Екатерина Александровна КучаринаИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ

Серия ^Краткий курс»

Главный редакторЕ Строганова

Заведующий редакциейСЖильцов

Руководитель проектЕ Базамоа

Выпускающий редакторЕМаслова

РщщкторЕБазанов

Художественны й редактор笈Радзевич

Корректоры城 Котова, М О^шюкова

ВерсткаЕМаслсеа

ББК65.290-65я7 УДК 330.322(075)

Кучарина Е* А,

К95 Инвестиционный анализ. — СПб+: Питер, 2006. — 160 с.: ил+ — (Серия «Кроткий курс»).

ISBN 5969-01013-9

В книге освещен широкий круг вопросов управления инвестиционными проектами Даются определения основным понятиям и принципам оценки и анализа эффективности инвсстшшоннь1х проектов, моделированию денежных потоков гю проекту. Рассматри* ваютсн различные мешен оценки эффекгивноств инвесгншюнных ngeicroB, дается характеристика и область применения каждого из них Отжльно рассмотрены понятия дисконтирования денежных потоков, экономическая сущность которого не всегда понятна даже опытным спецналнстам в области анализа

Книга предназначена для студентов вузов всех форм обучения, преподавателей и аспирантов, а также для практических работников*

© ЗАО Издательский дом кПмтер通，2006

Все права защшцены Никакая часть данной книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме без письменного разрешения владельцев авторских пран

•ISBN 5-469-01013-9

Лицензия ИД № 05784 от 07.09.01.

ООО «Питер Принт», 194 04 4, Садкг-Пет«рбург, пр. Б. СампсониевскнЯh д 29$

Налоговая льгота — общеросснЯскпн классификатор продукции ОК 005-93,том 2; 95 3005 — лнтерэггурв учебкаи.

Подписано в печать 2 6.Q9 05 Фермат 60^90/16. Уел. й. л^ 1D

Тираж 4000 Заказ № 139 g.'

Отпечатано с готовых диапоэитшюв в ООО «Типография Правца 1906*,195299, С-Петербург. Кнрошская ул+, 2.

Тел. (^12) S31-20-00, (S12) 531-25-55

ОГЛАВЛЕНИЕ

Введение 5

Глава 1* Понятие, содержание я принципы анализа эффективности инвестиционных проектов6

14.Основные понятия инвестиционной деятельности предприятия6

12Классификация инвестиций10

1.3,Инвестиционный проект и его эффективность13

L4.Стратегия инвестицией ной политики предя риятия14

L5. Фазы инвестиционного проекта. Предынвестиционная фаза

инвестнционного проекта18

Глава 2・ Принципы оценки эффективности ннвестационных проектов27

2」.Оценка и критерии эффективности инвести ционных проектов27

22Денежные потоки и нвести 以 но иного п роекта30

23Финансовая реализуемость проекта35

Глава 3. Методы оценки эффективностн инвестиционных проектов *・.* 42

3. L Статические (без дисконтирова ния) методы оце н ки эффективности инвестиционных проектов42

32 Олен ка эффективности инвестнцион ных проектов, направленных на внедрение научно-технических мероприятий 57

33 Дисконтирование денежных потоков инвестиционных проектов …..67

3.4 Методы оценки эффективности инвестиционных проектов с учетом дисконтировання73

Метод чистой приведенной стоимости (чистый днсконтмрованный доход).

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций73

Внутренняя норма аокшмостн кахшталовложеяий-75

Индексы доходности днсконтированные 77

Метод аннуитета78

Глава 4* Оценка и анализ эффективности шшестицмонных проектов 薛 условиях риска и неоЕфеделенности80

41Понятие н классификация факторов рнска80

42 Оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях факторов рискаШ

4.3. Оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях инфляции131

$31. Методика оценки эффективности ин вести цион ного проекта с учетом инфляции i3i

4+3.2. Особенности учета влияния инфляции при реализации инвестиционного проекта за счет собственных средствU2

Глава 5* Анализ фактической эффективности инвестиционного прое1ста148

5. L Методика анализа фактической эффективности инвестиционного проекта, реализуемого в рамках вновь созданного предприятия “…149

Методи ка иная иза фактн ческой эффекти вности и н вести ц ионного проекта, направленного на внедрение научио-технических мероприятий на существующем производстве151

Библиографический список…」56

Приложение 1 Коэффициент нараицшания (капитализации)157

Приложение 2 Коэффициент дисконтирования158

Приложение 3 Суммирующий коэффициент дисконтирооания159

Приложение 4 Коэффициент аннуитета16Q

ВВЕДЕНИЕ

Инвестиционная деятельность является залогом успешного развитйя экономики любой страны В России экономическая ситуация постепенно начинает стабилизироваться} что способствует активизации инвестициоиных процессов в различных сферах хозяйства (прежде всего в пром ы шленности ).

Однако сегодня объемы инвестиций недостаточны для того* чтобы значительно ускорить темпы экономического развития предприятий Российской Федерации. Изменить ситуацию в лучшую сторону возможно за счет совершенствования экономического механизма управления инвестициями, включая вопросы экономического анализа — оценки эффективности инвестиционн ых проектов* Следует учитывать то обстоятельство, что для успеха инвестиционных вложений необходимо владеть научно'методологическими разработеами, которые позволяли бы достаточно точно оценить эффективность инвестиционных проектов и принять обоснованное управленческое решенйе по их реализации. В настоящем учебном пособии рассмотрены именно эти вопросы*

Глава 1 посвящена основным понятиям и принципам оценки и анализа эффективности инвестиционных проектов» моделированию денежных потоков по проекту.

В главе 2 рассматриваются различные методы оценки эффективности инвестиционных проектов, дается характеристика и область применения каждого из них* Автор предлагает к рассмотрению методику оценки инвестиционных проектов в рамках существующего предприятия при внедрении научно-технических мероприятий. Отдельный параграф этой пяавы посвящен понятию дисконтирования денежных потоков, экономическая сущность которого не всегда понятна даже опытным специалистам в области анализа. Автором представлены практические примеры, позволяющие четко понять смысл и определить место дисконтирования при оценке и анализе эффективности инвестиционных проектов,

В главе 3 речь идет об оценке и анализе эффективности инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности, приводится классификация факторов риска, рассматриваются методы оценки эффективности проектов в условиях неопределенности. Отдельно в этой главе приведена методика оценки и анализа эффективности инвестиционных проектов в условиях инфляции*

Завершается книга главами 4 и 5t где освещены вопросы методики оценки фактической эффективности инвестиционных проектов, которые почти не нашли отражения в экономической литературе.

Глзва 1

ПОНЯТИЕ, СОДЕРЖАНИЕ И ПРИНЦИПЫ АНАЛИЗА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Основные понятия инвестиционной деятельности предприятия

Инвестиционная деятельность в реальном секторе экономики в Рос* сийской Федерации определяется Федеральным законом (ФЗ) «Об инвестиционной деятельнссти в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» № 39-ФЗ от 25 0 2」$99*

Министерство экономики РФ, Министерство финансов РФ, Государственный комитет РФ по строительной, архитектурной и жилищной политике утвердили ^Методические рекомендации по оценке эффективности и нвестиционн ы х проектов» 21.06」999 № ВК 47 7 (вторая редакция). Второе издание методических рекомендаций по расчету эффективности инвестиционных проектов подготовлено на основании первого издания этого документа с учетом опыта его использования и изменений, произошедших за последнее время в российской экономике; оно содержит более полное и конкретиэиров ан - ное описание основных методов расчета.

Согласно ФЗ 噹Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений», инвес* тициями являются денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты пред при ни мател ьско й и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта. Инвеапицион к ой деятел ъностью признаются вложение инвестиций и осуществление практических действий в целях получения прибыли н (или) достижения полезного эффекта. Капитальные вложения — инвестиции в основной капитал (основные

1J. Основные понитмя инвестмщюннай делтельцрстм пре商при5nHа 7 сре北с™3* в том числе затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий； приобретение машин, оборудования} ниструмента, инвента- ря, проектно-изыскательские работы и другие затраты*

Капиталообразующие инвестиции — инвестиции, состоящие из капитальных вложенийт оборотного капитала, а также иных средств, необходимых для реализации проекта. Далее в работе под словом <инве- стиции> будут пониматься капиталообразующие инвестиции.

Субъектами инвестищюнной деятельности являются инвесторы, заказчики, исполнители работ, пользователи объектов инвестиционной деятельности, а также поставщики, юридические лица (банковские, страховые и посреднические организации) и другие участники инвестиционного процесса. В роли субъектов инвестиционной деятельности могут выступать физические и юридические лица, в том числе иностранные, а также государства и между народные организации. Инвесторами являются субъекты инвестиционной деятельности, осуществляющие вложения собственных^ заемных или привлеченных средств в форме инвестиций и обеспечивающие их целевое использование.

Объектами инвестиционной деятельности являются вновь создаваемые и модернизируемые основные фонды и оборотные средства во всех отраслях и сферах народного хозяйства РФ, ценные бумаги, целевые денежные вклады, научно-техническая продукция, другие объекты собственности» а также имущественные права и права на интеллектуал ьную собственность.

Помимо инвестиций, осуществляемых отечественными инвесторами с использованием российского капитала, различают иностранные инвестиции, которые регулируются Федеральным законом от 09*07.1999 № 160-ФЗ <06 иностранных инвестициях в Российской Федерации». Иностранная инвестш^я — вложение иностранного капитала в объект предпринимательской деятельности на территории РФ в виде объектов гражданских прав, принадлежащих иностранному инвестору, в том числе денег, ценных бумаг, иного имущества, имущественных прав, имеющих денежную оценку исключительных прав на результаты интеллектуальной деятельности (интеллектуальную собственность), а также услуг и информации. Прямая иностранная инвестиция —приобретение иностранным инвестором не менее 10% доли (вклада) в уставном (складочном) капитале коммерческой организации, созданной или вновь создаваемой на территорий РФ, вложение капитала в основные фонды филиала иностранного юридического

лица, создаваемого на территории РФ. Приоритетным инвестицион' ным проектом с участием иностранного капитала признается инвестиционный проект, в котором суммарный объем иностранных инвестиций составляет не менее 1 млрд рублей, или доля иностранных инвестиций в уставном капитале коммерческой организации с иностранными инвестициями составляет не менее 100 млн рублей. Реинвестирование —осуществление капитальных вложений в объекты предпринимательской деятельности на территории РФ за счет доходов или прибыли иностранного инвестора (или коммерческой организации с иностранными инвестициями).

Закон указывает, что пра^аво^ режим деятельности иностранных инвесторов и использования полученной от инвестиций прибыли не может быть менее благоприятным, чем правовой режим деятельности и использования полученной от инвестиций прибыли, предоставленный российским инвесторам, за изъятиями^ устанавливаемыми федеральными законами.

Иностранный инвестор после уплаты предусмотренных законодательством РФ налогов и сборов имеет право на свободное использование доходов и прибыли на территории РФ для реинвестирования и на беспрепятственный перевод за пределы РФ доходов (прибыли) в связи с ранее осуществленными им инвестициями.

Федеральный закон об инсстранных инвестициях в статье 16 уста* навливает льготы только по уплате таможенных платежей, которые предоставляются иностранным инвесторам и коммерческим организациям с иностранными инвестициями лишь при осуществлении приоритетного инвестиционного проекта в соответствии с таможенным законодательством РФ и законодательством РФ о налогах и сборах. Статья 17 закона также посвящена льготам и гарантиям^ предоставляемым иностранному инвестору» однако она не устанавливает конкретные льготы, а лишь уполномочивает субъекты РФ и органы местного самоуправления осуществлять финансирование и оказывать иные формы поддержки инвеста цион ного проекта, осуществляемого иностранным инвестором, за счет средств бюджетов субъектов РФ и мест^ ннх бюджетов, а также внебюджетных средств*

По формам собственности выделяют частные и государственные инвестиции. Частные инвестиции — это вложение капитала, осуществляемое гражданами, а также предприятиями негосударствен ны х форм собственности. Государствеиные инвестиции осуществляют центральные и местные органы власти н управления за счет средств бюджетов, внебюджетных фондов и заемных средств.

Различают также совместные инзестиции — няожения, осуществляемые субъектами данной страны и иностранных государств.

Существуют проекты, на реализацию которых необходимы десятки миллиардов долларов. Иностранные инвесторы готовы вкладывать такие средства только при стабильном налоговом режиме, основанном на договоре, напрямер таком, как соглашение о разделе продукции (СРП). Такое требование обусловлено не только необходимостью перспективного планирования в самих компаниях, но также из-за требований организаций, финансирующих такие проекты. С точки зрения инвесторов, важной чертой режима СРП является установление им ясных и справедливых правил игры, которые, в сущности, обеспечивают гибкую основу для переговоров по конкретным условиям и положениям отдельных проектов.

При заключении соглашения о разделе продукции российские и иностранные инвесторы» осуществ л яющие инвестиции в поиски, разведку и добычу минерального сырья на территории РФ, должны руководствоваться Федеральным законом в области недропользования и инвестиционной деятельности «О соглашениях о разделе продукции» № 2 25-ФЗ от 30.121995 (в редакции федеральных законов от 07*01/999 № 19-ФЗ, от 18,06,01 № 7 5-ФЗ, от 06.06.2003 № 65 ①3).

Соглашение о разделе продукции (далее — соглашение) является договором, в соответствии с которым Российская Федерация предоставляет субъекту предпринимательской деятельности — инвестору — на возмездной основе и на определенный срок исключительные права на поиски, разведку, добычу минерального сырья на участке недр, указанном в соглашении, и на ведение связанных с этим работ, а инвестор обязуется осуществить проведение указанных работ за свой счет и на свой риск.

Соглашение должно определять все необходимые между сторонами соглашения в соответствии с положениями закона.

Сторонами соглашения являются:

Российская Федерация (государство), от имени которой в соглашении выступают Правительство РФ и орган исполнительной власти субъекта РФ, на территории которого расположен предо- ставляемый в пользование участок недр, или у пол номочен н ые ммн органы;

инвесторы» граждане РФ, иностранные граждане* юридические лица, осуществляющие вложение собственных, заемных или привлеченных средств в объект иявестирования.

Произведенная продукция подлежит разделу между государством и инвестором в соответствии с соглашением, которое предусматривает определенные условия и порядок в соответствии с Федеральным законом.

Система налогообл ожени я при выполнении соглашений о разделе продукции регулируется главой 26*4 НК РФ. В указанной главе устанавливается специальный налоговый режимг применяемый при вы- .полнении соглашений.

Учет финансово-хозяйственной деятельности инвестора при выполнении работ по соглашению осуществляется в соответствии с приказом Минфина РФ от 1 L0&1999 № 53H *06 утвержденных Указаниях по отражению в бухгалтерском учете и отчетности операций при исполнении соглашений о разделе продукции>.

Классификация инвестиций

В зависимости от направлений вложения капитала принято подразделять инвестиции на финансовые, реальные (прямые) и интеллектуальные.

Финансовые инвестиции (портфельные) — вложения в акции, облигации и другие ценные бумаги, выпущенные частными компаниями или государством.

Интеллектуальными ин&естицилми являются вложения в научно- исследователъские и опытно-конструкторские научные разработки, лицензии, ноу-хау и др*

Реальные инвестиции — вложения частной фирмы или государства в производство какой-либо продукции (услуг), Б основной или оборотный капитал. Реальные инвестиции включают в себя;

♦ инвестиции в основной капитал, т.电 приобретение вновь произведенных капитальных благ, таких как производственное обору- доБание, здания про изводствен но го назначения, техническое перевооружение предприятия и т. д.;

* инвестиции в товарно-материальные запасы, которые представляют собой накопление запасов сырья} подлежащего использованию в производственном процессе, или нереализованных готовых товаров.

Американские экономисты С, Фишер, Р. Дорнбуш, Р. Шмалензи [15] выделяют три вида инвестиций, относящихся к реальным инвестициям:

инвестиции фирм в проиэводственные мощности и оборудование;

инвестиции в жилищное строительство;

* финансирование изменения производственных запасов.

Отметим, что упомянутые выше американские экономисты не вкладывают в понятие инвестиций ценные бумаги и нематериальные активы, т. е. они рассматривают инвестиционные расходы исключительно как затраты на создание новых мощностей по производству машин, финансирование жилищного, промышленного и сельскохозяйствен- ного строительства, а также производственных запасов.

Немецкий профессор Вайнрих [19] к л ассифици рует инвестиции относительно объекта приложения и характера использования. Относительно объекта приложения классификация инвестиций схожа с предложенной выше:

инвестиции в имущество (материальные инвестиции). Под материальными инвестициями понимают инвестиции в оборудование, здания, запасы материалов;^

финансовые инвестиции — вложения в финансовое имущество, приобретение прав на участие в делах нругнх фирм и деловых прав (например, приобретение акций, других ценных бумаг);

нематер и альные инвестиции — инвестиции в нематериал ьн ые ценности (например, инвестиции в подготовку кадров, исследования н разработки^ рекламу и др.).

По характеру использования Вайнрих [19] предлагает подразделять инвестиции на:

первичные инвестиции, или нетто-инвестиции» осуществляемые при основании или покупке предприятия;

инвестиции на расширение (экстенсивные инвестиции), направляемые на расширение производственного потенциала;

реинвестиции, г е, использование свободных доходов, полученных в результате реализации инвестиционного проекта, путем направления их на приобретение или заготовление новых средств производства с целью поддержания состава основных фондов предприятия;

инвестиции на замену, в результате которых имеющееся оборудование заменяется новым;

инвестиции на рационализацию, направляемые на модернизацию технологического оборудования или техноп огичес ких процессов;

инвестиции на изменение программы выпуска продукции;

инвестиции на диверсификацию, связанные с изменением номенклатуры изделий» созданием новых видов продукции и организацией новых рынков сбыта;

инвестиции на обеспечение выживания предприятия в перспективе, направляемые на НИОКР, подготовку кадров, рекламу> охрану окружающей среды;

брутго-и нвести ци и, состоящие из нетто' инвестиций и реинвестиций.

Еще одна классификация представлена представителем французской экономической школы Анри Кульманом [10]* Он разделяет инвестирование на косвенное (с использованием денежных средств), прямое (без использования'денежных средств) и промежуточное. Любое инвестирование с использованием денежных средств Анри Кульман рассматривает как косвенное; под прямым инвести рованием подразумевается прямое превращение продукта труда в средство производства, минуя промежуточный этап формирования капитала в денежной форме, Пример подобного механизма инвестирования можно встретить в сельском хозяйстве* Налример, фермер, разводящий крупный рогатый скот, содержит в стаде не только какое-то количество телят для восполнения естественной убыли животныхв стаде (амортизация)^ но и дополнительное их число, чтобы обеспечить расширенное воспроизводство. В этом случае происходит так называемое непосредственное инвестирование. Промежуточный механизм инвестирования} осно・ ванный на использовании собственного денежного капитала, — это механизм самофинансирования предприятия. Такой механизм инвес* тирования сходен с непосредственным инвестированием, так как дей- ствует в рамках одной и той же собственности. Однако в данном случае инвестироБание производится не в натуральном выражении, а включает денежный этап.

В настоящей работе будут оцениваться и анализироваться реальные инвестиции, которые классифицируются следующим образом:

инвестиции, направленные на создание новых предприятий;

инвестиции, направленные на расширение существующих предприятий;

инвестиции, направленные на внедрение научно-технических мероприятий, т. а внедрение прогрессивных технологий, улучшение использования и применения новых видов сырья, внедрение более совершенного оборудования, освоение производства

усовершенствованных и новых видов продукции в рамках существующих мощностей.

Инвесшционный проект и его эффективность

Инвести^онный проект (ИП) — обоснование экономической целесо- образности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая п роектно - сметная документация» разработанная в соответствии с законодательствои Российской Федерации и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами, правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план). Согласно Федеральному закону от 02,01.2000 № 2 2-ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон нОб инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложенийм»т вводится понятие при- оритетный irfr能£加岬0祖现也 проект — инвестицион ный проект, суммарный объем капитальных вложений которого соответствует требованиям законодательства Р①,включенный в перечень, утверждаемый Правительством РФ* Законом, упомянутым выше, регулируются также еле- дующие понятия:

срок окупаемости инвестиционного проекта — срок со дня начала финансирован ия инвестиционного проекта до дня, когда разность между накопленной суммой чистой прибыли с амортизационными отчиследиями и объемом инвестиционных затрат приобретает положительное значение;

эффективность инвестиционного проекта — категория, отражающая соответствие проекта целям и интересам участников проекта Для реализации инвестиционного проекта необходима тщательная проработка организационно-экономического механизма реализации проекта, т* 匕 формы взаимодействия участников проекта, фиксируемая в проектных материалах в целях обеспечения реализуемости проекта и возможности измерения затрат, связанных с реализацией про- екта,

В качестве источников финансирования инвестиционной деятель^ ности могут выступать:

внутренние источники инвестиций;

внешние источники инвестиций.

Традиционно в России финансированне капитальных вложений осуществлялось в основном за счет внутренних источников:

Чистая прибыль, остающаяся в распоряжении предприятий;

амортизационные отчисления;

средства, образующиеся в ходе осуществления инвестиционного проекта.

Они могут быть использованы в качестве инвестиций в случаях, когда инвестирование продолжается после ввода фондов в действие, и в общем случае включают прибыль и амортизацию производственных фондов. Использование этих средств называется самофинансированием проекта.г

Внешние источники инвестиций делятся на:

субсидии — средства, предоставляемые на безвозмездной основе: ассигнования из бюджетов различных уровней, фондов поддержки предпринимательства, благотворительные и иные взносы орга* низаций всех форм собственности н физических лиц} включая международные организации и финансовые институты;

денежные заемные средства (кредиты, займы), подлежащие возврату на заранее определенных условиях (график потатенм*, процентная ставка);

средства в виде имущества, предоставляемого в аренду (лизинг). Условия возврата этих средств определяются договором аренды (лизинга).

Стратегия инвестиционной политики предприятия

Инвестиционная политика — составная часть общей стратегии субъекта инвестиционной деятельности, которая определяет выбор и способ реализации наиболее рациональных путей расширения к обновления его производственного и экономического потенциала.

Инвесторы преследуют определенные экономические или социальные цели. При этом в сфере интересов инвестора оказываются все аспекты экономической средн, окружающей предприятие: инфляция, налоги, законодательство, перспективы развития рынков сбыта и потребления» наличие профессиональных кадрив и т. л Комплексность задачи предъявляет особые требования к разработке стратегии реализации инвестиционного замысла в долгосрочном периоде для достижения поставленных целей. Стратегия в широком смысле включает в себя как цели, так и средства и стимулы их реалиэации.

Авторы книги <Стратегическое планирование и управление* [14] понимают стратегию как определение основных долгосрочных целей

1・4 Стр自тв гия MHBecTKiyiQHH口而 гюпитмкм предприятия 15 и задач предприятия, а также утверждение курса действий и распределение ресурсов, необходимых для достижения этик целей. Стратегически^ альтернатива определяется путем сопоставления возможно- / стей и ^ресурсов предприятия с учетом приемлемого уровня риска. Процесс выработки стратегии заключается в установлении общих на- правле^й, продвижение по которым обеспечивает рост и укрепление позици йUi редприятия. Стратегию предприятия можно сформулировать как &всд целевых установок для детальной разработки конкретных разделов бизнес-плана.

ПроцесА стратегического планирования представляет собой последовательность из трех этапов: стратегический анализ, целеполагание и стратегический выбор. Учет и глубокое осмысление главных целей предприятий отраженных в стратегии его развития, служат основой для разработки бизнес-плана^ При разработке стратегии бизнес-плана и инвестиционного плана первоначально учитываются экономические интересы собственников, инвесторов^ работников предприятия, потребителей продукции, поставщиков* Затем, после анализа ситуации, определяются главная цель и стратегия фирмы. На следующем этапе определяются задачи по использованию произ водствен н о го потенциала, включая материальные, трудовые, финансовые и инвес* тицианные ресурсы. На завершающем этапе разрабатываются долгосрочный и оперативный бизнес-планы предприятия, составной частью которых является инвестиционный план.

Стратегии предприятия строятся по иерархическому принципу. Это означает, что все структурные подразделения имеют свои собственные стратегии развития, ^поглощенные^ стратегией развития предприятия в целом и скоординированные между собой. Стратегическое планирование есть непрерывный процесс, оно не заканчивает- ся моментом формирования стратегического плана.

Процесс формирования целей развития предприятия — многошаговый, с обратными связями. На всех этапах стратегического управления мы возвращаемся к целям, так как все, что мы делаем, ориентировано на достижение целей. Анализ инвестиционных проектов обеспечивает обратную связь, необходимую для проверки стратегй- ческого плана. Стратегия развития предприятия и процесс ее реализации непрерывно взаимосвязаны. Стратегия предприятия первична^

16 6&旦包 1* Попятив, сод^ржннме м принципы аннлмза эффективдрсти проемов однако необходимо учитывать при ее составлении то, что это всегда итерационный процесс» подразумевающий внесение изменений ^а основе вновь полученной информации. В случае разработки ст^тегии циклическое планирование неприменимо. В условиях высокггурбу- лентной внешней среды стратегические решения должны приниматься быстро, независимо от цикла планирования. Поэтому на любрм этапе реализации стратегической политики предприятия возможны как кор* ректировка целейт так и их полное переформулирование. Стратегическая гибкость предполагает стратегические решения, обкпечивэю- щие быструю и адекватную реакцию на внеээяные внешние изменения?/

Сформулированная стратегия должна быть использо^на для разработки инвестационных проектов методом поиска* Рол| стратегии s поиске состоит в том, чтобы, во-первых, сосредоточить внимание на определенных участках или возможностях, во-вторых» отбросить все остальные возможности как несовместимые со стратегией [14], В рамках общей стратегии предприятие должно разработать инвестиционную стратегию. Задача, которая стоит перед руководством в процессе стратегического управления, заключается прежде всего в обеспечении сходимости процесса, т. е+ определении баланса между целями и конкретной инвестиционной программой предприятия, обеспечивающей их достижение. И нвести ционные проекты, разрабатываемые на пред- приятии» должны соответствовать его стратегии.

При выборе инвестиционной стратегии необходимо предусмотреть: ♦ достижение экономического, социального эффекта от рассматриваемых мероприятий -г для каждого объекта инвестирования используют свои методы оценки аффектмвност% а затем отбирают те инвестиционные проекты, которые при прочих равных условиях обеспечивают субъекту инвестиционной деятельности максимальную эффективность;

получение наибольшей прибыли на вложенный капитал;

рациональное распоряжение средствами на реализацию неприбыльных инвестиционных проектов, направленных на достиже^- ние социального, экологического, научно-технического эффекта;

минимизация инвестиционных рисков, связанных с реализацией инвестиционного проекта;

АакерД. Л. Стратегическое рыночное управление / Пер+ с англ+ Под ред. Q* Н. Каптуревского. — СПб*: Питер, 2003. С. 34

L^jD&3bi мнв电стиижшно「о рро^кта.血电дн“&дтищюнн8白 фаза17

А соответствие мероприятий, осуществляемых в рамках реализации инвестиционного проекта, законодательным и другим правовым актам Р①,регулирующим инвестиционную деятельность. Предприятие является центром действия интересов собственников, инвесторов, сотрудников, поставщиков, потребителей, а также госу- дарстваи может быть определено как экономическая и социально-техническая система, функционирующая в целях максимизации ценности капитала.

Инвест«ры} вкладывая в предприятие свои финансовые средства, требуют их возмещения (возврата кредита； к примеру) или сохранения и получения определенного процента (доходов), а иногда и участия в управлении. Цели предприятия в этом случае состоят в получении такого уровня доходов от результатов инвестиционной, операционной и финансовой деятельности, который позволил бы заплатить налоги, а также выплатить дивиденды, возвратить кредиты и заплатить проценты по ним. Одновременно с этим необходимо создать условия дл兄 сохранения и развития капитала. Кроме того, следует предоставить собственникам капитала возможность участия в управлении предприятием,

Работники предприятия (персонал) отдают в распоряжение руководителей свою производительную силу» знания^ опыт и требуют справедливой заработной платы, участия в прибыли, создания и обеспечения безопасных условий труда и сохранения рабочих мест*

Государство обеспечивает соблюдение налогового и правового порядка и требует от предприятий выплаты необходимых налогов и отчислений во внебюджетные фонды* Потребители продукции и поставщики также связаны с предприятиями определенными целями. Инвесторов и персонал предприятия, особенно руководителей» следует рассматривать как главных заинтересованных лиц в реализации намеченных целей*

Таким образом, сохранение, эффе1стивное функционирование и успешное развитие предприятия, а также наиболее полное удовлетворение запросов потребителей являются основными целями предприятия, Реализация этих целей достигается благодаря повышению ценности (доходности) капитала. Соответственно и управление ре- сурсами» используемыми предприятием, подчинено этим целям.

Ценность капитала находит количественное выражение в превышении суммы всех денежных поступлений над расходами, которые возникают в результате хозяйственной деятельности предприятия. Если денежные потоки дисконтируются при помощи нормы дисконта» от* ражающей требования как акционеров^ так и кредиторов или инвесте-

ров к эффективности использования финансовых ресурсов, то тели- чмна чистого дохода даст количественную характеристику ценности совокупного капитала предприятия. Она является важнейше^еле- вой характеристикой как для инвестора, так и для руководства предприятием. Если мз ценности совокупного капитала вычесть ценность капитала инвесторов, то полученная величина будет характертзовать ценность собственного капитала предприятия.

интересов >ебителей, аяисоци- :имизацииинтересов >ебителей, аяисоци- :имизацииТаким образом, предприятие является центром действия собственников, инвесторов, сотрудников, поставщиков, пот] а также государства и может быть определено как экономичен ально-техническая система, функционирующая в целях м次 ценности капитала. Достижение этой главной цели должно &

интересов >ебителей, аяисоци- :имизации

интересов >ебителей, аяисоци- :имизации

на учете всей совокупности целей, возникающих в процессу финансово- производственной деятельности предприятия, К ним относятся: материальные (производственные) цели — это программа выпуска продукции, выполнение работ или оказание услуг определенного уровня качества; стоимостные (денежные) цели — это стремление к прибыли, ее распределение, обеспечение ликвидности и т. д; социальные цели — желаемые в будущем взаямоотношения между работниками предприятия, уровень дохода персонала, культура производства, защита окружающей среды.

Сегодня у российских компаний существует одна большая проблема —это неосознанная стратегия развития^ что во многом лишает инвестиционный процесс смысла.

Иногда стратегия отсутствует вообще. Инвестиционный процесс в силу этого носит хаотичный м субъективный характер. Если идея к" ииталовложения противоречит выбранной стратегии предприятия, то ИП, скорее всего, окажется неэффективным. Риск ошибиться и вло- жить средства в реализацию неэффективного инвестиционного проекта для предприятия при подобном подходе велик* Предприятия, реализующие инвестиционные проекты в рамках определенной стратегии» рискуют гораздо меньше.

