешными в качестве инвесторов. И наоборот, те, кто остался ни с чем в период перестройки, планомерно богатеют, выступая в роли инвесте ров. По словам финансовых менеджеров, деньги преумножают только те, кто правильно понял правила игры. Прочие, в лучшем случае, теряют не все.
Модели оптимального поведения для достижения богатства
Лучший способ узнать, как обстоят дела у российских инвесторов, — спросить об этом их самих и тех, кто задействован в процессе инвестирования. Что я, собственно говоря, и сделала. Я разослала финансовым менеджерам в различных секторах вопросы, которые помогли мне получить подробное представление о ситуации, и провела ряд устных бесед. Ответы, кроме чисто познавательной функции, имеют возможность практического применения. Как утверждают современные психологи — специалисты по НЛП (нейролингвистическому программированию), описанные модели поведения воспроизвести гораздо легче, чем вырабатывать самостоятельно. А главное — одинаковые модели поведения приводят к идентичным результатам. То есть, точно копируя поведение людей, успешно преумножающих свои капиталы, вы получите тот же результат — деньги.
То есть, в практическом плане, для инвесторов важны не только знания технологии, которой посвящены предыдущие части этой книги,
но и понимание поведенческих характеристик, присущих результативному инвестированию. Причем, несмотря на то что есть много общего в стратегиях успешных инвесторов, работающих на различных рынках, российская специфика вносит свои и очень значительные коррективы. То есть инвестору нужно делать весьма существенные поправки в зависимости от того, в каком рынке он или она собирается работать: на рынке ли акций, в секторе ли венчурного инвестирования либо отдавая средства в доверительное управление и т. д. Опрошенные специалисты российского рынка, а также сами инвесторы однозначно утверждают, что пока еще понятия «богатый клиент» и «удачливый инвестор» коррелируют слабо. Однако, по наблюдениям специалистов, существует набор правил поведения, результатом которых неминуемо становится удачливость в инвестициях. Для выявления этих правил поведения советуют оценивать меру причастности самого инвестора к процессу управления бизнесом, в который инвестирует. Различному уровню причастности соответствуют и разные модели поведения. Если речь идет о доверительном управлении, то будущий результат изначально закладывается инвестиционной декларацией. А для инвестора основная работа состоит в правильном выборе управляющего. После передачи средств инвестор никак не влияет на процесс.
В случаях, когда решение по поводу выбора объектов вложения средств принимается инвестором каждый раз самостоятельно, по словам опрошенных специалистов, корреляция между размером состояния и успешностью инвестирования практически отсутствует.
Инвестиционные менеджеры отмечают, что в целом успешные инвесторы больше времени тратят до начала процесса инвестирования — на изучение рынка, на выбор компании и несколько дольше принимают решения при выборе объектов для инвестирования. Состоятельные клиенты, передающие деньги в управление, по наблюдениям тех же менеджеров, в целом, спокойнее ведут себя после того, как решение о размещении средств уже было сделано, даже в случае неблагоприятной конъюнктуры рынка.
Информированность
Осведомленность и правильный выбор источников информации
Те, кто имеет хорошие результаты по своим инвестиционным портфелям, проявляют самый живой интерес к событиям, происходящим на финансовом рынке. Как следствие, они держатся в курсе всего про-
исходящего. Итак, первая и неотъемлемая черта тех, кто успешно ра- оотает на фондовом рынке, — осведомленность. Как это ни банально звучит, но успешные инвесторы много читают. Они перерабатывают большой объем информации по различным аспектам инвестирования — выбору предмета инвестирования, управляющей компании, состоянию рынка. Причем, как отмечают менеджеры, эта категория клиентов предпочитает черпать информацию из самых разных источников — газет и специализированных изданий, Интернета, использо вать «сарафанное радио». Перерабатывая всю собранную информацию, они составляют свое взвешенное мнение по поводу акций той или иной компании.
Читают инвесторы не только литературу по технологии, но — с не меньшим интересом — и по философии инвестирования. Генеральный директор петербургской компании «Атлант-Инвест» Валерий Бузыкин рассказал, что «за полгода заказал для своих клиентов более тысячи экземпляров книг по философии инвестирования. Сначала просто рекомендовал купить. Почувствовав живой интерес к теме, я поставил в офисе стенд для демонстрации наиболее интересных, на мой взгляд, изданий. Чем больше знает клиент, тем больше услуг и продуктов он у меня запрашивает». Действительно, в офисе компании стоит книжный стеллаж до потолка высотой, полностью заставленный яркими дорогими томами. На страницах этих книг обладатели многомилли онных состояний делятся своим опытом и подходом как к зарабатыванию денег, так и к инвестированию. Новые веяния корректируют и правила хорошего тона. И тема философии инвестирования становится все более популярной среди самих специалистов рынка. Я помню, чю десять лет назад, когда мы пили кофе между торговыми сессиями, то обсуждали, в основном, методы технического анализа. Сейчас, общаясь с коллегами, я все чаще слышу цитаты из Джона Кехо и Бодо Шефера.
На вопрос, насколько хорошо литература помшает зарабашвать, многие из моих коллег отвечают совершенно однозначно — очень хорошо помогает. Те, кто имеет возможность параллельно наблюдать состояние счета и рост продвинутоеги клиента в вопросах философии инвестирования, утверждают, что эти два параметра коррелируют очень сильно. А так как изучение идеологии не требует от нас серьезных финансовых вложений, и уж тем более не грозит нам де нежными потерями, то гораздо разумнее сначала привести в порядок голову, с тем чтобы увеличить наши доходы и избежать ненужных потерь.
Самоограничение и дисциплина
Инвестиционные менеджеры, наблюдающие за своими клиентами, отмечают знаковый перелом в сознании человека, в результате которого он из потребителя тратящего все сразу, превращается в инвестора, вкладывающего на будущее Такому переходу всегда свойственно новое осмысление отношения к деньгам и материальным благам В результате вырабатывается самоограничение в потреблении в сию минуту, сейчас ради того, чтобы больше уже никогда не нуждаться в будущем. То есть достичь финансовой независимости. Когда мы говорим о финансовой независимости, то имеем в виду независимость от дальнейших обстоятельств и заработков. Создан капитал, хорошо размещен, деньги работают. И мы живем не на зарабатываемые деньги, а на получаемые в виде прибыли с капитала.
Очень важно сразу понять, что размер зарабатываемых сумм здесь не является определяющим. Всегда было известно, что большие доходы без самоограничения порождают большие траты. Так устроен наш мир Как только у нас появляется больше денег, нам тут же пред лагают очередной способ их потратить. «Не говори своим желаниям нет», — будет взывать красотка с рекламного щита, побуждая купить очередной товар. Здесь все зависит от внутренней установки. Некоторым из своих желаний стоит сказать «нет», иначе мы очень скоро попадаем в замкнутый круг. Мы все время зарабатываем, чтобы покупать. Мне в качестве девиза перед принятием решения об очередной покупке гораздо милее фраза: «Подумай хорошо, а может быть, тебе это совсем и не нужно?» Адресовавший своим читателям этот вопрос автор за несколько лет сколотил миллионное состояние, жестко ограничивая себя в тратах и изучая фондовый рынок.
Конечно, как и во всем в этой жизни, не нужно впадать в крайности. Беря интервью у крупных бизнесменов, посредством вопросов о частной жизни я нередко выясняла, что человеку не удалось сохранить семью из-за того, что он ставил интересы своего бизнеса превыше всего. То есть когда инвестирование заработанных средств в собственный бизнес мешало человеку снабжать необходимым людей, ответственность за которых он на себя взял. Рецепт, который существует уже тысячелетия, говорит, что мы вправе тратить на себя и своих близких то, что зарабатываем. Но при этом должны от 10 до 30%, в зависимости от текущей ситуации, инвестировать. То есть нужно научиться жить на сумму от 70 до 90% от заработанного. Имея в разные годы совершенно разные, иногда на порядки отличающиеся доходы и наблюдая такие же ситуации у своих коллег, я могу сказать абсолютно
уверенно, что достижение финансовой независимости — это вопрос дисциплины в большей степени, чем заработка. Мне могут возразить, что как же откладывать, если и так не хватает. Я могу только снова повторить, что всегда будет не хватать. Это вопрос внутренней настройки, бюджета, выбора приоритетных статей трат. Основное правило: тратить всегда меньше, чем зарабатываем. И еще: когда появляется внутренняя настройка на инвестирование части средств, то меняется отношение к заработкам и появляются дополнительные источники дохода. Так уж мы устроены. И одним из самых удивительных качеств нашего мозга является то, что он находит ответ абсолютно на любую поставленную перед ним задачу. Если в постановке своих вопросов мы готовы проявить последовательность и терпение. Человек должен осознавать, что он, и только он контролирует и несет ответственность как за свои траты, так и за доходы.
Еще один ключевой момент, на который указывают финансовые консультанты, — полное разделение средств собственного бизнеса и инвестируемых денег. То есть рекомендуется отделить риски собственного бизнеса и вложений в финансовые рынки. Именно так закладывается будущая финансовая устойчивость вне зависимости от успешности бизнеса.
Способность вникать в суть
При всей своей разноплановости инвестирование рядовых инвесторов в публичные компании является изначально пассивным: важно собрать информацию, сделать правильный прогноз и спокойно ждать. Другие требования и правила игры обозначает венчурный бизнес. Так как в этом случае инвестор не только вкладывает средства, но и обычно существенным образом влияет на дальнейшее развитие компании в качестве партнера. То есть на финансовом рынке существует еще один способ сделать инвестицию — это купить бизнес целиком: вложиться не в небольшую часть, купив акции, а приобрести значительную часть растущей компании — от десятков процентов до пакета, дающего полный контроль над компанией. В этом секторе несколько иные правила игры. Оценка будущего компании включает не только активы и идеи, но и перспективы сотрудничества с топ-менеджерами компании. В этом случае на первый план выходят другие установки и другие психологические качества, характеризующие успешного инвестора.
Игорь Гладких, делясь опытом, полученным за годы работы на посту директора-распорядителя Российской венчурной ярмарки, сказал: «Успешный инвестор изначально настроен на быстрый рост калита-
лизации компании. Компания, руководитель которой не принимает такую точку зрения, инвестору не интересна. Результативный инвестор отдает средства тому, кто более амбициозен и готов к быстрому росту. Для того чтобы привлекать и получать деньги, нужна соответствующая психологическая установка, это как базис. Это, если хотите, необходимое условие, но, конечно, не достаточное. Существенно проще вопросы, связанные с привлечением инвестирования в разработки, решают менеджеры и владельцы, имеющие опыт развития бизнеса и организации системы продаж. Они изучили рынок, например, на поставках оборудования сторонних производителей и изначально хорошо знают то, что хочет потребитель, “нишу” разработки.,Как правило, за счет собственных средств они делают опытный образец. А инвестор вкладывается в научно-техническую разработку, которая позволит получить совершенно конкретный продукт, заведомо нужный рынку с организованной системой сбыта».
Полное недоверие и абсолютный контроль
Помимо вложений в активы фондового рынка и венчурные проекты, распространенным способом инвестирования в условиях российской действительности является вхождение в существующий доходный бизнес. Таким бизнесом может быть, например, перегонка автомобилей из Европы с последующей перепродажей в России. Сейчас такие схемы позволяют получать на вложенные средства 30% годовых в валюте и даже более. Для того чтобы быть успешным в подобном инвестировании, также необходимо наличие определенных психологических установок и качеств. От вкладчика не требуется ни глубокое знание маркетинга автомобильного рынка, ни технических характеристик продаваемых машин. «Зарабатывает здесь тот, кого отличает полное недоверие и абсолютно жесткий контроль, — резюмирует представитель силовых структур. — Я годами сталкиваюсь с самыми различными ситуациями и могу сказать, что успешен здесь тот, кто с самого начала исходит из самого плохого варианта, т. е. варианта, когда деньги пропадают. Заранее очень важно оговаривать, кто и за что платит в случае убытков. Понятно, что когда будет большая прибыль, все будет хорошо. Но кто будет платить в случае убытков? И как гарантировать, что эта оплата будет сделана? Так, в примере с автомобилями на территории инвестора все время работы схемы находятся застрахованные автомобили стоимостью, существенно превышающей вложенные в операцию средства. По мере продажи перегнанных автомобилей эти залоговые машины могут заменяться другими. Но каж-
дый раз, когда совершается сделка по перегону автомобилей, инвестор имеет то, что он сможет продать и получить вложенные средства, ес пн сделка не завершится успешно».
Что делают богатые люди на российском фондовом рынке
Российские миллионеры становятся все больше похожими на американских. Во всяком случае, в вопросах касающихся инвестирования собственных денег Это отмечают менеджеры, обслуживающие российских клиентов.
В отличие от ряда западных стран и США где как фондовый рынок, так и миллионеры являются уже столетия привычной атрибутикой жизни, для постсоветской России оба эти феномена пока новы и мало- изучены. В конце XX в. в США вышла книга, мгновенно ставшая и до сих пор остающаяся бестселлером, —- о привычках и пристрастиях американских миллионеров. Авторы, Томас Стэнли и Уильям Данко, в своем совместном труде «Мой сосед — миллионер» наиподробнейшим образом рассмотрели практически все аспекты жизни обладателей крупных состояний. Главный вывод книги оказался сенсационным — миллионеры зовсе не таковы, какими привыкло их представлять себе общество. Вместо укоренившегося образа персонажа, мало работа ющего, приобретающего роскошные вещи и нас паждаюшегося жизнью, типичные миллионеры оказались много работающими, жестко экономящими и продуктивно инвестирующими людьми.
Специалисты российского фондового рынка, которые оказывают услуги клиентам в сфере инвестиций, уверены, что на сегодня Россия является страной, в которой живут тысячи и тысячи обладателей мил лионных состояний. Согласно рэнкингу журнала «Forbes». 100 богатейших людей России обладают состояниями в десятки миллиардов и сотни миллионов долларов.
Весьма занятно, что сам «Forbes», сосредоточиваясь на описаниях привычек российских миллионеров в части потребления услуг и предметов роскоши, становится скуп на информацию об инвестиционных предпочтениях наших соотечественников. В статьях авторов, пишущих для «Forbes», как правило, лаконично упоминается о том, что преимущественным объектом инвестирования является политика. Различные политические группировки получают существенные суммы в обмен на услуги. Менеджеры, занимающиеся обслуживанием миллионеров на фондовом рынке, сообщают, что приоритетным направле
нием инвестиций являются сами владельцы состояний и их бизнес. В последние годы богатые клиенты также вкладывают часть своих активов в недвижимость, банковские инструменты, в основном депозиты, и менее всего — в российские акции. «В недвижимость и банковские депозиты инвестируют до 80% свободных средств. Отмечу также, что интерес к инструментам фондового рынка со стороны обладателей миллионных состояний быстро растет», — обрисовывает текущую ситуацию один из директоров финансовой компании.
Менеджеры, непосредственно обслуживающие клиентов с милли онными состояниями, отмечают, что отличие этой группы клиентов от прочих не только в величине размещаемых на рынке сумм, но и в качественно ином подходе к вопросу инвестирования и в отношении к деньгам. По словам этих менеджеров, лица, обладающие крупными суммами, проявляют более жесткую позицию при контроле рисков. На фондовый рынок редко помещают более 10-15% свободных среде гв. Вообще, при инвестировании предпочитают более осязаемые актвы, например, недвижимость Последнее время наметилась явная тенденция интереса к западным рынкам. Однако в этом плане клиенты оказались несколько впереди рынка. По собственным оценкам специалистов компаний, рынок пока не готов к удовлетворению этого спроса так как нет специалистов нужного профиля и квалификации.
Получают ли пришедшие на фондовый рынок миллионеры какие- то особенные услуги, недоступные пришедшим с малыми суммами? Если учесть, что любой разумный инвестор начинает инвестировать с разумных сумм, увеличивая объемы по ходу, — то практически нет. Единственной эксклюзивной услугой, декларируемой финансовыми компаниями, является услуга доверительного управления средствами. Однако давайте оценим реальные возможности доверительного управления, т. е. во что будут вкладываться деньги. И здесь оказывается, что набор инструментов не слишком широк. Как уже говорилось, это государственные, муниципальные и корпоративные облигации с доходностью в среднем от 6% годовых для госбумаг до 14-16% годовых для бумаг «второго эшелона». Есть еще ряд акций, в силу относительно большей ликвидности называемых «голубыми фишками» и акции «второго эшелона», по которым проходят единичные сделки. Рынок прочих инструментов — производных ценных бумаг, финансовых и товарных срочных контрактов — в настоящее время представлен практически номинально, и выход на него сопряжен с существенными рисками: низкой ликвидностью, малыми оборотами, отсутствием раз-
витой инфраструктуры. Высокими остаются политические риски, особенно для наиболее доходных секторов. Существуют и другие ограничивающие факторы, как для инвестиций вообще, так и исключительно для крупных инвестиций.
Как многократно повторяют отечественные и западные аналитики, инструментарий российского рынка цепных бумаг пока крайне скуден. Причем такое положение дел существует во всех секторах рынка и касается как видов бумаг, так и их количества.
Российский фондовый рынок славен резкими колебаниями цен, т. е. с одной стороны, несет большие риски, а с другой — возможности спекулятивного заработка па внутридневных колебаниях цен. Вместе с тем человек с крупным состоянием, пожелавший заняться активными операциями на российском фондовом рынке, очень легко может оказаться в ситуации слона в посудной лавке. По оценкам и практическому опыту day-трейдеров, при значительных суммах (от $5 млн) активное управление на российском рынке невозможно, так как объем самого рынка крайне незначителен.
По оценкам всех из опрошенных мною практикующих специалистов, возможности активного управления, т. е. получения дохода за счет относительно быстрых операций купли-продажи ценных бумаг, на российском рынке сильно ограничены его малой капитализацией и низкой ликвидностью подавляющего большинства акций. Эти ограничения и формируют возможные тактики работы. Управляющие считают, что существующий барьер $5 млн — это одна из причин, почему особо крупные клиенты вынуждены формировать только средне- и долгосрочные пакеты акций и облигаций.