Фазы инвестиционного проекта.

Предынвестиционная фаза инвестиционного проекта

На стадии формулирования инвести ц ион ной идеи в рамках стратегии предприятия пока нет ясного понимания об источниках финансирования, о потенциально заинтересованных инвесторах и возможности

их участия в проекте» нет даже четко сформулированных целей и задач, которые должны быть поставлены и решены в ходе реализации инвестицио н но го проекта. Превращение инвестиционной идеи в инвестиционное предложение является главной задачей предынвести- иионн而 фазы реализации инвестиционного проекта*

Рассмотрим последовательно основные шаги предынвестиционной фазы реализации инвестиционного проекта (см. рис 14).

上 Формулирование инвестиционной идеи. Необходимо предварительно о&кновать инвестиционный замысел, определить, каких стратегических целей предприятие сможет достичь в рамках реализации рассматриваемого инвестиционного замысла. Далее необходимо наметит^ а затем четко изложить обозначенные цели, которых оно должно достичь, и задачи, которые оно должно решить в рамках реализации будущего инвестиционного проекта. Данный подход актуален в том случае, если инвестиционный замысел первичен. Однако бывают ситуации, когда перед предприятием ставятся четкие цели и задачи в рамках стратегии, а его руководству необходимо в соответствии с ними разработать и сформулировать инвестиционную идею, посредством которой оно будет решать и достигать поставленные задачи и цели. На этом же этапе следует согласовать сформулированные инвестиционные идеи с потенциальными участ* никами будущего инвестиционного проекта, а если необходимо — с фе- дералънымн, региональными и отраслевыми органами управления.

2* Рассмотрение альтернативных вариантов реализации инвестиционной идеи. Часто руководство предприятия одобряет инвестиционный проект без должного анализа имеющихся вариантов. На наш взгляд, данный подход неверен, он ведет к принятию не всегда эффективных решений и не позволяет максимально оптимизировать процесс достижения и решения поставленных целей и задач. Следовательно, на данном этапе необходимо рассмотреть альтернативные варианты реализации инвестиционной идеи. Возможно, что все рассматриваемые альтернативы могут принести предприятию прибыль и вернуть вло* женные в проект ресурсы, однако компании необходимо принять только одно инвестиционное решение (ё условиях ограниченности ресурсов), которое будет наиболее выгодным и эффективным. Когда осуществление одного из инвестиционных проектов делает невозможным получение прибыли от остальных проектов, такие инвестиционные проекты называют взаимоисключающими или альтернативными.

. Предпроектное исследование инвестициовных возможностей. Предварительное техникоэкономическое обоснование (ПТЭО) должно подтвердить, что все возможные альтернативы проекта рассмотрены

sx¥oss&«n?ac

Реализация инвестиционного проекта

20 Глав 二 понутекАвржанхЕ

«szosi^QSXX

Выполменз проектных работ Прио<М>етение оборудования

быпмнение строительно 二нонтажмых работ (СМР)

]

Контроль над реализацией инвестиционного проекта

I ygjwq4>g(CTW4ggKw 吧血w吧吧吧f1呼应鼻"*^通]Г Анализ фактических затрат на приобретение оборудоеания I^^^^й^ёё^й^^Тй^ёй^йёй^Ъй^

Проведение пуско-наладочных работ (ПНР)

*#354Э^О«ЕО

Выпуск и реализации продукциипо инвестиционному проекту

Анализ фактических затрат на дыполнекие ПНР

Рис. 1Л ・ Инвестиционное плани|эование на предприятии

м принщ4 nH вналмзт эффективностипрвктав

и оценены, все аспекты выбранного инвестиционного проекта осуществимы и требуют дальнейшего глубокого изучения, имеется четкое за- ключение о жизнеспособности инвестиционного проекта ПТЭО шел» чает в себя следующие основные моменты: описание продукции, анализ рынка, определение потенциальных клиентов (заказчиков), определение состава участников ИП, разработка организационно-правовой формы реализации ИП, определение укрупненных значений показателей ИП, оценка эффективности предлагаемых ИП, выбор ИП из множества.

Далее рассмотрим подробнее все основные этапы проведения пред- проектного исследования инвестиционных возможностей.

Первым этапом предпроектного исследования является подробное описание и изучение продукции, предлагаемой для производства по конкретному ИП.

Характеристика продукции:

функциональное назначение продукции;

примеры использования продукции;

технологичность;

универсальность;

соответствие продукции принятым стандартам;

на какой стадии находится продукт в настоящее время (идея, рабочий проект, опытный образец, серийное производство);

требования к контролю качества;

требования к гарантийному, послегарантийному обслуживанию;

патентно - лицензион ная защита.

Анализ продукции конкурентов, имеющейся на рынке:

описание функциональных и потребительских свойств конкурирующих продуктов;

сильные стороны продукции конкурентов;

слабые стороны продукции конкурентов по сравнеиию с продукцией разрабатываемого ИП;

принципы ценообразования конкурентов;

способы стимулирования сбыта, используемые конкурентами.

Вторым этапом предпроектного исследования является анализ рынка. Здесь необходимо исследовать рынок сбыта производимой по проекту продукции, а также возможность предприятия добиться успеха на этом рынке (вновь создаваемом рынке).

Характеристика рынка:

размеры рынка (регион, Российская Федерация, СНГ, мировой рынок);

уровень и тенденции развития рынка;

♦ оценка уровня прошлых, текущих и прогнозных цен на продукцию;

независимые прогнозы относительно развития рынка в перспективе;

.предполагаемая доля рынка, которую займет продукция предприятия;

экспортный потенциал;

особые цели на рынке.

Характеристика потребителей продукции:

определение (обозначение) потребителей;

их географическое расположение;

требования к продукции.

Характеристика конкурентов:

перечень предприятий - конкурентов;

их сильные и слабые стороны;

уровень технологии;

доля рынка;

стратегия маркетинга;

возможная реакция конкурентов на приход нового продавца.

Главным и самым содержательным разделом ПТЭО является описание организационно-экономического механизма реализации проекта. Отсюда вытекает третий этап предынвестиционного исследования — разработка организационно-правовой формы и организационно-экономического механизма реализации ИИ

В первую очередь необходимо определить состав участников инвестиционного проекта. В этом заключается большая сложность. В работе Виленского П, Л.» Лившица В* Н. и Смоляка С* А, ^Оценка эффективности инвестиционных проектов: Теория и практика* этому вопросу посвящен отдельный параграф, где подробно описаны проблемы, с которыми сталкиваются при конкретизации участников проекта. Авторы дают следующее определение участника инвестици*

онного проекта — это лицо (юридическое или физическое), обязанное (в случае принятия решения об участии в реализации инвестиционного проекта) выполнить соответствующие действия? В случае если юрцди- ческое или физическое лицо фактически участвугг в инвестиционном проекте» но юридически не связано никакими обязательствами по рассматриваемому проекту и не является официально его участником, то официальные участники «либо берут на себя ответственность за действия всех остальных, либо принимают на себя риск, связанный с невыполнением ими запроектированных действий»^

Инвестиционный проект должен быть эффективным для всех его участников. При оценке эффектиБности инвестиций необходима йн- формация не только о составе участников, но также их функциях, обя- эанностях и условиях, на которых они принимают участие в проекте. Дальнейший процесс разработки отдельных разделов ПТЭО (описание технологического процесса производства, разработка механизма финансирования ИП и т.注)может внести свои коррективы в описание состава участников реализации ИП.

При, реализахщи крупномасштабных проектов его участники нередко прибегают к созданию нового юридического лица В этом случае необходимо четко определить состав участников нового юридического лица, размер намечаемого акционерного (уставного) капитала, долю в акционерном капитале каждого из учредителей. Необходимо также прописать функции и обязанности тех участников ИП, которые не являются у'фе- дителями вновь создаваемого юридического ли叫 но четко определены как участники ИП. В случае реализации ИП в рамках существующего предприятия необходимо также четко проработать организационную структуру* Рассмотреть возможность создания филиалов, новых подразделений предприятия, пересмотреть существующие функции персонала с перспективой их изменения,区 также расширения численности работник ков. Необходимо собрать информацию о качественном и количесгвейном составе персонала, который будет задействован в реализации инвестшщ- онного проекта, 1фагкие сведения об их квалификации.

К третьему этапу ПТЭО можно отнести и проработку технологи* ческого процесса производства продукции, что включает в себя информацию о:

потребности в участках земли^ зданиях, сооружениях, коммуникациях;

I Виленский Л 几 Лившиц А Яч Смоляк С 4 Указ, соч, С 31. L

24 Глава L Понятие, содерж^нм® м принципу 剪„изд窮09plpё£ё1cТ9В

потребности и условиях приобретения технологичес ко го и прочего оборудования;

требованиях к источникам энергии (непосредственно влияют на технологический процесс производства) и их доступности;

потребности и условиях поставки сырья, материалов^ комплектующих;

требованиях к контролю качества на всех этапах производства продукции и условиях обеспечения качества продукции.

Согласно законодательству РФ, инвестиционные проекты должны проходить экологическую экспертизу. Поэтому уже в предынвествди- онной фазе реализации ИП на стадии ПТЭО необходимо рассмотреть соответствие рассматриваемых альтернативных ИП экологическим стандартам страны. В разделе экологии должна содержаться информация об экологических последствиях реализации ИП, а также:

описание местонахождения объектов ИП;

использование земли, предполагаемой для отведения под объект ИП, в прошлом и настоящем;

описание строительных работ или физических изменений^ свя* занных с проектом;

предлагаемые меры по смягчению воздействия на окружающую среду;

экологическая полити|са предприятия.

К организационно-экономическому механизму реализации ИП также необходимо отнести и условия сбыта продукции: цена продук- ции} время на сбыт, объем продаж.

Одним из самых трудных разделов описания органиэационио-эко- номического механизма является информация о достаточности финансовых ресурсов для реализации ИП. Исходя из организационно- правового механизма реализации ИП, технологического процесса производства можно предварительно определить потребность в финансовых ресурсах на инвестиционной и операционной стадиях реализации ИП. Данный раздел включает в себя проработку схем, определение возможных источников финансирования ИП (собственные, заемные), условия кредитования, сроки погашения займов* В случае реализации ИП в рамках существующего предприятия следует проанализировать условия и сроки возвратов уже находящихся на балансе кредитов. В финансовом разделе ПТЭО оценивается способность ИП обеспечивать поступление денежных средств в объеме, достаточном для финан-

сирования непрерывного производственного процесса, своевременной оплаты кредиторской задолженности» а также обслуживания долга.

Оценка эффективности инвестициовных проектов на стадии исследования предпроектных возможностей. На данном этапе определяются основные показатели эффективности инвестиционных проектов на основе данных, собранных на предыдущем этапе. Показатели эффективности инвестиционных проектов сравниваются и анализируются. Методы оценки эффективности инБестиционных проектов будут подробно рассмотрены в главе 3 настоящей работы.

Выбор инвестиционного проекта. На основе всей информации^ собранной и полученной на предыдущих этапах, делается выбор наиболее эффективного для реализации инвестиционного проекта из множества альтернативных.

6* Разработка и создание технико-экономического обоснования (ТЭО). Сделав выбор наиболее эффективного инвестиционного проекта, следует приступить к разработке и созданию технико-экономи- ческого обоснования, которое дает всю необходимую информацию для принятия решения об инвестировании. Основные коммерческие, технические, финансовые, экономические, экологические расчеты по ИП уже были осуществлены на стадии ПТЭО при проведении анализа альтернативных вариантов, на стадии ТЭО окончательно формируется проект исходя из проведенных ранее расчетов.

ПТЭО может быть разработано экономическими службами предприятия, в рамках которого планируется внедрить инвестиционный проект. Предприятие может самостоятельно подготовить весь исходный матери* ал для принятия решения о реализации одного инвестиционного проекта из множества при наличии специалистов. ТЭО может быть также выполнено собственными силами, но чаще всего предприятия предпочитают перепоручать подобные работы организациям, которые специализируются на подобных исследованиях и разработках (ТЭО, бизнес-планов и т. л).

Структура ТЭО аналогична структуре ПТЭО. Однако разработка ТЭО является крупномасштабным исследованием и включает в себя дополнительные разделы и более подробную информацию о вопросах^ получивших освещение в ПТЭО:

♦ проведение полномасштабного маркетингового исследования;

・♦ подготовка программы выпуска продукции в течение полезного срока использования инвестиционного проекта;

髓 — 111ap^ L Пдняр<% сддерж&ние MfipijHmmHанализа эффеЕмноф! проектов

разработка технических решений, плана организации проиадод* ственного процесса, определение состава используемых сырьевых, материальных, топливно-энергетических ресурсов, анализ состояния технологии, состава оборудования, расшщюннс производству

подготовка строительных решений, описание организации про* ительст叫 разработка инженерного обеспечения;

разработка мероприятий по охране окружающей среды;

описание системы управления предприятием, организации труда; ♦ разработка смегно'финансовой документации, расчеты издержек производства, капитальных вложений, потребности в оборотном капитале, источники финанс ирования проекта;

оценка рисков» связанных с осуществлением инвестиционного проекта;

прохождение необходимых согласований и экспертиз*

Это основной перечень вопросов, которые должны быть обязательно отражены в ТЭО в дополнение к уже имеющейся информации ПТЭО. ТЭО также должно обосновать целесообразность реализации инвестиционного проекта В случае если проект представляется не・ жизнеспособным. ТЭО также должно доказать и обосновать это.

Подготовка оценочного заключения^ Когда разработка ТЭО завершена, различные участники этого процесса, а также заинтересованные лица, организации дают собственную оценку инвестицион но го проекта в соответствии со своими конкретными целями, предполагаемыми рисками, затратами н прибылями. Крупные финансовые и инвестиционные компании, как правило, владею^ формализованными методами оценки проекта и подготавливают оценочное заключение. Подготовка оценочного заключения по проекту должна рассматриваться как самостоятельная стадия предынвестиционной фазы, поскольку она оказывает влияние на окончательное инвестиционное и финансовое решение. Оценочное заключение показывает, насколько были оправданы все предынвестиционные затраты, осуществлеиные с момента появления идеи до окончания работы над ТЭО.

Принятие решения о реализации (отклонении) инвестиционно* го проекта. Этап принятия решения о реализации (отклонении) инвестиционного проекта является заключительным на стадии осуществления предынявстлционной фазы. Для принятия решения необходимо использовать всю имеющуюся информацию о проекте: ПТЭО, оценку эффективности инвестиционных проектов, ТЭО, результаты проведе- * ния независимой экспертизы, оценочное заключение.

ГЛ8ВЗ 2

ПРИНЦИПЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Оценка и критерии эффективности инвестиционных проектов

Эффективность инвестиционного проекта (ИП) — это категория, отражающая его соответствие целям и интересам участников проекта* Для оценки эффективности ИП необходимо рассмотреть проект за весь период его жизненного цикла — от предпроектной проработки до его полного прекращения.

Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов: (Вторая редакция) (далее — Методические рекомендации) определяют следующие принципы, положенные в основу оценок эффективности ИП, применимые к любым типам проектов независимо от их технических, технологических^ финансовых, отраслевых или региональных особенностей:

рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла (расчетного периода) — от проведения предынвестиционных исследований до прекращения проекта;

моделирование денежных потоков» включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период с учетом возможности использования раэлич- ных валют;

сопоставимость условий сравнения различных проектов (вариантов проекта);

2828Глава Z Прмн 斗 wih uu®h* 疆эф^п(дхддт^гфодктов

28

28

принцип положительности и максимума эффекта, т* с. необходимо, чтобы эффект реализации порождающего его проекта был по・ ложительяым; при сравнении альтернативных ИП предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;

учет предстоящих затрат и поступлений в ходе осуществления проекта, а также предстоящих потерь, непосредственно вызванные осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с организацией на его месте нового);

учет влияния инфляции;

учет (в количественной форме) влияния неопределенностей и рисков, сопровождающих реализацию проекта;

учет фактора времени. При оценке эффективности ИП должны учитываться аспекты фактора времени: изменение во времени параметров МП, лаги между производством продукции, поступлениями ресурсов и их оплатой, разновременность затрат и результатов —предпочтительность более ранних результатов и более поздних затрат*

В Методических рекомендациях по оценке эффективности ИП рекомендуется определять следующие виды эффективности ИП:

эффективность ИП в целом;

+ эффективность участника в проекте.

Эффектавность ИП в целом оценивается с целью обеспечения его потенциальной привлекательности для возможных участников и поиска источников финансирования. Оценка эффективности ИП в целом включает: общественную (социально-экономическую) эффектив- ность ИП и коммерческую эффективность ИП

Показатели общественной (народно-хозяйственной) эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществлен ния ИП для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты на ИПТ так н внешние затраты и результаты в смежных секторах экономики: экономические, экологические, социальные и иные эффекты. Эффекты в смежных отраслях экономики рекомендуется оценивать лишь при наличии соответствующих нор、 мативов и методических материалов. В отдельных случаях для оценки эффективности в смежных отраслях экономики допускается использование оценок независимых квалифицированных экспертов.

Показатели коммерческой эффективности ИП учитывают экономические последствия его осуществления для непосредственно го участ-

ника, реализующего ИП, предполагая, чю он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется его результатами.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки его реализуемости и обеспечения заинтересованности в нем всех его участников. Эффективность участия в ИП включает следующие виды расчетов:

эффективность участия в проекте предприятия, эффективность инвестирования в акции нредлриятия (для акционеров акционерных предприятий — участников ИП);

эффективность участия в ИП структур более высокого порядка по отношению к предприятию, в том числе: региональная и на- родно*хозяйственная эффективность — для отдельного региона и народного хозяйства» отраслевая эффективность — для отдельных отраслей народного хозяйства, финансово-промышленных груп% объединений предприятий и холдинговых структур;

бюджетная эффективность ИП (эффективность участия государства в ИП с точки зрения расходов н доходов бюджетов всех уровней).

В Методических рекомендациях оценку эффективности ИП предлагают проводить в два этапа. На первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. Для локальных проектов оценивается только их коммерческая эффективность. Для общественно значимых проектов оценивается в первую очередь их общественная эффективность, а затем коммерческая эффективность* При неудов^ летворительной общественной эффективности ИП не рекомендуется к реализации. При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого ИП рекомендуется рассмотреть возможности различных форм его поддержки, которая позволила бы повысить коммерческую эффективность ИП до приемлемого уровня*

Речь вдет прежде всего о субсидиях, когда средства предоставляются на безвозмездной основе: ассигнования из бюджетов различных уровней, выделен и е денежн ы х средств из фондов поддержки предпринимательства, благотворительные взносы организаций всех форм собственности и физических лиц, включая международные организации. Наряду с этим могут предоставляться займы из бюджета на заранее определенннх благоприятных условиях: беспроцентные кредиты или кредитные ресурсы под низкую годовую ставку процента. Если источники финансирования уже известны, то оценку коммерческой эффективности общественно значимых проектов можно не проводить. Вто-

рой этап оценки эффективности ИП осуществляется после выбора схемы финан си рован ия. На этом этапе уточняется состав участников, определяется финансовая реализуемость и эффективность участника в проекте для каждого из них (эффективность участия в ИП отдель' ных предприятий, акционеров, бюджета, региональная отраслевая эффективность).

Эффективность ИП оценивается в течение всего жизненного цикла, охватывающего временной интервал от начала проекта до его завершения, БЫражающегося в прекращении полезной отдачи и демонтаже оборудования. Расчетный период разбивается на шаги, которые определяются номерами (0,1,…》Время в расчетном периоде определяется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента % ■ Q принимаемого за базовый шаг

Б качестве базового шага чаще всего используют начало инвестирования проекта. В случае, когда капитальные вложения осуществляются единовременно и не предполагается поэтапное инвестирование, весь период инвестиционного строительства принимается за нулевой шаг.

22 Денежные потоки инвестиционного проекта

Инвестиционный проект1 как и любая финансовая операция, порождает движение денежных потоков. Денежный поток ИП — это поступления денежных средств и их эквивалентов, а также платежи при реализации ИП, определяемые для всего расчетного периода. Расчет будущих денежных потоков, возникающих при реализации ИП, является одной из самых важных задач экономического анализа инвестиционных проектов. Значение денежного потока обозначается через <р(Е% если оно относится ко времени & или через ф(т), если оно относится к 用-му шагу. Когда речь идет о нескольких денежных потоках, для них предлагается вводить специальные обозначения*

На каждом шаге значение денежного потока характеризуется: притоком, равным размеру денежных поступлений на шаге т; оттоком в размере расходов или платежей данного шага; сальдо, равным разности между притоком и оттоком денежных средств на шаге 淞.

Денежный поток ИП 収。обычно состоит из потоков по отдельным видам деятельности:

от инвестиционной деятельности (притоки — ед и н овреме иные затраты, включающие затраты на научно-исследовательские и опытно-конструкторские разработки (НИОКР), строительномонтажные работы, пуско-наладочные работы, капитальные вло-

жения в основной Есапитал (основные средства), затраты на расширение, реконструкцию, техническое перевооружение действующих преппрняти蠱,приобретение машин и оборудования; оттоки — продажа активов, поступления за счет уменьшения оборотного капитала);

от операционной деятельности (притоки — выручка от реализа- UHHt внереализационные доходы; оттоки — производственные издержки, налоги);

* от финансовой деятельности (вложения собственного капитала и привлеченных средств, затраты на возврат и обслуживание займов, выпущенных предприятием долговых ценных бумаг)?

Ин вести цион ная деятельность на предприятии в целом приводит к оттоку денежных средств. Операционная деятельность является глав- ным источником окупаемости инвестиционного проекта и генерирует основной поток денежных средств. Следует отметить, что притоки и оттоки денежных средств по ней могут быть выражены как в денежной форме, так и в форме взаимозачетов, полученных н переданных векселей и т+ д” и это все тоже должно найти отражение в движении денежных средств по проекту. Приток денежных средств по финансовой деятельности может обеспечиваться за счет внешних источников финансироваяия по отношению к проекту: уставного капитала (увеличение уставного капитала), поступлений от выпуска дополнительной эмиссии акций, целевого финансированияг средств от выпуска корпоративных облигаций, заемного капитала. Отток обеспечивается выплатой дивидендов, процентов владельцам эмиссионных ценных бумаг, заемного капитала, процентов по займам и кредитам. Также оттоком по проекту будет считаться условный ^возврат» средств, полученных в результате перечисления учредителями (акционерами) уставного капитала, поступлений от выпуска дополнительной эмиссии акций, так как эти денежные средства, как уже было указано выше, являются внешними по отношению к проекту. При формировании денежных потоков важно уметь правильно классифицировать денежные потоки по сфере обращения — на внутренние и внешние по отношению к проекту, что позволит оценить финансовую реализуемость инвестиционного проекта, его самофинансирование. В табл. 2*1 приведе*

1 Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов: (Вторая редакция) / М-во экон. РФГ М-во фин+ РФ, ГК по стр-ву, архит. и жил. политике - М+: Экономика, 2000+ С+21.

на классификация денежных потоков, разработанная Е. М. Сорокиной? Данная классификация поможет понять составляющие интегрального денежного потока предприятия.

Наряду с денежным потоком при оценке эффективности ИП используются такие понятия, как сальдо потоков от отдельных видов деятельности, сальдо суммарного потока, накопленное сальдо денежного потока.

Сальдо денежного потока по отдельным видам деятельности рас* считывается путем алгебраического суммирования притоков денеж^ ных средств (со знаком плюс) и оттоков (со знаком минус) от конкретного вида деятельности на шаге м Суммарное сальдо отражает суммарный итог (приток и отток) денежных средств по двум или трем видам деятельности^ рассчитанный на каждом шаге расчета m Накопленное сальдо денежного потока может определяться как накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо, отражающее сумму соответствующих характеристик денежного потока с нулевого шага, включая поэтапно все денежные потоки всех последующих шагов.

Надежность прогноза денежных средств зависит;

от точности расчета сумм капитальных затрат в течение всего срока реализации инвестиционной фазы ИИ, а также точности расчета перво начал ьных затрат на создание оборотного капитала (по инвестиционной деятельности);

от точности прогноза продаж, по данным которого он построен, и расчета необходимых затрат на производство и реализацию продукции (по операционной деятельности);

от расчета суммы денежнмх средств, необходимых для реализации ИП на каждом шаге его осуществления (по финансовой деятельности).

При стоимостной оценке затрат и результатов ИП, на основе которых прогнозируются денежные потоки, могут быть использованы 6а・ зисные, мировые, прогнозные и расчетные цены.

Под базисной ценой понимается иена, сложившаяся в народном хозяйстве на определенный момент времени.

1 Сорокина Е. М Анализ денежных потоков предприятия. — СПбл Изд-во СПбГУЭФ. 2001. С 23.

Таблица 2 7

Классификация денежных потока хозяйстшукш|его субъекта

Клмси^исацнонииН прмзок

Виды денежных потоков

1. Вид фпнансово-хспяйсткеяной деятельности

I.L По текущей (операционной) qevTenbHOCTH

12 По инвеепшнонной деятельности

13 ГК» финансовой деятельности

2+ Масштаб обслуживания 暮сзяйстмшюго процесса

2J. Совокупный денежный поток по прецнршгпш м целом

22 Денежный поток структурного подрази^ления (филиала)

23. Денежный поток дочерней фирмы

24 Денежный поток по отдельным н хозяйственным операциям

3+ Нащтвление движения денежных средств

3+L Входящий денежный поток (приток денег)

3.2. Исходящий денежный поток (отток денег>

4. Форма осуществления +

4+L Наличный денежный поток

4.2. Безналичный денежный поюк

5+ Сфера обращения

5J* Внешний денежный поток

5.2. Вну1реиний денежный поток

& Продолжительность временного лага

6丄 @3TKOCpO4HHg денежный поток

62Долгосрочный денежный поток

7+ По уровню достаточности денежных средств

7丄 Избыточный

72 Оптимальный

73 Дефицитный

8. Вид валюты

8J. В национальной валюте

W2 В иностранной валюте

9. По методу предсказуемое^

9,1+ Ожидаемый (прогнозируемый) денежный поток

92 Случайный поток

10. Непрерывность формирования

ЮЛ, Регулярный денежный исток

102. Дис1фетныЛ денежный поток

j L Стабильность временных интервалов образования

ILL Регулярный денежный исток с ршномерными лременнымн нктерваламн

ИЛ Регулярный денежный поток с нераввомерными временными интервалами

12. Оценка во ^емени

12丄 Настоящий денежный поток

]2*2. Будущий денежный поток

Под базисной (текущей) ценой понимается цена на конкретный продукт (работу, услугу), заложенная в инвестиционный проект без учета инфляции. Базисная цена считается неизменной в течение всего расчетного периода, Эффективяость ИП в базисных ценах изм^яег- ся, как правило, на предварительном этапе технико-экономического исследования. На стадии технико-экономического обоснования ИП используются как базисные, так и прогнозные цены.

Прогнозные цены, согласно Методическим рекомендациям, — это цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих этапах расчета. Прогнозная цела определяется путем умножения базисной цены на индекс возможного изменения цен в конце тага т.

Расчетные цены используются для нахождения обобщающих показателей эффективности, если затраты и результаты выражаются в прогнозных ценах. Это необходимо для с[>авнения результатов, полу^ ченных при учете различных уровней инфляции. Расчетные цены определяются с помощью дефлирующего множителя, соответствующего индексу общей инфляции, и приводятся к некоторому моменту Пре’ мени (моменту, предшествующему началу реализации ИП)- Расчетные цены, согласно Методическим рекомендациям! называют дефли* рованнымм ценами

Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться как в рублях, так и в другой валюте, В последнем случае будет считаться, что расчет эффективности ИП осуществлен в мировых иенах.

Выбор различных проектов (вариантов лроектов)> в реализации которых участвует государство (регион), проводится по наибольшему значению показателя интегрального народно - хозяйственного экономического эффекта При расчете показателей экономической эффективности в состав результатов от реализации ИП включаются:

конечные производственные результаты (выручка от реализации на внутреннем и внешнем рынках всей произведенной продукции);

выручка от реализации имущества и интеллектуальной собственности (лицензий ка право использования изобретений, ноу-хау, программ для ЭВМ и др” создаваемых участниками проекта);

социальные и экологические результаты, рассчитанные исходя из совместного воздействия всех участников проекта на социальную и экологическую обстановку в регионах, здоровье насе^ ления;

прямые финансовые результаты (прибыль, налоги, амортизация),'

Социальные, политические, экологические и иные результаты, не имеющие стоимостной оценки, рассматриваются как дополнительные показатели экономической эффективности и учитываются при принятии решения о реализации ИИ В состав затрат включаются текущие и единовременные (инвестиционные) затраты всех участников реализации проекта без повторного счета.

Ключевая цель составления прогнозных денежных потоков по проекту заключается в определении достаточности денежных средств, установлении источников их поступления и направлений расходования. В связи с этим перейдем к рассмотрению следующего ключевого вопроса эффективности инвестиционных проектов — оценки финансовой реализуемости ИП.

2.3. Финансовая реализуемость проекта

Одним из главных моментов прн оценке эффективности инвестацион- ного проекта являет^ его реализуемость. Платежеспособность и ликвидность предприятия находятся в зависимости от реального денежного оборота в виде потока денежных поступлений и платежей, отражаемых на счетах бухгалтерского учета. По мнению В* В. Бочарова, платежеспособность и ликвидность предприятия очень часто находятся в зависимости от реального денежного оборота в виде потока денежных поступлений и платежей, отражаемых на счетах бухгалтерского учета. Поэтому анализ движения денежных средств существенно дополняет методику оценки финансовой устойчивости, платежеспособности и ликвидности и дает в<^можность реально оценить финансово-экономическое состояние хозяйствующего субъекта/

Реализация инвестиционного проекта является одной из составляв ющих деятельности предприятия. Инвестиционный проект порождает свои денежные потоки, которые (так же» как и денежные потоки предприятии) должны быть проанализированы с точки зрения достаточности денежных ресурсов. Наличие положительной оценки эффективности инвестиционного проекта, согласно разработанным методам, еще не является достаточным условием для успешной реализации проекта.

Реализуемость проекта может оцениваться с разных точек зрения — технической» технологической, оборонной, экономической, экологи-

бочаров В. В* Коммерческое бюджетирование, — СП&: Питер, 2003, (Серия < Учебник для вузов*》

ческой и т* п” которые рассматриваются при разработке технических вопросов.

Реализуемость инвестиционного проекта оценивается после формирования источников финансирования проекта.

Финансовая реализуемость инвестиционного проекта характеризуй ется положительным накопленным сальдо денежных потоков на каждом шаге реализации данного проекта. Проще говоря, на каждом шаге осуществления инвестиционного проекта должно быть достаточно финансовых ресурсов для реализации ИН

При выявлении финансовой нереализуемости схема финансирования и, возможно, отдельные элементы организационно'экономиче* ского механизма проекта должны быть скорректированы*

В определении оптимальной схемы финансирования для обеспечения эф^юктивности ИП важное место занимает решение вопроса: в каком объеме необходимы средства для финансирования ИП. Оценить потребность в дополнительном финансировании (т. е, величину денежных ресурсов, внешних по отношению к ИП) можно как максимальную абсолютную отрицательную величину накопленного сальдо реального денежного потока по инвестиционному проекту. Приведем пример, на основании которого оценим, достаточно ли денежных средств на каждом шаге реализации инвестиционного проекта.

Пример 1, Необходимо оценить финансовую реализуемость инвестиционного проекта. Денежные потоки по проекту представлены в табл. 2.2.

Если рассчитать основные показатели эффективности инвестиционного проекта с денежными потоками» представленными в табл. 2*2, то проект следует оценить как эффективный, так как расчетные значения, скорее всего» будут соответствовать желаниям инвестора. Однако при оценке финансовой реализуемости рассматриваемого проекта нз таблицы денежных потоков по ИП видно, что на первом, втором и третьем ша* гах проекта будет наблюдаться дефицит финансовых ресурсов, слсдова- тельно» при таких условиях проект финансово нереализуем. Возникает вопрос: за счет каких средств можно покрыть нехватку денежных ресур* сов по инвестиционному проекту в размере 1302r76 тыс+ руб* При решении вопроса финансирования инвестиционного проекта за счет заемных средств показатели оценки эффективности инвестиционного проекта, скорее всего, изменят свои значения.

Максимальное абсолютное отрицательное значение показателя накопленного сальдо денежного потока по ИП (табл. 2*2) равно 1302J6 тыс. руб* Для обеспечения финансовой реализуемости ИП

р®S мзуемсютъ провкт'*

1

Няяменованж показателя

Шаг по проекту

1

2

3

4

5

Инвестиционная деятельность

1

Инвестиции в основной капитал

-700

-600

-650

2

Инвестншшвоборопшй капитал

-200

-100

-100

4

Сальдо по инвестиционной деятельности

-^00

-700

^750

Операшюнная деятельность

5

Выручка без НДС

730

960

1800

1850

1850

6

Затрат на производство продующи текущие.

-400

-570

"620

-620

-650

втомшгсли

61

Материалы

750

-200

~220

-220

-250

62

Амортизация

-140

-240

-2»8

-288

-288

6.3

Заработная плат&

-80

网

-90

-90

&4

Отчисления на социальные нужды

-20

-22

-22

-22

-22

&5

Прочие

-10

-18

0

0

0

7

Налоги ■ уплате (НДС не включается)

-101

-120

760

-160

-154

8

НДС к возмещению (с инйеепщмй)

0

g

0

0

乳

9

Амортизация

140

240

288

2腌

288

10

Сальдо по олерацкошгой деятельности

369

510

1308

1358

必

И

Ншюг на прибыль

-54災

-64Л

-244£

V56再

-251.И

12

Сальдо по проекту

^900

-385,96

-304

1063a

П01Д

1082,%

什

Накопленное суммарное сальдо но проекту

-900

-1285,96

-1590,76

-52746

573,64

1656£

участникам проекта необходим объем минимального дополнительного финансирования в размере 1302,76 тыс. руб Отметим» что данная сумма внешнего финансирования по отношению к проекту является минимальной. Если инвесторы примут решение сб использовании заемных средств для финансирования проекта, то возникнут дополни* тельные расходы на выплату процентов за пользование денежными ресурсами.

Пример 2* Предположим, что для финансирования проекта (табл. 2*2〉 сумма внешнего дополнительного финансирования по расчетам составляет 1302,76 тыс. руб+ Инвесторы принимают решение о взятии займа в банке в соответствующем объеме под 10% годовых. По условиям кредитного договора проценты за пользование заемными средствами выплачиваются ежегодно. Рассчитаем финансовую реализуемость ИП исходя из этих условий.

Расчетные данные табл. 23 показывают, что недостаток внешнего финансирования по отношению к проекту при использовании заемных средств составляет 813Ф83 тыс, руб. на 3-м шаге реализации ИП. Прн определении суммы допалнительного финансирования необходимо учитывать условия предоставления денежных ресурсов для реализации ИП+ Если предполагаются выплаты по процентам, предусмотренные договором за说一 ма, то расчет суммы дополнительного внешнего финансирования должен быть скорректирован так, чтобы ИП был финансово реализуем, т* 仇 показатель накопленного сал ьдо де нежного потока имел на каждом шаге реализации ИП положительную величину.

Важным моментом при построении денежных потоков по проекту является учет налога на добавленную стоимость. При осуществлении инвестиционных затрат денежные средства на выполнение проектных работ, приобретение основных средств и т. д. перечисляются постав- щику/подрядчику с учетом налога на добавленную стоимость. Для расчета финансовой реализуемости инвестиционного проекта очень важно учесть НДС по инвестиционной деятельности как расход» а так- же по операционной деятельности как доход при наступлении момента возмещения налога. Для этого по инвестиционной деятельности по проекту необходимо ввести дополнительную строку «перечисление НДС поставщику/подрядчику^, где отражаются соответствующие суммы налога. По операционной деятельности необходимо ввести строку сНДС к возмещению с инвестиционных вложений>7 где отражаются суммы НДС к возмещению из бюджета как доход. При этом следует обратить внимание на то, чтобы суммы к возмещению налога из бюджета по шагам реализации проекта не превышали НДС к упла-

2a финансов*"халязуевостьароекта

№

Няименов4мн« показателя

Шаг но vpeeicry

*

3

3

4

Инмсшцноннал деятельность

【

Инвестицнн в основной капитал

-700

-«0

2

Инмстпщш . оборотный капитал

ТОО

-Ю0

-КЮ

4

Сальдо гю ннвестацнгнтой дмтельнхтк

-900

-700

-750

Операцимнм тгелъносп.

5

Выручка tfej НДС

730

960

1ШЮ

1856

1結0

6

Затраты на производство продукции текущие.

ТОО

-570

-450

в том числе

6.1

Мвтершн

-ISO

-200

«220

-220

-250

6.2

Амортизация

-140

-240

G

Заработная плат*

-ЭД

-90

6Л

Отчнсл«ння н* сощ^альные нужды

例

也

-22

АЛ

Прочие

ТВ

0

7

Налоги к уплате (НДС не включается)

-101

-120

760

TH

8

НДС к аозм«щенню (с инвестиций)

0

0

й

0

0

9

Амортнмция

14fl

240

283

2S8

2髄

10

Сальдо по опед»ци0нН0й “еятельнзтм

369

510

1308

1358

1334

Финансовая дагтмьиостъ

11

Кредит

1Ж76

12

Выплата процентов (10%)

73&28

-13008

0

□

Выплата кредита

-104Л6

0

И

Салмр по финансовой деггельностн

В02Д6

T3Q28

0

14

Налог на прибыль

Т4*

-25630

>231,04

И

Сальдо по проекту

402J6

-J 16,24

У我0®

1007Д0

1 16

Накопленное сунмарям сальдо по проекту

402,76

-пзлв

-S4255

W33?

Таблица 23

Расчет финансовой рмли*у«мости инвестиционного гцат* тыс. руб*

Глава N принципы оиенк* эффективное^ lecTHUHQHHMX проектов

№

Няиме1гаваян« цдвсязятеля

Ш*「по проекту

0

*

2，

3

4

5

Инвевтнцнонная деятельность

1

Инвестиции в основной капитал

^700

60

2

Инвестиции в оборотный капитал

-200

-100

-100

3

НДС (18%)

762

426

4

Сальдо по нивесткционной деятельности

Т062

融6

』5

Опсраинонная деятельность

5

Выручка без НДС

730

960

1800

1850

18S0

6

Затраты на производство продукции текущие,

-400

-570

依0

Y2Q

-650

в том числе

6丄

Материал

-150

^-200

-220

-220

-250

62

Амортизация

^140

^240

-288

f28g

63

Заработная плата

-80

女

例

期

64

Отчисления на социальные нужды

-20

-22

2

-22

-22

6.5.

Прочие

ТО

-18

0

0

0

7

Налоги к ушше (НДС не мспкнаетсй)

-101

-120

760

T6Q

-154

g

НДС к возмещению (с инвестиций)

131Л

156.6

135

0

9

Амортизаш«

!40

240

2腿

288

28g

10

Сальдо по onepaivioHHofi деятельности

500Л

666.6

1443 .

1358

1334

11

Налог нэ прибыль

-54,96

-64Ф8

一244岀

-256.8

-251,04

12

Сальдо по проекту

-1062

138a56

-283*2

П9&2

1101,2

10S2T96

13

Накопленное суммарное сальдо по проекту

-1062

7442,56

7725,76

-527,56

573t64

1656,6

Таблица 2.4 q

Денежны» потоки ло инвестиционному проекту с учетом НДС, тыс, руб.

те по операционной деятельности, т* а НДС с выручки. Для наглядности рассчитаем объем минимального внешнего финансирования для того же инвестиционного проекта, что и в табл. 2.2, только с учетом НДС = 18% (табл. 2闺.

При учете НДС по проекту минимальный необходимый объем внешнего финансирования по отношению к проекту составляет уже не 1302,76 тыс, руб, а больше — 1725,76 тыс. руб.

Правильный расчет финансовой реализуемости ИП важен* Условие достаточности финансовых ресурсов на каждом шаге реализации инвести ц ионного проекта является необходимым для оценки проекта как эффективного, но не достаточным* При нахождении оптимальной схемы финансирования проекта и обеспечения его финансовой реализуемости инвестиционные затраты могут не принести участникам инвеста цион ного проекта желаемых результатов. Следовательно, при оценке эффективности инвестицион н ых проектов подход к рассмотрению альтернатив вложения денежных средств должен быть комп* лексным, а показатели эффективности следует рассматривать во взаимосвязи с показателем финансовой реализуемости проекта.

Гл8В8 3

МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

В настоящей главе мы рассмотрим две методики оценки и анализа эффективности ИП. На наш взгляд, такие методики должны разрабатываться в зависимости ст направленности различных инвестиционных проектов. Что понимается под ^различными инвестиционными проектами*?

L Инвестиционный проект реализуется в рамках вновь созданного юридического лица или обособленного подразделения. В этом случае методика оценки и анализа эффективности инвестиционного проекта является традиционной и основана на методах, изложенных в Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов, а также других методах, рассмотренных ниже,

Инвепъционный проект реализуется в рамках существующего предприятия. В этом случае целью инвестиционного проекта является внедрение научно-технических мероприятий:

улучшение использования и применения новых видев сырья;

замена морально изношенного оборудования на новое;

совершенствование технологий.

В каждом случае нужны с&ои показатели и своя методика оценки и анализа эффективности инвестиционной деятельности, которые наиболее объективно могли бы помочь в принятии управленческих реше* ний о реализации (отклонении) проекта*

Статические (без дисконтирования) методы оценки эффективности инвестиционных проектов

Методы оценки эффективности инвестицион ных проектов, не включающие дисконтирование, являются наиболее простыми и негрудоемкими. При использовании данных методов для расчета показателей

эффективности ИП нет необходимости обладать специальными знаниями в области инвестиций. Достаточно иметь информацию о затратах и результатах но и нвестиц кон ному проекту, необходимую для проведения расчетов.

К методам г не включающим дисконтированне, относятся следую- щие:

расчет срока окупаемости;

расчет и сравнение чистого дохода;

расчет и сравнение доходности;

расчет и сравнение приведенной стоимости;

расчет и сравнение массы прибыли.,

Метод расчета срока окупаемости инвестицнонного проекта.

Метод оценки эффективности инвестиций исходя из сроков окупаемости основан на расчете периода времени, за который доходы по инвестиционному проекту покрывают единовременные затраты на его реализацию. Данный метод позволяет определить срок окупаемости инвестиционного проекта, который сравнивается с экономически целесообразным сроком» заданным инвестором.

Срок окупаемости инвестиций — период времени, за который доходы покрывают единовременные затраты на реализацию инвестиционного проекта,

В зависимости от характера поступления чистого дохода по инвестиционному проекту срок окупаемости рассчитывается по-разному, В случае если предполагается, что чистый доход по шагам реализации ИП поступает равномерно в течение всего срока использования ИИ, применяется формула:

T=券4 =%+4⑴

где Т — срок окупаемости инвестиционного проекта, годы; К — полная сумма единовременных затрат на реализацию ИП, включая затраты на науч но- исследовательские и опытно-конструкторские работы, формирование первоначального оборотного капитала, руб,;区—чистая прибыль по инвестиционному проекту за один шаг, руб.; Л — амортизационные отчисления на полное восстановление основных средств в расчете на один шаг, руб.

В случае когда доходы поступают неравномерно по шагам реализации ИП, применяют формулу:

* + 三人之0:人=%+4， (2)

где 7^ К - те же обозначения, что и в формуле (1); т — шаг реализации ИП; #% — чистый доход на шаге т реализации ИП> руб.; Л,я 一 чистая прибыль на шаге m реализации ИП* руб,; Ая — амортизационные отчисления на полное восстановление основных средств на шаге т реализации ИИ, руб.

При расчете срока окупаемости по формуле (2) отрицательное значение инвестиционных затрат и пошаговые значения чистого дохода по проекту суммируют до тех пор, пока не выполнится условие нера^ венет* т.已 сумма станет больше нуля ⑵*

Критерием целесообразности реализации инвестиционного проекта при использовании метода расчета срока окупаемости является то, что расчетная величина срока окупаемости ИП должна быть меньше величины, заданной инвестором. На практике обычно отказываются от проектов, если срок их окупаемости превышает определенную инвестором критическую величину:

где Т— расчетная величина срока окупаемости ИП, годы;兀一экономически оправданный срок окупаемости ИП (задан инвестором), годы.

Рассмотрим условный пример расчета срока окупаемости инвестиционного проекта.

Руководство предприятия намеревается наладить выпуск нового вида продукции. Необходимы капитальные вложения в размере 750 тыс. руб* Величина чистой прибыли и амортизации по годам реализации инвестиционного проекта за весь срок его полезного использования представлена в табл* 3丄

Экономически оправданный срок окупаемости ИП инвесторы принимают равным 3 годами исходя из общего полезного срока использования ИП — 7 лет.

Срок окупаемости ИП будем рассчитывать на основе формулы (2):

■750 000 + (190 000 + 205 000 + 215 000) v 0.

На третьем году реализации инвестиционного проекта неравенство (2) не выполняется^ следовательно, срок окупаемости проекта еще нв наступил:

-750 000 + (190 000 + 205 000 + 215 000 + 215 000) > 0.

3.-СТ8Т1上всжхе—без дисксжтнровзни-методы OSS зффектнвносм

№

Покчитслъ

QSoOMwniHt

1-й гм

3-Й год

4-Й м

5-й гм

Зе

7-6 FWI

1

Чистая прибыл厶 руб-

又

90 moo

105 000財

“5000,00

115 000ДЮ

120 000,00

120 000,00

侬 000g

2

Амсртпза^оиные отчьсленля, руб.

乙

100 000r00

100 000,00

100 000,00

100 000,00

100 000,00

100 000,00

100 000.00

3

Чмт1й jwxm по годам нспользо- мюм НП» руб. (стр. 1 + стр. 2)

4.

190 000.00

205 (ИЮЛЮ

215 000ДК>

215 000Д>

22ОООО/О

220 000,00

22 В 000,00

Таблица 3J

Расчет чистого дохода по инвестиционному проекту по годам его использования

4$ , Глава 3. Методы сщвн|ш 咁ектмвности мнввстжряхнных проектор

На четвертый год реализации инвестиционного проекта выполняется условие неравенства (2, Исходя из расчетов чистый доход по ИП покроет единовременные капитальные затраты в размере750 тыс, руб. на четвертый год реализации ИП. Сравнивая расчетную величину срока окупаемости ИП с величиной, заданной инвесторами, мы определяем данный проект как неэффективный*

У этого метода есть свои недостатки. Во-первых, определение величины экономически оправданного срока окупаемости проекта — подход субъективный. Однако при его выборе инвесторы руководствуются не только своим желанием быстрого получения прибыли, но и учитывают сроки возврата авансированного капитала при использовании альтернативных проектов. Во-вторых, при реализации ИП с меньшим сроком окупаемости могут быть реализованы не самые эффективные ИП» так как здесь не учитываются будущие доходы. Инвестор выбирает проект с меньшим сроком окупаемости и с меньшими доходами в будущем и отвергает проекты с ббльшим срок0M окупаемости и бблвшнми будущими доходами. Эту проблему решают другие методы оценки эффективности инвестиционного проекта, основанные на расчете чистого дохода по ИП или суммарного накопленного сальдо, что одновременно позволяют рассчитать и срок окупаемости ИЛ, н чистые поступления от проекта в целом.

Несмотря на все указанные недостатки, самым распространенным и убедительным методом оценки эффективности ИП для инвесторов остается метод расчета срока окупаемости инвестиций.

2* Метод расчета н сравнения чистого дохода по инвестиционно* му проекту.

Основным показателем, характеризующим экономический эффект от реализации инвестиционного проекта за весь срок его полезного использования, является чистый доход (ВД^). Чистым доходом по инвестиционному проекту называется накопленное сальдо притоков и оттоков по ИП за весь срок его реализации.

Он определяется по формуле:

飙L-K应丸 ⑶

где Ч^₽я — интегральный показатель чистого дохода по ИП за весь срок его реализации, руб.; — чистый доход на шаге т реализации И И, руб.; Кт — единовременные затраты (капиталовложения)

на ш-м шаге реализации НП, руб<; Тт — общий полезный срок реализации (использования) ИПГ годы.

Для расчета интегрального показателя чистого дохода по ИП, а так* же срока окупаемости используют кумулятивный метод или метод накопленного суммари^го сальдо денежных потоков (cash-flow}. Оба показателя рассчитываются последовательным методом. Начнняя с момента инвестирования, шаг за шагом, суммируются все выплаты и поступления. Срок окупаемости соответственно определяется тем шагом (годом), на котором суммарные поступления начинают превы> шать суммарные выплаты. Интегральный показатель чистого дохода по ИП определяется конечным значением суммы всех выплат и поступлений за весь срок реализации МН

Расчет, представленный R табл. 3.2, показывает, что суммарные поступления начинают превышать суммарные выплаты на третьем году реализации и н вестипионного проекта. Следовательно, срок окупаемости проекта составляет три года. Значение показателя интефального чистого дохода по инвестиционному проекту за весь срок его реализации (шесть лет) составило 1095 тыс. руб.

Показатель чистого дохода по ИП показывает абсолютное расчетное значение полученного чистого дохода в целом по ИП за весь срок его реализации. Данный показатель характеризует как абсолютную, так и сравнительную эффективность ИП при наличии нескольких ал ьтернативных проектов,

3* Показатели доходности.

Показатель нормы прибыли на капнтал, в отличие от предыдущего метода, является относительной характеристикой эффективности ИП, Для исчисления нормы прибыли на капитал наиболее целесообразно использовать показатель среднего чистого дохода за один шаг реализации ИП и показатель первоначальных инвестиционных вложений на реализацию ИП:

где % — показатель нормы прибыли на вложенный капитал, %;人 — чистый доход на шаге т реализации ИП, руб; Тя — общий полезный срок реализации (использования) ИПТ годы; Кт — капиталовложения на шаге m реализации НП, руб*

Таблица

Расчет срока окупаемости и чистого дохода по ИП на основе метода накопленного суммарного сальдо денежных потоков по инеестмцмонному проекту, тыс, руб.

№

пл

Покязятель

Шаг реялиэавши навести иконного проекта

Q

1

2

3

4

5

6

1

Капитальные вложения

-975,00

2

Доходы по проекту

+650,00

+650,00

+795,00

+795,00

^795,00

+795,00

3

Расходы по проекту

—34&ОО

^350,00

-565,00

Л00

-565,00

-565,00

4

Амортизация

+90,00

+90*00

+90,00

+90,00

+90,00

+90т00

5

Чистый доход года m (ВДЛ)

-975,00

+400,00

+390,00

+320*00

+320,00

+320,00

+320,00

6

Чистый доход по ИП (吻)

-975,00

-575,00

785,00

+135Ф(Ю

+455,00

+775.00

+1095,00

Глава з методы 看нкн эффективности 14HBecти卷оннык проектов

Гклсазатель нормы прибыли на капитал характеризует рентабельности инвестированного капитала, т* е. получаемую величину чистого дохода за 1 шаг на 1 рубль вложенных средств*

Пример. Рассчитать показатель нормы прибыли на капитал по ИП со следующими денежными потоками, представленными в табл. 3-3 за весь срок реализации ИП:

儿=竺丝 X100%=25,64%.

2340

Следует отметить, что метод расчета нормы прибыли на капитал нельзя использовать самостоятельно, в отрыве от других методов. Принятие решения о целесообразности реализации того или иного ИП может быть ошибочно, так как данный метод не дает объективной оценки эффективности ИП до конца.

Пример 3* Рассчитаем норму прибыли на капитал по трем альтернативным ИП со следующими денежными потоками, представленными в табл. &3-3.6:

Инвестицион ны й проект № 1:

% = ^^х 100% = 38,61%.

Инвестиционный проект № 2:

х 2850/7 х 100% = зз 93%

聊 1200

И н вестиционный проект № 3:

H«=^^xl00% = 29,54%.

Исходя из данных расчета нормы прибыли на капитал следует реализовать проект с наибольшим значением показателя, т. е. инвестиции онный проект № L

Для того чтобы показать недостаточную объективность используемого метода^ предлагаем дополнительно рассчитать интегральный показатель чистого дохода по инвестиционному проекту ( ЧД、по формуле (3).

В сводной сравнительной табл* 3.7 приведены данные по всем трем проектам по величине показателя 嚅норма прибыли на капитал* и показателя ^чистый доход» по ИИ

№

И0казжг«ль

Шаг ре&лизяцим мнмстнцмонного проекта

ИТОГО

0

1

2

3

4

5

6

7

1

Капитальные вложения

-2340

0

0

0

0

0

0

0

-234Ф

2

Вьфучка» руб*

0

+1430

+1430

+1720

+1750

+1750

+1750

+17S0

+115М

3

Расхслы на производство, реализацию продукции и уплату налогов, руб.

0

-1090

4090

7400

7400

-1400

-1400

7350

«9130

4

АмоезЩИЯ 盡 руб+

0

*250

+250

+250

+250

+250

+250

+2S0

+17S0

5

Чистый доход на т»-м шаге ИП 耳％ , руб.

м

+590

+590

+570

+€00

+600

+600

+650

44200

Таблица 3.3

Двн«жны« потоки по инмстициоиному проекту

Таблицу 3,4

Денежные потоки по инвестиционному проекту № 1

Jft

Показатель

Ш>г рейлмэацин и нвестнцнонного проекта

итого

0

1

2

3

4

5

6

1

Капитальные вложения &, тыс. руб.

-790

0

0

0

0

0

0

-790

2

Притоки по ИП> тыс. руб+

0

+650

+700

+750

+750

+750

+740

М340

3

Оттоки по ИП, тыс. руб*

0

-400

Т20

Y3G

-430

40

-2510

4

Чистый доход на 構・м шаге 人 + тыс+ руб.

0

+250

+280

+320

+320

+33Q

+330

Показатель

Шяг реалАзашш ннмсткцнонного проекта

ИТОГО

0

1

2

3

4

5

6

7

1

Капитальные вложения &, тыс+ руб.

-800

-400

0

0

0

0

0

0

-1200

2

Притоки по ИП* тыс. ру&

0

+780

+820

+1200

+1200

+ 1200

+1200

+1000

3

Оттоки по ИП, тыс. руб.

0

^410

<50

-750

-750

-750

-750

-690

*50

4

Чистый доход на 加-м шаге 4 , тыс+ руб*

0

+370

+370

X5Q

■+450

+450

Х50

+310

+Ж0

Таблица 3.5

Денежные потоки по инвестиционному проекту № 2

Таблица 3.6

Денежные потоки по инвестиционному проекту № 3

№

Показатель

Шаг реалшацнн инвестнцмонмого проекта

ИТОГО

0 год

1 год

2 год

Зпщ

4 год

5 год

6 ГОД

1

Капитальные вложения / тыс+ руб+

^1800

0

0

0

0

0

0

-1«00

2

Притоки по ИП, 1ыс. руб.

0

+1500

+1500

+1500

+1600

+1600

1500

+9200

3

Оттоки по ИП, тыс. руб.

0

-1150

-1000

-1000

-ш

-980

ТОО

4

Чистмй доход на /n-м шаге 4f , тыс. руб.

0

+350

+500

+500

+620

+620

+600

+3190

1-1-守胃芝|0亲急 右1a3 диекон THPSHHX,-MgMbl 巨?至 Зффективноета.:

「л&ва & Методы 口口电нк静 эффв1дц@н0сп1 ннв^сш咱9HHыхпра@кто^

Таблица 3.7

Сравнительные характеристики инампмционных прошгго.

埼

Инвееп1цшшный проект

Норма прибыли нм кал «тал по ИП Н~ %

Чистый доход по ИП ВД^тыс* pyS*

1

ИП1

ЭМ】

IW

2

ИП2

33,93

[650

3

ИПЗ

2934

1390

Данные табл, 3*7 показывают, что чистый доход по второму проекту наибольший, однако значение показателя нормы прибыли на капитал меньше, чем по первому проекту: 33,93 против 38t61%<

Следовательно, для оценки ^Ф^^и^^ти инвестиционного проекта метод расчета нормы прибыли на капитал необходимо применять в совокупности с другими методами Однако данный метод позволяет оценить влияние инвестиционного проекта на изменение эффективности работы действующего предприятия и рентабельность его деятельности.

При принятии управленческих решений о реализации инвестиционных проектов на базе действующих предприятий следует учитывать многие факторы: повышение рентабельности продукции и нормы прибыли на капитал в сравнении с достигнутым уровнем» соответствие нормы прибыли на капитал по инвестиционному проекту достижениям предприятий, выпускающих аналогичную продукцию?

Следующим показателем, характеризующим относительную эффективность ИП( является индекс доходности капитальных вложений. Индексом доходности капитальных вложений называется отношение суммы чистого дохода от операционной деятельности за весь срок реализации инвестиционного проекта к сумме инвестиционных вложений ка реализацию данного инвестиционного проекта. Расчет производится по формуле:

ИДКн

Крылов 3. И*» Власова R Mt Жураекова 见 А Анализ эффективности мн- вестиционной и инновационной деятельности предприятия* — М*: Финансы н статистика, 2003, С. 73.

где ИДК — индекс доходности капиталовложений; 〃*. — чистый доход на шаге m реализации ИП> руб*; Кт — капиталовложения на шаге 耨 реализации ИП, руб; Тип — общий полезный срок реализации (использования) ИП* годы.

Индексам доходности затрат называется отношение накопленных притока и оттока реальных денег* Проект оценивается как эффективный в том случае* если индекс доходности затрат превышает 1, так как в этом случае чистый доход по инвестиционному проекту положителен.

Метод приведенных затрат.

Существуют ситуации^ когда инвестору на выбор предоставляются несколько вариантов реализации одного инвестиционного решения. Чаще всего в качестве вариантов выступают различные подходы к технологическим процессам производства одного и того же вида продув ции. Инвестор принимает решение о реализации инвестиционного проекта по производству товара А и сталкивается с проблемой выбора технологии при прочих равных условиях. “

Выбор наиболее эффективного варианта инвестиционного решения следует осуществлять исходя из минимума приведенных затрат. Смысл приведенных затрат заключается в том, что данный метод учитывает текущие затраты по производству конкретных видов продукции в расчете на год, а также полные капитальные затраты на реализацию ИП. Особенность метода заключается в том, что затраты 也貝 капитальные вложения равными долями распределяются на определенное количество лет реализации проекта, заданное инвестором. Обратимся к формуле расчета приведенных затрат:

3『+ Е^ х % > min} (6) где 3* — текущие затраты на производство конкретного вида продукции в расчете на 1 год по i-му варианту реализации ИП, руб*; % — пол-* ные капитальные затраты на реализацию i-ro варианта ИП* руб*; £и — норматив эффективности капитальных вложений» установленный инвестором» %.

В случае если инвестор желает вернуть единовременные затраты на реализацию проекта за срок не менее 5 лет, норматив эффективности капитальных вложений составит 20%.

Следует обратить внимание на то, что в показатель 3； не включают^ ся амортизационные отчисления по основным средствам по данному инвести цион ному проекту* так как в качестве показателя амортизации выступает произведение 您 х К》

К внедрению принимается тот вариант инвестиционного проекта, у которого сумма приведенных затрат минимальна в расчете на год.

В данном случае может возншшуть замечание: инвестору при оценке эффективности инвестиционного проекта приходится пренебрегать показателями выручки и акцентировать внимание лишь на затратных показателях проекта. Заметим, что ипкфирование выручки допустимо только тогда» когда ее значения применительно ко всем альтернативам одинаковы. Это будет иметь место в том случае； если конкурирующие друг с другом инвестиции одинаково воздействуют на шансы на рынке сбыта или различны лишь в технологических аспектах при реализации проекта. Метод расчета приведенных затрат применяется при оценке эффективности инвеспщионных проектов, реализацня которьпс направлена на снижение издержек лроизводства, и увеличения выпуска продукции при этом не происходит; иди расчет приведенных зэтрат осуществляется на сопоставимый вьп^ск продукции для всех альтернативных вариантов ИП.

Данный метод наиболее целесообразно внедрять при реализации инвестиционных проектов, направленных на замену изношенных фондов, сов^шенствование технолопш изготовления продукции, внедрение новых способов организации рабочих мест и новых методов управления.

Пример 4. Инвестору предложено три варианта реализации инвестиционного решения по производству продукции А, Доходы от использования инвестиционного проекта при реализации любого из вариантов одинаковы. Текущие затраты по производству продукцнм А, а также капитальные вложения по каждому варианту реализации проекта приведены в табл. 3.8* Норматив эффективности капитальных вложений, заданный инвестором, 纥-20%.

Рассчитаем сумму приведенных затрат по каждому варианту реализации ИП:

Вариант L

740 тыс+ руб. + 20% х 12 000 тыс. руб.- 914 0 тыс, руб.

Вариант 2・

00 тыс. руб. + 2 0% х 8000 тыс* руб. - 1110 0 тыс. руб.

Вариант 3.

6500 тыс* руб. + 20% х 15 000 тыс, руб." 9500 тыс. руб.

Исходя кз расчетов приведенных затрат по каждому варианту инвестиционного проекта к реалиэааии следует принять вариант 1, так как значение приведенных затрат минимально по сравнению с другими про* ектами.