Таким образом, относительно невысокий объем российского фон дового рынка не дает возможностей быстрого оборота крупных сумм. Однако десятками, и даже сотнями тысяч долларов можно оперировать. Поэтому вышедшие на рынок с десятком тысяч долларов на волатильном (быстро меняющемся) рынке теоретически могут очень скоро разбогатеть, т. е. преумножить капиталы даже в десятки раз за относительно небольшой промежуток времени. Риск потерь при таких операциях, конечно же, крайне высокий. Менеджеры, осуществляющее обслуживание клиентов на рынке, также подтверждают реальность такого заработка. Но при этом сразу предупреждают, что с большой долей вероятности с инвестируемой суммой вы сразу распрощаетесь, и к этому надо быть готовым. Кроме того, рынки инструментов, которые предлагаются для работы, несут слишком много дополнительных рисков. Так как в своем желании разбогатеть вы
отправитесь на рынок производных ценных бумаг, а также будете использовать схемы маржинального кредитования при работе с «голубыми фишками», временами легко изменяющимися в цене на 10% в день, и покупать низколиквидные акции и облигации «третьего эшелона».
Действительно, на российском рынке существуют бумаги, недооцененные даже в сотни раз. Но как узнать, когда, наконец, рынок эти бумаги дооценит и что произойдет с наибольшей вероятностью: компания исчезнет с рынка или ее акции станут обращаться и стоить дорого?
Мало у кого вызывает энтузиазм и покупка бумаг типа «ЮКОСа» после того, как акции подешевели в 20 раз. Хотя среди советов, направленных на агрессивную игру, присутствуют и такие.
Отечественный фондовый рынок является не единственной возможностью для ценителей акций. Существуют развитые фондовые рынки — в США, европейских странах, Японии. Российские специалисты считают их весьма перспективными для размещения средств российских клиентов, но признаются, что предпочли бы способствовать инвестициям в компании своей страны.
Сколько денег из крупных состояний может поступить на фондовый рынок
Министерство налогов и сборов сообщило, что за 2003 г. 11 тыс. россиян заработали более 1 млн руб. В 2002 г миллионеров было около 9 тыс., из них 671 человек заработал более 10 млн руб. ($330 тыс.), 39 из этих 671 проживали в Петербурге, а 333 — в Москве. Данные западных аналитиков превышают приведенные выше цифры на порядок, при том что считают долларовых миллионеров, а не рублевых.
Комитет по экономическому развитию, промышленной политике и торговле Санкт-Петербурга сообщил, что в 2003 г. расходы и сбережения населения Санкт-Петербурга составили 382,4 млрд руб., в 2004 г., по предварительной оценке, они достигли 446,7 млрд руб. Наиболее существенная часть расходов населения направлена на покупку товаров и оплату услуг: в 2003 г. на эти цели было потрачено 64,3% всех денежных расходов. В отчетных материалах комитета также значится интересный факт: «Сохраняется сложившаяся и характерная для Санкт-Петербурга тенденция превышения расходов населения над доходами».
Можно ли оценить долю средств крупных состояний, которые могли бы оказаться на фондовом рынке? Так как официальные данные
налоговой службы дают явно заниженные цифры, нужно искать другие способы. Бизнесмены считают, что наиболее объективным способом оценки количества миллионеров является использование данных о находящихся во владении материальных благах. Когда я обратилась к коллегам и друзьям с просьбой подсказать мне, как оценить количество крупных состояний, например, в Петербурге, петербургский биз несмен Александр Руденко посоветовал мне для этого использовать эмпирическое правило, выведенное им самим и не раз доказавшее свою правомочность. Согласно этому правилу, стоимость автомобиля владельца компании равна примерно одной двадцать пятой (около 4%) годового оборота компании. Грубая оценка, в основе которой лежит предположение о доходности бизнеса в 10-30% годовых, дает соответствие между количеством миллионеров и автомобилей дороже $30 тыс. По данным Министерства экономики РФ, доля автомобилей ценой более $25 тыс. составляет 2-3%. Любопытно, что та же цифра, около $30 тыс., фигурирует и в совместном труде Томаса Стенли и Уильяма Данко. Согласно их исследованию, основанному на точных статистических данных, 50% американских миллионеров никогда не покупали машин дороже $29 тыс. Наибольшая »асть миллионеров ездит на автомобилях стандартных марок, а боле» i jx i и воооше испытывает устойчивую тягу к подержанным машинам Конечно, есть категория автовладельцев, для которых машина выполняв ярко выраженную представительскую функцию. В этом случае практически весь зарабо ток может быть потрачен на автомобиль, и более того, .машина даже приобретается в кредит. С другой стороны, есть и те кто пользуется очень скромными автомобилями, обладая значительными состояниями. По словам опрошенных брокеров, клиент, привезший в управление $2 млн на потрепанной «шестерке», — в российской действительности явление почти обыденное. Таким образом оценка состояний через автомобили оказывается практически единственным доступным вариантом. Еще один стандартный способ оценки значительных состояний — через недвижимость. Однако, как утверждают специалисты и операторы рынка недвижимости, полную объективную информацию о совершаемых сделках в наших условиях получить практически невозможно.
В Петербурге каждый четвертый житель имеет автомобиль, а 2-3% от этого количества составляет 23—35 тыс. Даже наличие группы мил-
лионеров числом в 0,5% от общего количества населения города означает наличие суммы более чем в $10 млрд. Для сравнения: по данным www.investfunds.ru в октябре 2005 г. все российские фонды привлекли 2024,5 млн руб., т. е. около $70 млн. Поэтому появление сумм на порядки выше привлекаемых на российском фондовом рынке, было бы весьма кстати, так как вообще развитие фондового рынка — фактор, для общества позитивный. Потому что именно стремление преумножать свои средства путем инвестирования ведет к развитию производства, внедрению современных технологий, появлению новых рабочих мест. Однако, к сожалению, пока это явление массовым не становится, в том числе и среди обладателей крупных состояний Управляющие портфелями утверждают, что количество клиентов-миллионеров находится в пределах 5% от общего числа клиентов.
То есть мы можем констатировать, что пока отечественный фондовый рынок не является местом, где российские миллионеры массово размещают значительные суммы. Что, возможно, оправданно для сохранения капиталов миллионеров и не очень хорошо для российского фондового рынка, так как без серьезной вовлеченности капиталов состоятельной части населения будущее отечественного фондового рынка становится более чем туманным. Огорчает также вполне закономерный интерес отечественных инвесторов к развитым рынкам. Так как понятно, что если на местном рынке ничего существенно не изменится, то по мере роста инвестиционной грамотности крупные состояния россиян будут способствовать развитию западных экономик. Если же регулирующие российский финансовый рынок органы создадут удобные и продуманные условия для инвестирования, то средства населения в значительной степени будут способствовать развитию российской экономики.
Состояние рынков
Рынки акций
Как уже неоднократно повторялось, фондовые рынки развитых стран предлагают широчайший спектр акций и других финансовых инструментов. На американских, европейских и азиатских биржах обращаются тысячи ликвидных бумаг. На базе этих акций рассчитываются многочисленные индексы, которые используются как в качестве индикаторов, так и для составления портфелей.
Российский рынок пока предлагает нам гораздо более скупой инструментарий. И надо сказать, что вообще отечественный фондо-
вый рынок обладает весьма специфичными чертами, о которых выходящему на него работать инвестору лучше знать заранее. А чтобы лучше понять эти особенности, давайте предпримем небольшой экскурс в прошлое, когда все только начиналось.
По прошествии нескольких лет с начала функционирования российского рынка ценных бумаг среди специалистов принято выделять несколько временных периодов в его развитии. При этом российские экономисты отмечают что наш рынок существует и в своем развитии он не копирует ни одну из сложившихся на западе моделей фондовых рынков, в противовес ряду зарубежных источников, утверждающих, что если российский фондовый рынок и называли таковым, то только «из уважения к иностранным инвесторам, которые в него вкладывались».
К первому периоду по сложившейся практике относят временной интервал 1991-1994 гг Этот период характеризуется осуществлением приватизации с выпуском акций приватизированных предприятий, а также государственных и муниципальных ценных бумаг, развитием финансовых инструментов для разрешения кризиса неплатежей. К этим инструментам относятся векселя, казначейские обязательства и налоговые освобождения. Характерной чертой периода также является выпуск суррогатных ценных бумаг, недобросовестная реклама эмитентов в массовых масштабах, создание «финансовых пирамид» с широким вовлечением средств массового инвестора.
На этот же период пришелся бум биржевого товарного рынка. На всей территории России начали работать десятки товарных бирж, обороты на которых достигали астрономических по тем временам сумм $10-15 млн в день. Тогда же стремительно начал развиваться и сроч-
ный товарный рынок Однако постепенно товарный рынок начал угасать. Объяснение этому может быть следующее. Называясь биржами, тогдашние биржи практически явля лись обычными посредниками, так как не осуществляли гарантий платежей и поставок, не производили клиринг. Посредничество было крайне необходимо при вступлении предприят ий в рыночную экономику, но, наладив связи, предприятия не были далее заинтересованы платить комиссионные посредникам, предпочитая работать напрямую. Тем более что комиссионные в то время достигали гигантских размеров и могли составлять суммы порядка самих сделок.
Первая из фондовых бирж — Московская центральная фондовая биржа (МЦФБ) была зарегистрирована в 1990 г. После начала приватизации на российском биржевом рынке начали появляться первые инвесторы. Они, несмотря на все риски, покупали за ваучеры и за деньги ценные бумаги приватизированных предприятий. Фондовый рынок активизировался. Брокерские места на фондовых биржах стремительно дорожали, а обороты торгов росли. Росли объемы торгов и по срочным контрактам.
Второй период относят к 1995-1997 гг. и характеризуют активным развитием и практическим завершением создания нормативной базы функционирования российского фондового рынка. Между тем рынок продолжал оставаться чисто спекулятивным. Акции приватизирован ных предприятий были выпущены на рынок не по инициативе самих предприятий для привлечения средств, а путем директивы сверху. Предприятия практически не принимали участия в работе фондового рынка и не вмешивались в процесс установления стоимости своих акций. Последовавшая вскоре череда банкротств финансовых пирамид подорвала доверие частных инвесторов к рынку. В дополнение ко всему не удалось разрешить многие проблемы с законодательством. В итоге, по мнению ряда экспертов, в России был построен рынок ценных бумаг, ориентированный исключительно на западные спеку, [ятивные фонды.
Количество бирж все больше сокращалось.
Разные авторы придерживаются различных точек зрения на выделение второго временного периода развития российского фондового рынка. Некоторые специалисты, например, соотносят второй этап развития отечественного фондового рынка с временным промежутком с 1998 г. Его связывают с высокой спекулятивной доходностью в сек-
торе акций и достижением наибольшей прозрачности в законодательстве. Однако я бы расположила периоды развития фондового рынка, исходя из наличия интереса и вовлеченности широких слоев населения в рынок ценных бумаг. Знаковой датой для такой градации является октябрь 1997 г„ так как именно тогда произошло первое обвальное падение котировок на российском фондовом и срочном рынках. Торговые системы продемонстрировали несовершенства своей организации, а российский срочный рынок — непроработанность инструментария и инфраструктуры в таких масштабах, что торговля практ» чески была прекращена. Поэтому второй период я соотнесла бы с уже упоминавшимися 1995-1997 гг. Суть же этого периода, на мой взгляд, состоит не в совершенствовании законодательства и инфраструктуры, а в кардинальном изменении отношения массового инвестора к российскому фондовому рынку. Этот период показал, что массовый инвестор практически не получает дивидендного дохода по акциям, является незащищенным на рынке долговых обязательств даже от государства, а также отвечает своими средствами по рискам банков. И хотя ряд западных источников придерживается мнения, что «в стране с населением 140 млн человек всегда найдутся те, кто принесет деньги», наша действительность продемонстрировала, к сожалению, в ущерб объемам российского рынка, ошибочность анализа наших за падных коллег. Массовый инвестор все больше отдавал свои инвеста ционные предпочтения твердой валюте. События августа 1998 г подтвердили правильность этого выбора.
В настоящее время вовлеченность населения в фондовый рынок составляет менее 0,1%. Это на три порядка ниже, чем в развитых
странах. Эта цифра (0,1%) широко не фигурирует в какой-либо отчетности. Но рассчитать ее очень легко. Крупные брокерские компании время от времени раскрывают данные о доле рынка, которую они занимают. Кроме того, эти же компании сообщают о количестве счетов, которые открыли у них юридические и физические лица для совершения операций на фондовом рынке Расчет по этим данным приводит к цифре около 100 тыс. счетов по России. Общая численность населения на три порядка выше. На самом деле цифра в 0.1% даже несколько завышена, так как среди активно работающих на рынке трейдеров принято иметь по нескольку счетов — у различных брокеров Поэтому за несколькими счетами зачастую стоит по одному владельцу. Кроме того, не все счета являются реально активными. Они могут просто быть в наличии, но без операций.
Я не думаю, что стоит ждать качественных изменений на рынке в самое ближайшее время; они произойдут только после роста вовлеченности населения в фондовые операции. После этого начнется новый период в развитии российского фондового рынка, причем наступить он может гораздо раньше даже самых смелых ожиданий. Однако для этого на рынке должны появиться разнообразные и заслуживающие внимания инструменты, а специалистам рынка следует провести качественную работу по повышению инвестиционной грамотности населения.
Срочные и товарные рынки
С момента возникновения первых российских бирж постсоветской России делались неоднократные попытки организовать торговлю сырьевыми ресурсами, а также срочными контрактами на них и на различные фондовые ценности.
Перечень этих товаров включает в себя нефть, нефтепродукты, металлы, индексы валют, зерно и многое другое. Некоторые контракты на эти активы даже обращались то или иное время, и по ним проходили вполне реальные обороты. Рассмотрим историю развития и причины исчезновения каждого из контрактов вышеприведенного списка.
Период активного функционирования контракта на индекс доллара приходится на 1994 -1996 гг. Особенно динамично биржевые объемы по этому контракту росли в 1995 г Период 1994-1996 гг. можно считать самым благоприятным для развития отечественного срочного рынка, так как именно тогда существовал актив, имеющий приемлемую волатильность, и функционировали площадки, торгующие этим конт-
рактом. Причем эти площадки обладали сформированными инфраструктурами, квалифицированными трейдерами, клиентской базой и прочими необходимыми атрибутами успешной торговли. Спот-рынок торговли долларом был достаточно прозрачным, насыщенным фактическими данными и аналитикой. Развивался финансовый рынок, большое количество финансовых структур и предприятий имели в наличии свободные средства, которые обращались на срочном рынке. Функционировала банковская система, действовала система лимитов в пределах которых банки заключали между собой форвардные валютные контракты, финансовый рынок испытывал подъем Уровень доверия населения к финансовым учреждениям был высоким.
На долларовом контракте существовали следующие способы получения дохода:
арбитраж форвард (межбанк) — фьючерс (биржа);
спекулятивные операции;
комиссионные от обслуживания клиентов (для брокерских контор и клиринговых структур);
продажа маржинальных средств на опционных рынках — операция осуществлялась, в основном, клиринговыми структурами.
В середине девяностых контракт на индекс доллара торговался одновременно практически на всех московских биржах, имеющих фьючерсные секции, а также в Санкт-Петербурге на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже и Товарной бирже «Санкт-Петербург». В 19941995 гг. дневной объем торгов на СПбФБ достигал $3-4 млн в день только по фьючерсам (предоставляя приемлемые арбитражные возможности), дневной оборот на ТФБ был примерно на порядок ниже. Единственной биржей, имеющей реальный оборот по опционным контрактам, осталась СПбФБ. Дневной оборот по опционам был на порядок выше фьючерсных, т. е. $30-40 млн. В качест ве бенч-мака использовался курс доллара на ММВБ.
К срочному рынку долларовых контрактов спекулянты, работающие на коротких флуктуациях цены (до нескольких дней), потеряли интерес с падением долларовой волатильности. Хотя эти контракты еще долго не были изъяты из списков контрактов, обращающихся на СПбФБ и ряде других бирж, прежней активности более не наблюдалось. Долларовые контракты по-прежнему фигурировали в биржевых котировках, но по ним практически не было оборота. По-иному обстояло дело на ММВБ: нерезиденты хеджировали риск нежелательного изменения валютных котировок в объемах средств, вложенных в госу-
даре гвенные ценные бумаги. Контрагентами по их сделкам выступали российские банки, в большинстве своем занимающие спекулятивные позиции. После развала банковской системы, исчезновения рынка банковских форвардов вялотекущий процесс торговли срочными контрактами на доллар по-прежнему сохранялся на ряде бирж. Однако с точки зрения оборота средств и ликвидности этот сегмент рынка потерял всякое значение Что касается ММВБ, то торговля на ней срочными инструментами в 1998 г. была прекращена.
Средства, обращающиеся на срочном рынке, должны были быть пере ведены в какой-то другой сегмент финансового рынка; этими сегментами стали спот-рынок государственных, муниципальных и корпоративных ценных бумаг и, немного позднее. - срочный рынок государственных ценных бумаг. Немного позднее — потому что биржам требовалось время для разработки правил торговли новыми контрактами и ознакомления с ними участников.
Рынок контрактов на государственные ценные бумаги был также достаточно привлекательным для участников: как и в случае долларового контракта существовач актив, имеющий приемлемую волатильность, функционировали площадки, торгующие срочными контрактами, имеющие опыт работ ы около пяти лет, сформированные инфраструктуры, квалифицированных трейдеров, клиентскую базу и прочие необходимые атрибуты успешной торговли и развития бирж Наблюдался подъем фи пансового рынка финансовые структуры и предприятия имели в наличии свободные средства, которые обращались на срочном рынке. Функционировала банковская система. Население имело средства и вкладывало их в инструменты финансового рынка.
На срочном рынке ГКО участники активно использовали операции хеджирования, арбитражи и спекуляции. Срочный рынок госбумаг закономерно распался после возникновения проблем на спот-рынке. При этом было существенно поколеблено доверие населения к фондовому рынку. Тем не менее срочный рынок с его возможностями получения высоких прибылей должен был откликнуться новым инструментом на потребность обращения денежных средств. Этими новыми инструментами стали срочные контракты на фондовые индексы и срочные контракты на акции с реальной поставкой.
Первая половина 1997 г. стала периодом расцвета контрактов на акции. Это связано с тем, что:
фондовый рынок — как отечественный, так и зарубежный — испытывал подъем (на рис. 23 изображен индекс РТС: на этот период приходится ярко выраженный его рост);
акции, как отечественные, так и иностранные, имели высокую волатильность т. е. привлекали спекулятивные капиталы;
инструментарий срочного биржевого рынка давал богатые возможности получения высокого уровня дохода с контролируемым риском (имеются в виду опционные стратегии);
существовали площадки, торгующие срочными контрактами, имеющие опыт работы около семи лет, сформированные инфраструктуры, квалифицированных трейдеров, клиентскую базу и прочие необходимые атрибуты успешной торговли и развития бирж;
наблюдался подъем финансового рынка, финансовые структуры и предприятия имели в наличии свободные средства, которые обращались в том числе и на срочном рынке;
функционировала банковская система;
уровень доверия населения к финансовым учреждениям оставался достаточно высоким.