Таблица з.з

Исходны* данные для расчета эффективности итесшцнонных проектов методом приведенных затрет

№

Няммевомннежрхг

В*9mкг j

Варвмгг*

ВярмнтЗ

1

Капитальные впожеши, руб.

12000

8000

15000

2

Сьфъе н магерналы, руб.

3696

4800

3500

3

3№КфОЭНЯ)П11НТ<Н1Ш1М)Н11 телиологаческке нужцы» ПУ&

1074

1950

1065

4

Ефотвцастаенных рабочих, руб.

350

470

320

5

Отчисления на социальные нужды от ФОТ произмхдствеииых рабочих, руб.

125

167

114

6

Ремонт н Ж1шу>гацЕ11 осимных средств, руб*

800

[020

600

7

Общепроизводственные расходы* руб*

695

1093

901

8

Итого текущих затрат на пронзводоъо продукции А, руб, (стр. 2 + стр* 3 +…+стр+ 7)

6740

9500

6500

6. Расчет в сравнение массы прибыли.

Критерием для принятия решения о реализации инвестиционного проекта является максимальное значение прибыли при выб<фе проекта из двух и более.

Средняя величина прибыли определяется как разность между сред* ней выручкой и средними издержками:

где / — средняя величина прибыли по инвестиционному проекту за один шаг его реализации, руб.; Вя — выручка от реализации инвестиционного проекта на шаге 办 руб; Зя — полные операционные издержки на реализации инвестиционного проекта на шаге g руб; Q — общий полезный срок реализзиии (использования) ИП, годы*

Критерий максимальной прибыли применим лишь в том случае, когда речь идет о проектах одинаковой продолжительности и с одина-

новыми величинами вложенного капитала. В другом случае вероятны неправильные решения.

В книге Л* Крушвица ^Инвестиционные расчеты^ приводится простой пример случая, когда может быть принято ошибочное решение о реализации инвестиционного проекта на основе метода сравнения массы прибыли. Рассмотрим его.

Пример 5* Инвестор имеет плановый период использования инвести* ционного проекта Т = 5 лет и стоит перед выбором между проектами Ли В, которые могут произвести один и тот же продукт с одинаковым качеством. Различия состоят в скорости производства, в издержках приобретения и эксплуатации^ Ожидаемый срок эксплуатации также неодинаков. Инвестор рассчитывает на максимальный сбыт в объеме 100 000 штук в год и отпускную цену для продукта в объеме 10 руб* Другие данные приведены в табл* 3.9. Проверим с помощью расчета прибыли, какая из двух инвестиций более выгодна, '

А

В

Величина инвестиции

Ожидаемый срок действия проекта

Головой объем продукции

Переменные надержкн

Постоянные издержки (без амортизации и процентов) за год

500 000 руб.

лет

60000 штук

руб.

70 000 руб.

600 000 руб, 4 года 80000 штук 5р” 170 000 руб.

Кроме издержек, варьирующих (переменных) и неварьирующих (посте* явных), нужно рассчитать в качестве значимых для принятия решения расчетную амортизацию обоих объектов, а также расчетные проценты. Инвестор использует линейную амортизацию и рассчитывает проценты за пользование кредитом по ставке, равной 10% за применяемый в среднем капитал* Тогда расчет прибыли выглядит следующим образом (табл. 3+10}

Так как средняя годовая прибыль по проекту В выше, чем по проекту А, мы должны были бы принять решение в пользу проекта В. Расчет кажется простым и не л роблематичн ым. Но он основывается на двух поволено сомнительных неявных допущениях.

У инвестора, который владеет 600 тыс. руб. для осуществления проекта В и тем не менее принимает решение в пользу проекта А, остается 100 тыс. руб*

Расчет и сравнение ежегодной прибыли для двух инвестиций Аи В

А

В

Выручка

Переменные нздержкя

Амортизация

Проценты к уплате

Прочие постоянные издержки

600 000 -360 000 ^100000

-25 000

-70 000

800 000 -400 000 -150000

-30 000

7 70 000

Прибыль

45 000

50000

Наверное, инвестор попытается употребить этот остаток так, чтобы получить дополнительную прибыль. Но расчет ежегодной прибыли совсем не учитывает этот аспект м* таким образом, неявно предполагает, что инвестор просто не воспользуется этой суммой.

Предположим, что инвестор действительно принимает решение в пользу проекта В* Что он делает в этом случае после истечения последнего года эксплуатации, т. е* в пятом году? В этом году проект А приносил бы еше доходы. Ориентация на прибыль неявно предполагает, что годовая прибыль я после окончания срока использования будет составлять не ниже 5Q ООО руб. В другом случае было бы лучше выбрать кажущийся менее привлекательным проект А, так как 5 х 45 000 r 225 000 руб. — больше, чем 4 х50 ООО * 200 000 руб.

Оценка эффективности инвестиционных проектов, направленных на внедрение научно-технических мероприятий

К научно-техническим мероприятиям относятся мероприятия, осуществляемые последующим основным направлениям: внедрение прогрессивных технологий, улучшение использования и применение новых видов сырья} внедрение более совершенного оборудования, освоение производства усовершенствованных и новых видов продукции.

При оценке эффективности инвестиционных проектов, направленных на внедрение научно-технических мероприятий на предприятии» следует помнить, что изложенная ниже методика не предназначена для оценки ИП, где применяется новая техника, прогрессивные технологии и осваиваются новые виды продукции на вновь строящихся и вводимых в эксплуатацию произволственных площадях и предприятиях. Рассматриваемая методика может быть использована только при оценке эффектнвности ИИ, реализация которых предполагается на уже созданных про из водственн ы х площадях. Подобные ИП на-

правлены на модернизацию и усовершенствование технологических процессов на производстве.

Исходное методаческое положение оценки экономической эффективности ИН* направленных на внедрение научно-технических мероприятий, —сравнение экономических результатов использования новой и старой техники. Количественный прирост результатов в денежном выражении» полученных ори применении новой техники по сравнению с базовой, служит источником покрытия (возврата) капитальных затрат на приобретение, внедрение к освоение новых технологий и оборудования.

Следующее важное методическое положение оценки эффективности ИП, направленных на внетфетше научно-технических мероприятий, является сопоставимость затрат и результатов нового и базового вариантов оборудования (технологий, продукции) по объему производимой продукции, фактору времени, факторам использования продукции* Для обеспечения сопоставимости сравниваемых вариантов затраты по базовой технике (технологии) приводятся к условиям^ производства с использованием новой техники (технологии)* Например, если с использованием новых технологий и техники уве・ личивается объем производства за счет сэкономленных ресурсов или вовлекается дополнительное количество ресурсов» что приводит также к росту объема выпускаемой продукции, то при сравнении в базовом варианте для расчета принимается объем производства по новому варианту.

Система сравнительнснаналитических показателей для оценки эффективности инвестиционных проектов, направленных на внедрение научно-технических мероприятий, включает в себя:

2* Обобщающий показатель экономической эффективности научно-технических мероприятий, направленных на внедрение новых технологий, видов ресурсов, организационно-технических мероприятий с целью снижения затрат на производство и реализацию продукции.

Экономический эффект от реализации инвестипионного проекта» направленного на внедрение новых технологий» видов ресурс сов, организационно-технических мероприятий с целью снижения затрат на производство и реализацию продукции,

Обобщающий показатель экономической эффективности внедрения более совершенных видов оборудования (основных средств) взамен существующего оборудования*

4* Экономический эффект от реализации инвестиционного проекта, направленного на внедрение более совершенных видов оборудования (основных средств) взамен существующего оборудования.

Экономический эффект от реализации инвестиционного проекта по производству новой продукции или продукции повышенного качества (в том числе с более высокой цеиой) взамен существующей продукции.

Обобщающий показатель экономической эффективности научно- технических мероприятий (НТМ), направленных на внедрение новых технологий, видов ресурсов, организационно-технических мероприятий с целью снижения затрат на производство и реализацию продукции, рассчитывается по формуле:

3一(吟.響叩。0悠唸叩。0,⑻

%х4 J俨4%х4 J俨4где Э^м — экономическая эффективность внедрения научно-технических мероприятий» %;匕户 У/ — объем производства i-й продукции в натуральном выражении по новому варианту (после внедрения НТМ) и ло базовому варианту (до внедрения НТМ) соответственно, шт.; Д( — цена единицы i-й продукции, руб.; Q. Сю — себестоимость единицы &й продукции по новому варианту (после внедрения НТМ) и по базовому варианту (до внедрения НТМ) соответственно, руб*;

%х4 J俨4

%х4 J俨4

—коэффициенты эффективности производства

конкретных видов продукции соответственно после и до внедрения НТМ.

Коэффициент эффективности производства конкретных видов продукции отражает их рентабельность, или опережение результата производства по сравнению с затратами, обусловившими этот результат. Если рассматриваемый коэффициент равен единице, то фактические затраты на производство равны цене конкретного вида продукции, и предприятие от реализации научно-технических мероприятий не будет иметь прибыли. Если коэффициент эффективности производства конкретного вида продукции больше единицы, значит, фактические затраты на единицу продукции ниже уровня цен на нее, и

чем выше коэффициент эффекта вности, тем больше прибыли прихо* дится на единицу затрат.

Темп прироста экономической эффективности производства конкретных видов продукции отражает повышение темпов прироста выпуска продукции по сравнению с темпами прироста затрат на ее из- готовление. Причем эффективность лроизводства конкретных видов продукции повышается прямо пропорционально увеличению их выпуска и обратно пропорционально увеличению общей суммы затрат. Если при этом весь прирост выпуска достигается без увеличения затрат или при снижении нх по сравнению с базисным уровнем, то научно-технические мероприятия, обеспечивающие такой прирост, могут считаться абсолютно эффективными.

Обобщающий показатель эффективности внедрения НТМ не дает представления инвестору о чистом доходе, который можно получить от реализации инвестиционного проекта. Поэтому в совокупности с обобщающим показателем эффективности НТМ необходимо применять показатель экономического эффекта от реализации инвестиционного проектат направленного на внедрение НТМ*

Экономический эффект от реализации инвестиционного проекта, направленного на внедрение новых технологий, видоЬ ресурсов, организационно-технических мероприятий с целью снижения затрат на производство и реализацию продукции при выпуске одной и той же продукции, рассчитывается по формуле:

3c = ~Kt+{C0~Ct)xVxTt) ⑶

где 3# — экономический эффект от экономии производственных и финансовых ресурсов при выпуске одной и той же продукции» руб.; Q — себестоимость производства единицы продукции по базовому вари* анту, руб*; £ — себестоимость производства единицы продукции по новому варианту, руб,; К〕-капитальные вложения на внедрение и использование новых технологий, видов ресурсов, организационно-технических мероприятий, руб*;匕—объем производства продукции по новому варианту на одном шаге, шт*; Ti — срок использования инвестиционного проекта, направленного на внедрение НТМ с целью снижения затрат на производство, годы.

Обобщающий показатель экономической эффективности внедрения более совершенных видов оборудования (основных средств) взамен существующего оборудования при производстве одной и той же продукции характеризуется сроком службы, производительностью.

эксплуатационными расходами, что находит свое количественное выражение в денежных единицах.

Расчет обобщающего показателя экономической эффективности при замене старой техники на новую с улучшенными качественными характеристиками производится по формуле;

а=心谆暂+阳мм -q,（io）

где 3@ — экономический эффект в результате замены старой техники на новую при производстве одной и той же продукции, руб*; Q — стоимость основных средств по базовому варианту (с не пользованием старой техники), руб;必一стоимость основных средств по новому варианту (с использованием новой техники), руб.;匕，V2 — объем производства продукции в натуральном выражении по базовому и ново- му вариантам соответственно, шт*; Т* & — срок эксплуатации оборудования по базовому и новому вариантам соответственно, год; Ир И2 — эксплуатационные издержки на содержание и обслуживание основ* ных средств (оборудования) по базовому и новому вариантам coot' ветственно» руб,

Экономический смысл формулы заключается в следующем: находится разница между капитальными вложениями по базовому варианту (использование старой техники), приведенными в сопоставимый вид, с капитальными вложениями по новому варианту (с использованием новой техники) по объему производства» срокам эксплуатации. В сопоставимый вид капитальные вложения по базовому варианту приводятся с помощью:

коэффициента учета роста производительности нового оборудования по сравнению с базовым - *;

коэффициента учета изменения срока службы нового оборудова-

ния по сравнению с базовым — ~ *

Для расчета указанного выше эффекта формула (10) может быть применена в том случае, когда л иквидационная стоимость базового оборудования возмещается посредством продажи, обмена на новое оборудование, сдачи в металлолом ит.д. Под ликвидационной сто* имостью оборудования мы понимаем остаточную балансовую сто-

имость оборудования, а также издержки на его демонтаж и реализацию на сторону.

В случае, когда нет возможности реализовать старое оборудование, формула (10) принимает вид:

3= Км**х^ + (拓-也》厶卜［&#С」 (10.1)

где обозначения те же, что и в формуле (10); Сл — ликвидационная стоимость базового оборудования.

Следует также учитывать при определении экономического эффекта в результате замены старой техники на новую при производстве одной и той же продукции затраты на так называемые сопутствующие капитальные вложения. Например, для увеличения объема производства продукции на базовом оборудовании до уровня объема производства на новом оборудовании! могут понадобиться дополнительные производственные площади. При использовании нового оборудования могут стать необходимыми капитальные вложения для создания особых условий (температуры, освещения) для успешного функционирования нового оборудования.

В этом случае расчет экономического эффекта в результате замены старой техники на новую при производстве одной н той же продукции выполняется по формуле:

4 M几X厉善阳-*2)М + К」-及2+Q2+CJ (10.2)

где обозначения те же, что и в формуле (10.1), кроме К^, К^2 — сопутствующие капитальные вложения при использовании старой и но- нс4； техники соответственно, руб.

Определив с помощью обобщающего показателя эффективность внедрения нового оборудования взамен базисного, необходимо рассчитать экономический эффект от реализации инвестиционного проекта по замене основных средств (чистый доход ио проекту по денежным потокам).

Экономическим эффектом но проекту является разница между чистым доходом, полученным от производства продукции на новом оборудовании, и чистым доходом, полученным от производства продук* ции на оборудовании по базовому варианту. Пред пол агается, что после списания старого оборудования предприятие вынуждено обно-

32 Оценка эффективности мнвестмцм口ютых npoeicroB… ДЗ вить свои производственные мощности и приобрести новое оборудование.

эв =[(-К„-^ +С,)+ад1хГ1]-[-К1+ВДохГо+ВД1(Г1-7；)]； <И)

Эк=-^С^ЧД^Т0-ЧД^Та, С”)

где К^ — остаточная стоимость оборудования по базовому варианту, руб.; К： — полные капитальные вложения по замене оборудокання по базисному варианту на оборудование по новому варианту без НДС, руб; Сл— ликвидационная стоимость оборудования по базовому варианту без НДС, руб*;吻仆 ЧД^ — чистый доход от onqwHOHHoft деятельности на оборудовании по новому и базовому вариантам за 1 год соответственно, руб*;專 八—срок использования оборудования по но* вому и базовому (оставшийся срок эксплуатации) вариантам соответ* ственно, годы.

Экономический эффект от реализации проекта, по замене старого оборудования на новое оборудование есть разница между полученным чистым доходом от производства продукции на новом оборудовании и чистым доходом, полученным от производства продукции иа оборудовании по базисному варианту за оставшейся срок эксплуатации базисного оборудования*

Рассмотрим приведенные выше формулы на примере.

Пример 6. Принимается решение о замене существующего оборудования (базисный вариант)» которое прослужит еще трн года, на новое, более совершенное оборудование (новый вариант) со сроком полезной эксплуатации 6 лет. Остаточная стоимость оборудования по базисному варианту — 120 тыс. руб” по новому вариамту — 350 тис* руб_ Предполагается. что инвестиции в оборудование по базисному варианту окупились. Ежегодные амортизационные отчисления по базовому варианту оборудования — 40 тыс. руб” ло новому варианту — 50 тыс* руб. Годовой объем реализации продукции в н ату реальном выражении по базисному варианту — 700 шт” новому варианту — 920 шт* Затраты на производство одно£1 штуки продукции с учетом амортизации по базисному варианту — 400 руб” по новому варианту - 340 руб. Цена реализации одной штуки продукции без учета НДС — 560 руб. Рассчитать экономический эффект от реализации проекта по замене старого оборудования на новое оборудование.

Решение. Для расчета экономического эффекта от реализации проекта ло замене старого оборудования на новое оборудование используем формулу (11.1):

4^=[(560 "400)x700x(1^0f24)] + 40000 = 125120py&;

^ =[(560-340)x920x(1-0,24)]+50000 = 203824 руб.;

3^=^120000 + 203824хЗ-125120хЗ = 116112руб,

Чистый денежный доход от реализации проекта по замене старого оборудования на новое оборудование составит 116 112 руб. Для под- твердения правильности формулы (1L1) представим решение задачи в денежных потоках (табл. 3.11,3.12),

Чистый доход от реализации проекта по замене оборудования составит по расчетам 752,94 тыс. руб. Чистый доход предприятия за тот же срок от приобретения нового оборудования через три года после списания базового оборудования составит 636,83 тыс. руб. Разница между чистыми доходами по двум проектам есть экономический эффект от внедрения нового оборудования взамен устаревшего,

九=75294 4-636832 = 116112руб.

При реализации проекта по производству новой продукции взамен существующей (базисной), используют показатель экономического эффекта от реализации инвестиционного проекта по производству новой продукции или продукции повышенного качества (в том числе с более высокой ценой) взамен существующей продукции:

31ttLК\9「ЧД>Т\, ”2}

где Эда1 — годовой экономический эффект от производства новой продукции или продукции повышенного качества, руб.; К】—инвестиционные затраты на внедрение выпуска новой продукции (продукции повышенного качества) взамен существующей продукции, руб.; У% ЧД、— чистый доход за 1 год от реализации проекта по производству базисной и новой продукции^ руб.; Т( — срок использования проекта по производству новой продукции» годы.

Расчеты годового экономического эффекта от производства новой продукции или продукции повышенного качества осуществляются исходя нз прироста прибыли от реализации единицы указанной новой продукции по сравнению с продукцией аналогачного назначения.

Если не имеется базы сразнення новой продукции со старой (нет аналога новой продукции на предприятии), т.匕 рассматривается принципиально новая продукция» предприятие предполагает наладить выпуск

32 Оценка эффективности мнвеститпонных проект10'-:

з|1898

Шименомние □окязггела

1-й год

2-й год

3-й год

4>й год

5-й год

6-й год

Инвестиционяая деятельность

Инвестиции в новое оборудование

-350 000

Остаточная стоимость оборудования по базвсвсму варианту

-120000

Сальдо по инвестиционной деятельности

-470 000

One

рационная деятельность

Выручка

515 Ж

515 2 曲

515 200

515 200

515 200

515 200

Затраты на производство продукции с учетом амортизации

-312 800

-312 Ж

712 800

-312 800

-312 800

-312 300

Амортизационные отчисления

50000

50 000

50 000

50000

50 000

50 000

Сальдо по <н1е(>ационной деятельности

252 400

252 400

252 400

252 400

252 400

252 400

Налог на прибыль

-48 576

-48 576

-48 576

-43 576

-48 576

-48 576

Суммарное сальдо

-266176

203 824

203 824

203 824

203 824

2 03 8 24

Шкопленное суммарное сальдо

-266 176

-62 352

141472

MS 2%

549 ПО

752 М4

Таблица 3."

Денежнью потоки по инвестиционному проекту по замене обсфудования

Денежны* потоки по иив«отиционкому проекту по приобретению нового оборудования поол・ н«чи«лмия полного и*нооа по бааионому »«риш«ту

НдниенФшанне покмэмтеля

Ьйпц

2-й год

Э«Йпщ

4>Агод

Mnu

Инвестиции в новое оборудование

7 3 0 000

Оеточнм стоимосп оборудомиия по &>ионому мрнвнту

Сммю ПО ИИВОСГГИЦИОННОЙ деятельности

7S0 000

^тионни дмтелькосгь

Вьфучка

3 92 000

392 000

3 92 000

S1S200

51S200

515 200

Затрктц на производство процукщ1и с учетом амортнзацкк

-2В0000

&Q0OQ

-2R0000

-312 800

-312 S00

-312 800

Амартнициоины* отчисления

40 000

40000

40 000

50000

50000

50 000

Сальдо по операционной детлшости

152 000

152 000

152000

2S2 400

2 5 2 400

252 400

Налог на пртЛыль

46 BSO

-26 8В0

& В80

К8 576

-48 576

TW6

Суммарное сальдо

123 120

125 120

IM IM

203 824

203 824

203 S24

Н・копл«№1м сумм^жм сальдо

，務 120

1Н240

375 3 飙

219 184

433 008

Ш8Э2

этой продукции в дополнение к уже существующим видам продукции и не отказывается от выпуска какой-либо другой продукции; расчет годо* вого экономического эффекта производится по формуле:

Э„2=~К + ЧДхТ, (13>

где Эт2 — годовой экономический эффект от производства новой продукции, не имеющей аналогов, руб,; К — инвестиционные затраты на внедрение выпуска новой продукции, руб.; ЧД — чистый доход за 1 год от реализации проекта по производству новой продукции, руб; Г — срок использования проекта по производству новой продукции, годы*

Критерием принятия решения о реализации ИПГ направленного на внедрение научно-технических мероприятий в целях усовершенствования технологического процесса, внедрения новой техники, организационно-технических мероприятий и т. д” является положительное значение показателя экономического эффекта, рассчитанного в соответствии с приведенными выше формулами и видами научно-технических мероприятий,

3・3. Дисконтирование денежных потоков инвестиционных проектов

Дисконтирование денежных потоков — приведение их разновременных (относящихся к разным шагам расчета) значений к их ценности на определенный момент времени, который называется моментом приведения. Такое определение дисконтирования дают Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов* Однако тому, кто впервые сталкивается с понятием дисконтирования, вряд ли доступно подобное толкование. Поэтому попробуем разобраться и показать на практических примерах, в чем заключается смысл дисконтирования и какие функции оно r себе несет при оценке эффективности инвестиционного проекта.

Предположим, что инвестор положил 100 руб* свободных денежных средств в банк на депозит при годовой ставке 10%. Через 1 год ннвео тор получает сумму, равную:

100x(100%+ 10%)= 110руб.

Положив полученную денежную сумму еще на 1 год, инвестор получает уже сумму, равную:

110x(100%+10%)-121 руб.

Для прсктоты расчета можно воспользоваться коэффициентам на- ращивания (см, приложение 1) настоящего учебного пособия. По горизонтали находим столбец, соответствующий заданной ставке процента, а по вертикали — строку, соответствующую количеству лет, в течение которого предполагается получение дохода. На пересечении граф находится значение искомого коэффициента. Умножая сумму депозита на коэффициент наращивания (капитализированной стоямости)г находим сумму денежных средств на депозите, которую получит инвестор по прошествии заданного количества лег

Теперь решим обратную задачу: какую сумму необходимо положить на депозит, чтобы через 2 года получить 121 руб.?

Для решения этой задачи запишем уравнение:

Xx(t00% + tQ%)2- 121, где X — искомая сумма*

1211

i(l +10% 厂(1 + 10% 尸

X ■ 100 руб

Выше мы продисконтировали денежную сумму в размере 121 руб* Мы определили будущую стоимость 121 руб* на сегодняшний день.

(i+]()夕 > —зто н есть коэффициент дисконтирования при ставке дисконтирования 10% и шаге расчета 2.

Формула коэффициента дисконтированияг с помощью которого будущую стоимость денег приводят к настоящей стоимости, выглядит так:

1а =,

где а — коэффициент дисконтирования; Е — ставка дисконтированияг %; т — шаг расчета,

Д исконтированиую стоимость денег также называют текущей, приведенной и, как уже было сказано выше, настоящей стоимостью.

Дисконтирование применяется при расчете стоимости ценных бумаг.

Пример 7. По какой стоимости банк реализует вексель номинальной стоимостью 1000 руб при сроке погашения через 2 года н ставке 15%? Если номинальная стоимость векселя — это сумма, заявленная на ценной бума-

ге, то, чтобы узнать реальную стоимость векселя за два года до погашенияг необходимо продисконтировать 1000 руб*.

Реальная стоимость векселя 父 1000 руб* х—т+ (1 + 15%)2

Для простоты расчетов воспользуемся таблицей значений коэффициента дисконтирования (см. приложение 1), По горизонтали выбираем графу, соответствующую Е = 15%, а по вертикали — строку, соответствующую второму году (шагу)* На пересечении графы и строки будет стоять значение коэффициента дисконтирования 0*756*

Реальная стоимость векселя = 1000 руб* х 0,756 = 756 руб.

Следовательно, сегодня банк реализует вексель по 756 руб., а при предъявлении банку векселя через 2 года векселедержатель получит 1000 руб.

Далее перейдем к использованию дисконтирования при оценке зф・ фективности инвестиционныл проектов. Предположим, что инвестору предложено реализовать два инвестиционных проекта со следующими денежными потоками, представленными в табл, 3*13 и 3J4.

Инвестиционные проекты, представленные выше, требуют различ* н&х инвестиционных вложений, суммы притоков и оттоков по проектам различны, но за рассматриваемый инвестором период значение чистого дохода по инвестиционному проекту в первом и втором вариантах одинаково и составляет 6600,00 тыс+ руб. Какой из двух инвес-

Таблица 3.13

Денежные потоки по инвестиционному проекту № 1

№

HflMMenoMinie показателя

Шаг

0

1

2

3

1

Капитальные вложения (без НДС), тыа р海

-16000,00

0,00

-0,00

&00

2

Выручка от операционной деятельност по ИП, тък. руб.

0,00

+13 200.00

+ 13 800,00

+14200,00

3

Затраты по операционной деятельности, включая все налоги, тыс* руб*

ОДО

-5600*00

-6500,00

№500,00

4

Суммартое сальдо ло ИПФ тыс+ руб*

-16000,00

+7600,00

+7300,00

+7700,00

5

Накопленное суммарное сальдо по ИП, пас. руб+

-16000,00

-«400,00

-1100,00

+6600,00

Таблица 3.14

Денежные потоки по инвестмционнаму проекту № 2

№

Наименование покаэятеля

Шаг

0

1

2

3

1

Капитальные вложения (без НДС), тыс. руб.

79 600,00

&00

&00

0,00

2

Выручка от операционной деятельности по ИП, тыа руб

0,00

+14 800,00

+ 15 800,00

+ 15 800,00

3

Затраты по операционной деятельносиг^ включая все налоги, тыс. руб.

0,00

-5980,00

-7320,00

-6900,00

4

Суммарное салмо по ИПФ тыс. р/

T9 600,00

+8S20,00

+8480,00

+8900,00

5

Накопленное суммарное салщо пс ИП, тыс. руб.

79 600,00

-10 780т00

-2300,00

+6600,00

тиционных проектов следует принять к реализации? Для того чтобы была объективная возможность сравнивать значения денежных потоков по различным инвестиционным проектам, необходимо привести их в сопоставимый вид с помощью дисконтирования. Для этого требуется задать ставку дисконтирования и пересчитать значения денежных потоков по инвестиционному проекту с учетом дисконтирования.

Пусть ставка дисконтирования, заданная инвестором» равна 10%. Продисконтируем денежные потоки по рассматриваемым инвестиционным проектам (см. табл. 3.15,3」6).

Данные табл, 3*15 и ЗЛ6 показывают, что чистый дисконтированный доход по ин вести цио ином у проекту № 1 выше, чем по инвестиционному проекту № 2. Дело в том, что доходы и расходы во времени распределены неодинаково и для экономического субъекта, в частности инвестора, выгоднее, когда затраты отдалены, а доходы приближены. В случае если вам необходима сумма денежных средств в размере 500 руб* сегодня н только сегодня, то ценность этой суммы в настоящий момент выше* чем ее ценность в будущем. С помощью дисконтирования Bte разиовременные доходы и затраты приводятся к одному моменту во времени, чаще к «настоящему^ — моменту расчета эффективности инвестационного проекта, что дает возможность выбора одного проекта из множества альтернативных.

Другая ситуация наиболее часто встречается, когда в наличии у инвестора нет проектов, альтерн ати вных пред л оженному. Как оценить его эффективность в этом случае? Какие объективные инструменты

Таблица 3.15

Д вкжонтмрмамие денежных потоков по инвестиционному проекту Не 1

№

НявнеАмшмемкшпем

1

2

3

:

Юмшацшые*кмвЕнця(без НДС), тыс. руб.

Т6ОМЦЮ

(ЦЮ

0,00

0,00

2

Вьфу<ка от onepMVOBBOfi дежтсяьвостм по ИП, тис, руб.

■Н3 2МЦЮ

■ИЗ 80Mo

+М2МЦЮ

3

Экрашвосоцмжявой деатешАоспцвиочая все яаяпп^тж.ру6^

—ЖХЦЮ

-6500,00

ч&ХИМ»

4

(^«мрюесшлопИП.ш^ 嬴

Т60МЦЮ

+7МММ)0

+7Э0ОЮ0

+7TO0UD0

5

Коэ^прюпг днЕямпфонаин1V 1WCLJ9&

0,909

ад26

6

Дйсмжпфмшшкг qrwxfw сммо по ИП, wc. руб.

76 00400

4«0М0

4^029 两

+5782.ТО

7

UawfMM jt.wyc—m, суееервое саедо ж> ИП, 2那

-1600СЦЮ

-9091^0

-3061,80

+2720^0

№

ПЬг

1

2

3

1

К*кшшысамже1^(6ез ЦДСХ-ик.ртбк

-19ЖЦЮ

(ЦЮ

СЦОО

2

ЮККЖ1СШ ш> И1К wc^ $9&

Н4ШЦЮ

Н5ЖМЦЮ

+15 脚МО

3

Эпрвшповицнинмвой жд .《мин '・.■■ ■ I. асе шаоп^ ^п^ ру&

-59НМЮ

亠В2(МЮ

-гамм»

4

Суммарлю caiksc» w №1, тис- ₽А

79 raMм>

^8ЭДЮ

нШПМЮ

★мимю

5

Ки *■■№1 ддсждатфовишг. UKL |^й.

1

0/Ю9

67Я

6

ТУ^*™" ^«мп^ <у. "Г—У owHII^tik^iv&

T9 «0020

4ЖН7Л8

+700148

4ШМ0

7

Пмоп——м ди ■■■■Mi.mw ^1«авфм>е caww по HCU

-19МХМЮ

Т1582^60

-457М4

+2105,76

для принятия решения о целесообразности реализации инвестиционного проекта следует использовать?

В этом случае в качестве ал ьтернативн ого инвести цион но го проекта принято использовать любой проект с пред пол агаем ым гарантированным доходом в будущем. Получение гарантированной) дохода обычно связано с банковским вкладом или приобретением государственных ценных бумаг; с фиксированн ым процентом и установленным сроком погашения. Однако нет необходимости инвестору сравнивать предложенный инвестиционный проект с так называемым «альтернативными проектом с гарантированным доходом. Достаточно про- дисконтировать денежные потоки расематрнваемого инвестиционного проект瑞 где в качестве ставки дисконтирования будет выступать доходность ^альтернативного варианта». Рассмотрим инвестиционный проект с денежными потоками, представленными в табл, 3,17*

Предположим» что инвестор в качестве «альтернативного» проекта принял размещение денежных средств на депозите в банке при процентной ставке 10% в год, что и будет взято в качестве ставки дисконтирования прн определении эффективности инвестиционного проекта.

Таблица 3* ТУ

Денежные потоки по инвестиционному проекту

№

Нйнмейомнне пок*з*гсля

Ш，г

Q

1

2

3

1

Суммарное сальдо по НИ* тыс. руб

-250,00

+100,00

+ 120Ф00

+ 120,00

2

Накопленное суммарное сальдо поИПгтыс. руб.

-250,00

-150,00

-30,00

+90,00

Таблица 3.18

Дисконтирование денежных потоков по инвестиционному проекту

№

Нятиенованне показателя

Шаг

0

I

2

3

1

Суммарное сальдо по ИП, ТЫС. рубь

-250,00

+100,00

+120,00

+ 120т<Ю

2

Коэффнцненг дисконтирования, тыс. руб.

1

0Ф909

0,826

0J5I

3

邛кконгированное суммарное сальдо по ИП, тыс. р^б+

-250,00

+90,90

+99,12

+90 J 2

4

Накопленное дисконтированное суммарное сальдо по Ш1, тас+ руб.

-250,00

-159JO

-59,98

+30/4

Чистый дисконтированный доход (ВДД) по инвестиционному проекту за три года его реализации составит 30」4 тыс* руб ЧДД по проекту имеет положительное значение, следовательно, предложенный инвестиционный проект выгоднее реализовать* чем разместить свободные денежные средства на депозите в банке под 10% годовых. Подробнее чистый дисконтированный доход будет рассмотрен в следующем разделе

ЗЛ. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов с учетом дисконтирования

Методы оценки эффективности инвестиционных проектов с учетом дисконтирования основаны на том, что в расчетах используются дно контированные значения денежных потоков. На сегодняшний день известны следующие методы оценки:

метод чистой приведенной стоимости (чистый дисконтированный доход)；

дисконтированный срок окупаемости;

внутренняя норма доходности;

индексы доходности диско нтированн ые;

метод аннуитета.

Метод чистой приведенной стоимости (чистый дисконтированный доход). Дисконтированный срок окупаемости ин8естищ1й

Одним из самых популярных методов оценки эффективности инвестиционных проектов является метод расчета чистого дисконтированного дохода (ЧДД). До введения в действие Методических рекомендаций этот метод везде упоминался как метод чистой приведенной (настоящей) стоимости, а показатель, рассчитанный по данному методу, обозначался через латинские NPV — net present value. Сегодня экономисты все больше оперируют понятием именно чистого дисконтированного дохода ( ЧДД).

Чистый дисконтирован ный доход — сальдо дисконтированных денеж* ных доходов и расходов за весь срок реализации инвестиционного проекта:

ВД = ^Лхая-^Кяхая,(15)

где Д^ —доход по инвестиционному проекту на шаге т, ден. ед+; Кт — единовременные капитальные вложения по инвестиционному проекту на шаге т, ден. ед.; ая — коэффициент дисконтирования, соответствующий шагу 热；、一общий полезный срок реализации (использования) ИП, годы; т — шаг реализации ИП,

В случае, когда доходы по шагам реализации инвестицио н но го проекта равны, ЧДД можно рассчитать по формуле:

1物= ®4ха「£к/%(16)

лг=ОтМ>

В данном случае для простоты расчета ЧДД используют суммирую- щий коэффициент дисконтирования ос* что позволяет не дисконтировать доход на каждом шаге реализации проекта:

£х(1 + Г)г-

где ае — суммирующий коэффиииент дисконтирования; Е — ставка дисконтирования, заданная инвестором; Тт — общий полезный срок реализации (использования) МП, годы.

Результаты расчета суммирующего коэффициента дисконтирования приведены в приложении 3.

Пример 8. Инвестиционные затраты по проекту 20 000 руб. Ежегодный доход 8000 руб* Весь срок инвестиционной стадии принимается за нулевой шаг Ставка дисконтирования, заданная инвестором, 15%, срок полезного использования инвестиционного проекта 10 лет- Рассчитать ЧДД по проекту.

Решение« Значение суммирующего коэффициента дисконтирования согласно условиям задачи и приложению 3 равно 5,019* Коэффициент дисконтирования (для кап италобложен и й) на нулевом шаге равен 1.

ЧДД 匸 8000 руб. X 5,019 - 20 000 руб. = 4 0 152 руб.

Показатель чистого дис конти рован но го дохода является наиболее объективным отражением абсолютно-сравнительной эффективности предпринимательского проекта. Чаще всего в экономической литера* туре указывают на то, что критерием отбора инвестиционного проекта является положительное значение ЧДД. В случае если ЧДД > 0, т. е. все дисконтированные денежные притоки больше всех дисконтированных денежных оттоков, следовало бы признать реализацию инвестиционного проекта целесообразной. Это не совсем так* В случае если инвестору предложено на выбор больше одного проекта, то, естественно, следует отобрать проекты с наибольшими положительными значениями ЧДД. Необходимо также соотнести значение ЧДД и показатель срока окупаемости инвестиционного проекта. Например, если выбран проект с максимальным ЧДД, а срок его окупаемости превышает семь

лет (при сроке реализации проекта десять лет), то такие значения показателей могут не устроить инвестора.

Другим методом оценки эффективности инвестиционного проекта является дисконтированный срок окупаемости. Мм не будем на нем подробно останавливаться, так как он напрямую вытекает из преды- дущего метода расчета ЧДД.

Шаг реализации инвестиционного проекта, на котором суммарные дисконтированные доходы превысят дисконтированные единовременные вложения, является дисконтированньгм сроком окупаемости инвестиционного проекта:

工口4 + 上几X42 0,(18)

где Т§ — дисконтированный срок окупаемости инвестиционного про^ екта, годы; т — шаг реализации ИП; Дм —доход по инвестиционному проекту на шаге т, ден. ед.;工一единовременные капитальные вложения по инвестационному проекту на шаге т, ден. ед.; ая — коэффициент дисконтирования» соответствующий шагу т.

Дисконтированный срок окупаемости указывает на времх* когда ед и новремен н ые аатр^ты инвестора окупятся и инвестиционный про^ ект начнет приносить доход, больший, чем по альтернативному инвестиционному проекту с гарантированной нормой дохода.

Внутренняя норма доходности капиталовложений

Следующим методом оценки эффективности инвестиционных проек^ тов является расчет внутренней нормы доходности по проекту (ВИД).

Внутренняя норма доходности — это ставка дисконтирования, при которой дисконтированная стоимость доходов от проекта равна дисконтированной стоимости инвестиций и ЧДД равен нулю:

£——,(19)

где Em — внутренняя норма доходности, %;Т「общий полезный срок реализации (использования) ИП, годы;加 —шаг реализации ИП；4— доход по инвестиционному проекту на шаге 網,ден. ед; Кп — единовремеН' ные капитальные вложения по инвестиционному проекту на шаге т, дел ед.

При норме дисконта Е, равной Е^ ЧДД проекта обращается в 0.

Расчет ВНД начинается с составления таблицы денежных потоков по инвестицион но му проекту*

Затем с помощью искомого значения ставки дисконтирования потоки реальных денег приводят к сегодняшней стоимости. Если ЧДД при данном значении ставки дисконтирования положителен, то для расчетов используют более высокое значение и увеличивают ее (ставку) до тех пор, пока ЧДД не станет отрицательным.

В случае когда положительные и отрицательные значения ЧДД близки к нулю, можно получить более точную величину ВНД с помощью формулы линейной интерполяции:

хЧДД£（Е「Е）网+网，хЧДД£（Е「Е）网+网，(20)(20)

хЧДД£（Е「Е）

网+网，

хЧДД£（Е「Е）

网+网，

(20)

(20)

где£м — внутренняя норма доходности; Е、— последняя высшая став* ка дисконтированият при которой ЧДД имеет положительное значение; £г — ставка дисконтированияг при которой ЧДД имеет отрицательное значение; при этом Е? должна быть больше Е、на один пункт; ЧДДп — положительное значение ЧДД при меньшей величине ставки дисконтирования 耳；ЧДД^ — отрицательное значение ЧДД при большей величине ставки дисконтирования Ег

При расчете £觎，Е} и 々 не должны различаться более чем на один или два процентных пункта в абсолютном выражении.

Однако'в настоящее время рассчитать тайное значение внутренней нормы доходности проще с помощью компьютерной программы Excel.

Согласно Методическим рекомендациям, ВНД существует при следующих условиях:

J — число положительное;

это число положительное единственное

Если не выполнено хотя бы одно из этих условий, то считается, что ВНД по рассматриваемому проекту не существует. На наш взгляд» данное утверждение неверно. Если ВНД — это ставка дис контирования г при которой дисконтированные расходы равны дисконтированным доходам по проекту, то у любого инвестиционного проекта, имеющего значение показателя ЧДД > 0, показатель ВНД должен существовать и принимать положительные значения. Если есть ЧДД > 0 при определенной ставке дисконтирования^ следовательно, есть и ЧДД 工 0 при ставке дисконтирования» которая принимает значение ВНД,

Теперь выясним экономический смысл значения ВВД, Прежде всего ВНД необходимо сопоставить с нормой дисконта Е, заданной инвестором. Инвестиционные проекты, у которых ВНД > Д имеют положительный ЧДД; их можно считать эффективными; если ВНД < £>то

ЧДД принимает отрицательные значения и проект, с точки зрения инвестора, признается неэффективным.

Эту норму можно трактовать так же, как максимальную ставку процента, под которую инвестор может взять кредит для финансирования инвестиционного проекта с помощью заемного капитала. При этом доход, получаемый от проекта» использовался бы полностью на погашение кредита н процентов по нему* В этом случае инвесторы не получили бы никакого дополнительного дохода, но и не понесли бы убытков от использования инвести цион но го проекта.

Предприятию следует реализовывать инвестиционный проект в том случае, если для его финансирования используются собственные средства к ВИД больше нормы прибыли на капитал, исчисленной в целом по предприятию, или процентной ставки по депозитным вкладам в банке.

Величина расчета ВНД зависит от длин ряда денежных потоков, т* е* количества шагов. Чем больше во времени растянут инвестиционный проект, тем больше значение ВНД. следовательно, тем больше вероятность того, что выбранная инвестором ставка дисконтирования Е будет меньше Ет и проект будет признан эффективным.

Отметим, что ЧДД инвестиционного проекта зависит также от количества шагов расчета реальных денежных потоков. Следовательно, важное значение при оценке эффективности инвестицион но го проек* та имеет срок его реализации, задаваемый инвестором. Чем меньше срок эксплуатации инвестиционного проекта, тем выше требования инвесторов к показателям его эффективности* Ранее уже было отмечено, что нельзя руководствоваться при оценке эффективности инвестиционного проекта одним значением ЧДД в отрыве, например, от срока окупаемости проекта* Что касается ВИД, то этот метод расчета может быть использован исключительно в качестве вспомогательного, но не основного при принятии решения о целесообразности реализации инвестиционного проекта*

Индексы доходности дисконтированные

Еще одним популярным методом оценки эффективности инвестиционного проекта с учетом дисконтирования является метод расчета дисконтированного индекса доходности капитальных вложений. Индексом доходности капитальных вложений называется отношение суммы чистого дохода от операционной деятельности за весь срок реализации инвестиционного проекта к сумме инвестиционных вложений на реализацию данного инвести цио н но го проекта. Расчет производится по формуле:

做3金，-(20.1)

纱宀

где ИДКЛ — дисконтированный индекс доходности капиталовложений; Дчп — чистый доход на шаге т реализации ИИ, руб.; Ка — капиталовложения на шаге т реализации ИП, руб; Q — общий полезный срок реализации (использования) ИП, годы; ая — коэффициент дисконтирования, соответствующий шагу т.

Индексом доходности дцскоктт^юв口нн业 затрат называется отношение накопленных дисконтированных притока и оттока реальных денег. Проект оценивается как эффективный в том случае, если индекс доходности дисконтированных затрат превышает L так как в этом случае чистый дисконтированный доход по инвестиционному проекту положителен.

Метод аннуитета

Метод равномерного распределения общей суммы платежей по годам использобяния инвестиционного проекта называется аннуитетом. Иначе его называют методом ежегодного взноса в счет погашения долга* Аннуитет — это периодическая поел едовател ьность равных по величине денежных платежей {annual — годовой). Рассматриваемые платежи могут быть как поступлениями или притоками, так и платежами, или оттоками. Размер ежегодного платежа (вз носа/посту пле - ния) можно определить по формуле:

心飞+f)一，⑵)

где К&用—коэффициент аннуитета; Е — заданная процентная ставка; т — количество лет использования проекта (кредита^ годы*

Результаты расчета коэффициента для некоторых процентных ставок и шагов расчета приведены в приложении 3 настоящего учебного пособия. По горизонтали выбирается столбец, соответствующий заданному проценту, а по вертикали — строка, соответствующая заданному количеству лет. Значение коэффициента аннуитета будет находиться на пересечении граф. Например, значение коэффициента аннуитета для заданной процентной ставки 10% и количества лет 6 будет равно 0,230 (см. приложение 4).

Чаще всего коэффициент аннуитета используют для расчета ежегодных платежей в счет погашения инвестиционных вложений или заем-

ных средств* Рассмотрим на практическом примере методику оденки эффективности инвестицион ного проекта на основе метода аннуитета

Пример 9* Инвесптионные затраты по проекту составят 7000 тыс. руб. Еже* годный чистый доход от реализации инвестиционного проекта по расчетам составит 3500 тыс руб. Ставка дискшттир^ан ия, заданная инвестором, составляет 10%* Полезный ср(ж использования инвестиционного проекта т-8лег. Предгшожим, 'гто инвестор реализует инвесгиционны Й проект за счет заемных сроцсти Услоеня получения кредита: размер процентной ставки за пользование кредитсш составит 15% в год; срок возврата заемных средств 4 года. Следовательно, коэффициент аннуитета, исходя из условий задачи и табл, приложения & равен 0Д50-

L С помощью коэффициента аннуитета рассчитаем размер ежегодного платежа в счет погашения кредита по проекту:

K# - 7000 тыс+ руб. х 0,350 ^ 2450 тыс. руб.

Отметим, что сумма 2450 тыс* руб. включает в себя как ежегодную выплату кредита* так и проценты за пользование заемными средствами.

Рассчитаем ежегодный экономический эффект от реализации инвестиционного проекта для инвестора по методу аннуитета по формуле:

I%="乩厂人，(22)

где 3曲一экономический эффект в расчете на год, ру£;Д^ — ежегодный чистый доход от реализации инвестиционного проекта, руб; R - ежегодный (аннуитетный) платеж в счет погашения кредита (инвестиций).

3足 у 3500 тыс. руб+ — 2450 тыс. руб.工 1050 тис. руб.

Экономический эффект от реализации инвестиционного проекта составит 1050 тыс, руб* в год+

Далее определим чистый дисконтированный доход за весь срок реализации ин вестици он ного проекта с помощью суммирующего коэффициента дисконтирования, так как доходы по годам реализации инвестиционного проек* та распределены равномерно.

При ставке дисконтирования 10% н сроке полезного использования инвестиционного проекта 8 лет суммирующий коэффициент 砲-5335 (см. приложение 3).

ЧДД~ 1050тыс. руб, х5,335 -5602 тыс, руб*

При оценке эффективности инвестиционных проектов метод аннуитета практически не используется. Коэффициент аннуитета чаще всего применяется при расчете ежегодных платежей в счет погашения долга при возврате потребительских кредитов. Такой расчет удобен н покупателям-дебиторам, которые заранее знают ежемесячную или ежегодную сумму платежа, и кредиторам.

Глава 4

ОЦЕНКА И АНАЛИЗ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ В УСЛОВИЯХ

РИСКА И НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ

Понятие и классификация факторов риска

Реализация ИИ, как правило, осуществляется в условиях действия факторов риска и неопределенностиt Под неопределенностью понимается неполнота или неточность информации об условиях реализации проекта, в том числе о связанных с ним затратах и результатах. Неопределенность, обусловленная возможностью возникновения в ходе реализации проекта неблагоприятных ситуаций и последствий, характеризуется понятием риска. Факторы риска к неопределенности подлежат учету в расчетах эффективности, если при возможных уело-, виях реализации затраты и результаты по проекту различны.

При оценке проектов наиболее существенными представляются следующие виды неопределенностей и инвестиционных рисков:

рнск, связанный с нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;

внешнеэкономический риск (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытия границ и пр J;

неопределенность политической ситуации, рнск неблагоприятных социально-политических изменений в стране или регионе;

неполнота или неточность информации о динамике технико-экономических показателей, параметрах новой техники и технологии;

колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов н др.;

неопределенность природно-климатических условий, возможность стихийных бедствий;

неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств).

Как правило, большинство задач принятия оптимальных экономических решений формулируется и решается в условиях наличия полной информации. Их можно отнести к совокупности задач с полной информацией или к строго детерминированным задачам. Однако строго детерм и нированные ситуации являются скорее исключением» чем правилом. Многие решения в предпринимательской деятельности приходится принимать в условиях неопределенности, когда необходимо выбирать направление действий нз нескольких возможных вариантов, осуществление которых очень трудно предсказать. Ограниченность или неточность информации о ситуации, в которой приходится принимать решение, приводит к двум новым видам задач:

принятие решений в условиях риска;

принятие решений в условиях неопределенности.

В первом случае степень неполноты или неточности исходных данных, необходимых для выработки управленческих решений, выражается через случайные величины, законы распределения которых известны или могут быть найдены; во втором случае знание таких законов не гарантируется*

Риск присущ любой сфере человеческой деятельности, что связано с множеством условий и факторов^ влияющих на положительный исход принимаемых решений Так и любое предприятие в своей деятель- ности сталкивается с рисками, т, е. угрозами финансовых потерь под воздействием внутренних и внешних факторов； именно поэтому залогом его успешного функционирования является способность управлять рисками в конкретных условиях. Дадим определение понятиям риска и неопределенности, а также рассмотрим основные классификации факторов риска, которые имеют место быть при реализации любого инвестиционного проекта.

Под риском понимается возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта *

IВиленский /7. Л, Лившиц В* Н*, Смоляк С Л+ Оценка эффективности инвео тиционных проектов: Теория и практика: Учеб, пособие. Изд, 2-е, перераб, и доп. — М.: Дело, 2 002. С. 397*

Результаты проявления неопределенности могут быть:

положительными (прибыль, доход);

отрицательными (убытки» ущерб);

нулевыми* (безубыточный результат),'

В экономическое литературе, посвященной непосредственно Изучению рисков и управлению имиг нет какой-либо единой классификации. Существует множество подходов. Рассмотрим некоторые из них.

По данным опроса, проведенного Российской ассоциацией маркетинга среди менеджеров 1500 предприятий в 45 регионах России, существует следующая Еслассификация рисков;

Отраслевые риски (%)：

состояние рынка, развитие конкуренции28,86

законодательная защита отрасли26Д1

значимость предприятия в масштабахРоссии17r52

недобросовестная конкуренция27,49

Акционерные риски:

передел акционерного капитала39,41

несогласованность позиций крупных акционеров6,47

'♦ государственное вмешательство30,58

обеспечение прав акционеров23,52

Кооперационные (рист инфраструктуры):

с набженч еские27,89

транспортные29,89

финансовые13,58

сбытовые27,89

Риски в регулировании деятельностью предприятия:

изменение местного налогообложения31Д1

изменение федерального налогообложения35,95

риск штрафов и санкций18,73

риск отмены льгот14,19

Технологические риски:

риски пожара61,29

риски затопления24,74

Финансовые риски:

дефицит денежных средств70,96

изменение процентных ставок29,03

Риск качества управления:

уровень квалификации команды управления26,80

устойчивость команды управления10,20

влияние руководства во властных структурах1&55

Из процентного соотношения приведенных выше рисков видно, что, несмотря на неясные перспективы мировых цен на нефть, на первый план уже не выходят нестабильность макроэкономической ситуации и непредсказуемость поведения властей. Предпринимателей больше всего беспокоят отраслевые проблемы, деловые рнскн, связанные с конкуренцией и кооперационными связями, причины внутренних кризисов на предприятии.

Сложность классификации проектных рисков заключается в их многообразии. Существуют определенные виды рисков, которым подвержены все без исключения инвестиционные проекты, но наряду с общими есть специфические риски, характерные для определенных видов деятельности: так, банковские риски отличаются от рисков в страховой деятельности, а последние, в свою очередь, — от рисков в про- нзв одствен ном предприни мател ьстве*

Кроме того, экономическое и политическое развитие современного мира порождает новые виды рисков, которые трудно определить, оценить качественно. Усиление компьютеризации и автоматизации производственно-хозяйственной деятельности приводит к возможности потерь в результате сбоя компьютерной сети, сбоя вычислительной техники. Особое значение в последние годы приобрели риски, связанные с политическими факторами, так как они несут с собой потери для хозяйствующего субъекта.

Ниже приведена табл. 44} в которой, на наш взгляд, дана наиболее полная классификация инвестиционных рисков. Приведенная классификация инвестиционнык рисков базируется на классификации, приведенной С. Филином в журнале «Инвестиции в России».

Далее рассмотрим подробнее основные виды рисков,

По объектам приложения инвестиционной деятельности:

♦ риск финансового инвестирования — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных опе-

раций на момент заключения сделки, обусловленная невозможностью прогноза цен в будущем (для фннансовых инструментов

Таблица 4 J

Классификация инвестиционных рисков

№

Клясснфмкяционный признак

Виды рисков

]

По обьс1ггам пршюжениж инвестационной деятельности

—риск финансового инвестирования;

—ри<к реального инвестирования

2

По формам собственности на инвестиционные ресурсы

риски государственжит» инвестирования;

рнски иностранного инвестирования;

риски совместного инвестирования

3

По карактеру участия я инвестировании

-риски прямого инвестнромная;

亠 риски непрямого инвестирования

4

По организационным формам

-риосн инвестиционных профамм и проектов；

-риски инвестиционного портфеля

5

По периопу инвестпрованкя

-риски краткосрочного инвестирования;

-ри^сн допгосрочнснх) инвестирования

6

По региональному признаку

-ркски ншеспфсшання внутри государства;

-риски меясдунаролноп) инвестирсюання

7

По напрзвл 跑 ностн действий

-рнекн начальных (инициативных) иывестицнй^

риск» вынужденных инвестиций (инвестиции, направленные на обеспечение выживаемости предприятия в будущем);

риски инвестиций для экономки текущих 加рат;

рнскн инвестиций, вкладываемых в сохранение позиций на рынке (внутреннем или внешнем);

риски инвестиций, предназначенных для повышения эффективности производства;

риски иивестмцкй в раашфение произвацстъа;

риски инвестиций в создание новых проюводств;

риски реинвестирования

8

По источникам финансирования

-риски, связанные с внутренними (собственными) источниками финансирования (самофинансирования) инвестиций;

▼ структурный ннвестнционный риск, связанный с внешними источниками финансирования;

+ риски, связанные с привлеченными источни^ми финансирования инвестиций;

厂 рискну связанные с соотношением собегвенных, зашных н привлеченных средств

9

По отношению к проекту

внешние риски;

энутрипроектные риски;

риски жизненного цикла инвесшцноняого проекта

Окончание табл 47

№

Кляссифнкацноннын признак

Виды рисков

10

Ло сфере проявления

технкко-технологи ческие риски;

социальные риски;

политические риски;

亠 экологические;

общеэкономнчесю1Й рис%

一 законодатепы1о-правовые риски;

криминогенный инвесшцнонныб риск

11

По масштабу проявления рисков

общегосуцарспенный риск;

отраслевой риск;

риск на уровне отельной органюашш;

риск, связанный с индивидуальным положекнем инвестора

12

По виду потерь

рнск упущ»1ной выгоды;

риск снижения доходностн;

риск прямых инвестпциошшх потерь

J3

По БСЗМОЖНОСТИ прогиозирования

~ прогнозируемые;

-непрогиозкруемые

14

По характеру проялл^шя во 呼смени и степ^ш повторяемости

временный инвестиционный риск;

п^№неншый (постоянный) инвестиционный риск;

ашюЕфатны 苴 риск;

условный инвестиционный риск

15

По источнику ВОЗНИКНОВ印ИЯ

-систематический (внешний) рыночный риск;

-несистематический (внутренний или сп^ифический) инвеспншонный риск

16

По степени управляемости

-управляемые;

-неуправляемые，

17

По возможности страхования

-страхуемые риска;

—нестрахуемые риски

18

По возможности диверсификации

диверсифицируемые риски;

неднверсифншфуемые;

риск днйерснфикации;

亠 риск концентрации шгеесгиционйаго портфеля

19

По виду деятельности

-инвестиционный риск;

一 операционный риск;

-финансовый риск

(активов) и будущих дивидендов) при вложении средств в финансовые инструменты (активы), предполагающие приобретение прав на участие в управлении корпораций и долговых прав. — в государственные и корпоративные ценные бумаги, банковские депозиты (в акции, облигации, векселя, другие ценные

бумаги и инструменты) и т* д. на фондовом и финансовом рынках.

Этот риск связан с непродуманным подбором финансовых инструментов для инвестирования, финансовыми затруднениями или банкротством отдельных эмитентов, непредвиденными изменениями условий инвестирования, прямым обманом инвесторов И Т. IL；

* риск реального инвестирования — вероятность неэффективно- сти или недостаточной эффективности инвестиционных проектов на момент начала их реализации» обусловленная особенностями их жизненного цикла, типом, географическим размещением и характеристикой заказчика, суб подряди иков; необходимыми сырьевыми и комплектующими материалами и др.; невозможностью прогноза цен и объемов реализации б будущем (для продуктов и услуг (активов) и для будущих дивидендов) при вложении средств в материальные и нематер нал ьные активы» как правило, напрямую участвующие в производственном процессе (в создании и воспроизводстве основных производственных фондов, включая земельные участки, с длительными сроками амортизации; в оборотные средства — инвестиции в товарно-материаль- ные запасы, ценные бумаги и др J.

Риск реального инвестирования связан с неудачным выбором местоположения строящегося объекта, перебоями в поставке строительных материалов и оборудования, существенным ростом цен на инвестиционные товары, выбором неквалифицированного или недобросовестного Подрядчика и другими факторами, задери живающими ввод в эксплуатацию объекта инвестирования или снижающими доход (прибыль) в процессе его эксплуатации*

По формам собственности на инвестиционные ресурсы:

риски государстаекного инвестирования — вероятность инвестиционных потерь (отрицательного изменения стоимости активов) при вложении средств, осуществляемом федеральными и местными органами власти и управления в виде средств бюджетов всех уровней, внебюджетных фондов и заемных средств, а также государственными предприятиями и организациями — в виде собственных и заемных средств;

риски частного инвестирования — вероятность инвестици он ных потерь (отрицательного изменения стоимости активов) при вло-

жении средств, осуществляемом физическими лицами, а также предприятиями негосударственных форм собственности, прежде всего коллективной;

риски иностранного ин»еетн|ювання — вероятность инвестиционных потерь (отри нательного изменения стоимости активов) при вложении средств, осущестйляемом иностранными гражда- нам行，юридическими лицами и государствами;

рнскн совместного янвесгароямня — вероятность инвестиционных потерь (отрицательного изменения стоимости активов) при вложений средств, осуществляемом субъектами данного и иностранных государств,

3* По характеру участая в инвестировании:

риск прямого янвеспфованяя — вераяткость инвестиционных потерь (отрицательного изменения стоимости активов) вслед* ствие неэффективности или недостаточной эффективности объекта инвестиций и (или) нерационального вложения средств в том случае» когда выбор объекта инвестиций и вложение средств осуществляются непосредственно инвестором. К таким инвестиииям относятся, как правило, реальные инвестиции в материальный объект. Прямое инвестирование осуществляют в основном подготовлюнные инвесторы, имеющие достаточную информацию об объекте инвестирования и хорошо знакомые с механизмами и организационными формами инвестирован ия;

риски непрямого инвестирования — вероятность инвестиционных потерь (отри цате лън ого изменения стоимости активов) вследствие невозврата инвестиций или отсутствия дохода при инвестированииг характеризующемся наличием посредника — инвестиционного фонда или финансового посредника. Эта веро* ятность связан% как правило, с неправильной оценкой и неудачным выбором инвестором посредника или инвестиционного фонда для осуществления инвестиций,

К таким инвестициям относятся, как правило, портфельные инве* стиции. Не все инвесторы имеют достаточную квалификацию для эффективного выбора объектов инвестирования и последующего управления ими. В этом случае они приобретают ценные бумаги, ны* пускаемые инвестиционными или иными финансовыми посредниками (например, сертификаты инвестиционных фондов и компаний), последние вкладывают аккумулированные таким образом иквестици-

gg £gggj& 竺gHg к 每 налмз эффеитивнсстм ннв^стищюн^ых [фоектсш 3丫(:/1。8也堡工 онные средства в наиболее эффективные с их точки зрения объекты и и вести рова нияг участвуют в управлении ими, а полученные доходы распределяются среди владельцев сертификатов.

4* По организационным формам:

рнст инвестиционных программ и проектов (ИП) — вероятность неэффективности или недостаточной эффективноста, б том числе социальной, инвестиционных программ и проектов на момент начала их реализации, обусловленная особенностями их жизненного цикла; типом, географическим размещением и характеристикой заказчика» субподрядчиков; необходимыми сырьевыми и комплектующими материалами и др.; не возможность ю прогноза цен| объемов реализации (для продуктов и услуг (акти^ вов), будущих дивидендов), социального эффекта в будущем (предполагают, во-первых, определенный объект инвестиционной деятельности и, во-вторых реализацию, как правило, одной формы инвестиций).

Риск ИП делится на типы в зависимости от способов финансиро- вания, номенклатуры и ассортимента выпускаемой продукции, конкурентной стратегии (государства, региона, отрасли, фирмы) и др. При этом риск субъекта экономики (фирмы)} реализующего ИП, и риск самих ИП являются, в принципе, управляемыми, в отличие от других видов подгруппы;

риски инвестиционногс портфеля — вероятность снижения качества (соотношения «доходность — риск») инвестиционного портфеля в момент его формирования, обусловленного невозможностью прогноза цен в будущем (для финансовых инструментов (активов) и будущих дивидендов) при вложении средств в финансовые инструменты (активы) на фондовом и финансовом рынках (включает различные формы инвестиций одного инвестора, государства» хозяйствующего субъекта).