Операции на срочном рынке акций, в основном, сводились к спекуляциям. Российские биржи торговали фьючерсами на различные индексы акций; с точки зрения разумности это объяснить сложно.
Индекс РТС, в пунктахИндекс РТС, в пунктах12001200Рис. 23. Динамика индекса РТСРис. 23. Динамика индекса РТС
Индекс РТС, в пунктах
Индекс РТС, в пунктах
1200
1200
Рис. 23. Динамика индекса РТС
Рис. 23. Динамика индекса РТС
Так, например, индекс MAI 7, торгуемый на СПбФБ, практически не давал возможности для совершения ни одной операции с контролируемой степенью риска. Единственным способом активности было осуществление чисто спекулятивных игр. Волатильность спот-рынка была высокой, волатильность срочного рынка, соответственно, крайне высокой. Являясь формально производным инструментом от акций, индексные контракты, по сути, являлись производными не менее второго порядка, так как сами российские бумаги носили спекулятивный характер. Действительно, даже владельцы наиболее ликвидных российских акций не могли рассчитывать ни на приемлемые дивиденды, ни на получение реальной доли при разделе имущества компании. Вообще, сделки с российскими ценными бумагами того времени можно классифицировать как.
сделки, совершаемые с целью формирования крупных пакетов акций, иногда контрольных. Этот сорт операций был во многом направлен на скупку акций у населения, в том числе у работников предприятий, которые получили акции во время приватизации. Процесс скупки акций у населения активно велся в регионах московскими финансовыми структурами. Так, например, в середине девяностых в Нижневартовске — городе, где население имело на руках большое количество акций нефтяной отрасли, — около половины компаний, имеющих офисы по скупке акций, являлись представителями московских структур;
сделки, совершаемые в PT С (на долю которой в середине девяностых приходилось до 95% ежедневного отечественного оборота по акциям) с целью укрупнения пакетов, и сделок чисто спекулятивного характера.
После осеннего кризиса 1997 г. (см. рис. 23) возникло много проблем не только у участников спот-рынка корпоративных бумаг, но и на рынке производных бумаг. Так, падение курса акций привело к тому, что компании, формирующие крупные пакеты акций и работающие, в основном, на заемных средствах, потерпели убытки ответить по которым они были не в состоянии.
Что касается попыток запустить контракты на зерно, лес, сырую нефть и нефтепродукты, то их предпринимали практически все российские биржи, занимающиеся торговлей срочными контрактами и работающие на основании лицензий Комиссии по товарным биржам. Зерновыми контрактами плотно занималась Российская биржа, лесом — СПбФБ, нефтепродуктами — СПбФБ и ТФБ «Санкт-Петербург». Для
успешного ввода новых контрактов необходимо было наличие следующих факторов:
волатильность цены спот-рынка, представляюшая интерес для биржевых спекулянтов:
приемлемые волатильности спроса и предложения;
отсутствие монополистов на рынке;
однозначность качества товаров.
Объет тивная спот-цена для большинства товаров не была определена. Существовали отпускные цены заводов, использовались механизмы назначения цен государственными структурами. Одной из специфических российских особенностей того времени являлось то, что большая часть сделок, связанная с ходовым товаром, осуществлялась частично либо полностью по зачетным схемам или же вообще за неучтенные средства. В этих случаях определить цену товара в денежном выражении было крайне сложно и неоднозначно. Директора предприятий часто были больше заинтересованы в денежной компенсации в собственный карман, нежели в получении справедливого дохода возглавляемым им предприятием. Механизмы хеджирования цены предприятий-производителей можно было легко обсуждать с менеджерами совместных предприятий, заинтересованных в получении дохода своей компанией. Но российские руководители практически не были заинтересованы в действии предлагаемых механизмов. Существовали также структуры-монополисты, совершенно закрытые для диалогов. Например, серьезнейшим препятствием для развития контрактов на сырую нефть была деятельность «Транснефти»: практика ее делового оборота не оставляла никаких надежд на возможность договоренностей с биржевыми структурами о перекачке нефти в соответствии с графиком биржевых поставок. Однако нефтяные контракты являлись очень притягательными для участников срочного рынка, поэтому было сделано множество попыток запуска.
Зерновые контракты, при кажущейся легкости их внедрения на рынок в силу классичности самого товара в качестве биржевого, при запусках также пока терпели фиаско. Хотя этот сектор рынка был существенно менее криминален по сравнению, например, с нефтяным. Но имели место свои специфические сложности. Не было развитой инфраструктуры, позволяющей без дополнительного контроля, на который затрачивались существенные силы и средства, получить товар нужного качества. Вопрос соответствия и контроля качества был одним из самых существенных в случае контрактов на зерно.
Тем не менее Российская товарная биржа существенно продвинулась в этом направлении и предложила свои разработки контрактов и схемы биржевой торговли зерном Попытки запуска зерновых контрактов продолжаются и по сей день.
Новый виток в развитии срочные зерновые контракты получили в качестве механизма для осуществления государственных зерновых интервенций. Однако пока дело находится в стадии обсуждения. Ряд бирж готов осуществить организацию торговли за суммы, которые отводятся на проведение интервенций. Но чиновники своего согласия пока не дали. Между делом Сибирская биржа в масштабах региона организовала срочную торговлю зерном, построив классическую схему, аналогичную западным, включающую биржевом склад. Петербургские и московские специалисты высоко оценивают этот опыт, однако считают, что для того, чтобы эта практика действительно привилась, действовать должны сообща биржевые структуры и чиновники из всех российских регионов.
Таким образом, секторы товарного рынка классических биржевых активов в большей или меньшей степени были и остаются монополизированными, лишенными прозрачности, огромное влияние на их деятельность оказывают неформальные связи и взаимоотношения. В силу всего вышеперечисленного применение механизмов срочного рынка, т. е. механизмов развитого рынка, в этих секторах было невозможно в период активного развития биржевой деятельности. Те же причины являются сдерживающими при развитии обозначенных рынков и сейчас. Что касается запуска индексных контрактов на вышеперечисленные товары, то здесь тоже существовали непреодолимые сложности. Во-первых — отсутствие бенч-мака. В силу своей специфики индексные контракты на Западе не бывают слишком простыми по своему построению. Так, например, бенч-мак по нефти на IPE построен на основе шести источников: London Oil Reports, Petroleum Argus, Platts и три электронных источника: Reuters, RhvI и Telerate. В России не существовало агентств подобного уровня по тщательности и достоверности сбора информации, а также, что весьма существенно, по уровню доверия участников. И, как уже обсуждалось выше, не существовало прозрачного цивилизованного спот-рынка на зерно, лес, сырую нефть и нефтепродукты. Были и другие, менее значительные причины, но уже вышеперечисленных основных достаточно для того, чтобы сделать вывод о невозможности запуска индексных контрактов на сырьевые ресурсы в России — как с начала существования рыночных отношений, так и в настоящее время.
Таким образом, с одной стороны, существует спот рынок сырьевых ресурсов, на основе которого невозможно реализовать построение срочных контрактов, а с другой — рынок финансовых инструментов, которые в ряде случаев служили базовыми активами для рынка срочных контрактов. Однако время существования спот-рынка в качестве основы для работы срочного рынка было эпизодическим и насчитывало месяцы в случае ценных бумаг и несколько лет — в случае валютных контрактов.
Приятным моментом стало обращение бирж к контрактам, интерес к которым участники проявляют уже не первый год. Например, попытки бирж запуска контракта на евро — доллар в 2005 г. Работу с этим контрактами активизировали биржа «Санкт-Петербург» и Санкт-Петер бургская фьючерсная биржа. Большинство из опрощенных мною специалистов компаний подтверждали интерес и клиентский спрос, т. е. клиенты хотели бы работать на рынке ликвидных контрактов евро - доллар. Причем есть объективная потребность в хеджерских операци ях, а также желание спекулировать и проводить арбитражи. Пока для хеджирования валютных курсов участники используют пару контрактов на различных рынках. Позиция евро — доллар открывается на западном рынке и доллар — рубль — на российском
Однако то, как биржи стали создавать ликвидность на вводимом ими контракте евро — доллар, особых надежд на существование ликвидных контрактов на евро — доллар в ближайшее время не оставляет. Обе биржи сделали ставку на маркет-мейкеров, состав которых сформировали из компаний, работающих на рынке FOREX. Хорошим знаком было то, что биржи действительно проявили активность в преддверии запуска нового контракта. Участники рынка отметили, что биржа «Санкт-Петербург» очень интенсивно рассылала материалы и консультировала потенциальных клиентов и участников торгов по новому контракту. Однако на этом активность практически прекратилась. Обе площадки получили вялые торги, поддерживаемые оборотами маркет-мейкеров. Вместе с тем как участники рынка, так и организаторы считают эту позицию по-прежнему перспективной, причем как при развитии фьючерсной торговли, так и опционной. «Востребованность операции хеджирования курса евро относительно доллара в условиях высокой волатильности будет способствовать развитию опционных контрактов на евро — доллар, причем уже в ближайшее время», — считает Всеволод Соколов, до декабря 2005 г. возглавлявший отдел стандартных контрактов Санкт-Петербургской валютной биржи.
Факторы торможения
Участники рынка часто сетуют на вялость и пассивность организаторов торговли в запуске и поддержании ликвидных контрактов. На самом деле пассивность - это еще не худшее из возможного. Есть и такие качества, как отсутствие знаний и неграмотность. Вообще, надо отметить, что как в моменты существования активно торгуемых контрактов, так и в периоды застоя биржевые функционеры российских срочных бирж в своем подавляющем большинстве, за редким исключением, не отличались ни глубоким знанием рынка, ни усердием в получении этих знаний. Как правило, нормативную базу, контракты и прочие необходимые документы разрабатывали наиболее продвинутые участники рынка. Функционеры же в это время в худшем для рынка случае играли без покрытия через подставные конторы. В лучшем случае для рынка — они подбирались к финансовым потокам учредителей бирж (как правило, крупных производственных структур) и гуляли по мировым столицам за счет акционеров бирж. Нередко руководителями бирж становились представители старой и новой номенклатуры. И беда была в том. что они не только не имели специальных знаний по срочному рынку, но и были совершенно лишены стремления их получить и даже элементарного любопытства понять, как возглавляемые ими биржи работают. Справедливости ради здесь следует отметить и разную степень заинтересованности и вовлеченности в процесс непосредственных участников рынка и функционеров, поскольку в периоды активного функционирования рынка заработки успешных трейдеров и директоров брокерских контор на порядки превосходили зарплаты штатных сотрудников биржи. Хотя и риски, которым были подвержены те и другие, соотносились в той же пропорции.
Ряд участников рынка и даже самих биржевых функционеров считают также, что негативным и тормозящим факторами развития срочного рынка была не только некомпетентность руководителей биржевых структур. Всеволод Соколов, покидая пост биржевого функционера, заявил «Деловому Петербургу»: «На мой взгляд (и дай Бог, если я ошибаюсь!), в настоящее время существует сознательное стремление некоторых федеральных чиновников и поддерживающих их депутатов Думы отдать этот рынок западным странам (Германии и США). Из-за этого и возникают якобы ошибки законодательства и норм регулирования».
Снова о старом
Очередная попытка активизировать работу в товарном направлении была сделана российским биржевым сообществом в октябре 2005 г. Российский биржевой союз (РБС) возобновил свою работу после пятилетнего перерыва. РБС продекларировал товарное направление в качестве приоритетного для развития российских бирж. Практически все присутствовавшие чиновники и представители бирж на съезде позитивно высказывались о возможности реализации своего плана по развитию товарного рынка, хотя в среде самих участников рынка преобладали гораздо более сдержанные настроения. В план биржевиков входит путем включения чиновников в состав РБС получить определенные рычаги для получения сырьевых потоков. Таким образом, возобновив работу РБС, его участники пытаются создать некий рычаг в форме отраслевого союза для решения перспективных и насущных вопросов Для того чтобы это было делать удобнее. Совет директоров РБС наполовину укомплектовали чиновниками из различных министерств, имеющих отношение к регулированию конкретных рынков.
В настоящее время российские биржевики выражают сильное беспокойство тем, что многие российские активы уже торгуются на западе. Причем это касается как сырьевого сектора, так и фондового. Валерий Петров, заместитель генерального директора Московской межбанковской валютной биржи, привел в своем выступлении на съезде совсем неутешительные цифры: «90% IPO сейчас осуществляется на западных площадках. 80% корпоративных займов (через еврооблигации) также проходит не через российские биржи». Ему вторил Анатолий Гавриленко, Председатель подкомитета по развитию региональных финансовых рынков при Торгово-промышленной палате Российской Федерации: «В настоящее время российский товарный рынок развит крайне слабо. Необходимы решительные действия по созданию этого рынка. В противном случае все наши активы будут торговаться на западе Например, торговля нефтью Urals в Будапеште, совместно с NYMEX'-.
Анатолий Гавриленко озвучил стратегию РБС: «Мы хотим, чтобы часть позитива от вертикали поработала на наш рынок. Поэтому мы пригласили чиновников, обладающих честностью и способностью конструктивно решать вопросы, поработать в составе Совета директоров Союза». Чиновники, на которых делает ставку Биржевой союз,
1 NYMEX — Нью-Йоркская товарная биржа.
также присутствовали на съезде «Продовольственный рынок задыхается от непрозрачного ценообразования», — заявил в своем выступлении Вадим Ерыженский, заместитель Департамента экономических программ и анализа Министерства сельского хозяйства РФ. И далее пояснил важную функцию Биржевого союза: «Лоббистский механизм отраслевого союза признается государством. И правительство обяза но рассматривать поступающие от отраслевых союзов вопросы».
Действительно, российский биржевой товарный рынок оказывается непонятным тем, кто впервые пришел на него с реальным товаром или, наоборот, хочет товар приобрести . С одной стороны, биржи временами демонстрируют товарные обороты. С другой стороны, контрагента по сделке приходится искать вне биржи. А кроме того, гаран гииных фондов бирж, как правило, недостаточно для осуществления гарантий по сделкам. Всеволод Соколов так поясняет специфику сегодняшнего рынка: «Образно характеризуя состояние биржевого товарного рынка, я бы назвал его “полумертвым”. Не полностью мертвым, потому что время от времени компании фиксируют товарные сделки на биржах для того, чтобы цена этих сделок не оспаривалась впоследствии налоговыми органами. Но не нужно заблуждаться: биржи не гарантируют исполнение этих сделок и не регулируют по ним финансовые потоки».
Трудно прогнозировать, биржевой оборот по какому из сырьевых ресурсов мы увидим первым и увидим ли в ближайшее время. Сами биржевики испытывают пристрастия к различным сырьевым ресурсам и говорят о серьезных проблемах на пути развития биржевого товарного рынка. Евгений Антифеев, Председатель правления Санкт- Петербургской фьючерсной биржи, считает наиболее перспективным биржевым товаром зерно: «Зерновые интервенции, проводимые раз в году Минсельхозом, не обеспечивают рыночного ценообразования на зерно. Государство это осознает, и можно рассчитывать на его заинтересованность и поддержку. Опыт организации регулярных торгов зерновыми фьючерсами с поставкой в России имеется. Этим в настоящее время занимается Сибирская биржа (г. Новосибирск). Однако для формирования полноценного биржевого рынка необходимы единые торт, в которых могли бы участвовать и производители, и потребители зерна из разных регионов».
Экс-генеральный директор биржи «Санкт-Петербург» Анатолий Карташов, ныне генеральный директор Северо-Западной УК, считает, что основная проблема заключатся в непонимании чиновниками того, что рынок — это саморегулируемый механизм: «Они все время пытаются сами управлять рынком. В результате мы создали преце-
дент: больше ни в одной стране мира спецификации срочных контрактов не утверждаются регуляторами рынка. Это в корне неправильно. А у нас ФСФР решает, какие контракты должны обращаться на рынке, и принимает или отвергает их спецификации. Срочный рынок — это очень тонкий механизм. Разработка и запуск контракта — это искусство. И регулировать этот процесс нужно очень осторожно.
Если говорить о наиболее перспективных для рынка товарных контрактах, то это — фьючерсы на зерно Но, к сожалению, попытками сглаживать ценовые колебания на зерновом рынке занимаются чиновники из Минсельхоза А для них лучше проводить непрозрачные по сути зерновые интервенции за счет бюджетных средств, чем формировать прозрачный механизм хеджирования на срочном рынке. Если бы эту тему отдали биржевикам, то весной сельхозпроизводители каждый год хеджировали бы цены на зерно и могли заниматься финансовым планированием. И не были бы нужны специальные фонды для зерновых интервенций. Но тогда и “ренты” для чиновников не было бы».
Всеволод Соколов отмечает, что, несмотря на гекущее положение дел, «существует серьезный интерес к сырьевому биржевому рынку. Причем как со стороны компаний-добытчиков и производителей, так и крупных покупателей, а в последнее время — и частных инвесторов, которые хотят использовать рост цен на сырьевые товары. В большей степени это касается нефти, нефтепродуктов, алюминия, цветных металлов. Однако организация торгов по этому классу активов требует от бирж наличия значительных капиталов или иных гарантий исполнения сделок. И большинство сущесл вующих сейчас площадок этому критерию не удовлетворяют. Мне также представляются бессмысленными попытки некоторых бирж формировать рынки в значительно монополизированных сырьевых секторах без государственной поддержки таких попыток».
Вышеизложенное можно подытожить.
Использование работающих срочных контрактов на российском срочном рынке сводилось участниками к следующим операциям: • арбитраж;
спекулятивные операции;
хеджирование (в гораздо меньшей степени)
При этом арбитра* обеспечивал основной объем открытых позиций, а спекуляции — основной объем торгов.
Для трех функционирующих на российском срочном рынке контрактов сроки жизни составляли от нескольких месяцев до не-
скольких лет. Стагнация рынка срочных контрактов связана либо с падением волатильности соответствующих спот-рынков (доллар и государственные ценные бумаги), либо с чрезмерной волатильностью (рынок корпоративных бумаг)
Запуск поставочных и индексных товарных контрактов был невозможен как в середине девяностых, так и сейчас из-за отсутствия прозрачности спот-рынка, существенной доли теневого рынка, отсутствия необходимых инфраструктур, высокой степени монополизации рынков и наличия на нем мощных структур, жестко лоббирующих свои интересы.