Классификация рисков инвестиционных портфелей может производиться по следующим признакам:

2. По объектам инвестиций:

риски портфеля реальных инвестиций;

риски портфеля финансовых инструментов;

риски портфеля финансовых вложений в банковские депозиты мт. д.

В соответствии с выбранной инвестиционной стратегией:

риски «портфеля роста капиталам (формируется за счет объектов инвестирования, обеспечивающих достижение высоких тем* пов роста капитала при высоком уровне риска);

риски ^портфеля роста доходам (формируется за счет объектов инвестирования, обеспечивающих высокие темпы роста дохода на вложенный капитал);

риски «консервативного^ портфеля (формируется за счет малорисковых инвестиций, обеспечивающих соответственно более низкий темп роста дохода н капитала, чем в «портфеле роста капиталам и ^портфеле роста дохода»),

3* По степени достижения целей инвестиционной стратегии системы:

сбалансированный портфель (полностью соответствует инвестиционной стратегии системы);

несбалансированный портфель (не полностью соответствует инвестиционной стратегии системы),

По периоду инвестирования:

риски краткосрочного инвестирования — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных операций на момент заключения сделки при вложении средств на срок, не превышающий, как правило, одного года (например, краткосрочные депозитные вклады, покупка краткосрочных сберегательных сертификатов, краткосрочные инвестиции в оборотные средства (инвестиции в товарно-материальные запасы) и

риски долгосрочного инвестирования — вероятность инвестиционных потерь (отрицательного изменения стоимости активов) при вложении капитала на срок свыше одного года (детализируются в практике крупных инвестиционных фондов и компаний: до 2 лет; от 2 до 3 лет; от 3 до 5 лет; свыше 5 лет).

6* По региональному признаку:

риски инвестирования внутри государства (внутренние инвестиции) —вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных операций на момент заключения сделки, связанной с падением стоимости ценных бумаг на различных национальных рынках и с падением курса валют инвестиций, и (или) неэффективности или недостаточной эффектив-

ностн ннвестицнонных программ и проектов на момент начала их реашзахтм, обусловленной невозможностью прогноза ценг объшод реализации (дм продуктов и услуг (активов)г будущих двцвдендрв) в будущем при вложеаин средств в объекты инвес- тирсшаннЯж разм^евные в фаницах данного госудзфства；

♦ риски междуаародоого внвесшрсшнкж (риски зарубежных мн- вестицин) — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных операций на момент заключения сдежкяг что связано с ршжамн внутренних нацвоиальных рынков и региональными рвскамм, вызвшншш гешюлнтиче- <жй обстангакой в регжже я обуслоАЛНвгшицими в^юятвосп» падения сгонмост ценных бумаг и курса валют инвестиций на различных нащюнальных рынках, и (или) неэффжгивностыо или мдопэточвой эффективностью инвестиционных программ и проастов на момент начала их реализации, обусжжлеиноЯ не- возтжвоспю прогноза цеп, объшон реализации (для продуктов и услуг (ак1нво»Х будущих дввадевдов) в будущем про вложении средств в объекты инвестнровшия» разме晔киые за преле- лани границ данного государства (к этим мнвеслщням относятся также лриобретмвя ршячшх фгаа&совых висгрументоп других стран — акций зарубежных компаний» обжшацвй других государств и

Ifo шшршшшосш nrifemd:

♦ ржжм лгашшх (шпцвппных) мв иепо-кпесолой —吟 рояпюсть оеэффектнввостн нлн недостаточной эффекпшаостц инвестиционных вложений, осуществляемых с целью основания просрашш (>цм>ек1а) нлн фириы ияи изобретения прекпршпия (счиагазащкшные иэд^хжки пр« гжудфсгвешюй регистрации и создании предпрнэтия; проведение яартнбйсследовагюъских работ; ра^абогжа лроетиой, коиструкпфской и технажиичеоюй докуиеэтацн^ разработка» нзгоговлеине и иоппавие образцов продукция; пронедевне строитетша работ; приобретение, изготовление и монтаж технаяогаческого я вспомогателъпого оборудежания; разработка и язпповление производстаенной оснастки и специиструментэ; мероприятия (реклама, форывро- ванне дистрй&юторсжойсети 区工 il) для псукгототаи рынка к вы* ходу продукта^

ртсп янцуж№П<ых шмллнцн! (ннветцш, вшрапешые ва ЫКееаечсяне выхиввемосш цкдцшята в булдщш)—吟

роятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных вложений, осуществляемых, как правило, в слу- чае выполнения социально значимых задач (в нематериальные активы, связанные с обеспечением безопасности (включая эко* комическую) предприятия, подготовкой кадров, рекламой, охраной окружающей среды и т.几)или по требованию органов государственной власти: в охрану экологии (по отношению к населению, продукции, работникам); в обеспечение безопасности (государства (региона)); в создание инфраструктуры (транспортной, связи, рыночной и др) и т. д.;

.риски инвестиций для экономии текущих затрат 一 вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных вложений, осуществляемых на уровне государства (региона)» отрасли, фирмы, основная задача которых — сокращение издержек;

риски инвестиций, вкладываемых в сохранение позиций на рынке (внутреннем или внешнем), — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестициоиных вло жений, осуществляемых на уровне государства (региона), отрас' ли} фирмы и направляемых на поддержание стабильного уровня производства (рационализация технологического оборудования или технологических процессов);

риски инвестиций» предназначенных для Повышения эффективности производства, — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных вложений, осуществляемых на уровне государства (региона), отрасли, отдельной фирмы и направляемых прежде всего на создание условий для снижения затрат за счет мероприятий, связанных с заменой имеющегося оборудования новым, пере оснащен ием и модернизацией основных фондов, повышением образовательного и квал и фикацион но го уровня трудового капитала, перемещением производственных мощностей в регионы с более выгодными условиями или диверсификацией (изменением номенклатуры и ассортимента продукции, созданием новых видов продукции и организацией новых рынков сбыта);

риски инвестиций в расширение производства (экстенсивных инвестиций) — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных вложений, осуществляемых на уровне государства (региона), отрасли, отдельной

фирмы и направляемых на увеличение производственного потенциала, изменение программы выпуска (в целом или пропорциональности ее частей), расширение объемов и возможностей выпуска товаров и услуг для ранее сформировавшихся рынков (внешних и внутренних) в рамках уже существующих производств. Разновидностью этого типа могут быть инвестиции в про- изводство, обеспечивающие выполнение государственного заказа (заказа другой организации);

риски инвестиций в создание новых производств (инцоващкш- нык инвестиций) — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности инвестиционных вложений* осуществляемых на уровне государства (региона), отрасли, отдельной фирмы и направляемых на создание новых предприятий, которые будут выпускать конкурентную продукцию, на реконструкцию существующих с нацеленностью на новую продукцию или новые рынки сбыта; инвестиций в создание нового производства или в применение новых технологий, а также в нематериальные активы, связанные с научно-техническим прогрессом (например, в НИОКР);

риски реинвестирования — вероятность неэффективности или недостаточной эффективности освобождающихся инвестиционных средств, направляемых на приобретение и изготовление новых средств производства.

Зависимость мейсду типом инвестиций и уровнем присущего им риска очевидна и определяется степенью возможности 曬 не угадать» реакцию рынка на изменение результатов инвестиционной деятельности (на уровне государства (региона), отрасли', отдельного предприятия (фирмы)) после завершения инвестирования. Организация нового производства сопряжена с наибольшей степенью неопреде лен ности, тогда как повышение эффективности^ про изводствен ном цикле уже принятого рынком продукта или услуги несет минимальную опасность негативных последствий инвестирования.

По источникам финансирования инвестиционных проектов.

Капитал компании имеет определенную структуру, под которой обычно понимается соотношение собственных, заемных и привлеченных средств, привлекаемых для инвестирования, в деятельности предприятия; в соответствии с этими источниками выделяются следующие риски, связанные с риском финансового левериджа и риском финансовой устойчивости фирмы:

риски, связанные с внутренними (собственными) источниками финансирования (самофинансирования) инвестиций, формируй емых за счет финансовых ресурсов и внутри хозяйствен ных резервов предпринимателя-инвестора, главную роль среди которых» как правило, играет прибыль, остающаяся в распоряжении компании после уплаты налогов и других обязательных платежей. Отчисления от прибыли, направляемые на производственное развитие, могут быть использованы на любые инвестиционные цели;

структурный инвестиционный риск — связан с внешними источ- никами финансирования инвестиций, формируемых в основном, за счет заемных средств, главную роль среди которых играют, как правило, долгосрочные кредиты банков;

риски, связанные с привлеченными источниками финансирования инвестиций, формируемых в первую очередь за счет акционерного капитала посредством эмиссии собственных акций, об- лигаций> инвестиционных сертификатов (для инвестиционных 、компаний и фондов), иных ценных бумаг и нх размещение на со- ответствующих рынках, а также за счет приращения акционерного капитала в результате роста котировочной стоимости акций предприятия. Эти источники могут быть использованы корпорациями и их самостоятельными (дочерними) структурами, созда^ Баемыми в форме акционерных обществ*

9* По отношению к проекту-

Внешние риски:

риск, связанный с нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;

внешнеэкокомический риск (вероятность введения ограничений на торговлю н поставки, закрытия границ и т. д J;

неопределенность политической ситуации, риск неблагоприятных социально-нолитических изменений в стране или регионе;

колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т* п.;

.неопределенность природно-климатических условий» возможность стихийных бедствий.

Внутрнпроектные риски:

производственно-технологический риск (аварии и отказы оборудования, производственный брак и т. д,);

неполнота или неточность информации о динамике технико-экономических показателей производства, параметрах новой техники и технологии, качестве сырья и готовой продукции;

неопределенность целей> интересов и поведения участников и инвесторов ИП;

неполнота или неточность информации о финансовом положении к деловой репутации фирм-участников и инвесторов (возможность неплатежей» банкротств, срывов договорных обязательств);

риск срыва планов работ по различным причинам;

риск перерасхода средств;

правовые риски из-за ошибок в лицензиях, несоблюдения патентных прав, невыполнения контрактов и возникновения различ- них судебных процессов и др.

Риски жизненного цикла инвестиционного проекта. Различаются следующие основные этапы типичного жизненного никла как самого ИП, так и товаров и услуг, реализуемых в его рамках: подготовительный (концепция, разработка ИП)Г этап реализации ИП (строительство объекта), этап завершения ИП, этап выведения на рынок товаров и услугт этап роста, этап зрелости, этап насыщения рынка и этап упадка. Такой жизненный цикл ИП соответствует типу проектного финансирования: создание (строительство) объекта— приобретение нрав собственности^эксплуатация—получение дивидендов.

Первым трем стадиям (фазам) реализации ИП присуши как общие, так и специфические типы и виды рисков, являющихся составными частями общего инвестиционного риска ИП. При этом на всех стади^ ях осуществления ИП присутствуют риски и факторы общеэкономического (включая фискально - монетарный ), социально-политическое го, технического, коммерческого характера и др*

На первых трех стадиях реализации ИП возникают инвестиционные риски, связанные, как правило, с подготовкой и разработкой проекта (несвоевременной его подготовкой» несвоевременным завершением проектно-конструкторских работ, несвоевременной разработкой бизнес-плана» несвоевременным открытием финансирования проекта и 工 д.)1 товаров и услуг; несвоевременным окончанием строительно-монтажных работ; моральным старением продукции на момент ввода объекта в эксплуатацию; превышением сметной стоимости ИП; истечением сроков действия гарантий поставщиков; возник-

новением незастрахованных убытков; изменением себестоимости продукции вследствие повышения цен на энергоносители, транспортные расходы, сырье, материалы и комплектующие; недостаточно квалифицированной проработкой ИП, включая вопросы фииансиро- вания; низкой квалификацией и несостоятельяостьк» подрядчиков; шешательсгвом государства; неквалифицированным рфавлением производством и др.

На четвертой стадии возникают, как правило, инвестиционные |жс- ки, связанные с преффинкшательской деятельиостыос ир^цпрнннма- тельский |ШС1^ топотающий этапы выведения на рынок тов^юв нус- луг, роста, зрелости, насыщения рынка и упадка спроса на тсш^ы и н скюашшй с рижш погерт янвестицнонной лртялекатель- вости проекта в связи с возможным снижеяием его эффективности.

Под готовительвая стцдйя реализации ИП подразделяется на пред- ынвестицнонную фазу и фазу планирования. Анализ ннвестиционио го риска по стадиям (фазам) осуществления проекта позволяет выявить на каждом этале их реализации тапы инвестиционных рисков, найти эффективные методы управления ими и рациональные лути финансирования, а также размер и уровень предяагшшх гарантий, надоквость 4^нкцжшнрования ИП н размеры ажцдаашх довддат

При аналвэе инвестиционного риска проекта на оредынвестнцион- юй фазе сздениважл； как правилу разработку кснздеяшни ИП, прсуг проектвое обоснование инвестиций, выбор н согласование места размещения объекта (наличие транспортных магистралей, достунность альтериативаых источниюов ецш и т.曲 отношение местных органов властв, принятие окончательного решения об инвестирование разработку Ератегни плана ИПн др.

При анализе ипвестициоявого риска ИП на фазе планирования оценивают* как правило, проведение тецдероп на выполнение проект- но-сметной докужнтацки, выбор нроекгаой организации и заключение коэтрапов с ней, разрабшку я согласована проектжнсметйой документацим, проведение тендеров на выполнение бизнес-план3t выбор консалтинговой организацин н заключгане контрактов с не也 ра^вабопу н схшжаеованне бювес-плана, получение разрешевия ва создание (строительство) объекта, проведение тендеров ва шпалне- ние лодзицшю работ; выб(ф генпо/фФИнка изаклжгаеаиехкжтракгов с ним, проведение тевдеро» на поставку оборудрвавия, его мошаж к налэдку н закяючшие контрактов.

При анализе инвестшшошюго риска предоперационной стадии тэжшют цикла (фаза планирования) ИП сшевцваютг

финансово-экономическую жизнеспособность ИП (платежеспособность заказчика, конкуренция фирм» в том числе по критерию лучшего качества работ, товаров и услуг, повышение цен на сы- рье, материалы^ комплектующие энергоносители и оборудование из-за инфляции и валютных рисков, повышение расходов н* зарплату, повышение затрат в связи с возможными государственными мерами регулирования в сферах налогообложения, ценообра^ зо^ания, экспортно-импортных операций и 冗 д);

организационно-технический потенциал ИП (квалификационная подготовка управления, ИТР, обслуживающего и производственного персонала и др+);，

функции и задачи основных участников (гарантии выхода инвестора из ИП);

перечень производимых по ИП работ (изменения в рабочих чертежах; срыв сроков создания (строительства) объекта из-за невыполнения контрактов (по вине генподрядчика и субподрядчика, из-за нестыковок отдельных частей ИП); срыв поставщиками сроков поставок сырья, материалов (стройматериалов), оборудования, ко мп лектую щи х; превышение стоимости ИП в связи с форс -мажорны ми обстоятельствами; судебные процессы с партнерами и др.);

уровень гарантий по кредитным ресурсам, необходимым для ИП.

При анализе инвестиционного риска операционной стадии жизненного цикла ИП на фазе его завершения оценивают:

структуру управления ИП;

ход реализации и завершения ИП;

качество выполнения ИП (исправление дефектов строительного происхождения, дефектов при пуско-наладочных работах, дефектов, вскрывшихся во время сдачи объекта; проведение необходимых работ по ремонту и демонтажу оборудования в начальной стадии эксплуатации объекта и т* а)

10. По сфере проявления*

10+L Технико-технологические риски связаны с факторами не- определенноста, оказывающими влияние на технико-технологическую составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе, муниципалитете} на реализацию проекта и на деятельность субъекта экономики в целом, как то: надежность (выход из строя) оборудова- ния, предсказуемость (сбои при использовании) производственных

процессов и технологий, их сложность, уровень автоматизации, объем производства» темпы модернизации оборудования и технологий, темпы инновационного обновления.

Социальные риски связаны с факторами неопред елен ности, оказывающими влияние на социальную составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе» мун иц и пал итете, на реализацию проекта и инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, как то: социальная напряженность в обществе, забастовки, выполнение социальных программ, как зап л ан ирован н ых, так и неза* планированных (под воздействием персонала инвестируемых субъектов экономики). Социальная составляющая обусловлена стремлением личностей создавать социальные связи, оказывать друг другу помощь, придерживаться взятых на себя взаимных обязательств; ролью, которую они играют в обществе (социуме); служебными отношениями; моральными и материальными стимулами; существующим и и возможными конфликтами, традициями иг д. Структура таких взаимоотношений является, как правило, неопределенной и связана с рисками структурных взаимоотношений в государстве, регионе, муниципалите- тб организации.

Предельным случаем социального риска является личнсютный риск, который связан с ЛПР, с невозможностью точного предсказания поведения отдельных личностей в процессе их деятельности и обусловлен так называемым человеческим фактором. Отдельные личности отличаются друг от друга профессиональным и социальным статусом (положением), величиной денежных средств, которыми они располагают, целями инвестирования, уровнем образования, опытом, творческими способностями, интересами, возрастом, полом, темпераментом и т. д. И ндивид у ал ьные реакции каждого человека, обусловленные природой, меняются изо дня в день в зависимости от самочувствия, на- строения^ контактов с другими людьми и т. д.

10・3* Политические риски связаны с факторами неопред ел ен ности, оказывающими влияние на политическую составляющую инвестиции онной деятельности в государстве, регионе, муниципалитетег на реализацию проекта и инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, как то: выборы различных уровней; изменения в политической ситуации, изменение осущест в л я емого государством политического курса; политическое давление; административные ограничения инвестиционной деятельности^ свободы слова, свободы перемещения по политическим мотивам; внешнеполитическое давление на государство; сепаратизм; ухудшение отношений между госу-

дарствами, что может отразиться на деятельности совместных предприятий, на отношениях с зарубежными партнерами; угроза прихода к власти партий, ставящих своей целью отказ от рыночных отношений, и т. д.

ЮЛ. Экологические риски связаны с факторами неопределенности, оказывающими влияние на экологическую составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе, муниципалитете, на окружающую среду, на реализацию проекта и инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом и отрицательно влияющими на деятельность инвестируемых объектов, как то: загрязненность окружающей среды; радиационная обстановка; экологические катастрофы: пожары, наводнения и т. и*; международные экологические программы; экологические программы государства, региона, муниципалитета, фирмы; движение Greenpeace и т. д.

Экологические риски, в свою очередь, бывают следующие:

* техногенные, относящиеся к чрезвычайным ситуациям, связанным с факторами неопредел ей ности опасного техногенного характера, оказывающими влияние на техногенную составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе» муниципа* литете, на окружающую среду, на реализацию проекта и на инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, как, например, техногенные катастрофы на предприятиях промышленности, связанные с заражением окружающей среды радиоак- тннными, отравляющими и иными вредными отходами;

♦ природно-климатические, которые относятся к чрезвычайным ситуациям, связанным с опасными природно-климатическими факторами неопред елен ности, оказывающими влияние на при- родно -кли матическую составляющую ин вести ционной деятельности в государстве, регионе, муниципалитете, на окружающую среду, на реализацию проекта и инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, как то: географическое расположение объекта, среды обитания, зоны земледелия и т. п.; глобальное потепление окружающей среды, природные катаклизмы (наводнения, землетрясения, штормы и др); климатические катаклизмы; солнечная (магнитная) активность, наличие вечной мерзлоты, длительность светлого времени суток в различное время года, специфика климатических условий (засушливый, резко континентальный, горный, морской и т. и* климат); наличие полезных ископаемых, лесов, водных ресурсов и т. д.;

♦ соцвально*бытовые} относящиеся к чрезвычайным ситуациям, связанным с природно-климатическими факторами неопределенности опасного биолого-социального характера, оказывающими влияние на природно-климатическую составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе, мун и ци палитете, на окружающую среду, на реализацию проекта и на инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, как то: заболева-

* емость населения и животных инфекционными болезнями; массовое распространение вредителей растений; анонимные звонки о минировании и г п.

10*5+ Общеэкономический риск связан с факторами неопределенно- стит оказывающими влияние на общеэкономическую составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе, муниципалитете, на реализацию проекта и на деятельность субъекта экономики в целом в рамках целевой установки достижения общеэкономического равновесия большой экономической системы (государства) и ускорения темпов роста ее ВВП путем выпуска конкурентоспособной продукции на мире вом рынке, выбора рационального сочетания форм и сфер прошводства, осуществления эффективных государственных мер по антициклическому регулированию экономики и 工 瓜

Общеэкономический риск включает в себя внешне- и внутриэконо- мические факторы неопределен ноет и. Это изменения в существующей экономической ситуации (изменения экономических факторов); состояние реальной 乳 других жизненно важных сфер экономики; проводимая на всех уровнях государственная экономическая, бюджетная, финансовая, инвестиционная, инновационная и налоговая политика; функционирование фондового, инвестиционного рынков; рыночная и инвестиционная конъюнктура; цикличность развития рыночной экономики и фазы экономических циклов; состояние и эффективность функционирования банковской системы и финансово-инвестицион- ной инфраструктуры в целом; государственное регулирование экономики (ре1улирование курса национальной валюты); регулирование цен; ограничения на перевод денег, вывоз прибыли и капитала за рубеж и др*; изменения в законодательстве, в проводимой налоговой н кредитно-денежной политике государства; неустойчивость курса национальной валюты; факторы стимулирования деловой активности отраслей и фирм; зависимость национальной экономики от энергоносителей» в том числе от ценовой политики монополий» неконтролируемая инфляция (обесценивание национальной валюты); возможное невыполнение государством как участником или инвестором ИП сво-

【00 「“日旦日 &9SP终a и ^^力“純之 эффективности мнввстиционных npogicroB &您四^呼* их обязательств по нему (частичная или полная экспроприация частного капитала, различного рода дефолты, прекращение договора и другие финансовые потрясения) и т. д.

Так как инвестиционная деятельность осуществляется в экономической сфере, то она в наибольшей степени подвержена общеэкономическому риску*

10*6. Законодательно-правовые риски связаны с факторами неопределенности (нестабильности) г оказывающими влияние на законодательно-правовую составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе, муниципалитете, на реализацию проекта и на инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, на 噸правн” ла игры>} действующие на фондовом рынке, как то: изменение действую、 щего законодательства; противоречивость, неполнота, незавершенность, неадекватность законодательно-правовой базы в отаошенииустоящих перед государством проблем; законодательные гарантии; отсутствие не- зависимости судопроизводства и арбитража; некомпетентность или лоббирование уэконаправленных частных или партийных интересов при принятии законодательных актов законодателями; неадекватность существующей в государстве системы налогообложения и т. л

10巨 Криминогенный инвестиционный риск связан с факторами неопределенностиt оказывающими влияние на криминальную составляющую инвестиционной деятельности в государстве, регионе» муниципалитете, на реализацию проекта и на инвестиционную деятельность субъекта экономики в целом, как то: криминогенная ситуация на различных уровнях; наличие организованной преступности» рэкета, в том числе и государственного; коррумпированность государственных чиновников; наличие ^теневой» экономики, ^черного нала》； возможность заказного убийства; ^отмывание» капитала, приобретен* ного незаконным путем; неконтролируемый отток капитала за границу, хищение имущества; обман со стороны финансово-инвестицион- ных и хозяйственных партнеров; недобросовестная и криминальная конкуренция и т* д*

L По масштабу проявления рисков.

11Л, Об晔государственный риск связан с социально-политическим и экономическим положением в государстве, где осуществляет свою деятельность субъект экономики (компания-эмитент), и определяется инвестиционным климатом, созданным в государстве (регионе).

1.2* Отраслевой риск оценивается в ходе индустриального анализа, состоящего из трех частей:

определение стадии жизненного цикла О1расли (для инвестора наиболее благоприятно вложение в ценные бумаги корпораций тех отраслей, которые находятся в стадии расширения, когда наблюдается наибольший прирост курсовой стоимости акцийФ что связано с растущими перспективами бизнеса);

установление позиции схфасли в отношении делового цикла и макроэкономических условий (оценка цикличности отрасли основана на сравнении ее динамики развития с общеэкономическими тенденциями — подобный анализ позволяет предвидеть дальнейшие события в зависимости от прогнозирования роста процентных ставок и 6б щеэконом и ческой конъюнктуры);

качественный анализ и прогнозирование перспектив развития отрасли (на основании качественного анализа в рамках отраслевых исследований> включающего анализ исторического развития отрасли в данном государстве и мире в целом, анализ условий конкуренции — защищенности от проникновения новых конкурентов, отношений меаду существующими конкурентами» воз^ можности товароэам ен ителей f анализ про изводственн ого потенциала производителей и платежеспособности покупателей, анализ законодательных положений и нормативов, действующих в отрасли, делаются выводы о перспективности вложения средств в предприятия отрасли и об уровне риска, который несет инвестор).

1L3. Фирменный риск (на уровне отдельно взятой фирмы) оценивается при экспертном анализе финансового состояния субъекта экономики (компании) — эмитента ценных бумаг и включает оценку масштаба и характера его деятельности (объемы производства, продаж, затрат и прибыли; тенденции изменения показателей во времени; уровень производства, менеджмента и имиджа; финансового состояния на базе расчета основных финансовых коэффициентов)f а также определение основных направлений деятельности и диверсификации,

Н4 Риск, связанный с индивидуальным положением инвестора, анализируется в основном по двум позициям:

права, предоставляемые инвестору (каков уровень дивидендов, сколько раз они выплачиваются, имеет ли инвестор право голоса при решении важнейших вопросов стратегии, какова приоритетность его требований по отношению к держателям других ценных бумаг данной компании);

рыночная позиция данной акции (ее популярность, объем выпуска, дополнительные и последующие выпуски, история обращения на рынке).

По результатам комплексного анализа делаются выводы об инвестиционной привлекательности вида вложений в сравнении с альтернативными вариантами (с позиции отраслевого, внутрифирменного и индивидуального риска инвестора). Поскольку подобный анализ достаточно дорогой и сравнительно длительный, он производится не всегда, а при решении стратегических задач инвестирования, например при приобретении контроля над акционерным обществом, при рейтинговой оценке, при создании СП н т. д,

2* По виду потерь*

Риск упущенной выгоды — вероятность наступления косвенного (побочного) финансового ущерба (неполучения или недополучения прибыли) в результате не осуществлен и я какого-либо мероприятия..

Риск снижения доходности — вероятность уменьшения размера j процентов и дивидендов по портфельным инвестициям.|

Риск прямых инвестиционных потерь представляет собой веро- j ятность неправильного выбора объектов вложения инвест цийт полной или частичной потери инвестированного капитала и включает в себя:

риск банкротства — вероятность необратимых инвестиционных потерь в виде полной утраты имущественного состояния j субъекта экономики, заемного капитала вследствие нанесения ' непоправимого ущерба субъекту экономики, вызванного непред-1

виденными изменениями многочисленных факторов внешней и 1 внутренней среды;I

биржевой риск;

селективный риск;

кредитный риск.

13* По возможности прогнозирования (предвидения).

13」* Прогнозируемый (предсказуем ый) инвестиционный риск связан с факторами неопределенности, вероятность наступления которых является следствием циклического развития экономики, смены конъюнктурных циклов развития финансового, инвестиционного и ( других рынков, предсказуемого развития конкуренции и т. п+ Однако 公

следует отметить, что предсказуемость рисков носит относительный характер. Если наступление того или иного события можно спрогнозировать со 100-процентной вероятностью, то это исключает рассматриваемое событие из категории риска.

Примером прогнозируемых (предсказуемых) внешних инвестиционных рисков (естественно, речь идет о прогнозировании риска в краткосрочном периоде) являются инфляционный, процентный, рыночный, операционный и некоторые другие виды рисков.

3.2* НеЕфотазируемый (непредсказуемый) инвестиционный риск связан с факторами неон ределен ностит вероятность наступления которых (возможных исходных ситуаций if ситуаций реализации проектов, факторов и комбинаций факторов риска, способов и вариантов перехода возможностей в действительность, а также возможного раз- витня^каждой ситуации в будущем) отличается полной непредсказуемостью и на данном этапе их нельзя определить по той или иной причине

Примерами непрогнозируемых рисков выступают:

макроэкономические рнЬкн, в том числе неожиданные меры государственного регулирования в сферах материально-технического снабжения, охраны окружающей среды, проектных нормативов, производственных нормативов, землепользования, экспорта-импорта, ценообразования, налогообложения (налоговый риск); изменение внешнеэкономической ситуации (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытия границ и т+ п+); политическая нестабильность, риск неблагоприятных социально-политических изменений;

риски форс-мажорной группы (природные катастрофы, например наводнения, землетрясения т штормы, климатические катаклизмы и 叩 экологические риски);

криминальные (социально опасные) инвестиционные риски, в том числе рмскн, связанные с такими преступлениями, как терроризм, вандализм, саботаж;

риски, связанные с в озникно в ением неп р ед виде иных срывов в создании необходимой инфраструктуры, из-за банкротства подрядчиков по проектированию, снабжению, строительству и т, д., в финансировании, в производственно-технологической системе (аварии и отказ оборудования, производственный брак и г п)+

14. По характеру проявления во времени и степени повторяемости (частоте воздействия).

Фактор времени оказывает самостоятельное воздействие на уровень инвестиционного риска через уровень ликвидности вкладываемых инвестиционных средств, неопределенность движения ставки ссудного процента на инвестиционном рынке и г п+, в связи с чем различают следующие инвестиционные риски.

Временный инвестиционный риск связан с факторами неопределенности, проявление которых лимитировано по времени и включает виды рисков, с которыми субъект экономики сталкивается лишь на отдельных этапах осуществления инвестиционной операции или инвестиционной деятельности. Временные инвестиционные риски, в свою очередь, можно разбить на две группы: кратковременные и долговременные* К группе кратковременных относятся инвестиционные риски, которые могут возникнуть в течение конечного, известного отрезка времени (например, кредитный, инвестиционный риск, риск неп л атежеспособн ост и эффективно функционирующего субъекта экономики). Срок же возможного действия долговременных инвестиционных рисков оценить достоверно достаточно сложно.

Перманентный (постоянный) инвестиционный риск связан с фак* торами неопределенности, проявление которых является непрерывным и постоянным по времени, характерно для всего периода осуществления инвестиционной операции или инвестиционной деятельности и включает виды рисков, которые непрерывно угрожают инвестиционной деятельности фирмы на определенной территории, в отрасли экономики в определенный период ее развития. Например, инфляционный, процентный, валютный риски и т. тт, носят постоянный характер и сопровождают с той или иной степенью воздействия все инвестиционные операции субъекта экономики. То есть различают финансовые риски с видимым временным горизонтом и без такового. В первом случае речь идет об инвестиционном риске, момент завершения развития которого известен (механизм риска конечен), во втором случае такой момент неизвестен (механизм риска бесконечен).

Многократный (спекулятивный) инвестиционныЙ риск (в соответ* ствии с признаком 5 настоящей классификации).

Однократный (чистый) риск связан с факторами неопределенно- стн, проявление которых в количественном отношении означает возможность только негативного отклонения конечного результата пред* принимательской деятельности от ожидаемого (или среднего) значения (в результате наступления которого субъект экономики не- сет эконом ические потери — дохода или капитала фирмы), и проявляется, как правило, только однократно в течение этой деятельности, и

его проявление в случае выбора неправильного альтернативного управленческого решения означает прекращение инвестиционной деятельности, инвестиционного проекта, инвестиционной операции.

Условный инвестиционный риск связан с факторами неопределенности, проявление которых обусловлено каким-либо условием или наступлением какого-либо события.

5* По источнику возникновения.

Систематнчес кий (внешний) рыночный риск — вероятность отрицательного изменения стоимости активов в результате колебаний процентных ставок, курсов валют, цен акций, облигаций (падения спроса на данный вид ценных бумаг) и товаров, являющихся объектом инвестирования (разновидностями рыночного риска являются, в частности, валютный и процентный риски).

Систематический (внешний) рыночный риск относится, как правило, к неуправляемым внешним факторам неопределенности, характерен и возникает для всех субъектов экономики, участии* ков инвестиционной деятельности и всех видов инвестиционных операций, связан и с другими факторами, которые не зависят от деятельности субъекта экономики (фирмы) и на которые он в процессе своей инвестиционной деятельности не может существенно влиять, а может только предвидеть и учитывать ихт и обусловлен стадиями (их сменой) экономического цикла разви* тия рыночной экономики государства или изменением конъюнктурных циклов развития инвестиционного и других рынков. Системагический (внешний) рыночный риск включает в себя: ♦ инфляционный (дефляционный) риск;

процентный риск (риск процентной ставки, направленный риск процентной ставки, риск изменчивости процентной ставки, базовый риск процентной ставки, риск процентного спреда);

валютный риск (риск валютно-обменных операций, риск изменчивости валютных курсов, трансляционный риск (риск перевода), операционный валютный рискт экономический валютный риск, риск перевода прибыли);

налоговый риск;

инвестиционный риск при изменении макроэкономических условий инвестирования (риск цены акции, риск изменчиво-

106 171am 生 Qhchkw 卄 анализ эффе^внодц 理в^сти野 ннн* щкю%в 纟уело 爾 шс*.

ста цены акции, риск базы капитала, риск дивидендов, риск корреляции, риск предоплаты, риск кредитного спреда);

• товарный риск (риск цен на товары, риск форвардной цены, риск изменчивости цен на товары, базовый товарный риск (риск спреда)).

Источник возникновения систематического рыночного рмска — внешняя среда, внешние по отношению к субъекту экономики факторы:

Международные события.

События, происходящие на федеральном уровне (инфляция; ставка ссудного процента; рыночная, финансовая и инвестиционная конъюнктура; неустойчивость политической и социал ьно -эконом ической ситуации в государстве; государственное регулирование экономики; криминаяизация экономики; контрактная дисциплина между экономическими субъектами; природно-климатические условия; уровень развития техники и технологии; изменения в законодательстве, в налогообложе^ нии в сфере инвестировання).

События, происходящие на региональном уровне (социальнодемографическая ситуация состояние потребительского рынка, уровень платежеспособного спроса, действия региональной администрации, уровень предпринимательской активности).

События, происходящие на отраслевом уровне (экономическое положение в отрасли; уровень конкуренции и действия конкурентов (ухудшение снабжения сырьем клн повышение его стоимости, изменение потребительских требований, усиление конкуренции, потеря позиций на рынке, нежелание покупателей соблюдать торговые правила и т. д.; реакция рынка на выпускаемые продукты, услуги и технологии; цикличность отрасли; требования и проблемы f связанные с охраной окружающей среды).

Несистем ати че с кий (внутренний или специ фически й ) инвестиционный риск относится к управляемым факторам ^внутрен- не"» неопределенности, зависит от деятельности конкретного субъекта экономики и объекта инвестиционной деятельности и обусловлен факторами, которые в значительной мере можно предотвратить за счет эффективного управления в рамках решения управленческих задач в инвестиционной деятельности.

Источники возникновения несистематического инвестиционного риска — в ну трифирм ен н ые факторы:

Организационные факторы (корпоративная структура, организационная структура, стратегия фирмы, уровень квалификации и репутации руководства и финансового менеджмента, отношение руководства и финансового менеджмента к риску и рисковым операциям^ компетенция персонала и его ротация),

Финансово-инвестиционные факторы (степень рациональности и эффективности структуры финансово-инвестиционных ресурсов и активов, источники и методы финансирования, система морального и материального вознаграждения персонала за результаты труд% структура дебиторской задолженности, валютные операции фирмы, операции с ценными бумагами, стабильность финансового положения субъекта экономики)*

3+ Факторы, связанные с экономической деятельностью (вид деятельности; местонахождение средств производства, складов, офисов; научно-исследовательские работы; местоположение и количество запасов; качество производимой продукции; правильность оценки хозяйственных партнеров; степень точности в определении параметров проекта, его характеристик, бюджета, обеспеченности ресурсами, эффективности),

Факторы, связанные с обеспечением экономической безопасности фирмы (организация безопасности, информационные системы, уровень конкуренции в отдельном сегменте инвестиционного рынка).

Однако существуют факторы риска, которые можно в том или ином случае отнести либо к внешним, либо к внутренним факторам. Напри- мер, налоговый риск в случае неблагоприятного изменения налогового законодательства в процессе предпринимательской деятельности относится к группе внешних инвестиционных рисков, а в случае налоговых ошибок, допущенных при исчислении налоговых платежей,— к внутреннему инвестиционному риску.

16* По степени управляемости.

Здесь ин вести цио иные рнскн под раздел я ются на управляемые и неуправляемые,

17* По возможности страхования.

♦ Страхуемые инвестиционные риски — инвести циоиные (инновационные и другие риски), систематические и несистематические основные виды рисков, по которым (при наступлении страхового события) может быть обеспечена страховая защита

108 「лава4.gqeHxw 才анализу^кти®ндстминрест*иионныкпроектовнусповмАКе имущественных интересов фирмы, в том числе страхование коммерческих (инвестиционных) рисков от некоммерческих, по договору страхования, суть которого состоит в передаче определенных рисков страхователя за определенную плату (страховой взнос) в порядке внешнего страхования и в соответствии с номенклатурой инвестиционных рисков, принимаемых к страхованию, страховщику — специализированной организации (страховой компании), занимающейся управлением страховыми резервами, сф口рмир口Еаннымн из страховых премий (страховых взносов) страхователей. Договор также предусматривает обязанность страховщика полностью или частично компенсировать потерю доходов (или понесение дополнительных расходов), вызванную оговоренными событиями, за счет денежных фондов. При этом объем возмещения негативных последствий инвестиционных рисков страховщиками определяется (без ограничения) реальной стоимостью объекта страхования (размером его страховой оценки), страховой суммы и размером уплачиваемой страховой премии.

Нестрахуемые инвестиционные риски - это риски, по которым отсутствует предложение соответствующих страховых продуктов на инвестиционном рынке п которые не берутся страховать страховые компании. Но именно нестрахуемые инвестиционные риски являются потенциальными источниками дополнительной прибыли. Потери в результате наступления нестрахуемого риска возмещаются из собственных средств субъекта экономики. Состав рисков этих двух групп очень подвижен и связан не только с возможностью их прогнозирования, но и с эффективностью осуществления отдельных видов страховых операций в конкретных экономических условиях при сложившихся формах государственного регулирования страховой деятельности,

8・ По возможности диверсификации.

Здесь предлагается следующая классификаций инвестиционных рисков:

диверсифицируемые риски;

недиверснфицируемые риски.

Риск диверсификации — вероятность уменьшения совокупной подверженности риску при распределении вложений и (или) обязательств посредством размещения финансовых средств более чем в один вид активов, цены (доходность) которых слабо коррелированы

между собой, или посредством привлечения средств из различных, слабо зависящих друг от друга источников;

риск концентрации инвестиционного портфеля:

риск финансовых инструментов;

риск существенности финансовой операции;

риск сектора экономики.

. По виду деятельности.

19* L Инвестиционные риски. Риск превышения затрат вследствие изменения первоначального плана реализации ИП или занижения расчетных затрат на строительство. Принимая во внимание изменения в первоначальной смете, инвесторы могут вносить поправку на возрастание суммы финансирования по сравнению с ранее установленным лимитом. Для того чтобы превысить эту сумму, заемщику следует договориться о принятии на себя соответствующих рисков, взяв обязательство покрыть с помощью дополнительных (резервных) кредитов непредвиденные дополнительные издержки. Задержка сроков строительства приводит к превышению затрат и как следствие к увеличению платежей за обслуживание кредитных ресурсов, которые юь питал и зирую тс я в течение периода строительства. Могут быть н более серьезные последствия, например расторжение контрактов на продажу, если поставка товаров не может быть осуществлена до определенного срока.

Стадия завершения ИП наступает только по достижении определенных, заранее установленных критериев, например успешного проведения контрольных испытаний. В большинстве случаев завершение ИП должно быть удостоверено независимыми эксперта- мк, которые приглашаются инвесторами-кредиторами. Существует также вероятность инвестиционных потерь вследствие ошибок, допущенных при формировании и управлении инвестиционным портфелем финансовых инструментов. Селективный инвестиционный риск — вероятность неправильного выбора видов вложения инвестиций.

Риск незавершения созлания (строительства) объекта особенно значим при финансирований крупных ИП. Подобный риск может быть следствием незавершения строительства в результате аварии, которая в состоянии уничтожить весь ИП или его часть (этот вид риска сложно предвидеть)! в результате банкротства подрядчиков, изменений в разработанном бизнес-плане и невозможности его реализовать {риск технического характера, который нелегко определить

110 「лава ( Оценка н тна/и^з ^ффвктивх口eg; мнвестмиионных 仆@о£кт(ш в услов’юс… инвестору) или, что важнее всего, расхождений в смете проекта до и после начала производства, изменений во внеш неэкон оми чес кой среде (цены, налоги) и др* В этих случаях вынуждать заказчика (фирму) продолжать реализацию невыгодного ИП нецелесообразно. Даже если имеется надежное страхование этого риска в виде гарантии завершения проекта, заказчику ИП придется предоставить также гарантии (прямые и косвенные) по выплате сумм, предоставленных инвесторами в кредит.

19*2. Операционный риск. Риски, связанные с эксплуатацией ^предприятия^ (производет венные риски), в рамках реализации ИП могут быть вызваны техническими проблемами (не отвечающая требованиям разработка ИН, некачественный инжиниринг неудо влетворитель- ное обучение персонала) или экономическими проблемами (рост издержек производства, недостаток сырьевых запасов). Кредиторы обычно берут на себя большинство этих рисков, при условии что проектные риски поддаются оценке и являются управляемыми.

Риски, связанные с рынком (риски реализации), могут быть слеп- ствием ошибочной оценки рынка (его объема^ сегментации)^ устаревания продукции или ее несоответствия современным требованиям рынка, снижения ожидаемых цен или ухудшения возможности реализации (например, расторжения долгосрочных контрактов на реализацию). Этот вид рисков может быть ограничен, хотя и не исключается полностью, благодаря соблюдению разумной осторожности при определении п редп слагаемо й цены^ детальном анализе договоров ку пл и- продажи, особенно условий, регулирующих порядок их пересмотра и аннулирования, а также благодаря всестороннему изучению рынка.

Так как все виды инвестиционных рисков связаны с возможной потерей капитала, они должны включаться в группу наиболее опасных финансовых рисков субъекта экономики.

Операционный инвест и ционный риск — вероятность инвестиционных потерь вследствие технических ошибок при проведении опера* ций; вследствие умышленных и неумышленных действий персонала; аварийных ситуаций; сбоев в работе информационных систем, аппаратуры млн компьютерной техники; невозможности поддержания рабочего состояния элементов проекта; нарушения безопасности; отступления от целей проекта и т.工(к операционным рискам часто относят и убытки> обусловленные ошибками в используемой модели или методах оценки и управления рисками).

Финансовые риски ИП связаны с возможным ростом расхо* дов, в случае если кредиты предоставляются по плавающей ставке

(имеющей тенденцию к росту) или снижается платежеспособность заемщика. Эти риски можно снизить требованием ограничения дивидендов, вынуждением заемщика к принятию определенных условий кредита (соотношение тех или иных статей баланса и др.). К финансовым рискам также относится неспособность заемщика-инвестора или его поручителя (гаранта) исполнять свои договорные обязательства как в целом, так и по отдельным позициям, в частности по выплате процентов и основной суммы займа в соответствии со сроками и условиями кредитного договора из-за отсутствия ликвидных средств на счетах к моменту погашения долга или недостаточной эффективности проекта. Кредитный ин вести цио няый риск как составляющая финансового риска включает в себя:

банковский (прямой) кредитный инвестиционный риск;

риск, эквивалентный кредитному (лизинговый инвестициоиный риск, риск инвестиционного селенга, форфейтинговый инвестиционный риск г франч айзин гов ы й инвестиц ион ны й риск, толлинговый финансовый риск);

депозитный риск;

риск невозврата кредита (риск объявления заемщиком дефолта).

Риск ликвидности: 1) вероятность потерь, вызванных невозможностью купить или продать без потерь (высвободить) инвестированные средства в нужном количестве за достаточно короткий период времени в силу состояния рыночной конъюнктуры; 2) вероятность возникновения дефицита наличных средств или иных высоколиквидных активов для выполнения обязательств перед контрагентами.

4.2. Оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях факторов риска

Учитывая долгосрочность ин вести цион ной деятел ьности и многообразие влияющих на нее факторов внешней среды, следует отметить, что инвестиционная деятельность во всех ее формах и видах сопряжена с риском.

При разных возможных условиях реализации проекта его затраты и результаты различны, следовательно, факторы риска и неопределенности подлежат учету в расчетах его эффективности. Помимо этого, развитие инвестиционного проекта — процесс динамичный, и в каждой точке принятия решений условия реализации проекта могут измениться, что в ходе управления проекта приводит к автоматическому изменению ранее рассчитанных результатов.

¥2 I11aB日《* 口ubhkh 將 анализ зффективносш ннвестиимднньос проектов в условиях”.

Воздействие факторов внешней среды влечет за собой:

невыполнение некоторых из предусмотренных проектом действий;

изменение запланированных сроков выполнения проектных действий;

отклонение от прогнозируемых проектных результатов.

В расчетах эффективности рекомендуется учитывать неопределен- ность и риск, а показатели эффективности, исчисленные с их учетом, именуются ожидаемыми.

Инвестиционное решение является рискованным, если оно имеет несколько возможных исходов. При оценке эффективности инвестиционных проектов рассматриваются такие ситуации» когда все возможные последствия любого рискованного решения известны либо их можно предвидеть и как следствие рассчитать возможный результат от любого изменения ситуации. Для э кон о м ического анализа риска инвестиционных расходов в условиях неон ределенности в экономической литературе рекомендуется использовать анализ безубыточности и динамичности, методы определения требуемой нормы прибыли, метод определения вероятностей исходов и ряд других методов.

Сценарий реализации проекта, для которого были выполнены расчеты эффективности, рассматривается как основной, все остальные возможные сценарии — как вызывающие те или иные позитивные или негативные отклонения от отвечающих базисному сценарию значений показателей эффективности. Наличие или отсутствие риска определяется каждым участником по величине и знаку соответствующих отклонений. Отдельные факторы неопределенности подлежат учету в расчетах эффективности, если при разных значениях этих факторов затраты и результаты по проекту существенно различаются.

Задачами экономистов-аналитиков при оценке инвестиционных проектов являются:

выявление факторов риска вследствие неопределенности информации по реализации инвестиционных проектов;

расчет иных возможных вариантов реализации инвестиционного проекта, имеющих негативные отклонения от базисного варианта по различным выявленным факторам риска;

разработка мер организационно-экономического характера в составе проектной документации, позволяющих учесть потенци* альную возможность появления негативных ситуаций и снизить

или устранить их отрицательные последствия для инвестиционного проекта.

Инвестиционный проект считается устойчивым, если при всех вариантах его реализации он эффективен и финансово реализуем, а устранение возможных негативных отклонений встроено в организаци* онно-экономический механизм его реализации.

Для оценки устойчивости и эффективности инвестиционного проекта в условиях риска и неопределен ности рекомендуется применять следующие методы:

укрупненная оценка устойчивости инвестиционного проекта;

расчет точки безубыточности;

вариация параметров инв ест и ц ионного проекта;

вероятностный анализ параметров инвестиционного проекта.

Каждый следующий метод является более точным, что исключает применение предыдущих.

Укрупненная оценка устойчивости инвестиционного проекта

При использовании данного метода необходимо:

следовать умеренно пессимистическим прогнозам технико-экономических параметров проекта, цен, ставок налогов, обменных курсов валют и иных параметров экономического окружения проекта, объема производства и цен на продукцию, сроков выполнения и стоимости отдельных видов работ и т. д+;

предусматривать резервы средств на непредвиденные инвестиционные и операционные расходы, обусловленные возможными ошибками проектной организации, пересмотром проектных решений в ходе строительства, непредвиденными задержками платежей за поставленную продукцию и т+ п,;

увеличивать норму дисконта на величину поправки на риск.

При применении метода укрупненной оценки устойчивости инвестиционного проекта разрабатывается так называемый пессимистический сценарий реализации проекта. При соблюдении этих условий проект рассматривают как устойчивый в целом, если 0H имеет положительное значение ожидаемого ЧДД, которое состветствует целям участников проекта.

Расчет точки безубыточности

Центральным моментом анализа безубыточности (равновесного анализа) является определение точки безубыточности (точки равнове^

сия)} т. е. такого объема продаж, при котором выручка от реализации продукции равняется сумме всех затрат. Очевидным при этом является то, что превышение данного объема обеспечивает получение прибыли во все возрастающих масштабах, а его уменьшение приведет к убытку. Точку безубыточности можно выразить в натуральных единицах или в виде коэффициента использования производственной мощности. Определение точки безубыточности является одним из основных моментов в оценке риска инвестиционных расходов. Чем больше значение выпуска продукции в точке безубыточности, тем выше риск получения убытка от реализации инвестиционного проекта, так как необходимо больше изготовить и реализовать продукции для обеспечения необходимого уровня рентабельности*

При анализе безубыточности продукции исходят из следующих пред- л ссылок:

производственные издержки представляют собой функцию количества изготовленной продукции или ее реализации;

количество изготовленной и реализованной продукции одинаково;

переменные затраты прямо пропорциональны количеству изготовленной и реализованной продукции;

договорная цена единицы продукции за анализируемый период остается неизменной;

выпускаются и реализуются только изделия одного вида;

информация для экономического анализа опирается на данные, соответству ющие среднегодовым данным за период целесообразного использования инвестиционного проекта.

Выручка от реализации продукции выражается следующей формулой:

В = 4*Х(23)

где В — выручка от реализации продукции определенного количества товаров в точке безубыточностит руб.; Ц1 — договорная цена единицы 1-й продукции, руб-； X — количество единиц реализованной продукции в точке безубыточ ноет и т пгт*

Производственные затраты (себестоимость продукции) рассчитываются по формуле:

С-ИЛ1хХ + Сп,(24)

где С — себестоимость реализованной продукции, руб*; Ял( — переменные затраты на единицу конкретного вида продукции, руб； % — по* стоя иные затраты, отнесенные на проданную продукцию, руб.

Учитывая, что в точке безубыточности затраты на изготовление продукции равны выручке от ее продажи, взаимосвязь между вышеприведенными формулами можно записать следующим образом:

+ (24# или

(24.2)

По данному уравнению количество единиц продукции в точке безубыточности можно определить из отношения постоянных затрат к разности между договорной ценой за единицу продукции и переменными затратами на ее изготовление.

Отсюда можно сделать вывод о том, что чем больше сумма постоянных затрат при неизменной договорной цене и при неизменных затратах на изготовление единицы продукции, тем больше требуется произвести и реализовать продукции для обеспечения ее безубыточнскгти.

На втором этапе анализа определяется коэффициент использова* ния мощности в точке безубыточкости продукции- Расчет производится по формуле:

К“「х/К ■ (25) где &】时一коэффициент использования мощности б точке безубыточности; X — количество выпущенной и реализованной продукции в точке безубыточности; У — количество продукции, предусмотренное в инвестиционном проекте при полном использовании мощности, шт.

На третьем этапе анализа необходимо определить выручку от реа* лизации продукции и переменные затраты на ее изготовление при условии, что мощность используется на 100%. Расчет проводится по формулам:

В 7x4 (26) где В — выручка от реализации продукции при условии работыобору- дования (предприятия) на полную мощность, руб*;

Л =卩х%少 (27)

где И — полная сумма переменных затрат при использовании мощности на 100%, руб

/阿-力/8-城 (28)

Коэффициент использования производственной мощности в точке безубыточности k рассчитанный с применением стоимостных показа-

телей, одновременно отражает, какой процент занимают постоянные зат раты по отношению к сумме постоянных затрат и прибыли при 100- процентном использовании мощности.

-」Л1 ко<*ффициеш использования мощности в точке без-

‘‘ такой уровень выпуска продукции, при котором сум- ，小亠屈八 и переменных затрат ранна стоимости выпущенной и реализованной продукции.

Расчет коэффициента использования мощности проекта в точке безубыточности с применением стоимостных показателей позволяет провести анализ динамичности проекта. С помощью такегго анализа выявляется влияние изменения договорных цен, переменных и постоянных затрат на изменение точки безубыточности и как следствие на изменение пропорции между постоянными и переменными затра™ тами.

Анализ проводится путем изменения значений показателей, входящих в следующую формулу:

К#м = (&/В -//) х 100% = (С“/ Ух 4- Ух 修皿)X 100%, (29) где Сп — сумма постоянных расходов, руб+; В — соответствующий объем реализации продукции при 100-процентном использовании мощности по выпуску продукции и принятом уровне договорной цены, руб.; И — полная сумма переменных затрат при 100-процентном использовании мощноспь шт.; Р— выпуск продукции в натуральном выражении при 100-процентном использовании мощности, шт.; Ц — соотве гствующий уровень договорной цены, который может принимать определенные значения в зависимости от ситуации на рынке реализации продукции, руб.; И^ — соответствующий уровень переменных затрат на единицу продукции, руб.

В результате анализа изменения показателей, входящих в вышеприведенную формулу, можно определить влияние изменения переменных и постоянных затрат на предельную величину выпуска продукции. ниже которой реализация ее будет убыточной. В условиях конкуренции приходится учитывать возможность снижения договорной цены на реализуемую продукцию.

Для определения диапазона договорных цен на продукцию, намеченную к выпуску в инвестиционном проекте, целесообразно рассчитать минимальную договорную цену, при которой выручка от реализации продукции будет равна затратам на ее изготовление при условии использования мощности на 100%. Расчет проводится по формуле:

В-УхЦмииГУхИЛ1+Сп, (30) где В — выручка от реализации продукции при использовании мощности на 100%; V— выпуск продукции при условии использования мощности на 100%; 〃財甘山—минимальный уровень договорной цены при нулевом уровне рентабельности и 100-процентном использова* нии мощности, руб.; ИПг — переменные затраты на единицу продукции, руб.; % — постоянные затраты, руб

Сравнение минимальной договорной цены с проектным уровнем позволяет рассчитать запас надежности инвестиций (Зя), или возможный процент снижения проектной цены до уровня нулевой рентабельности, т* е. до уровня, при котором выручка от реализации равняется сумме переменных и постоянных затрат:

Зц =也「HmsG / U /、 (31) где Ц а — ЛМНН1 — уровни проектной н минимальной цен за единицу продукции соответственно, руб.

Чем больше запас надежности, тем меньше риск инвестора разместить капитал в нерентабельный ИП.

Одновременно с этим запас надежности по уровню проектной цены позволяет рассчитать возможные изменения в массе прибыли в зависимости от изменения уровня цены. С этой целью можно использовать следующую формулу:

П -3HxVxIlt/Vt (32) где Л — масса прибыли, которую получит инвестор при соответствующем значении запаса надежности, руб.

Запас надежности относительно возможного увеличения реализации продукции по формуле:

АВ = ((100 - /J х 4 X V)/100T (33)

где ДВ — возможный прирост выручки от реализации продукции при условии, что проектная мощность используется на 100%, руб.; К甘* — коэффициент использования мощности в точке безубыточности; Д — договорная цена за единицу продукции, руб*; V— выпуск продукции при условии использования мощности на 100%, в натуральных единицах.

В ходе дальнейшего анализа выявляется влияние изменения производственных затрат наточку безубыточности. С этой целью используется следующая формула:

ТВк0/В-(ИЦх 100,(34)

где ТБ — точка безубыточности инвестиционного проекта при соответствующем изменяющемся уровне переменных затрат и использовании мощности на 100%; В — выручка от реализации продукции при использовании мощности на 100% по выпуску продукции и при проектном уровне договорной иены, руб; %—сумма постоянных расходов, руб*; %—полная сумма переменных затрат при 100-процентном уровне использования мощности по выпуску продукции, руб.; У— возможное увеличение постоянных расходов, руб+

Аналогичным образом анализируются измерение постоянных затрат н его влияние на уровень использования мощности.

Применение рассмотренного метода анализа точки безубыточности и динамичности проекта позволяет инвестору вычислить ряд точек безубыточности и коэффициенты использования мощности при изменяющихся ситуациях в сравнении с условиями, предусмотренными при оценке эффективности проекта. В результате появляется возможность оценить влияние таких изменений на рентабельность инвестиционного проекта.

Вариация параметров инвестиционного проекта

По методу вариации параметров инвестиционного проекта рекомендуется проводить вариантные расчеты в целях проверки финансовой реализуемости проекта и его эффективности по ряду параметров, из* менения которых могут привести к существенным отклонениям аналитических и оценочных показателей. К этим параметрам относятся:

инвестиционные затраты в целом н по их отдельным составляющим;

объем производства;

затраты на производство и сбыт;

проценты за кредитные ресурсы;

прогноз общего индекса инфляции, индексов цен и индекса внутренней инфляции иностранной валюты;

задержка платежей за реализованную продукцию;

длительность реализации ИП;

иные параметры по проектной документации инвестиционного проекта, имеющие существенное значение для характеристики его устойчивости и эффект и вности,

Если же информация об изменении данных параметров отсутствует, то в данном случае Методические рекомендации советуют провес-

ти вариантные расчеты реализуемости и эффективности инвестиционного проекта последовательно для следующих сценариев:

L Увеличение инвестиций. При этом стоимость работ, выполняемых российскими л од рядя иками, и стоимость оборудования российской поставим увеличиваются на 20%, стоимость работ и оборудования инофирм — на 10%. Соответственно изменяются стоимость основных фондов и размеры амортизации в себестоимости.

Увеличение на 20% от проектного уровня производстве»ных издержек и на 30% удельных прямых материальных затрат на производство и сбыт продукции. Соответственно изменяется стоимость запасов сырья, материалов, незавершенного производства и готовой продукции в составе оборотных средств.

Уменьшение объема выручки до 80% ее проектного значения,

Увеличение на 100% времени задержек платежей за продукцию, поставляемую без предоплаты.

Увеличение процента за кредит на 40% его проектного значения по кредитам в рублях и на 20% по кредитам в СКВ.

Эти сценарии развития рекомендуется принимать к рассмотрению на фоне неблагоприятного развития инфляции, задаваемой экспертно.

Проект считается устойчивым по отношению к возможным изменениям параметров, если при всех рассмотренных сценариях ЧДД положителен и обеспечивается необходимый резерв финансовой реализуемости проекта. Если хотя бы одно из условий не выполняется, то необходимо проводить более детальный анализ. Если же и после такого уточнения проект не считается устойчивым, то проект необходимо отклонить.

Оценка устойчивости может проводиться также иным путем — путем определения предельных интегральных значений параметров проекта. Это такие значения, при которых интегральный коммерческий эффект становится равным нулю. Примером может служить ВНД. которая отражает предельное значение нормы дисконта. В данном случае необходимо вычислить такие предельные интегральные уровни этих параметров, при которых ЧДД обращался бы в нуль.

В этом разделе внимание будет уделено требуемой норме прибыли и оценке риска инвестиций.

Требуемая норма прибыли — это такая норма прибыли, которая отражает современную стоимость капитала и риск, связанный с его использованием.

Стоимость капитала — стоимость источников финансирования инвестиционных расходов- Стоимость капитала может быть определена непосредственно на рынке, также можно применить условно-расчет* ный метод, например для финансирования инвестиционного проекта предусмотрено использовать чистую прибыль.

Стоимость акционерного капитала (衣匚)определяется из приведенных формул:

Кс-Д^\^/^ (35)

&「几xlQO/Р心+ & (35.1)

где 勺一стоимость акционерного капитала, %; KCi — стоимость акционерного капитала (ставка дисконтирования будущих дивидендов) в будущем, %;〃 一 ожидаемые дивиденды, руб.; До — текущий уровень дивидендов, руб;卩口 н Р — текущая рыночная цена одной акции, руб.; d — ожидаемый темп роста дивидендов, %.

При оценке эффективности инвестиционного проекта стоимость капитала играет роль минимального норматива рентабельности или окупаемости инвестиционных затрат. Идеальными являются ситуации, когда инвестиционные проекты имеют норму прибыли или ставку дисконтирования больше стоимости капитала. В экономической литературе доказано, что ставка процента за кредит играет роль стоимости капитала и представляет собой рыночную ставку обмена между сегодняшними и будущими деньгами. Целесообразностъ внедрения инвестиционного проекта зависит от его доходности и от рыночной стоимости капитала (от рыночной ставки процента).

Следовательно, проект может быть принят при одних ставках процента за кредит и отвергнут при других* Это означает, что стоимость капитала и ставка процента за кредит выполняют регулирующую роль и выступают вариационными параметрами инвестиционного проекта. Они выполняют ее в условиях неопределенности, когда изменяются ставки процента или источники финансирования инвестиционного проекта} имеющие различную стоимость, а также могут изменяться пропорции между отдельными источниками финансирования*

Таким образом^ проблема определения требуемой нормы прибыли зависит от стоимости капитала различного вида и от пропорции, в ко* торой распределяются различные источники финансирования инвестиционного проекта. В экономической литературе рекомендованы два метода определения требуемой нормы прибыли:

через стоимость привлечения различных источников финансирования (средневзвешенную стоимость капитала);

* через использование ценовой модели фондового рынка.