Российский опционный рынок
Еще более трагичной выглядит судьба российского опционного рынка За какой-то десяток лет опцион на отечественном рынке из ликвидного, котируемого на год вперед контракта превратился в предмет дискуссий на специализированных конференциях, периодически проводимых биржей РТС В принципе, такая метаморфоза вполне закономерна и объяснима: будучи инструментом рыночной экономики, опцион, как и другие срочные контракты, крайне болезненно реагирует на превращение секторов финансового рынка в жестко регулируемые сегменты экономики. В нерыночных условиях срочные контракты не живут. Другое дело, что биржи могли обратиться к инструментам, которые претерпевают рыночные изменения цен. Однако почему-то биржи предпочли направить свои усилия на поддержание опционных торгов и даже введение новых контрактов на торгуемые ранее активы. Все, что смогла сделать в этом отношении РТС, — это запустить один за другим контракты на различные акции и даже на фондовый индекс. Однако обеспечить хотя бы некоторую ликвидность они могут только на один-единственный срок — в пределах месяца. Понятно, что в условиях высоких политических рисков, непро- работанности судебной защиты биржевых сделок, инфраструктурных и инструментальных проблем требуются серьезные и грамотно направленные усилия для организации опционной торговли.
Поэтому специалисты вполне резонно считают, что если организаторы биржевой торговли перестанут обращать свое внимание на секторы активов, цены в которых зарегулированы, и применят механизмы повышения ликвидности, то у нас остаются шансы снова увидеть в опционном секторе активность, подобную той, какая уже имела место десятилетие назад.
Последние годы мало что качественно изменили на российском срочном рынке. Суммарный объем торгов опционами двух россий ских бирж, позиционирующих себя в качестве организаторов опционной торговли, в 2004 г. составил около 474 млрд руб. Через Санкт-Петербургскую валютную биржу (СПВБ) прошел объем в 447 млрд руб. и через рынок FORTS РТС — 27 млрд руб. Единственным сектором, где наблюдается постоянное движение, а не только разовые крупные сделки, остается рынок опционов на акции на FORTS. Именно на нем котируются контракты со сроком исполнения один месяц. Таким образом, среднедневной опционный оборот на рынке FORTS в 2004 г. составлял около $4 млн. Это на порядок меньше, чем на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже десять лет назад, и на пять порядков ниже, чем на мировом биржевом рынке сейчас. По данным Банка международных расчетов (BIS') в III квартале 2004 г. суммарно на мировых биржах было совершено опционных сделок на $59 трлн, что примерно соответствует $0,9 трлн в день.
С более или менее постоянной частотой на FORTS торгуют тремя- четырьмя опционами. В списке же торгуемых на рынке FORTS опционных контрактов фигурирует 16 наименований, а в списке СПВБ — 26. «Мы не ожидаем резкого всплеска активности по данному контракту. Однако постоянно увеличивающаяся ликвидность на рынке базового актива позволяет нам надеяться на появление спроса на фьючерсный контракт на ОАО «ГМК «Норильский никель». По мере появления ликвидности по фьючерсному контракту мы планируем запустить и опционный контракт на фьючерс, по аналогии с другими фьючерсными контрактами», — прояснил позицию биржи руководитель управления срочного рынка НП Фондовая биржа РТС Роман Горюнов при вводе очередного срочного контракта в сентябре 2004 г Стоит отметить, что ввод длинного списка малоиспользуемых и неиспользуемых вообще контрактов является отличительной чертой маркетинговой политики российских бирж. И в этом плане позиция наших биржевиков в отношении организации торговли существенно отличается от подхода западных коллег. На ведущих западных биржах запуску новых контрактов предшествует глобальная подготовительная работа, которая может длиться несколько лет. Запускаемый контракт вводится под группу конкретных начальных потребителей В 1996 г. я присутствовала на встрече на Американской фондовой бирже (АМЕХ). Коллеги как раз делились с нами опытом по организации обращения новых контрактов и рассказывали о методике своей работы Принципиально новые и значимые для рынка контракты начинают разраба-
тывать под конкретного заказчика, который в большинстве случаев еще и оплачивает расходы биржи на разработку этого контракта. Вопросов оборота при таком подходе не может стоять в принципе. К моменту запуска круг участников полностью сформирован. Запускаемый контракт отвечает реальным потребностям участников рынка.
Запуск же невостребованного контракта, по мнению западных специалистов, является даже вредным для рынка, так как снижает вероятность его успешного функционирования в будущем и, кроме того, не способствует улучшению репутации площадки. Успешные же, годами функционирующие контракты становятся визитной карточкой не только бирж, их запустивших, но и непосредственных разработчиков контрактов, которые впредь будут включать факт причастности к успешной разработке в свой послужной список наряду с научными степенями, высокими должностями и прочими существенными заслугами. Российские участники скорее дружелюбно относятся к большому перечню инструментов, независимо от наличия по ним ликвидности. «Более активному использованию опционных стратегий способствует наличие довольно большого количества инструментов на российском рынке производных. Причем это количество растет», — говорит трейдер ИК «БрокерКредитСервис» Игорь Кунашев. Участники рынка объясняют, что достаточно часто используют биржу как гарант исполнения сделки, контрагента же находят на внебиржевом рынке. Поэтому им удобно, когда биржа имеет обширный список торгуемых контрактов.
Большинство из опрошенных специалистов вынуждено признавать, что российские акции не являются подходящим базисом для построения срочных контрактов. Есть среди биржевиков и те, кто это хорошо понимает. Например, Всеволод Соколов так выражает свое отношение к опционам на акции: «Слишком большая волатильность российских акций, во многом связанная с политическими рисками, затрудняет развитие деривативов в этом секторе. При большой волатильности акций опционы становятся слишком дорогими». В списке торгуемых контрактов СПВБ значатся валюты и сырьевые контракты. Причем, в отличие от РТС биржа не предпринимает усилий по созданию объемов через институт маркет-мейкеров. Большая часть еде лок проходит по фьючерсам и опционам на индекс доллара. Как правило, происходят разовые крупные сделки.
Нет надежд и на то, что в ближайшее время специалисты банковских структур начнут активно торговать опционами на межбанков ском рынке. Заместитель генерального директора ЗАО «Региональ-
п*
ный дилинговый центр» Максим Фреймам так обрисовал ситуацию с опционами на межбанковском рынке весной 2005 г.: «Опционы не котируются и не пользуются спросом, во всяко.м случае, среди банков работающих на рынке Северо-Запада. Если в середине девяностых ди линг в банках был вполне доходным направлением, то сейчас, в основном, зарабатывает кредитное направление Поэтому и на межбанков ском рынке наиболее ходовыми инструментами являются короткие кредиты. Этих инструментов вполне достаточно и для того, чтобы регулировать банковскую ликвидность Вообще, деривативы интересны банку, когда их можно предложить клиенту. А для этого клиенту дол жно быть ясно, от чего хеджироваться. Зачем страховаться от изменения курса доллара, если он жестко регулируется Центральным банком? Пока курс доллара колебался значительнее, чем сейчас, банки держали часть средств в валюте и опционы были инструментом реп лирования ликвидности. При текущих незначительных колебаниях курса доллара это уже не имеет смысла».
Участники рынка сетуют на низкую ликвидность, существующую на российских опционных рынках. Клиентские менеджеры, со своей стороны, утверждают, что существует клиентский спрос на опционы, причем значительный, но его негде реализовать: нет ликвидного рынка Причем участники рынка считают, что в значительной мере ликвидность отсутствует из-за того, что руководство и сотрудники бирж не проявляют достаточно усилий, и в том числе квалифицированных усилий. Недовольство некоторых участников заходит достаточно далеко, и на конференциях они вполне открыто обвиняют представи телей бирж в отсутствии ликвидного рынка. Однако несколько компаний пошли еще дальше и попытались организовать для своих клиентов собственные рынки торговли опционами
Новые проекты, или Почему каждый ест свой странный супчик в одиночку
В марте 2005 г., не сговариваясь, сразу два активных участника опционного рынка — компании «Тройка Диалог» и «ОЛМА» — запустили опционные интернет-проекты. После чего участники рынка на интернет- форумах и встречах начали активно дискутировать на тему, какое влияние окажут эти проекты на рынок. И что станет конечным результатом: растаскивание ликвидности или все-таки формирование рынка?
Начальник отдела структурных продуктов ОАО ИФ «ОЛМА» Андрей Дронин признался, что котировать опционы в Интернете они стали после того, как потеряли надежду увидеть в ближайшее время
ликвидный биржевой рынок. «В чате РТС некоторые нас обвиняют в том, что мы “растаскиваем ликвидность"’, — ножа, ювался Андрей Дронин. — Однако наши усилия в любом случае направлены на развитие российского рынка опционов. Просто компаниям выгоднее создавать локальную ликвидность для своих клиентов, а не для всего рынка».
Изначально смысл организации биржевой торговли состоит в том, чтобы снизить инфраструктурные затраты каждого, собрав всех желающих торговать в одном торговом пространстве. При голосовой форме торговли это пространство является физическим (биржевой ямой), а при электронной — виртуальным. Понятно, что чем больше локальных рынков организуют компании, тем меньше останется приказов для исполнения непосредственно в яме С другой стороны, реализуя свои собственные проекты, компании инвестируют средства в себя: в клиентскую базу, в свою инфраструктуру и технологии. Когда же компании предпринимают усилия для создания ликвидности на биржевом рынке, то, по сути, они инвестируют в биржу.
Затратное мероприятие
Чтобы поддерживать в Интернете котировки, компания должна обеспечить постоянный контроль за ними со стороны по крайней мере одного высококлассного специалиста — опционщика. Кроме того, при формировании учета и отчетности оказывается задействованным бэк- офис. Помимо начальных вложений в направление — на организацию офиса, возникают постоянные затраты. Помещение, плата за Интернет, зарплата сотрудников — все это выливается, по самой скромной оценке участников рынка, по скорректированным данным, более чем в $5 тыс. ежемесячно, если держать офис в Петербурге. Для московского офиса затраты будут еще выше — в полтора-два раза.
Компании говорят, что руководствуются желаниями клиентов
Вице-президент управления структурных продуктов и деривативов ЗАО «Тройка Диалог» Георгий Мирел объяснил ввод твердых котировок компанией клиентскими потребностями: «Основная масса наших клиентов заинтересована в том, чтобы опционы котировались в долларах. На FORTS же опционы котируются в рублях. Кроме того, мы обеспечиваем котировки по 6-8 страйкам, что создает у наших клиентов определенную уверенность при работе на фондовом рынке. Мы надеемся в будущем увидеть ликвидность и на биржевом рынке. Но пока считаем необходимым обеспечить потребности своих клиентов, котируя для них опционы».
«Тройка Диалог» выставляет в Интернете твердые котировки. «Мы можем пойти на снижение цен, только когда речь пойдет о покупке или продаже клиентом комбинации из нескольких опционов, т. е. структурного продукта», — прокомментировал возможность торга Георгий Мирел. В исполнении «Тройки Диалог» разница между ценой купли и продажи опциона (спред) весной 2005 г. составляла 1540% и более от премии опциона, или около 1-2% и более от стоимости базисного актива(акции).
«ОЛМ А», в отличие от «Тройки Диалог», дает в Интернете индикативные котировки. То есть котировки «ОЛМА» являются для участников только неким ценовым ориентиром и оставляют возможность торга. При совершении конкретной сделки нужно звонить в компанию по телефону. Сделка регистрируется биржей на оговоренных по телефону условиях, т. е. используется биржевая система гарантий.
А что вы от этого получите как клиент?
В результате появления опционных интернет-предложений вы как клиент получаете индикативные либо твердые котировки по шестивосьми страйкам. Будучи клиентом этих компаний, вы можете покупать и продавать как отдельные опционы, так и структурные продукты (комбинации из двух и более опционов) с исполнением на месяц и более вперед. Использование структурных продуктов позволяет осуществлять различные спекулятивные стратегии, а также хеджировать ся и контролировать степень риска по своим операциям.
Давайте оценим целесообразность подобной операции на конкретном примере. Одна из самых простых опционных с гратегий состоит в спекулятивной покупке опциона Call. Суть этой стратегии заключается в покупке опционного контракта, дающего право купить акцию по оговоренной в контракте цене страйк. Вы станете осуществлять такую стратегию в надежде на рост акции в будущем — до срока исполнения опциона. Затратами здесь являются деньги, потраченные на премию по опциону. Премия по центральному страйку — наиболее близкой цене исполнения опциона к спот-цене акции, в соответствии с текущими котировками, составляла 7-10% (апрель 2005 г). То есть для того, чтобы заработать на росте, исполнив купленный Call-опцион, движение на рынке акций вверх должно составить те же 710%. Среднедневное движение на тот момент составляло около 1%. Вероятность доходной перепродажи опциона на рынке с невысокой ликвидностью мала. Таким образом, с весьма большой долей вероятности премия целиком станет доходом компании. Если же движение
на рынке окажется значительным, то потерпит убытки компания, продавшая опцион. Клиент же получит в этом случае доход, равный возросшей стоимости акции за минусом цены исполнения и премии.
Анализируя инвестиционные возможности, которые дают клиенту опционы и структурные продукты, приходится сталкиваться с проблемой широких спредов.
Так, разница между куплей и продажей опционов с центральными страйками составляет около 20-30% от величины премий для «РАО ЕЭС» и «Газпрома» — наиболее ликвидных российских акций. Для сравнения cooi ветствующий спред для наиболее ликвидных опционов на акции на Американской фондовой бирже (АМЕХ) составляет около 0,3%. То есть спред на два порядка уже. Величина спредов продиктована рисками существенного изменения цены акции в течение дня, которые российский рынок уже неоднократно демонстрировал. С другой стороны, рынок является неликвидным и при его сильном движении компания не имеет возможности захеджироваться. Как заметил во время «круглого стола», проводимого биржей РТС, Андрей Дронин: «Мы не можем ставить узкие спреды по опционам, когда у нас нет возможности закрыть свою позицию фьючерсами, так как они тоже неликвидны».
Биржи пытаются показать ликвидный рынок
Биржа РТС достаточно долго осмысливала предложение участников рынка ввести в обращение короткие опционы со сроком обращения в один месяц. И в конце концов весной 2005 г решила это сделать. Официальный комментарий биржи РТС по поводу ввода коротких опционов выглядит так: «Необходимость введения коротких опционов связана со спецификой данного рынка. Участникам выгоднее ждать истечения срока действия опционов, а не закрывать позиции досрочно, что ограничивает ликвидность. Введение коротких опционов в дополнение к уже существующим контрактам позволит расширить возможности участников рынка и, как следствие, увеличит емкость рынка». 30%-ные спреды (т. е. разница между предложениями рынка на куплю и продажу) заставляют посмотреть на нововведение биржи с другой стороны. Единственный способ в условиях высокой волатильности удешевить опционы — это сократить срок их обращения. Что, собственно, биржа и сделала. По мнению участников, биржа делает ставку на интерес к коротким опционам некрупных игроков.
Организаторы же торговли, представители других бирж, вполне обоснованно не считают, что введенный короткий контракт выполнит
полезные экономические функции, из-за которых, собственно, срочные контракты и являются востребованными широким кругом участ ников. «Вводимые опционы явно не для хеджеров. Скорее — для активизации торговли маржинальными», — лаконично прокомментировал ситуацию с вводом коротких опционов Всеволод Соколов. Действительно, торговля маржинальными, т. е. кредитование участниками рынка друг друга средствами гарантийного обеспечения, остается на российском рынке востребованной операцией. Гем более что биржа РТС практикует единую систему расчетов при торговле акциями и срочными контрактами То есть участник рынка может кредитовать свою покупку акций деньгами, занятыми на срочном рынке. Операция совершается моментально, нажатием нескольких клавиш.
На самом деле ликвидности нет, но есть надежда
Таким образом, короткие опционы могут оказаться востребованными для маржинальных схем и для спекулятивных операций мелких трейдеров. Все большее количество участников торгов срочными контрактами вынуждено соглашаться с тем, что времена акций на российском срочном рынке еще не пришли. И способы, которыми биржи стараются обеспечить опционную ликвидность, лишний раз это подтверждают.
Однако, несмотря на текущую негативность ситуации, рынок опционов всегда оставляет надежду Потому что слишком велика в его успешном развитии доля энтузиазма, интеллекта, предвидения, интуиции, в общем, всего того, что очень трудно выдавить из себя долгими усилиями — оно вдруг приходит само собой и совершенно негаданно. Главное - не мешать. Опционный бум середины девяностых очевидцы и непосредственные участники тогдашнего рынка не могут забыть уже много лет Трейдеры и директора расчетных фирм в большинстве своем покинули срочный рынок после падения оборотов, осев, в основном, в доходных секторах производства и торговли. Некоторые вернулись к программированию и к другим прежним специальностям. Однако феномен опционного бума середины девяностых в связи с текущим состоянием рынка по-прежнему является темой обсуждения. Возможно, потому что с тех пор ни одной из существующих сегодня биржевых площадок не удалось добиться такой клиентской активности, какая наблюдалась в яме Санкт-Петербургской фьючерсной биржи (СПФБ). Причем активность эта была весьма наглядной — ее можно было увидеть и услышать, так как биржа практиковала торговлю «с голоса». Виктор Бельченко, руководящий СПФБ в период
ее становления и достижения максимальных оборотов, вспоминает: «Дневной объем опционных торгов на СПФБ на порядок превышал фьючерсный оборот и достигал $50 млн. Наибольший объем торгов приходился на первые четыре месяца, однако брокеры котировали опционы на год вперед и даже более». Виктор Бельченко уверен, что во многом успех биржи был вызван рыночной ситуацией: «Было много свободных денег, причем заработанных достаточно легко. Выбор же инструментов для работы, напротив, был незначительным. Спекулятивные настроения были сильны как среди населения, так и среди участников финансового рынка. Азарт являлся тогда важным движущим фактором развития биржевой торговли. Сейчас уже вырос игровой бизнес. И любители острых ощущений сполна получают их в казино. Едва ли стоит рассчитывать в ближайшее время на возрождение опционной торговли. К тому же и инструментов подходящих на финансовом рынке нет» Среди факторов, препятствующих развитию опционного рынка, наиболее часто упоминают отсутствие подходящих активов для формирования на их базисе опционных контрактов. Упоминают также непроработанность судебной защиты и некоторые несовершенства налогового законодательства. Называют и позитивные факторы для развития рынка опционов, но в меньшем количестве. Неоспоримым российским преимуществом в этом плане остается наличие большого количества населения, имеющего сильную математическую и аналитическую подготовку, незаменимую ничем при расчете опционных стратегий. Это бесплатный ресурс, наследие советского общества. Создание же такого обилия квалифицированных трейдеров на ровном месте будет очень дорого стоить.
Ждет ли нас в ближайшие годы снова опционный бум — предсказывать сложно. Но однозначно, что если он все-таки произойдет, то это будет уже не победа специалистов, безошибочно чувствующих рыночную конъюнктуру, как в середине девяностых, но заслуженная добыча профессионалов, сознательно рынок формирующих.
Новые технологии для инвесторов, спекулянтов и арбитражеров. Тенденции развития инструментария
Уже на первой российской бирже, при Петре, сделки заключались с помощью специальных посредников, получавших за свою работу комиссионные. И сейчас на финансовом рынке присутствуют целые узаконенные институты финансовых посредников, обеспечивающих
вам совершение операций с обращающимися активами. В течение недолгого времени в начале 1990-х гг. существовали возможности прийти клиенту «с улицы» в биржевую яму, заплатить биржевой взнос и собственноручно совершить сделку. В то время бирж было очень много (сотни и сотни), а законодательство не лимитировало ответственность биржи за обеспечение гарантий по совершаемым на биржах сделкам. Однако спустя несколько лет совершение сделки непосредственно клиентом стало невозможно. Более того, брокеры просили руководство бирж не допускать клиентов к месту торгов. Например, на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже после нескольких просьб со стороны брокеров руководство биржи приняло меры. Клиентов перестали пропускать в биржевую яму и даже просили (ссылаясь на то, что брокеру трудно работать, когда его отвлекают) не находиться возле ямы и не стараться жестами привлечь внимание своего брокера.
Биржевая торговля предполагает целый набор функций, закрепленных за каждым участником. Сама биржа практически является местом (или виртуальным пространством, в случае электронной биржи), где совершаются приказы клиентов.
Финансовый рынок является наиболее продвинутой частью современного мира в плане использования коммуникаций и осуществления эффективного сотрудничества. И в основе всего этого лежит гуманистическая позиция, направленность на человека, готовность предоставить ему широкие возможности для инвестиционной и трейдерской деятельности. В последние годы получили распространение проекты, позволяющие повышать интенсивность коммуникационного обмена. Одним из таких проектов является разработка шведской компании Orc Software, позволяющая, минуя членство на биржах, торговать более чем на трех десятках биржевых и внебиржевых рынков, приведен ■ ных в табл. 13.
Причем ценность предлагаемой системы не ограничивается только доступом на многие рынки. Расширенные возможности предоставляет также торговая платформа. Ряд стратегий, которые трейдеры традиционно должны были составлять по частям, при соответствующих настройках системы может осуществиться нажатием одной клавиши — на исполнение приказа. Например, могут быть заданы параметры «бабочки», или верхнего и нижнего спредов. Платформа также позволяет осуществлять торговлю волатильностью.
Надо отметить, что российские компании также стали проявлять активность в плане предоставления доступов к различным рынкам в одной системе. Например, компания «БрокерКредитСервис» реали-
Таблица 13. Биржевые и внебиржевые рынки, на которых возможно торговать при помощи программного обеспечения компании Orc Software (Швеция)
Рынки
Местонахождение
NASDAQ
US
New York Stock Exchange
US
AMEX
US
Archipelago
US
Inet (Instinet)
US
BRUT
US
СВОЕ
US
CBoT
US
CME
US
ISE
US
NQLX
US
PHLX
US
Toronto Stock Exchange
Canada
Australia Stock Exchange
Australia
Australian Options Market
Australia
JASDAQ
Japan
KOSDAQ
Korea
Korea Stock Exchange
Korea
Hong Kong Futures Exchange
Hong Kong
Stock Exchange of Hong Kong
Hong Kong
Osaka Securities Exchange
Japan
Singapore Exchange Ltd (SGX)
Singapore
Tokyo Stock Exchange
Japan
TIFFE
Japan
Taiwan Futures Exchange
Taiwan
Taiwan Stock Exchange
Taiwan
XETRA
Germany
Virt-X
Switzerland
Swiss Exchange
Switzerland
Madrid Stock Exchange
Spain
Milan Stock Exchange
Italy
Italian Derivatives Market
Italy
London Stock Exchange
UK
OMX (HEX)
Finland
Copenhagen Stock Exchange
Denmark
Oslo Stock Exchange
Norway
OMX (Stockholmsbursen)
Sweden
Eurex
Germany
Euronext uffe
France/UK/Netherlands
SEB-FX (currencies)
Global
зовала электронный доступ на LSE (Лондонскую фондовую биржу) и все ведущие биржи России в одном терминале QU1K, наиболее часто используемом российскими участниками фондового рынка. В бли жайших планах компании предоставить своим клиентам выход на американские биржи через QUIK.
Таким образом, говоря о тенденциях инструментария и технологий, можно с удовольствием констатировать наличие объединения и гуманизации Потому что в результате реализации новых проектов клиент получает все более широкие возможности для реализации своих стратегий и идей. Действительно, участник торгов может приобретать, пользуясь одним терминалом, акции на нескольких десятках рынков, как инвестор. Клиент может проводить широкий спектр спекулятивных операций, практически используя платформу в качестве торгового робота Совмещение информации с терминала с прочими возможностями торговых систем предоставляет широкое поле для арбитражей.
Нужно отметить также, что благодаря бурному развитию информационных технологий финансовый мир становится все более открытым для инвесторов не только в плане совершенствования стандартов предоставления информации, но и в свободе доступа, удобстве пользования и широком спектре информации. Например, через сайт www.yahoo.cora вы можете за несколько минут и бесплатно получить информацию по котировкам любой компании, акции которой обращаются на американских биржах, просмотреть котировки за различные периоды в графическом виде, прочитать финансовую отчетность и сравнить ключевые финансовые показатели с отраслевыми.
Исходя из существующих тенденций в развитии технологий можно с уверенностью сказать, что успешными в ближайшие десятилетия станут те финансовые институты, которые предоставляют услуги массовому инвестору и движутся в направлении объединения и гуманизации опережающими темпами.
Начинаем работать
Собираем информацию о рынке из различных источников и определяемся с целями
Перед тем как начать работать на рынке, стоит определиться с источниками информации, которые вы будете использовать. В зависимости от целей, которые вы собираетесь преследовать на рынке, потребуется информация различной направленности, степени детализации и оперативности. Для спекуляций и арбитражей вам нужны будут как ко-
тировки в режиме реального времени, так и новостийные блоки, тоже в режиме on-line. Котировки можно получить на сайтах бирж либо по телефону, через брокера, если рынок не отражается мгновенно в электронной форме или трансляция идет с задержкой. Новостийные блоки можно найти на сайтах информационных агентств. Наиболее оперативным и полным, если речь идет о западных рынках, специалисты считают REUTERS. Профильные новости от REUTERS, как правило, в течение нескольких минут достигают специализированных сайтов и оказываются в свободном доступе на сайтах компаний и СМИ. Например, данные, влияющие на движения курсов валют, поступают в течение 5-15 минут. Это достаточно оперативно, если вы используете эту информацию как фоновую. Если же вы будете использовать эту же информацию для получения сиюминутного дохода, то те, кто получит информацию ранее, окажутся в преимущественном положении.
Кроме текущей рыночной информации, время от времени появляется необходимость углубить свои знания в части технологии работы и инструментарии финансового рынка, инвестирования, а также потребность в изучении аналитических материалов. Это можно сделать через сайты российских и западных бирж и других финансовых институтов. В таком качестве могут быть использованы аналитические отчеты, подборки материалов по техническому анализу, о новых продуктах и пр.
Источниками информации в распоряжении российского инвестора, предпочитающего получать ее на родном языке, являются сайты российских бирж и финансовых компаний, информационных агентств, сайты СМИ, печатные периодические СМИ, регулярные периодические приложения. Список источников на английском языке аналогичен; доступ к ним можно получить через сайты американских и европейских финансовых институтов и СМИ (см. приложение 3 «Полезные ссылки»). Что касается западных источников по финансовому рынку на бумажных носителях, то их можно классифицировать с точки зрения целей выпуска следующим образом.
Монографии, посвященные основам функционирования рынка, обычно издаются признанными специалистами. Дают глубокое представление об основах функционирования рынка. Как правило, они не дают полностью готовых стратегий, но позволяют сделать работу более осознанной.
Литература, посвященная отдельным вопросам (например, методам технического анализа).
Правила биржевой торговли и различные пособия, выпускаемые для участников биржевой торговли биржами. Отличаются добротностью и строго выдержанной структурой. Стандартные биржевые правила имеют в обязательном порядке термины и определения, используемые на данном биржевом рынке, регламентацию взаимодействия участников рынка и организации торгов, спецификации торгуемых контрактов. По объему они могут достигать нескольких сот страниц.
Дополнительно выпускаемая биржами литература включает в себя пособия, направленные на ознакомление с вводимыми контрактами. Такие пособия составляются в процессе запуска новых контрактов и имеют целью привлечь внимание участников к работе в новом направлении. Обычно в эти пособия включаются возможные стратегии игры, хеджирования и иногда арбитражей, дается анализ спотового рынка. Опи рассчитаны как на профессионалов, так и на начинающих, делающих выбор контракта для работы.
Стратегические пособия, выпускаемые биржами, направлены на развитие у участников практических навыков работы и содержат стандартные наборы знаний по работе с опционами, построению спредов, расчету гарантийного взноса и т. п. Могут быть снабжены фактическими данными за прошлые периоды торговли и диаграммами. Рассчитаны на начинающих трейдеров.
Аналитики бирж являются авторами пособий, посвященных углублению в отдельные вопросы техники трейда в применении к конкретному контракту. Рассчитана эта литература на опытных трейдеров, по уровню углубления в вопрос близка к научным статьям, по стилю изложения — к пособиям.
Биржи также выпускают пресс-релизы биржевых событий с динамикой котировок, аналитикой, рассчитанные на широкую аудиторию.
Пособия, выпускаемые биржами в интересах новых клиентов, практически являются биржевыми путеводителями, на самом доступном уровне объясняющими принципы функционирования биржи и возможности их использования для получения прибыли.
Инвесторы и журналисты: разные цели и заработки
В первой части книги подробно рассматривалась технология обработки информации СМИ.
В отличие от российских крупные западные СМИ, как правило, характеризуются большей добротностью и тщательностью нредоставле-
ния информации. Кроме того, поскольку развитые рынки существуют на западе уже столетия, большое количество профессионалов финансового рынка трудится в качестве финансовых аналитиков для местных СМИ. Для желающих получать информацию на английском языке можно рекомендовать сайты:
www.financialtimes.com;
www.wsj.com.
Специализированные издания и информационные агентства
Из западных агентств стоит выделить:
www.bloomberg.com. На сайте представлена информация по различным секторам финансового рынка. Доступ к текущим котировкам, новостийным и аналитическим материалам;
www.morningstar.com. На сайте собран большой объем информации по фондам. Есть возможность составления рэнкингов по заданным параметрам, например, по доходности за определенный период.
Инвестиционный менеджер и брокер
Инвестиционный менеджер и брокер при любом, даже самом коротком общении будут выступать источниками информации. Для вас очень важно с самого начала понимать интересы каждого участника, непосредственно с вами взаимодействующего. В этой связи нужно сразу отмети гь, что задача брокерской компании — получить с вас плату за свои услуги. И компания будет держать только тех брокеров и менеджеров, которые выполняют свою работу. Индикатор работы менеджера состоит в том, чтобы вы как можно больше денег помещали на свой счет. Работа брокера определяется тем, сколько комиссионных вы заплатили за операцию. Вы можете возразить, что брокер может работать от дохода. Да, может. Но ведь комиссионные никто вам не отменял. Попробуйте договориться о работе без комиссионных, с совершением сделок по биржевым котировкам и совместной ответственностью за убытки. В ходе обсуждения с представителем компании такой схемы взаимодействия для вас все сразу встанет на свои места.
Особенно тщательно нужно анализировать свои действия, если их причиной стала информация, полученная от брокера или клиентского менеджера. Нужно ли спрашивать совета у своего брокера о необходимости провести ту или иную операцию? Крылатый ответ, приписыва-
емый Уоренну Баффету, звучит так: «Никогда не спрашивайте парикмахера, стоит ли вам стричься».
То есть, получая информацию от своих инвестиционного брокера и менеджера, всегда помните, что она идет от стороны, имеющей свои интересы. Поэтому вы всегда будете получать информацию, адаптируемую к этим интересам.
Заключаем договор на брокерское обслуживание: на что стоит обратить особое внимание
Как клиент брокерской компании, вы можете получить возможность торговать со своего домашнего или офисного терминала. Однако вы будете выполнять операции исключительно в тех рамках, которые определил для вас ваш брокер.
Заключая договор с российской брокерской компанией, вы, вероят нее всего, получите достаточно стандартный образец. В этом плане полезно перед тем, как подписать договор, сравнить его с тремя-четырьмя договорами других брокерских компаний. Это обычно не занимает много времени, так как многие компании помещают стандартные клиент ские договоры на своих сайтах. И наличие договора в свободном доступе, кстати, уже говорит вам о политике открытости, практикуемой компанией. Если какие-либо пункты вызывают вопросы, то их нужно выяснить. Если, задавая вопросы, вы поймете, что либо работающий с вами брокер (менеджер) не желает вам отвечать, либо сам не вполне владеет вопросом, а также не удается добиться вразумительных ответов от его коллег, то это нужно воспринять как сигнал. Сигнал к тому, что отношения с данной компанией самое время прекратить.
На что стоит обратить особое внимание? Логично было бы — на те вопросы, которые, по прошлой практике, вызвали наибольшее число споров и противоречий. К ним относятся:
мера ответственности по договорам;
оспаривание договора;
непосредственные условия договора: комиссия, маржинальные и пр.
Что касается меры ответственности, ключевым аспектом здесь является то, отвечаете ли вы только средствами, внесенными на свой счет, или прочим имуществом также. Особенно актуальным это становится, если вы собираетесь торговать с плечом через западного брокера. Я встречала клиентов, которые, утомившись чтением договора
на английском языке более чем на 20 страницах, просто его подписывали, не дочитывая. И совершенно напрасно Потому что договор этот содержал пункты, позволяющие осуществляющей брокерское обслуживание компании в случае убытков взыскивать средства в размере всего имущества своего клиента. Причем фиксацию убытков компания могла осуществлять по собственному усмотрению. Поэтому крайне важно прояснить эти моменты, четко представляя с самого начала, в каких размерах вы отвечаете в случае убытков.
Возможна ситуация, когда вы вынуждены будете оспаривать действия своего брокера, принесшие вам прямые или косвенные убытки, и вам понадобится арбитр. От арбитра, его непредвзятое! и и квалифицированности полностью зависит исход спора. Если ваш договор изначально содержит третейскую оговорку, т е. требование предварительного решения вопроса в третейском суде, вы должны заранее выяснить, что собой представляет этот третейский суд. Часто таким третейским судом является биржевой орган, например, конфликтная комиссия. Как правило, брокер имеет гораздо больше рычагов воздей ствия на третейский суд Когда стороны разрешают спорные вопросы в арбитражном суде, то шанс добиться справедливого решения у вас имеется Однако особо обольщаться тоже не стоит поскольку прошлая практика показывает, что самой правой в арбитражном суде оказывается биржа, затем идут брокерские конторы и только потом — клиенты. И это объяснимо: биржа имеет штатного юриста, специализирующегося в данных вопросах и с опытом ведения дел, касающихся биржевых споров. В российской практике считанные единицы брокерских контор выигрывали процессы у клиринговых домов и бирж. И единичным клиентам удалось отстоять свои интересы в судебных разбирательствах с брокерскими конторами.
Таким образом, изначально не слишком твердо выглядит позиция клиента, в договоре с которым есть ссылка на решение спорного вопроса в третейском суде, т. е. третейская оговорка, если эти третейские суды сформированы из заранее заинтересованных в исходе дела лиц. Например, когда я сама решала спорный вопрос, то мне предложили выбрать состав судей из числа следующих лиц: человека, который не посредственно допустил техническую ошибку и которую я оспаривала, его прямого подчиненного и директора брокерской конторы с очень тяжелым финансовым положением, целиком зависящего от решений биржевых функционеров. К счастью, мой договор предусматривал право прямого обращения в арбитражный суд. Это право я тут же и использовала.
Однако возможны ситуации, когда третейская оговорка выгодна обеим сторонам. Так как, конечно же, третейские суды укомплектованы экспертами, понимающими суть вопроса. Судьи же в арбитражных судах, как правило, имеют весьма слабое представление о сути вопроса, который они должны разрешить в пользу той или иной стороны. По опыту отстаивания собственных интересов в арбитражном суде, а также участия в арбитражных процессах в качестве эксперта могу сказать, что значительная часть времени у судьи уходит на то, чтобы просто понять, о чем просит истец. В этом плане третейский суд, конечно, предпочтительнее. Поэтому если третейский суд имеет в составе широкий спектр специалистов, а специалисты, в свою очередь, пекутся о собственной репутации, то разрешение спора в таком суде является оптимальным для обеих сторон. Ниже приведена часть договора, заключаемого одной из российских финансовых компаний со своими клиентами в части порядка разрешения споров. В данном договоре очень четко прописана вся процедура, включая срок, в течение которого спор пытаются разрешить путем переговоров (10 дней), а также претензионный порядок.
Статья 12. Разрешение споров. Применимое право
Общие положения
Соглашение подпадает под действие и регулируется законодательством Российской Федерации.
Все споры и разногласия между Сторонами, возникающие из Соглашения или в связи с ним, разрешаются Сторонами путем переговоров, а в случае невозможности их урегулирования путем переговоров в течение 10 (десяти) рабочих дней они подлежат передаче на рассмотрение и разрешение в Третейский суд НАУФОР, расположенный в городе Москве, с обязательным соблюдением претензионного порядка.
Третейское разбирательство будет осуществляться в соответствии с регламентом Третейского суда НАУФОР, который подлежит применению в редакции, включая изменения и дополнения, действовавшей на момент возникновения спора или разногласия.
Если какое-либо из положений Соглашения будет признано компетентным судом недействительным или каким-либо иным образом лишенным законной силы, оставшаяся часть Соглашения сохранится в силе, а недействительное или недействующее положение заменяется законным положением, по возможности более близким по целям или действию к первоначальному положению.
Претензионный порядок
Претензия предъявляется в письменной форме и подписывается уполномоченным представителем Стороны.
В претензии указываются: требования заявителя: сумма претензии и обоснованный ее расчет, если претензия подлежит денежной оценке; обстоятельства, на которых основываются требования, и доказательства, подтверждающие их; перечень прилагаемых к претензии документов и других доказательств; иные сведения, необходимые для урегулирования спора.
Претензия отправляется способом, обеспечивающим фиксирование ее отправления (в том числе с использованием средств факсимильной связи), либо вручается под расписку.
Претензия рассматривается в течение 5 (пяти) рабочих дней с даты ее получения. Если к претензии не приложены документы, необходимые для ее рассмотрения, они запрашиваются у заявителя претензии с указанием срока представления. При неполучении затребованных документов к указанному сроку претензия рассматривается на основании имеющихся документов. Ответ на претензию дается в письменной форме и подписывается уполномоченным представителем Стороны. В ответе на претензию указываются: при полном или частичном удовлетворении претензии — признанная сумма, номер и дата платежного поручения на перечисление этой суммы или срок и способ удовлетворения претензии, если она не подлежит денежной оценке; при полном или частичном отказе в удовлетворении претензии — обоснованные мотивы отказа со ссылкой на соответствующие нормативные и законодательные акты, доказательства, обосновывающие отказ, перечень прилагаемых к ответу на претензию документов, других доказательств.
Ответ на претензию отправляется способом, обеспечивающим фиксирование его отправления (в том числе с использованием средств факсимильной связи), либо вручается под расписку.
В случае полного или частичного отказа в удовлетворении претензии или неполучения в срок ответа на претензию заявитель вправе предъявить иск в Третейский суд НАУФОР.
По поводу непосредственных условий договора — комиссионных, маржинальных, информационного обеспечения и прочего, совет может быть только один — торговаться. Лучше торговаться, имея повод: так у вас больше шансов получить более выгодные условия. Например, если вы показываете оборот выше среднего, это повод добиваться снижения комиссионных.
Теперь поговорим более подробно о ситуации, когда вы вкладываете деньги в иностранные бумаги и ваш брокер — компания, работающая и находящаяся за границей. Здесь тоже возможны варианты. Это может быть фирма, зарегистрированная в Прибалтике или на Кипре. Однако все вопросы с ней вы решите, не выезжая из России, а договор заключаете хоть и на английском языке, но перевод на русский язык прилагается. Ряд российских компаний открывает западные финансовые институты для того, чтобы проводить как собственные операции, так и операции для своих клиентов на международных
финансовых рынках. Например, компания «БрокерКредитСервис» организовала для этих целей кипрскую компанию, «ВЭБ-инвест.ги» — зарегистрировала компанию в Прибалтике.
Важно понимать, что в большинстве случаев, покупая для вас какие-либо активы на западных площадках, эта компания сама может являться клиентом у брокера, имеющего право торговать на том или ином западном рынке. То есть ваши комиссионные окажутся выше, чем если бы вы действовали напрямую. Если вы выступаете в качестве инвестора, то такая ситуация допустима. Но если вы занимаетесь спекулятивными операциями, то комиссионные в полтора-два раза выше существенно повысят ваши риски потерь по операциям. Возможно, сделав расчеты, вы поймете, что работать нужно напрямую. То есть заранее надо знать, работает ли компания, договор с которой вы собираетесь заключить, на той площадке, где вы планируете приобретать активы. Обычно компании стараются как можно шире сообщить о получении доступа на тот или иной рынок. Например, вот так выглядит часть сообщения компании «БрокерКредитСервис»'
15.11.2005 г. Компания BrokerCreditService (Cyprus) Limited, входящая в группу компаний «БрокерКредитСервис», получила аккредитацию на Лондонской фондовой бирже (LSE) и стала первой российской компанией реализовавшей электронный доступ на LSE и все ведущие биржи России в одном терминале QUIK.
Аккредитация на LSE дает компании и ее клиентам возможность более эффективно исполнять заявки на покупку и продажу депозитарных расписок на российские акции (ADRs и GDRs) при существенном снижении комиссионных. Расчеты по всем сделкам проходят в долларах США в соответствии с международными стандартами на условиях поставки против платежа.
Став членом Лондонской фондовой биржи, ИК «БрокерКредитСервис» одновременно реализовала уникальный для российского рынка сервис: электронный режим торгов как на LSE, так и на ведущих отечественных биржах (ММВБ, РТС, ФБ «Санкт-Петербург») в режиме on-line в одном терминале QUIK. Ранее БКС предложил своим клиентам возможность торговать фьючерсами на S&P500 и NASDAQ 100 на Чикагской товарной бирже (СМЕ), а также российскими активами в одном терминале.
Если же на интересующей вас площадке входящие в группы российских компаний западные брокерские фирмы не аккредитованы, то вам придется заключать договор непосредственно с западным брокером. В этом случае вы получите договор на иностранном языке и, как правило, без перевода. Как уже говорилось выше, очень важно внимательно изучить этот договор. На практике я неоднократно
сталкивалась с ситуацией, когда клиент, увидев 20 -30-страничный договор на английском языке, написанный весьма сложно, предпочитал его подписывать не читая, полагая, что больше, чем положит на счет, он не потеряет. На самом деле это не так, и если бы клиент все-таки потратил собственное время на перевод или заказал его не реводчику, он с интересом бы узнал, что вместе с несколькими тысячами долларов передает брокеру право распоряжаться всем своим имуществом, включая его продажу. Далее следуют многочисленные пункты, каждый из которых снимает с брокера один за другим все виды ответственности за причинение ущерба своему клиенту. Поэтому весьма желательно подписывать договор на родном языке. Подписывая договор с западной компаний, нужно также осознавать, что вы начинаете действовать в рамках чужого и, как правило, малознакомого законодательства.
Если вы пришли на рынок с крупными суммами
Тогда вам стоит ознакомиться с установившимися нормами и стереотипами на существующем рынке. Анализ российской практики показывает, что, как правило, выходя на фондовый рынок, клиенты стараются иметь дело со знакомыми управляющими. Причем особенно это правило распространено среди людей, вкладывающих значительные суммы, десятки тысяч долларов и выше. Нужно также отметить, что в российской практике нет четких критериев, позволяющих отделить набор операций, доступных только клиентуре с крупными суммами, от прочих на фондовом рынке. Просто есть компании, которые придерживаются определенных внутренних норм. Поэтому, если вы не можете с определенной суммой получить услугу в одной компании, у вас есть два варианта: либо увеличить сумму до требуемого первой компанией норматива, либо поискать другую компанию.
Опрошенные управляющие и клиентские менеджеры считают, что наиболее востребованной из услуг Для крупных клиентов, когда речь заходит о крупных состояниях, становится услуга индивидуального доверительного управления. Минимальная сумма из названных управляющими, начиная с которой эта услуга может быть предоставлена, составляет $10 тыс Однако на рынке присутствуют также компании, которые оказывают услугу доверительного управления только от сумм более $300 тыс. Ряд компаний сознательно снижает для клиентов сумму вхождения ради перспективы. То есть в надежде на то, что по мере получения результатов клиент увеличит сумму инвестиций. Более того, понимая причины настороженности российских клиентов,
некоторые компании, по возможности, вообще не проводят четкого разграничения клиентов на группы, по крайней мере по качеству предоставляемых услуг. Например, брокерское обслуживание доступно практически с любой величиной активов.
Компании, осуществляющие в интересах клиента опционные стратегии, как правило, считают нецелесообразным работать с суммой менее $10 тыс.
Функции и оплата менеджеров, обслуживающих вас
В процессе управления средствами клиент контактирует с менеджером компании. Портрет менеджера может существенно варьироваться в зависимости от того, какие задачи на него возлагает компания и какие функции делегирует. Есть фирмы, где брокер, выполняющий операции в интересах клиента, и менеджер, консультирующий клиента по поводу выработки стратегии, — одно лицо. Уровень образования и возраст менеджера в данном случае не имеют значения. Навыки же общения, напротив, выходят на первый план: менеджер должен понятно и ясно излагать клиенту суть предлагаемых услуг и торговых стратегий. Критерием успешности менеджера являются, в первую очередь, результаты его прошлой деятельности. Причем, как подчеркивают специалисты, основным критерием ее являются не абсолютные цифры заработков, а суммарная доходность за длительные периоды. Согласно сложившейся на рынке практике менеджеры зарабатывают 1015% и более от полученной ими для клиента прибыли.
В крупных компаниях, как правило, менеджер, работающий с клиентом, и брокер практически не соприкасаются — настолько разнесены их функции. Когда компании разносят функции менеджера, работающего непосредственно с крупными клиентами, и брокера, исполняющего приказы на рынке, то менеджер сам торговать уже не должен. История его собственных операций не имеет значения, ее может и вовсе не быть. Критериями ценности менеджера в глазах компании теперь становятся наличие контактов, способность заводить связи, респектабельность, а также умение общаться с клиентом в острых ситуациях, которые могут возникать временами на рынке. В этом случае соответствующим образом меняется и портрет менеджера. Из лица без определенных черт, кроме двух — адекватно объясняться с клиентом и постоянно приносить прибыль, он превращается в симпатичного молодого образованного парня с хорошей клиентской базой. Собирательный портрет успешного инвестиционного менеджера, описанный российскими специалистами, выглядит так: молодой человек, моложе 35 лет,
с респектабельной внешностью, высшим образованием, позитивным опытом в привлечении крупных клиентов и собственной клиентской базой. Он коммуникабелен, инициативен, доброжелателен, обладает необходимым набором профессиональных знаний. Критерием его работы служит величина активов, привлеченная им в компанию.
Общение с брокером — где интересы расходятся
Как уже говорилось в предыдущем параграфе, российские компании имеют две основные схемы взаимодействия со своими клиентами: либо напрямую с брокером, либо через клиентского менеджера. Ряд компаний имеет специальных сотрудников — клиентских менеджеров, именно они общаются с клиентами. Функция клиентского менеджера состоит в том, чтобы найти потенциального клиента, и далее, как правило, в различных стадиях подписания клиентского договора взаимодействие с клиентом переключается на другие подразделения компании. Вообще, для клиента очень важно понять, какую роль компания, которая будет управлять его средствами, отводит лицу, сподвигнувшему клиента на те или иные шаги. Давайте проанализируем также представленный ранее портрет клиентского менеджера. Вы встречаете молодого человека — обходительного, с приятными манерами, с наличием опыта доведения клиентских средств до счетов фирмы. Верхнее ограничение по возрасту должно обычно встревожить. Потому что, как правило, именно с возрастом нарабатывается капитал и возрастает мера ответственности: человеку есть чем отвечать. Итак, клиентский менеджер продемонстрировал определенный набор знаний, вызвал доверие, и вы перечислили деньги. Далее с вашими деньгами работают совсем другие люди. Разделение функций, безусловно, оправдано, и чем крупнее компания, тем более оправдано. Однако здесь очень важно понимать роль и место человека, который способствует принятию вами решений. А еще более правильно — хорошо понимать механизм функционирования компании и меры персональной ответственности. Например, кто финансово отвечает за технические ошибки торговых систем, неправильное или несвоевременное исполнение приказов и т. д. Важно также понять — насколько профессионален менеджер, который с вами работает? Как он ведет себя в случае, если его мнение как специалиста расходится с интересами компании? Что он предпочтет в этом случае: позицию специалиста или постарается склонить вас к решению, более выгодному компании? Насколько компания считается с мнением менеджеров? Позволяет ли руководство компании вообще иметь менеджерам свое мнение — или считает,
что на рынке труда достаточно кандидатов, которые не хуже справятся с пополнением клиентской базы этой компании?
Возможна и диаметрально противоположная ситуация. В ряде российских фирм брокер является единственным представителем компании, с которым вы общаетесь регулярно. Особенно часто такая форма взаимодействия распространена в общении с клиентами, активно проводящими операции на рынке. Клиент попадает в эту категорию, если проводит несколько операций в месяц или вообще практикует дей-трейдинг. То есть старается заработать на дневных колебаниях рынка и, таким образом, имеет ежедневные обороты. В этом случае клиент либо выполняет операции со своего терминала, либо отдает приказы брокеру по телефону. В ходе передачи приказов клиент может задавать вопросы, стараясь лучше понять ситуацию на рынке. Иногда взаимодействие заходит еще дальше Клиент с броке ром совместно разрабатывают стратегии и корректируют их в соответствии с поведением рынка. Практически брокер становится соуправляющим средствами Степень доверительности может зайти еще дальше: брокер разрабатывает и проводит операции со средствами клиента совершенно самостоятельно, информируя последнего о финансовых результатах. То есть практически вы получаете финансового консультанта и брокера в одном лице.
Ясно, что основным критерием при таком взаимодействии с брокером и менеджером в одном лице будет результат, т. е. — насколько успешно увеличивается ваш счет. Есть и еше ряд важных показателей, на который стоит обращать внимание. Например, соотношение вашего дохода и выплаченных комиссионных. Малая величина может оказаться поводом для пересмотра размера комиссионных в сторону снижения. Очень важно помнить, что, платя комиссию, вы обеспечиваете брокеру гарантированный заработок, не зависящий от направления движения рынка, рискуя собственными деньгами. Через призму такого понимания надо анализировать и советы брокера выполнить ту или иную операцию. Просто помните всегда о существующей разнице интересов.
Возможно, читая этоту главу, вы задались вопросом: а существую! ли специалисты — менеджеры и брокеры, которые просто поступают по совести, обращаясь с клиентскими средствами, как со своими собственными, и не принимая ничего больше в расчет? Да, и такие специалисты работают на рынке. Но встречаются они только очень продвинутым клиентам, способным глубоко видеть суть за внешними декорациями.
Таким образом, вам с самого начала нужно понять, какое место занимает инвестиционный менеджер, обслуживающий вас, в инвестиционной компании. Очень важно также с самого начала понять, каким образом в компании принимаются решения. Особенно если вы отдаете деньги в управление. Понять механизм управления средствами желательно до того, как средства были отданы. А также нужно четко себе представлять распределение финансовой ответственности в компании. В частности, очень должен насторожить юный возраст сотрудников компании. Например, если вы попали в роскошный офис с многочисленными энергичными сотрудниками, но всем им лет по 25, то у вас должно возникнуть много вопросов. И в первую очередь об ответственности за убытки по счетам.
Оказии терминологии: о ложных друзьях инвестора
Очень важно при общении с брокером пользоваться одной и той же терминологией. Поэтому необходимо с самого начала исключить разное понимание некоторых употребительных терминов финансового рынка. На рынке встречаются различные понятия, традиционно называемые одинаковыми словами, поэтому у клиента, который привык совершать операции в одном секторе финансового рынка и осваивает новый сегмент, могут возникнуть серьезные проблемы с пониманием. Клиент будет иметь в виду одно, а его брокер - другое. К таким терминам относятся, например, спред и маржинальная торговля.
Спред — употребляется 1) в значении разницы между ценой купли и продажи, а также 2) как название ряда опционных стратегий. Путаницы обычно не происходит, так как термин в первом значении имеет широкое хождение практически во всех секторах финансового рынка. Во втором значении термин используется специалистами срочного рынка. Они ориентируются по контексту и обычно правильно понимают, что имеется в виду.
Маржинальная торговля понимается специалистами фондового рынка как торговля с плечом. Маржинальное кредитование позволяет клиенту приобретать и продавать бума! и на суммы большие, чем есть у него в наличии. Специалисты срочного рынка понимают под маржинальным кредитованием или кредитованием маржинальными комбинацию определенным образом подобранных опционов. Такой продукт из четырех опционов — продажи опционов в деньгах и купли вне денег — позволяет привлечь на свой счет маржу, т. е. кредитоваться маржинальными деньгами. Когда речь идет о сквозных операциях, г. е.
осуществляемых с инструментами фондового и срочного рынков, то специалист понимает термин «маржинальное кредитование» по контексту, а у не владеющих достаточно хорошо терминологией может возникнуть непонимание. Поэтому лучше просто уточнить, что имеет в виду собеседник.
Пусть инфраструктура помогает
Очень важно, чтобы декларированные вами цели соответствовали вашим бессознательным целям. Ведь не секрет, что, приходя на биржу, очень многие люди удовлетворяют не столько своей потребности повышения благосостояния, сколько социальному престижу или склонности к риску. Я не считаю, что зарабатывать деньги могут только лишенные эмоций создания, считающие в уме быстрее современных компьютеров и бесстрастно бьющие по клавишам со скоростью 200 ударов в минуту. Если бы это было так, то большинству из нас было бы просто нечего ловить на финансовом рынке. Мы — люди с эмоциями, ощущениями, интуицией и многими личностными особенностями. И именно будучи такими, мы и можем зарабатывать. Просто нужно воспринимать себя адекватно. Нет смысла убеждать себя, что вы — не то, что вы есть на самом деле.
Давайте обратимся к некоторым социологическим исследованиям. Они помогут нам взглянуть на инфраструктуру рынка совсем с другой стороны и понять, что, работая на рынке, помимо выполнения декларированных нами задач мы вольно или невольно оказываемся маленькими участниками большой игры. Так давайте, по крайней мере, играть осознанно.
Выбирая рынки, мы одновременно выбираем ту или иную инфраструктуру. Торговые системы могут быть электронными и голосовыми. Хотя вновь организуемые биржи часто создаются электронными, успешно торгующие биржи сотни лет торгуют с голоса. Гениальные организаторы этих торговых систем призвали себе на помощь не только экономическую целесообразность, но и знание человеческой при роды. Вопрос приверженности электронной или голосовой системе торгов не так прост, как может показаться на первый взгляд. Здесь не ставится целью углубленное изучение этой проблемы. Тем не менее стоит высказать некоторые соображения, основанные на многолетних наблюдениях, поскольку правильно выбранная система торгов — одна из составных частей успешных результатов операций. Например, мало смысла в том, чтобы конкурировать с электронными роботами, пыта-
ясь перехватить у них арбитражную возможность. В то же время системы, торгующие с голоса, дают вам арбитражные возможности, которые вы можете реализовать звонками двум брокерам — или даже одному, если один из активов у вас уже есть в наличии.
Развитие коммуникаций и процессы глобализации нашли свое отражение также и в многочисленных электронных торговых системах. Тем не менее NYMEX, успешно торгующая нефтяными контрактами, использует традиционную систему торговли с голоса. Голосовую систему используют также AMEX, LIFFE и многие другие биржи, торгующие различными инструментами финансового рынка. В литературе по финансовому рынку вопрос приверженности к системе торговли не анализируется. Тем не менее многие авторы литературы по срочному рынку, посвященной биржевым стратегиям, в том числе Александр Элдер, Виктор Нидерхоффер, Ричард Нэй, указывают на успешность использования опыта спортивных состязаний, игр, спортивной и игровой психологии. Само использование слова «игра» в контексте деятельности на бирже во многом говорит само за себя.
По мнению ряда упомянутых выше специалистов и по моим собственным наблюдениям, биржевая деятельность, в силу своей специ- фикн, имеет ряд сходных черт с играми и спортом. А это значит, что к анализу биржевой игры могут применяться универсальные методы исследований, применяемые к играм и спорту. Этот вывод был сделан мной после ознакомления с работами Круазье, Бурдье, Маусса, Гоффман, Хузинга, Батесона, Бирдвистелла, Леви-Стросса, в которых анализируется роль игр и спорта в развитии общества, социальная роль жестов человеческого тела, неосознанное стремление человека к использованию игровых стратегий в своей деятельности. Ряд допущений позволяет применить исследования в области игр и спорта для анализа систем биржевой торговли.
Галуа определял четыре обязательных принципа (категории) игры таким образом, как это изображено на рис. 24.
Легко видеть, что биржевая игра подходит под все эти принципы.
В биржевой игре присутствует соревновательность. Все участники стремятся выиграть и заработать. Кроме того, при появлении выгодного предложения всегда присутствует несколько встречных предложений, по сделку совершает тот, кто быстрее реагирует.
Случай или удача всегда присутствуют в биржевой игре. Разумеется, любая спекулятивная стратегия строится на прогнозе, но эффект случая никак нельзя сбрасывать со счета. Не существует двух одинаковых биржевых торгов, каждая торговая сессия от-
Рис. 24. Основные категории игры
личается от другой: меняется ситуация на спот-рынке, а также намерения, прогнозы и тактики участников.
Участие тела проявляется в жестах, голосе, ярких цветах одежды с тем, чтобы привлечь к себе внимание во время торгов. Брокеры крайне активно ведут себя в биржевых ямах.
Головокружения в биржевой яме более чем достаточно, не случайно она так притягательна для людей эмоциональных.
Холл провел свою классификацию следующим образом, как это изображено на незакрашенной части табл. 14.
Таблица 14. Классификация игр по Холлу
Критерий
Спорт
Игры общества
Традиционные игры
Квазиигры
Биржевые игры
Моторность
1
0
1
1
1
Кодификация
1
1
1
0
1
Соревновательность
1
1
1
0
1
Институализация
1
1
1
0
1
Комментарии к таблице
Под кодификацией понимается наличие законченных разработанных правил (как, например, правила игры в теннис). Кодифи кация отсутствует в квази-играх: например, для роликовых коньков или вэйк-борда (во время своего появления, пока правила еще не были разработаны).
Соревновательный эффект присутствует во всех случаях, кроме традиционных игр, т. е. таких, которые используются в качестве ритуала.
Под институализацией понимается наличие органов, регламентирующих правила, следящих за их соблюдением и квалификацией участников, например, спортивные федерации
Легко видеть, что биржевая игра наряду со спортом также подходит под разработанные критерии.
Общеизвестно, что брокеры, работая в биржевых ямах, вовлекают в процесс тело.
Существуют правила поведения, стандартный набор жестов, распорядок работы ямы и т д.
. О соревновательности говорилось выше
Институализация присутствует в виде комитетов, советов, комиссий, регламентирующих правила биржевой торговли. Внутри биржи ее деятельность также регламентируется многочисленными комитетами и комиссиями.
Таким образом, биржевая игра подходит по две наиболее употребительные классификации игр.
Я считаю, что голосовая система торгов, в силу ряда особенностей человеческой личности и функционирования общества, является дополнительным фактором, способствующим экономическому успеху биржевых площадок. Поэтому вполне закономерно, что именно голосовая система торгов присутствует на многих десятилетиями и даже столетиями успешно работающих биржах. Кроме того, голосовая система торгов оставляет больше возможностей непосредственным участникам процесса заработать за счет личной активности.
Российские биржи практически все за последние годы отказались от торговли с голоса. В связи с этим можно добавить также, что торговля с голоса сразу же дает представление о ликвидности. В электронной системе все гораздо более завуалировано. Голосовая яма дает информацию о ликвидности абсолютно однозначно либо своим шумом и наличием большого количества трейдеров в ней, либо тишиной и отсутствием участников торгов.
Какие налоги мы заплатим
Работая с российскими акциями, мы платим 13% от дохода. Доход (убыток) по операциям купли-продажи ценных бумаг определяется
Налоговый кодекс Российской Федерации. Часть 1 от 31 июля 1998 г. № 146-ФЗ и ч. 2 от 5 августа 2000 г. № 117-ФЗ (с изм. и доп.). Ст. 224-1.
как сумма доходов по совокупности сделок с ценными бумагами соответствующей категории, совершенных в течение налогового периода, за вычетом суммы убытков.’ То есть, если ваш доход оказываетс я отрицательным по ряду бумаг, вы можете уменьшить налогооблагаемую базу на эту сумму, но только в течение одного календарного года. С нового года начинается новый отсчет.
Налог по ставке в 9% удерживается с нашего дивидендного дохода.
Причем цифры эти нужны только для общего понимания и контроля, так как агентом государства по уплате налогов с дохода выступает ваш брокер. Фактически вы будете только наблюдать за суммами, которые с вас будут сниматься. Дивидендный доход вы также получите в чистом виде, налог уже будет отправлен по назначению.
Для уменьшения налогооблагаемой базы предусмотрены налоговые вычеты. Существуют два варианта. Вы сами решаете, какой из них применить. Согласно первому варианту налогооблагаемая база полученная от реализации ценных бумаг, уменьшается на сумму 125 тыс. руб., если ценные бумаги принадлежали вам менее трех лет. Сумма от реализации не подлежит налогообложению, если ценные бумаги принадлежали вам три года и более.
В соответствии со вторым вариантом налогооблагаемая база определяется как разница между суммами, полученными от реализации ценных бумаг, и фактически произведенными и документально подтвержденными расходами на приобретение, реализацию и хранение этих ценных бумаг.
Налогоплательщик имеет право на получение имущественного налогового вычета только у одного налогового агента (брокерской компании) по своему выбору?
Определение налоговой базы, расчет и уплата налога на доходы физических лиц производится с учетом норм, установленных ст. 214-1, ч. 2 НК РФ. При определении налоговой базы учитывается доход, полученный физическим лицом через компанию, по следующим операциям:
купли-продажи ценных бумаг, обращающихся на организованном рынке ценных бумаг;
купли-продажи ценных бумаг, не обращающихся на организованном рынке;
со срочными финансовыми инструментами, базисным активом по которым являются ценные бумаги;
купли-продажи паев инвестиционных фондов, включая погашение;
с ценными бумагами и срочными финансовыми инструментами, осуществляемыми доверительным управляющим.
Налогооблагаемая база по каждой группе операций определяется отдельно. При проведении операций хеджирования доходы от операций на срочном рынке увеличивают, а расходы — уменьшают налоговую базу по операциям с базисным активом.
Ниже приводятся два примера, расчеты по которым сделаны специалистами компании «БрокерКредитСервис».
Пример 1
Клиент внес в кассу компании 100 000 руб. и зачислил ценные бумаги на
50 000 руб. Затем купил бумаг на 30 000 руб. и продал бумаг на 80 000 руб., при этом у него осталось бумаг на 20 000 руб. Захотел вывести 5000 руб.
Тогда:
На начало деятельности активов у клиента было:
100 000 + 50 000= 150 000 руб.
На момент вывода средств остаток денег составил:
100 000 - 30 000 + 80 000 = 150 000 руб.
А ценных бумаг на 20 000 руб.
Определяем долю дохода (ДД):
ДД = (150 000 + 20 000 - 150 000) х 5000 / (150 000 + 20 000) = 588 руб.
Налог на доходы на момент вывода составит:
588 х 13% = 76 руб.
Пример 2
При условиях примера 1 клиент выводит 5000 руб. и ценные бумаги на
10 000 руб.
Тогда
ДД = (150 000 +20 000 - 150 000) х (5000+ 10 000)/(150 000 +20 000) = = 1765 руб.
При осуществлении выплаты денежных средств налогоплательщику более одного раза в течение отчетного периода расчет суммы налога производится нарастающим итогом с зачетом ранее уплаченных сумм налога.
Теперь давайте поговорим о налогах, которые вы заплатите, покупая и продавая акции западных компаний. В соответствии с Налоговым кодексом РФ вы заплатите 13% на реализованный доход от акций западных компаний, приобретенных вами через западных брокеров. Эти платежи вы будете осуществлять самостоятельно. Если вы будете комбинировать операции, совершаемые через российских брокеров и западных, то будете платить самостоятельно налог, вычитая заплаченное налоговыми агентами. Убытки прошлых лет не уменьшают налогооблагаемую базу. Налог на дивиденды также нужно платить самостоятельно по ставке 9%.
Практически, платя налоги дважды — в стране эмитента и стране проживания, вы подвергаетесь двойному налогообложению. Этого удается избежать, если вы работаете с акциями страны, имеющей соглашение об избежании двойного налогообложения 1
Если вы решите работать с западными акциями по схеме офшора, то вместо налога 9% в качестве резидента России вы будете платить налог по ставке, определенной в офшорной зоне. Вы можете выбрать зону с минимальным или даже нулевым налогом. Тогда единственными налоговыми платежами для вас будут налоги в стране эмитента ценных бумаг. При принятии решения о схеме работы нужно прими мать во внимание затраты, связанные с регистрацией и поддержанием офшорной компании. В среднем стоимость регистрации обходится в сумму более $1000. Кроме того, необходимо вносить ежегодные платежи, в среднем составляющие столько же Точнее можно посмотреть в табл 15 и табл. 16. То есть для того, чтобы использование офшорной компании оправдало себя, необходимо, чтобы ежегодный суммарный доход (дивидендный и реализованный) составлял около $20 000 и более. Существуют еще некоторые обязательные требования, сведенные в табл. 17, которые также нужно принимать во внимание. Например, в некоторых офшорных зонах требуется наличие в компании директора — резидента страны. Здесь и далее табличные материалы взяты из различных интернет-источников, а также предоставлены компаниями, оказывающими услуги по регистрации и сопровождению офшорных компаний.
Надо также понимать, что, включая в схему офшорную компанию, вы должны будете постоянно находиться в курсе последних изменений и, возможно, время от времени будете вынуждены даже перерегистрировать свою компанию в других зонах, предлагающих более лояльные режимы налогообложения.
В табл. 18 приведены сравнительные характеристики компаний, зарегистрированных в различных офшорных зонах, исходя из семи кри ■ терпев; данные актуальны на середину 2005 г. Если говорить об общих тенденциях, которые за последние годы претерпели законодательные и нормативные акты по регулированию деятельности офшорных зон, то специалисты определяют их как стремление к упорядоченности. Активными организаторами этого процесса являются две межправительственные организации — FATF (The Financial Action Tash Force on Money Laundering) и Организация Экономического сотрудничества. Эти организации способствуют выработке единого подхода к решению наднациональных вопросов, в том числе в борьбе с отмыванием денег. Результатом в ряде случаев стало то, что условия функционирования некоторых классических офшоров перестали быть привлекательными. Однако появились новые. Например, на Коста -Рике. Очень конкурентными остаются условия гонконгских офшоров, в которых отсутствуют налоги на дивиденды, на прирост капитала и на доход с капитала, полученные вне территории офшорных зон. Популярными являются панамские офшоры. Их владельцы освобождены не только от налога от офшорной деятельности, но и от сдачи отчетности, если они действуют за пределами Панамы
Теперь давайте поговорим о налогах, которые вы заплатите, покупая и продавая акции западных компаний. В соответствии с Налоговым кодексом РФ вы заплатите 13% на реализованный доход от акций западных компаний, приобретенных вами через западных брокеров. Эти платежи вы будете осуществлять самостоятельно. Если вы будете комбинировать операции, совершаемые через российских брокеров и западных, то будете платить самостоятельно налог, вычитая заплаченное налоговыми агентами. Убытки прошлых лет не уменьшают налогооблагаемую базу. Налог на дивиденды также нужно платить самостоятельно по ставке 9%.
Практически, платя налоги дважды — в стране эмитента и стране проживания, вы подвергаетесь двойному налогообложению. Этого удается избежать, если вы работаете с акциями страны, имеющей соглашение об избежании двойного налогообложения.1
Если вы решите работать с западными акциями по схеме офшора, то вместо налога 9% в качестве резидента России вы будете платить налог по ставке, определенной в офшорной зоне. Вы можете выбрать зону с минимальным или даже нулевым налогом. Тогда единственными налоговыми платежами для вас будут налоги в стране эмитента ценных бумаг. При принятии решения о схеме работы нужно принимать во внимание затраты, связанные с регистрацией и поддержанием офшорной компании. В среднем стоимость регистрации обходится в сумму более $1000. Кроме того, необходимо вносить ежегодные платежи, в среднем составляющие столько же. Точнее можно посмотреть в табл. 15 и табл 16. То есть для того, чтобы использование офшорной компании оправдало себя, необходимо, чтобы ежегодный суммарный доход (дивидендный и реализованный) составлял около $20 000 и более. Существуют еще некоторые обязательные требования, сведенные в табл. 17, которые также нужно принимать во внимание. Например, в некоторых офшорных зонах требуется наличие в компании директора — рез.тдента страны. Здесь и далее табличные материалы взяты из различных интернет-источников, а также предоставлены компаниями, оказывающими услуги по регистрации и сопровождению офшорных компаний.
Надо также понимать, что, включая в схему офшорную компанию, вы должны будете постоянно находиться в курсе последних изменений и, возможно, время от времени будете вынуждены даже перерегистрировать свою компанию в других зонах, предлагающих более лояльные режимы налогообложения.
В табл. 18 приведены сравнительные характеристики компании, зарегистрированных в различных офшорных зонах, исходя из семи критериев; данные актуальны на середину 2005 г. Если говорить об общих тенденциях, которые за последние годы претерпели законодательные и нормативные акты по регулированию деятельности офшорных зон, то специалисты определяют их как стремление к упорядоченности. Активными организаторами этого процесса являются две межправительственные организации — FATE (The Financial Action Tash Force on Money Laundering') и Организация Экономического сотрудничества. Эти организации способствуют выработке единого подхода к решению наднациональных вопросов, в том числе в борьбе с отмыванием денег. Результатом в ряде случаев стало то, что условия функционирования некоторых классических офшоров перестали быть привлекательными. Однако появились новые. Например, на Коста-Рике. Очень конкурентными остаются условия гонконгских офшоров, в которых отсутствуют налоги на дивиденды, на прирост капитала и на доход с капитала, полученные вне территории офшорных зон. Популярными являются панамские офшоры. Их владельцы освобождены не только от налога от офшорной деятельности, но и от сдачи отчетности, если они действуют за пределами Панамы.
Таблица 15. Затраты на регистрацию офшорных компаний
Место регистрации офшора
Стоимость регистрации офшора
Ежегодные платежи (госпошлина, юр. адрес/агент), $
B.V.I. (Британские Виргинские Острова)
1380
950
Bahamas (Багамы)
1380
950
Belize (Белиз)
1380
950
Cyprus (Кипр)
2200
950
Dominica (Доминика)
1280
850
Gibraltar (Гибралтар)
1450
950
Hong Kong (Гонконг)
2300
1250
Marshall Islands (Маршалловы Острова)
1480
950
Mauritius (Маврикий)
1480
950
Nevis (Невис)
1380
950
Panama (Панама)
1480
950
St. Vincent & The Grenadines (Сент-Винсент и Гренадины)
1950
950
Seychelles (Сейшелы)
1100
790
United Kingdom (Великобритания)
1780
950
Delaware (USA)
650
500
Oregon (USA)
600
400
Arkansas (USA)
650
400
Kentucky (USA)
800
450
Colorado (USA)
800
500
Wyoming (USA)
850
500
Idaho (USA)
900
500
Louisiana (USA)
900
500
Nevada (USA)
900
600
Iowa (USA)
900
500
Indiana (USA)
900
600
Oklahoma (USA)
900
500
Rhode Island (USA)
950
500
Montana (USA)
950
500
Vermont (USA)
950
500
Georgia (USA)
1050
500
Washington (USA)
1100
600
Texas (USA)
1100
600
В стоимость регистрации офшорной компании входит комплект учредительных документов компании с апостилем, а также ежегодные платежи за первый год (правительственный сбор и юридический адрес)
Таблица 16. Открытие корпоративных счетов офшорной компании
Наименование банка, страна
Срок исполнения, недели
Стоимость, $
Guttman Bank, Austria
3
800
Deutsche Bank, Austria
3
900
Union Bank of Switzerland (Swiss Bank Corp.)
3
900
Credit Agricole Indosuez, Zurich Switzerland
3
900
LGT Bank, Switzerland
3
900
Nordea Bank
3
900
Bank of Cyprus, Cyprus
2
600
Kereskedelmi Bank, Hungary
2
600
Barrington Bank, Antigua
2
600
Asia Europe Americas Bank, USA
2
600
Northwest International Bank, USA
2
600
PNC Bank, USA
2
600
Hong Kong & Shanghai Banking Corp
3
900
Rietumu Banka, Латвия
1
200
Aizkraukles Banka, Латвия
1
200
Parex Banka, Латвия
1
200
Paritate Banka, Латвия
1
200
Таблица 17. Поддержка офшорной компании и сопутствующие услуги
Предоставление номинального директора с выдачей доверенности, акционера
$450 в год
Certificate of Good Standing, Incumbency, etc.
$150 за документ
Легализация документов апостилем
$175
Предоставление почтового адреса
$150 в год
Предоставление факсового/телефонного номера
$500/700 в год
Доставка документов курьерской почтой
$75
Юрисдикция
Тип компании, налоговая ставка, %
Минимальное количество акционеров
Минимальное количество директоров
Возможность корпоративных директоров
Доступность информации о директорах и акционерах
Возможность выпуска акций на предъявителя
Требования по предоставлению финансовых отчетов
Багамские о-ва
IBC, нет
1
1
Да
Нет
Нет
Нет
Белиз
IBC, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Виргинские о-ва
IBC, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Каймановы о-ва
Exempt, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Острова Кука
International, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Кипр
Resident, Non Resident, 10%
2
1
Да
Да
Нет
Да
Гибралтар
Non Resident
1
1
Да
Да
Да
Да
Exempt
1
1
Да
Да
Нет
Да
Гонконг
Private Limited, Nill on foreign profits
2
2
Да
Да
Нет
Да
Ирландия
Resident,
2
2
Да
Да
Нет
Да
12,50%
Лихтенштейн
AG, 0,1% налог на капитал, 4% на дивиденды
1
1
Да
Да
Да
Да
Таблица 18. Сравнительные характеристики офшоров
Часть третья
Юрисдикция
Тип компании, налоговая ставка, %
Минимальное количество акционеров
Минимальное количество директоров
Возможность корпоративных директоров
Доступность информации о директорах и акционерах
Возможность выпуска акций на предъявителя
Требования по предоставлению финансовых отчетов
Мадейра
SA, нет
3
3
Да
Да
Да
Да
Limitada 1-
3%
1
2
Нет
Да
Нет
Да
Мальта
IHC, кредиты/ возмещения
1
1
Да
Да
Нет
Да
ITC, кредиты/ возмещения
2
1
Да
Да
Нет
Да
Маврикий
GBC1, 15%
1
1
Да
Нет
Нет
Да
GBC2. нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Невис
NBCO, нет
1
1
Да
Нет
Нет
Нет
Панама
Non-Resident, нет
1
3
Да
Да
Да
Нет
Самоа
International, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Сейшельские о-ва
IBC, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Сент-Винсент
IBC, нет
1
1
Да
Нет
Да
Нет
Великобритания
Resident, 20 — 30%
1
1
Да
Да
Нет
Да
Делавер (США)
С Corp, разные
1
1
Нет
Нет
Нет
Да
LLC,нет
2
1
Нет
Нет
Нет
Нет
eaioiejog кифоэовиф
ПРИЛОЖЕНИЯ
Приложение 1
Рейтинговая классификация, используемая крупнейшими агентствами США
В табл. 19 даны критерии рейтингования, используемые крупнейшими рейтинговыми агентствами США: S&P, Moody’s, Fitch, Duff&Phelps. Форма предоставления конечных данных является схожей, поэтому в таблице приведены критерии оценки, используемые S&P. В случае различий в оценках приводятся соответствующие комментарии.
ЗУР использует также знаки + и - для более детальной градации рейтингов внутри классов для обозначения трех подклассов внутри классов от АА до ССС. Например, А+, А, А-. В тех же целях Moody’s использует цифры 1,2,3 для обозначения классов от Аа до В: Bal, Ва2, ВаЗ, Pitch — знаки + и - для подразделения классов от АА до С, Duff & Phelps — знаки + и - для подразделения классов от АА до В.
Рейтинговые оценки, согласно данным кодификациям, присваиваются определенным облигациям и являются для инвестора ориентиром о возможностях неплатежа по ним. Особую актуальность рейтинги приобретают в случае выпуска непокрытых облигаций, т. е. в случае, когда гарантией платежей по облигациям не выступают третьи лица или конкретное обеспечение. В зависимости от рейтинга ин вестор будет рассчитывать на тот или иной доход по облигации. Чем выше рейтинг по бумаге, тем более высокую цену будет готов платить за нее инвестор. Практически рейтинг позволяет инвестору получить оценку финансового риска по приобретаемой бумаге, соизмеряя таким образом свои требования по доходности. Заемщик (эмитент ценной бумаги), в свою очередь, будет воспринимать рейтинг как ориентир для определения цены размещения бумаги, т. е. стоимости обслуживания долга.
Рейтинги инвестиционного класса
Агентство
Комментарий S&P
S&P
Moody's
Fitch
Duff&Phelps
ААА
Ааа
ААА
ААА
Способность выплачивать проценты и погашать основную сумму кредита очень высока
АА
Аа
АА
АА
Способность погашать обязательства высока и только в незначительной степени отличается от высшего рейтинга
А
А
А
А
Способность погашать обязательства высока, хотя в несколько большей степени зависит от неблагоприятного изменения обстоятельств и экономических условий
ВВВ
Ваа
ВВВ
ВВВ
Достаточная способность погашать обязательства, но неблагоприятные экономические условия и изменение экономических обстоятельств могут ослабить платежеспособность.
(Облигации уровней ниже, чем этот, рассматриваются как преимущественно спекулятивные в отношении их способности погашать обязательства.)
Рейтинги спекулятивного класса
ВВ
Ва
ВВ
ВВ
Меньшая опасность неплатежа, чем у других облигаций спекулятивного класса. Имеются серьезные неопределенности или подверженность неблагоприятным экономическим, деловым или финансовым обстоятельствам, которые могут снизить способность вовремя погашать обязательства
В
В
В
В
В настоящее время может погашать обязательства, но больший риск неплатежа. Неблагоприятные экономические, деловые или финансовые обстоятельства могут ослабить способность или готовность погашать обязательства
ССС
Саа
ССС
ССС
Существует явная опасность неплатежа. Способность компании вовремя погашать обязательства зависит от благоприятности деловых, финансовых или экономических условий. В случае если эти обстоятельства поменяются на неблагоприятные, то вероятность удовлетворения финансовых обязательств невелика
Таблица 19. Рейтинговая классификация, используемая крупнейшими агентствами в США
Приложения
ПриложенияПриложенияТаблица 19 (окончание)
Приложения
Приложения
Рейтинги инвестиционного класса
Агентство
Комментарий S&P
S&P
S&P
S&P
S&P
СС
СС
Очень велика вероятность неплатежа. (.Fitch', вероятно невыполнение обязательств.)
С
Са
с
Петиция о банкротстве уже подана, но выплаты еще продолжаются. (Fitch; ожидается прекращение платежей.)
D
С
DDD/ DD/D
DD
Платежи прекращены или подана петиция о банкротстве. Этот рейтинг присваивается, когда процентные выплаты или платежи в счет основного долга уже не производятся вовремя, даже если законный период задержки платежей не истек. Исключение возможно, если S&P полагает, что в законный период платежи будут сделаны. (Fitch; DDD имеет наибольшую вероятность выплат, a D — самую низкую.)
Приложение 2
Ответы на проверочные тесты к первой части
Пожалуйста, вставьте слова (акции, облигации) в поговорку, приведенную ниже, в правильное место: «Если вы хотите хорошо есть, то вы покупаете акции а если вы хотите хорошо спать, то вы покупаете облигации»
Может ли рейтинг выпуска облигаций быть выше суверенного рейтинга страны эмитента?
а) может быть;
б)такого быть не может.
Какие из перечисленных ниже инструментов являются надежными, а какие — рискованными? Пожалуйста, пометьте буквами Р — рискованная и Н — надежная:
облигация с рейтингом ССС (см. классификацию в Приложении 1) — Р;
казначейские векселя (долговые обязательства правительства
США) - Н;
«голубые фишки», обращающиеся на Лондонской фондовой бирже, — Н;
вексель Сбербанка — Н.
Пожалуйста, сопоставьте с помощью стрелок каждый искомый блок информации (слева) с источником ее получения (справа) (рис. 25).
Котировки ценныхбумаг, обращающихсяна биржах
Мировые ценына нефть, металлы
Рис. 25Рис. 25Сайты фондовыхбиржСайты фондовыхбиржПроспектценных бумагПроспектценных бумагСайты бирж IPE,NYMEX, агентстваBloombergСайты бирж IPE,NYMEX, агентстваBloombergДоли акционерови цели привлечениясредств компанией,организующей публичноеразмещение своих\. акций /
Рис. 25
Рис. 25
Сайты фондовыхбирж
Сайты фондовыхбирж
Проспектценных бумаг
Проспектценных бумаг
Сайты бирж IPE,NYMEX, агентстваBloomberg
Сайты бирж IPE,NYMEX, агентстваBloomberg
Пожалуйста, сопоставьте с помощью стрелок термины (слева) и соответствующие им определения или синонимы (справа) (рис. 26).
Как называется (в соответствии с российским законодательством) эмитируемая компанией ценная бумага для закрепления права ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по определенной цене?
Примечание: эта задача на материал первой части и определения, приведенные в приложении 1.
экзотический опцион;
опцион Put;
опцион эмитента.
Приложение 3
Полезные ссылки
Официальные сайты
Министерство финансов РФ www.niinfin.ru
ФСФР России (Федеральная служба по финансовым рынкам) www.fcsm.ru
Центральный Банк РФ www.cbr.ru
Банк международных расчетов www.bis.org
Профессиональные объединения
АРБ (Ассоциация российских банков) www.arb.ru
Ассоциация региональных банков России www.asrus.ru
АУВЕР (Ассоциация участников вексельного рынка) www.auver.ru
ГИФА (Гильдия инвестиционных и финансовых аналитиков) www.gifa.ru
НАУФОР (Национальная ассоциация участников фондового рынка) www.naufor.ru
НЛУ (Национальная лига управляющих) www.cic.ru
НФ А (Национальная фондовая ассоциация) www.nfa.ru
ПАРТАД (Профессиональная ассоциация регистраторов, трансфер-агентов и депозитариев) www.partad.ru
Биржи
ММВБ www.micex.ru
СПВБ www.spcex.ru
СПФБ www.spbfe.futures.ru
Фондовая биржа РТС www.rts.ru
ФБСП www.spbex.ru
МФБ www.mse.ru
АМЕХ www.amex.com
LSE www.londonstockexchange.com
NASDAQ www.nasdaq.com
NYSE www.nyse.com
TSE www.tse.or.jp/english/
Депозитарии и регистраторы
НДЦ www.ndc.ru
ДКК www.dcc.ru
ВЭБ www.veb.ru
ЦМД www.mcd.ru
Газпромбанк www.gazprombank.ru
Информационные агентства
АК&М www.akm.ru
Bloomberg www.bloomberg.com
Cbonds www.cbonds.ru
Morningstar www.morningstar.com
Интерфакс www.interfax.ru
МФД-ИнфоЦентр % ww.mfd.ru
ПРАЙМ-ТАСС www.prime-tass.ru
РИА Новости www.rian.ru
РИА ОРЕАНДА www.oreanda.ru
РИА ТЭК www.riatec ru
РосБизнесКонсалтинг www.rbc.ru
Финмаркет www.finmarket.ru
Газеты и журналы
Ведомости www.vedomosti.ru
Деловой Петербург www.dp.ru
Газета www.gzt.ru
Коммерсантъ www.kommersant.ru
Независимая газета www.ng.ru
Российская газета www.rg.ru
Финансовые известия www.finiz.ru
Журнал «Финанс» www.finansmag.ru
Журнал «Пенсионные деньги» www.pensionmoney.ru
Компании-эмитенты
АвтоВАЗ www.vaz.ru
Аэрофлот www.aeroflot.ru
ВолгаТелеком www.volgatelecom.ru
Газпром www.gazprom.ru
ГМК Норильский Никель www.nornik.ru
Иркутскэнерго www.irkutskenergo.ru
ЛУКойл www.lukoil.ru
Мосэнерго www.mosenergo.ru
ОМЗ www.omz.ru
РАО ЕЭС www.rao-ees.ru
Ростелеком www.rt.ru
Сбербанк www.sbrf.ru
Связьинвест www.svyazinvest.ru
Северсталь www.severstal.ru
Сургутнефтегаз www.surgutneftegas ru
Татнефть www.tatneft.ru
ТНК www.tnk.ru
ЮКОС www.yukos.ru
Финансовые компании и группы (некоторые из финансовых компаний, сайты которых содержат котировки, новостийные ленты и обширные аналитические материалы)
БрокерКредитСервис www.bcs.ru
ОЛМА www.olma.ru
Тройка-Диалог www.troika.ru
Энергокапитал www.energ.ru
Финансово-экономические проекты Интернета
Информационный сервер Investfunds www.investfunds.ru
Нефть и капитал www.oilcapitaJ.ru
СКРИН www.skrin.ru
Коллективные инвестиции www.cic.ru
Интернет-магазины, специализированные на финансовой и трейдинговой тематиках, с широким перечнем книг по финансовой тематике
Альпина Бизнес Букс www.alpina.ru
ИД Аналитика www.analitika.ru
Интернет-трейдинг www.internettrading.ru
Книжный магазин OZON www.ozon.ru
ProfiBook.ru интернет-магазин www.profibook.ru
Слизари
Финансово-экономический словарь на более чем 8500 слов http:// old.dohod.ru/cgi-bin/slovar.
Словарь финансовых терминов http://www.ckat.ru/keywords/index.php.
Приложение 4
Список использованных источников
Буренин А. Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки. М.: Тривола, 1994. С. 232.
Вейсвейллер Р. Арбитраж: Возможности и техника операций на финансовых и товарных рынках: Пер. с англ. М.: Церих-ПЭЛ, 1995. С. 206.
Де Ковни Ш„ Такки К. Стратегии хеджирования: Пер. с англ. / Науч. ред. А. Н. Буренин. М.: ИНФРА-М, 1996. С. 208.
Лестер Пратт А. Обманные операции в банковском деле- Пер. с англ. М/. Перспектива, 1995. С. 224.
Настольная книга валютного дилера. М.: Верба, 1992. С. 223.
Нидерхоффер В. Университеты биржевого спекулянта. М.: КРОН- Пресс, 1998. С. 352.
ПискуловД. Ю. Теория и практика валютного дилинга. М.: ИНФРА-М, 1995. С. 203.
Правила биржевой торговли, пособия для трейдеров и клиентов, информация по контрактам: AMEX, NIMEX, IPE. LIFEE.
Практикум по биржевым играм и финансовой деятельности западных банков. М/. МП «Фоском», 1992.
Рубцов Б. Б. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм функционирования. М.: ИНФРА-М, 1996. С. 304.
И. Рынок ценных бумаг: Учебник/ Под ред. В. А Галасова, А. И. Басова. 2-е изд., перераб. и доп. М.: Финансы и статистика, 2002. С. 448.
Рынок ценных бумаг: Учеб, пособие. М.: Финансовый издательский дом «Деловой экспресс», 1997. С. 485.
Рэдхэд К., Хьюс С. Управление финансовыми рисками: Пер. с англ. / Науч. ред. А. В. Ветров, М В. Кузнецов. М.: ИНФРА-М, 1996. С. 288.
Топливные контракты: Учеб, пособие. М.: Церих, 1991; М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 1995. С. 64.
Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (с изменениями от 26 ноября 1998 г., 8 июля 1999 г., 7 августа 2001 г.).
Фельдман А. Б. Основы рынка производных ценных бумаг: Курс «Производные ценные бумаги»: Учеб, пособие М/. Финансовая академия при Правительстве РФ, 1995.
Чесноков А. С. Инвестиционная стратегия и финансовые игры. М.: ПАИМС, 1994. С. 320.
Чесноков А. С. Инвестиционная стратегия, опционы и фьючерсы. М.: ПАИМС, 1994.
Элдер А. Как играть и выигрывать на бирже / Пер. с англ. М. Волковой, А. Волкова. М.: Крон-Пресс, 1996. С. 336.
Clearing Arrangements For Exchange-Traded Derivatives: Report prepared by the Committee on Payment and Settlement Systems of the central banks of the Group of ten countries. Basle, 1997.
Edward J. Swan. Derivatives and the control of oil // Derivative Instruments Law edited by Edward J. Swan. London: Cavendish Publishing Limited, 1995.
Frederic S. Mishkin, Stanley G. Baking. Financial Markets and Institutions. Third edition. Addison Wesley Publishing Company, 2000. P.697.
Henry H. Bakken. Futures trading — «Origin, Development and Present Economic status». Futures Trading Seminar, II (Madison, Wis.: Mimir Publishers, 1953).
John C. Hull. Options, futures, and other derivatives. Prentice Hall International, Inc Third edition. 1997. P. 572.
Lloyd Besant. Commodity Trading Manual (Chicago Bording of trade, 1982).
Louis Engel and Brendan Boyd. How to buy stocks. Bantam Books. Seventh Edition. 1983. P. 650.
Murphy, P. H. Technical Analisis of the Futures Markets NY, 1986.
Pierre Parlebas Sociologie des jeux et des sports. Conferences et seminares 03-06 april 2000. College Universitaire Fran.ais.
Richard J. Teweles and Frank J. Jones. The Futures game. New York; Toronto: McGraw-Hill Book Company, 1987.
Richard Neu. The Wall Street Jungles. New York: Grove Press, Inc., 1970. P. 350.
Robinson, C. and Morgan, J. North Sea Oil in the Future. London: MacMillan, 1978.
Treat, J. E. Futures of Futures in Treat J., Energy Futures. Tulsa: Penwell, 1990.
Understanding and Managing Risks in Clearing Houses and Futures & Options Exchanges. Conference Documentation. London, 1997.
Статьи из периодических изданий
Адекенов Т., Коршунов М. Форвардные и опционные контракты на рынке ОГСЗ защитят от убытков // Рынок ценных бумаг. 1996. №16. С. 19-21.
Балабушкин А., Дереза А. Срочный рынок ММВБ: фьючерс на ГКО // Рынок ценных бумаг. 1998. № 1. С. 18-20.
Малинин Д. Фьючерсный рынок в условиях «валютного коридора» // Финансовая газета. 1995. 1-8 дек. № 50. С. 9.
Малакин В. Связка «ГКО — валютный фьючерс» дает сверхприбыль // Рынок ценных бумаг. 1995. Декабрь. № 23. С. 25-26.
Шевцова С. Г. Санкт-Петербургская фьючерсная биржа, как и сколько здесь зарабатывают банки // Банковская техника и сервис. 1996. № 3(11). Июль—сентябрь.
Black F, Scholes М. The Pricing of Options and Corporate Liabilities // Journal of Polit. Economy. 1973. No 81 (3).
2 Валовая прибыль — сумма прибыли (убытка) от реализации продукции (работ, услуг), основных фондов, иного имущества предприятия и доходов от внереализационных операций, уменьшенных на сумму расходов по этим операциям.
Чистая прибыль — прибыль, остающаяся в распоряжении компании после уплаты налогов. Является ключевой характеристикой эффективности деятельности компании.
Для анализа прибыльности компании используют и другие показатели Например, балансовую прибыль, которую мы рассмотрим во второй части книги.
з-
4 Там же. Ст. 220-3.