Ключевым моментом при определении требуемой нормы прибыли является оценка стоимости капитала, который используется для финансирования инвестиционного проекта. В том случае, когда ИП финансируется из одного источника, стоимость капитала известна, например это процент за банковский кредит или стоимость акционерного капитала в процентах. Однако во многих случаях используется несколько источников финансирования инвестиционного проекта. Б таких ситуациях необходимо рассчитать средневзвешенную стоимость капитала, т.巳 общую стоимость всех источников финансирования* Определение средневзвешенной стоимости капитала включает следующие расчеты:

источников финансирования ИП;

стоимости различных видов капитала;

рыночной цены источников финансирования;

средневзвешенной стоимости капитала.

Основными источниками финансирования в условиях рыночной экономики являются кредиты, обыкновенные и пр и в и легиров анные акции 卜 облигации, прибыль и др. Стоимость капитала, привлеченного путем эмиссии акций, зависит от уровня выплачиваемых дивидендов, а также от рыночной цены акции. Стоимость кредита является функцией от процентной ставки, а в ряде западноевропейских стран — и от налога на прибыль. Например, когда проценты за долгосрочный кредит включаются в себестоимость продукции или входят в общую сумму капитальных вложений, то стоимость кредита рекомендуется определять по формуле:

К「勺 xO-H/lOO),(36)

где Кс — стоимость кредита после налогообложения, %; Кп — сто* имость кредита, %;Я — норматив налога на прибыль, %.

Включение процентов за долгосрочный кредит в себестоимость продукции или в состав ед и но времен н ы х затрат называется противо- налоговым эффектом,

Прибыль фирмы — самый дешевый источник финансирования проекта, поскольку не требует расходов, связанных с выпуском продукции и размещением ценных бумаг.

После того как определены источники финансиро ван и я t необходимо последовательно решить следующие задачи:

определить стоимость различных видов капитала и рыночные цены на них;

рассчитать рыночные цены на акции и банковский кредит,

Пред полож и тел ьно имеется информация о стоимости различных видов капитала и рыночных ценах на них. С учетом этой информации рассчитывается стоимость инвестиционного проекта и доля каждого источника капитала в общем объеме финансирования. На завершающем этапе определяется средневзвешенная стоимость капитала.

Определение средневзвешеиной стоимости капитала является необходимой предпосылкой для снижения степени риска при расчете требуемой нормы прибыли, так как при этом учитываются различия в стоимости отдельных видов капитала. Однако остаются нерешенными две проблемы, связанные с применением средневзвешенной стоимости капитала в качестве требуемой или минимальной нормы прибыли для оценки эффективности инвестиционного проекта. Средневзвешенная стоимость капитала отражает современную стоимость капитала н соответствующую насыщенность рынка этим капиталом. Если же ситуация на рынке в процессе реализации инвестиционного проекта изменяется» то требуются допол н и тел ьн ые исследования, для того чтобы предотвратить риск, связанный с изменением структуры источников ф ина нейро ван ия, что приводит к изменению средневзвешенной стоимости капитала.

Таким образом, использование средневзвешенной стоимости капитала не всегда учитывает полностью риски, возникающие при реализации инвестиционного проекта. Б связи с этим для определения требуемой нормы прибыли с учетом риска рекомендуется применять ценовую модель фондового рынка. Сущность ее состоит в том, что к безрисковой норме прибыли, называемой иначе базовой, добавляется рисковая премия. Безрисковая норма прибыли, как правило, принимается с учетом безрисковых инвестиций. К ням, например, относятся государственные ценные бумаги.

Рисковая премия дополнительная прибыль, которая добавляется к безрисковой прибыли при вложении средств в рисковые проекты. Размер рисковой премии прямо пропорционален рискованности инвестиций. Однако и в этом случае возникают определенные проблемы при практическом использовании ценовой модели фондового рынка для определения требуемой нормы прибыли. Они заключаются в еле-

4+2. Ои@нк日 н ана/шз эффективности ннв生спщионных 门роектдр в уоювнхх… [23 дующем: как измерить степень риска инвестиционного проекта, а также насколько уровень требуемой нормы прибыли соответствует данному уровню риска.

Понятие риск можно определить как следствие непостоянства рыночной среды, изменчивость стоимости капитала и доходов от инвестиций. Эта изменчивость и есть результат изменений ситуации на рынке капиталов. Одни инвестиции меньше подвержены этим изменениям, другие больше. В качестве меры риска r теории инвестиций используют понятие « бета - коэфф ицне нт^. Бета-коэффициент отражает изменение рыночной ситуации т.匕 показывает, насколько изменятся доходы от инвестиционной деятельности при соответствующем изменении рыночной ситуации.

Если проект имеет низкий уровень риска, то бета-коэффициент принимает значение меньше единицы. Это говорит о том, что доходность проекта более стабильна, чем общее положение на рынке капитала и товаров. Если государственные облигации выпускаются с абсолютно безрисковой ставкой дохода, то значение бета-коэффициента принимается равным нулю. В случае когда доходность проекта подвержена точно таким же изменениям, которые характерны для рыночной стоимости в целом, бета-коэффициент принимает значение, равное единице. При значении бета-коэффициента больше единицы г доход от инвестиционного проекта в большей степени зависит от влияния рыночных колебаний*

Сложность применения бета^коэффициента для измерения степени риска состоит в том, что на практике трудно определить его точное значение для конкретного ИП+ Таким образом, данный методический подход к определению степени риска еще не получил широкого распространения. Обычно значение бета-коэффициентов при анализе степени риска ИП принимают по данным фондового рынка. Из данных фондовых бирж берется информация о доходности компании} ко* торая характеризуется ценой ее акции.

Если анализируется ИП компании, акции которой котируются на фондовом рынке, то бета^коэффициент может служить показателем уровня риска И ГТ.

В ситуации направленности ИП на обеспечение выпуска новой продукции, нехарактерной для деятельности фирмы, бета-коэффици- ент можно определить по данным тех компаний, которые выпускают продукцию, аналогичную предусмотренной в ИП. Однако в этом случае возникают определенные сложности. Прежде всего данные фондового рынка содержат информацию о доходности акций, а не о до-

ходности всех активов (доходности организации), а это не одно н то же. Бета- коэфф и циент акций другой компании отражает только ей присущую структуру финансов, в то время как для конкретного ИП может быть использована иная структура финансов. Поэтому для определения бета-коэффициента активов необходимо удалить (элиминировать) тот риск, который обусловлен структурой финансирования. Для решения этой задачи рекомендуется использовать следующую формулу:

恥广(Воо*〃/〃 + » 十(％“*£/〃十G (37) где 耳灯—бета- коэфф ициент активов, т. е. риск всех активов компании; Вве» — бета- коэфф и цие нт облигаций, уровень риска облигаций; Д — рыночная цена облигаций, руб+; Е 一 рыночная цена акцийгруб.; 也也一бета'Коэффициент акций, величина которого определяется уровнем дохода на акцию.

В практических расчетах рекомендуется принимать бета-коэффициент облигаций равным нулю. Это будет означать абсолютно безрисковую ставку дохода.

Вторая проблема расчета бета-коэффициента возникает, когда фирма реализует несколько инвестиционных проектов. Она особенно характерна для ситуации, когда компания проводит политику диверсификации своих инвестиций. В этом случае бета-коэффициент рассчитывается как для всего портфеля инвестиций, так н по каждому и н вестицион ном у проекту. Бета-коэффициент используется совмести но со стоимостной моделью фондового рынка, которая отражает взаимосвязь между уровнем риска инвестиций и требуемой нормой прибыли. Эта взаимосвязь может быть выражена формулой:

нптр~ НПб + {НПР - НП6)Х 6赧F， (38) где HI1Tp — требуемая норма прибыли по конкретному проекту, %; НЯ^ — безрисковая норма прибыли, %; НПр — рыночная норма прибыли, %; РЛЛТ — бета-коэффициент всех активов й н вес тн ц ион но го портфеля.

Разность между рыночной и безрисковой нормами прибыли (ИПр — НИ》характеризует рыночную премию, т. е. доходность, превышающую безрисковую прибыль. Следовательно, если значение бета-коэф- фициента принимается равным единице, то ИП будет иметь норму прибыли, равную рыночной-

При определении нормы прибыли возникает ряд сложностей. Для их преодоления используются следующие допущения:

рыночный механизм действует эффективно, и на значения рыночных бета-коэффициентов можно положиться;

ценовая модель фондового рынк% разработанная на определенный период времени, может быть экстраполирована и на весь период использования ИП;

бета* коэфф ициент облигаций принимается равным нулю;

инвесторы действуют рационально и по возможности уклоняются от риска.

Наряду с этим методом существует упрощенный подход к определению требуемой нормы прибыли. Его суть состоит в том, что средневзвешенная стоимость капитала принимается в качестве эталонного уровня требуемой нормы прибыли для проектов со средним уровнем риска* Для оценки уровня риска ИП разрабатывается шкала категорий риска. Например, государственным облигациям соответствует безрисковый курс и самая низкая норма прибыли на капитал. Ко вто рой группе относится капитал с низким уровнем риска. Для него прн- Н1шается требуемая норма прибыли на уровне, превышающем безрисковый курс. Кроме того, устанавливается норма прибыли для среднего и высокого риска. После этого средневзвешеиная стоимость Kami ； j/彌 сравнивается с нормой прибыл% соответствующей среднему урез心 риска. Инвестиционные проекты, норма прибыли на капитал Koropiiix превышает норму прибыли со средним уровнем риска, подвергай я особенно тщателыюл<у анализу. Результаты ?日；1口苴产 口 1 для уточнения требуемой нормы прп5ь.:ш ио Ш1.

Будучи недостаточно обоснованным, упрощениин 記广］ ния требуемой нормы прибыли в то же время имеет определенные преимущества ио сравнению с методом средпевзвешенной стонмосш капитала. Суть этих преимуществ заключается в том, что снижается вероятность принятия неправильного управленческого решения, поскольку учитывается риск, й это заставляет руководство фирмы про^ водить дополнительные аналитические расчеты с целью повышения обоенованности требуемой нормы прибыли.

Вероятностный анализ инвестиционного проекта

Вероятностный метод анализа требует, чтобы специалист, принимающий инвестиционные решения, мог предвидеть множество возможных результатов реализации инвестиционного проекта и смог оценить вероятность наступления пред полагаемого или изучаемого события*

При вероятностной неопределенности по кавдому сценарию считается известной вероятность его реализации. Вероятностный анализ применим в том случае, если эффективность проекта обусловлена

н еоп редел ен н остью пр и род но' к л им а тич е ских условий или процессов эксплуатации и износа основных средств.

В случае определенного количества сценариев с уже заданной веро* ятностью необходимо рассчитать ожидаемый интегральный эффект (ожидаемый ЧДД), используя формулу математического ожидания:

а*=£а*к,(39)

где 3眯一ожидаемый ВДД; Эк — ЧДД при к-м сценарии;戸父一вероятность реализации этого сценария.

При этом риск неэффективности проекта (%) и средний ущерб от реализации проекта в случае его неэффективности (У^ можно определить по формуле:

爲=2厶；匕=亠不.(40)

где суммирование ведется только по тем сценариям (#>, для которых интегральные эффекты (ЧДД) Эк отрицательны.

Интегральные эффекты сценариев З^н ожидаемый эффект Эож зависят от нормы дисконта (£). Премия (g) за риск неполучения доходов, предусмотренных основным сценарием проекта, определяется из условия равенства между ожидаемым эффектом проекта 3c贸(£), рассчитанным при безрисковой норме дисконта (£), и эффектом основного сценария Эос (Е + g), рассчитанным при норме дисконта £ + g, включающей поправку на риск:

^(^-30C(E+g).(41)

В этом случае средние потери от неполучения пред у смотрен н ы х основным сценарием доходов при неблагоприятных сценариях покрываются средним выигрышем от получения более высоких доходов ирн благоприятных сценариях.

В том случае> когда информация о вероятностях сценариев отсутствует, расчет ожидаемого интегрального эффекта производится по формуле:

3*=入*з2 + а 一^)><3附№，(41.1)

где 3皿户 и 3wt™ наибольший и наименьший интегральный эффект (ЧДД) по рассмотренным сценариям;入一специальный норматив для учета неопределенности эффекта, отражающий систему предпочте-

ний хозяйственного субъекта в условиях неопределенности. При определении ожидаемого интегрального народнохозя й ствен но го эффекта 入 рекомендуется принимать на уровне 0,3.

При реализации ин вести цион ноге проекта в условиях неопределенности необходимо уметь максимально управлять рисками. Основными методами управления рисками являются:

L Диверсификация — размывание, распределение (например) усилий предприятия между видами деятельности, результаты которых непосредственно не связаны между собой.

В качестве примера можно привести следующие формы распределения риска в процессе создания инвести ц ио н но го проекта:

ди версифика ц и я видов деятельности;

диверсификация потребителей;

диверсификация поставщиков;

расширение числа участников*

Любое инвестиционное решение, связанное с конкретным проектом, требует от лица, принимающего это решение, рассмотрения проекта во взаимосвязи с другими проектами и с уже имеющимися видами деятельности предприятия. Для снижения риска желательно предпринимать производство таких видов товаров или услуг, спрос на которые изменяется в противоположных направлениях.

Распределение проектного риска между его участниками является эффективным способом его снижения. Логичнее всего при этом сделать ответственным за конкретный вид риска того из его участников, который обладает возможностью точнее и качественнее рассчитыватг> и контролировать данный риск. Распределение риска оформляется при разработке финансового плана проекта и контрактных документов. Проблема распределения риска связана с наличием в инвестиционном проекте по меньшей мере двух участников, например продавца и покупателя (или заказчика и пользователя), интересы которых различны. Такая двойственность создает возможность моделирования данной ситуации с помощью теории игр.

Распределение риска можно организовать также с помощью диверсификации как в пространстве поставщиков, так и в пространстве потребителей. Диверсификация в пространстве поставщиков будет означать наличие нескольких заключенных контрактов на поставку одного и того же вида сырья или материалов^ что позволит, например, даже в случае непоставки материалов в срок одним из них обепечить бесперебойную работу предприятия за счет материалов, поставлен-

ных другим. Диверсификация в пространстве потребителей будет означать выход на разные сегменты рынка, что в случае снижения спроса на одном из них не окажет существенного влияния на общую выручку и прибыль предприятия. Кроме того, целесообразно осуществлять распределение риска во времени с помощью выделения отдельных этапов проекта,

Уклонение от рисков. Среди методов уклонения от рисков можно выделить страхование риска, которое представляет собой следующий возможный способ его снижения и состоит в передаче определенных рисков страховой компании. Различают страхование инвестиций от политических рисков и страхование инвестиций от финансовых и коммерческих рисков. Зарубежная практика страхования использует полное страхование инвестиционн ых проектов, тогда как конкретные условия российской действительности и российское законодательство позволяют пока только частично страховать риски проекта: здания, оборудование, некоторые экстремальные ситуации и т* д+

Компенсация рисков по сути аналогична страхованию. Она пре* дусматривает создание определенных резервов: финансовых, матери- альных, информационных. В качестве информационных резервов можно рассматривать приобретение дополнительной информации. Целью такого приобретения является уточнение некоторых параметров проекта, повышение уровня надежности и достоверности исходной информации, что позволит снизить вероятность принятия неэффективного решения- Способы приобретения дополнительной информации включают ее приобретение у других организаций и т+ д+

Финансовые резервы могут создаваться путем выделения дополнительных средств на покрытие непредвиденных расходов. Зарубежный опыт допускает увеличение стоимости проекта на 7-12% за счет резервирования средств на форс-мажор, а практика требует существенного роста указанного показателя и предусматривает установление соотношения между потенциальными рисками, увеличивающими стоимость проекта, и размером дополн ительных затрат, связанных с преодолением нарушений в ходе его реализации.

В табл, 4.2 приведены нормы непред в иде н н ых расходов, связанных с исследованием проектных рисков, рекомендуемые российскими экспертами.

Материальные резервы означают создание специального страхового запаса, например формирование запаса сырья и материалов для обеспечения бесперебойного производства в течение определенного времени без дополнительных поставок.

Таблица @2

Нормы непредвиденных расходов

№

Название

Изменение непр^внденяых расходов, %

1

Затраты/продалжнт^льность работ российских исполнителей

+20

2

Затраты/продолжительность работ иностранных исполнителей

+ 10

3

Увеличение прямых производственных затрат

+20

4

Снижение производства

-20

5

Увеличение процента за кредит

+20

Локализация рисков. Это выделение определенных видов деятельности, которые могут привести к локализации риска. Например, создание отдельной фирмы для реализации нового рискованного инвестиционного проекта.

Необходимо отметить, что осуществление мероприятий по управлению рисками требует проведения не только глубокого качественного, но и определенных элементов количественного анализа рисков.

Страхование рисков представляет собой защиту имущественных интересов предприятия при наступлении страхового случая специальными страховыми компаниями за счет денежных фондов, формируемых ими путем получения от страхователей страховых премий. Прибегая к услугам страховщиков, предприятие должно в первую очередь определить объект страхования — те виды финансовых рисков, по которым оно намерено обеспечить внешнюю страховую защиту. Состав таких финансовых рисков определяется путем ряда условий, основными из которых являются:

страхуемость риска — з а ко нодател ьство не препятствует стра* хованию любых видов рисков предприятия, однако рынок страховых продуктов весьма ограничен. Это вызывается непрог- нозирумостью вероятности наступления страхового случая по отдельным видам рисков в условиях нестабильного экономического развития страны, высокой вероятностью возникновения страхового события по ряду рисков в процессе перехода к рыночным отношениям;

обязательность страхования финансовых рисков — некоторые виды рисков подлежат обязательному страхованию в соответствии с условиями государстве н но го регулирования хозяйственной деятельности;

наличие у предприятия страхового интереса — он характеризуется заинтересованностью предприятия в страховании отдельных видов своих рисков. Такой интерес определяется составом рисков предприятия, возможностью их нейтрализации за счет внут* ренних механизмов, уровнем вероятности возникновения рискового события и 工 д.;

невозможность полностью восполнить финансовые потери по риску за счет собственных финансовых ресурсов — это одно из основных условий в формировании страхового интереса предприятия. В соответствии с этим условием в страховой защите в первую оче- редь нуждаются риски предприятия, относимые по размеру возможных финансовых потерь к числу катастрофических* С учетом этого условия предприятие должно обеспечивать полное или частичное страхование по всем видам страхуемых катастрофических рисков, присущих его финансово屯 деятельности;

высокая степень вероятности возникновения финансового риска —это условие определяет необходимость страховой защиты по отдельным рискам допустимой н критической их групп, если возможности их нейтрализации не обеспечиваются полностью за счет их внутренних механизмов;

непрогнозируемость и неретулируемость риска в рамках предприятия —отсутствие опыта или достаточной информационной базы иногда не позволяет в рамках предприятия определить степень вероятности наступления рискового события по отдельным рискам или рассчитать возможный размер финансового ущерба по ним;

приемлемая стоимость страховой защиты по риску — это условие является одним из основных в обеспечении эффективности страхования финансовых рисков. Если стоимость страховой защиты не соответствует уровню финансового риска или финансовым возможностям предприятия, от нее следует отказаться, усилив соответствующие меры его нейтрализации за счет внутренних механизмов. В отдельных случаях при невозможности осуществить внешнее страхование из-за высокой его нейтрализации рисков от осуществления соответствующей финансовой операции предприятию следует отказаться (в первую очередь это относится к катастрофическим рискам предприятия).

В заключение отметим, что если еще вчера основной риск был связан с политической нестабильностью, то уже сегодня на первый план

выходят проблемы несбалансированности и неупорядоченности нормативно-правовой базы экономических преобразований. Основной же риск инвестора в любой стране и любом виде бизнеса связан с неадекватным менеджментом. Минимизировать данный вид риска можно путем достижения повышения управленческой и предпринимательской культуры, качественным обучением и подготовкой менеджеров всех уровне仇 что является задачей и вновь создаваемого предприятия, и предприятия, работающего на рынке уже многие годы*

4.3, Оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях инфляции

Методика оценки эффективности инвестиционного проекта с учетом инфляции

Инфляция — это повышение общего (среднего) уровня цен с течением времени. Инфляция цен свойственна любой экономике — как раз* витых стран, так и развивающихся. Высокая инфляция является основным дестабилизирующим фактором экономики: снижаются реальные доходы населения, растут издержки производства. Кроме того, высокий уровень инфляции обычно является нежелательным для большинства компаний, ориентирующихся на внутренний спрос на рынкет так как «съедается^ значительная часть их доходов. Предприятия, ориентированные на экспорт, чья выручка исчисляется в твердой валюте, даже выигрывают от внутренней инфляции, поскольку это позволяет доп о л нител ьн о сэкономить на издержках.

Инфляциоиные процессы сказываются на фактической эффективности инвестиций, поэтому фактор инфляции обязательно следует учитывать при анализе и выборе проектов капиталовложений. Особенно это актуально в России, экономическая ситуация в которой ха、 рактеризуется высоким уровнем инфляции и серьезными структур* ными изменениями в ценообразовании.

Для описания влияния инфляции используют несколько основных показателей, которые будут рассмотрены ниже.

Наиболее полная характеристика общей инфляции дается дефлятором валового национального продукта (ВНП)+ ВНП меняется год от года как по составу, так и по количеству. Цены крыночной корзины^ ВНП также со временем меняются. В текущем году 也 ВНП оценивается в сумму:

£§ х 匕(叫(42)

где 名(m) — рыночная цена единицы j-го товара (услуги);，(加)— объем этого товара в натуральном выражении^ произведенного за текущий год (шаг).

Объем товара, произведенного за год (шаг) т, также можно оценить и в ценах базового года (шага):

立(0) х 匕(m).(43)

Теперь можно узнать отношение цены крыночной корзины» ВНП в текущем году к ее стоимости в базовом году:

E月的 x Q,(m)

〃(m)=^•(44)

e6(0) x Q^m)

Отношение (44) называется индексом Паше — по имени немецкого статиста Г. Паше. Индекс цен (44) /я для ВНП (7ЛЯЯ) называется дефлятором. По своей сути дефлятор ВНП есть отношение номинального ВНП (в текущих ценах) к реальному ВНП (в базовых ценах).

Однако состав ВНП меняется из года в годт поэтому в качестве ос* новы для определения индекса инфляции используют цены 我корзн- нн 挣 продуктов постоянного состава в текущем и базисном годах-

Чаще всего для описания инфляции используют индекс потреби^ тельских цен (ИПЦ) — отношение стоимости потреб и тел ьс кой корзины в текущем году к стоимости потреби тельс кой корзины в базисном году. Индексы роста цен можно рассчитать не только для определенного набора товаров, услуг м работ, но и для каждого конкретного вида продукции.

Индексы, описывающие инфляцию, могут быть базисными и цепными. При исчислении базисных показателей инфляции находят отношение уровня цен определенного состава и набора товаров (продукции, услуг) отчетного (текущего) шага к базисному:

(45)(45)儿=4/4〃

(45)

(45)

4.更 Ои^нка м ©наА^д эфф殳审MBHggT达 У!н”стщушннь1Х проектов в ус^ювз夕§… 133

где 厶一базисный индекс роста цен на г-й товар, работу, услугу на шаге т; Ц1т — цена на Лй товар, работу, услугу на шаге т, руб,; 4方一 цена на ;-й товар, работу, услугу в базисном периоде, руб.

При исчислении цепных показателей инфляции находят отношение уровня цен определенного состава и набора товаров (продукции, услуг) отчетного (текущего) шага к уровню цен предыдущего шага:

У&М&"Т' (46) где ^ — цепной индекс роста цен на i-й товар, работу, услугу на шаге т; Q陋—цена на г-й товар, работу, услугу на шаге т, руб*; Дт t — цена на 2-й товар, работу, услугу на шаге т - 1* руб

Еще один показатель, описывающий инфляцию, — темп инфляции. Темп инфляции характеризует скорость роста уровня цен и определяется по формуле:

^-(/,-1)x100%; (47)

J^^.-^x^^ (48) где儿—базисный темп инфляции;/^ — цепной темп инфляции.

Когда говорят, что инфляция составила 10%, то имеют в виду общий темп инфляции, который характеризует скорость роста среднего уровня иен.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта в условиях инфляции необходимо провести расчет денежных потоков в базисных (текущих), прогнозных и дефлированных ценах.

Базисные (текущие) цены — цены на продукцию (товары, работы, услуги) на момент оценки эффективности инвестиционного проекта, т, е. цены на определенную дату (табл. 4.3)* Расчет эффективности нн-

Таблица 4.3

Расчет цепных и базисных индексов инфляции

№

Показатель

1 (базисный)

工

3

4

1

Уровень цен определенного набора товаров, услуг на шаге т, тыс. руб

78 344

88 121

96 790

J 04 304

2

Базисный индекс инфляции

X

1」24Я

1,2354

133(4

3

Цепной индекс инфляции

X

13g

1Д984

1676

4

Базисный темп инфляции, %

к

『2,48%

23,54%

33」4%

5

Цепной темп инфляции^ %

X

12,48%

9,Я4%

7,76%

134 Хлана 4± Оценка м анзпнз эффетвнести инвесрщи0HHнк пртютв в умовмях… вестиционного проекта на первом этапе осуществляется в текущих це* нах, принимается допущение, что на протяжении всего срока реализации инвестиционного проекта цены неизменны.

Прогнозные цены — цены, рассчитанные на основе базисных (текущих) с учетом влияния индексов роста цен:

(49)

где Hill(ttt) — прогнозная цена на г-й товар, работу, услугу на шаге т, руб.; Ц^ — цена на г-й товар, работу, услугу в базисном периоде, руб;厶一 базисный индекс роста цен на i-й товар, работу, услугу на шаге т. .

Дефлированные цены — прогнозные цены» «очищенные^ от влияния инфляционных процессов. Дефлирование цен на продукцию производится путем деления прогнозных цен на общий базисный индекс инфляции по формуле:

где ZZa — дефлированная цена на г-й товар, работу, услугу на шаге 期, руб.; ц，п{т) — прогнозная цена на :-й товар, работу, услугу на шаге 加, руб.; {$⑴} — базисный индекс общей инфляции на шаге 加，руб

Для объективного учета влияния инфляции на эффективность про- екта необходимо в первую очередь учитывать ее неоднородность.

Инфляция называется однородной t если темпы н, с л едов ательно, индексы изменения цен всех товаров и услуг зависят только от номера шага, а не от характера товара или услуги. Если для какого-либо шага н/нлн продукта эти условия нарушаются, инфляция называется неоднородной.

Эффект инфляции сводится к потере прежней покупательной способности денег Следствием этого является изменение доходностей и коэффициентов дисконтирования инвестиционных проектов. Все показатели в услоеиях инфляции характеризуюте я номинальными величинами и реальными, из которых экономический интерес представляют только реальные. На практике чаще всего приходится иметь дело с номинальными величинами* Для определения реальных финансовых результатов необходим соответствующий пересчет номинальных показателей.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта в условиях инфляции следует оперировать такими понятиями, как реальная и номинальная процентные ставки за кредитные ресурсы. Рассмотрим формулы, с помощью которых можно рассчитать указанные финансо*

вые показатели.

Предположим, что вы даете кредит в размере KQ под § процентов другому лицу. Кредит предоставлен на один расчетный шаг, за который общей индекс инфляции по прогнозам составит ". Какой должна быть номинальная процентная ставка по выдаваемому кредиту, чтобы заемщик выплатил вам не только проценты за пользование денежными ресурсами в размере iQt но и возместил инфляционные потери《? При отсутствии инфляции заемщик должен вернуть в конце расчетного шага сумму:

Ко + К()х%.

При наличии инфляции /от необходима компенсация по каждому слагаемому в сумме:

КЦКх*

В итоге общая номинальная сумма возврата должна составить:

% = % + %х iQ + К/ { + К」%* % = KqM 仕 ± у + 人 * %х IJ 二

』4U + iJ(l 十％)хТ=К/(1 + а(1+//(51)

По своей покупательной способности эта номинальная сумма эквивалентна реальной К =■ % х (1 + i0).

Если бы не было инфляции, то этой суммы было бы достаточно для получения доходности % по выданному кредиту. Зная номинальную сумму 凡 м первоначальную Kni введем понятие номинальной процентной ставки /:

i二Кн-4 =旦“(52)

Подставим выражение (51) в (52):

Преобразуя данное выражение, находим уравнение, с помощью которого можно определить номинальную процентную ставку:

1 + i = (l +%)(1 + /0) или 1 + ^=^-*(53)

Уравнение (53) позволяет вычислить реальный коэффициент роста (1 + %) или реальную процентную ставку %. Показатель (1 + /0) на-

зывается дефлятором, с помощью которого номинальные денежные

суммы (1 + 0 приводятся к реальным (1 十 /0)+

Уравнение (53) может быть преобразовано для случая двух периодов (расчетных шагов):

(54)(54)

(54)

(54)

Взаимосвязь между реальным и номинальным коэффициентом роста для мно гоп е ри одного случая будет описываться уравнением:

(i + i)2=(l+ 产由(1 + 人). (55)

Следует обратить внимание на то, что для расчета реальных или номинальных процентных ставок с помощью рассмотренных выше уравнений необходимо использовать только цепной темп инфляции.

Расчет коэффициентов дисконтирования также должен производиться с учетом и без учета влияния инфляции. Если используются номинальные денежные потоки, то и коэффициент дисконтирования должен быть номинальным.

Расчет номинального коэффициента дисконтирования производится на основе номинальной ставки дисконтирования. С помощью формулы (55) рассчитывается номинальная ставка дисконтирования.

При оценке эффективности ИП расчеты по проекту следует производить как в базовых (текущих) ценах, так и в прогнозных, с учетом инфляции. Соответственно и доходность проекта, и процентные ставки за пользование кредитом при расчете в текущих ценах имеют реальные значения, а при расчете в прогнозных ценах — номинальные.

Методика оценки эффективности инвестиционного проекта с учетом инфляции

Традиционная методика оценки эффективности инвестиционного проекта в условиях инфляционных процессов описана в Методических рекомендациях и заключается R следующем:

L Моделируются денежные потоки по инвестиционному проекту в текущих (базисных) ценах, на основе которых определяется значение показателя чистого дохода по проекту (суммарного накопленного эффекта).

Прогнозируются индексы роста цен по шагам реализации инвестиционного проекта для всех видов товаров, услуг, работ, входящих в этот проект и определяющих как расходную, так и доходную часть проекта.

Прогнозируется общий индекс инфляции по шагам реализации инвестицио н ного проекта.

На основе значений показателей в текущих (базовых) ценах и индексов роста цен рассчитываются денежные потоки по проекту в прогнозных ценах.

На основе показателей инвестиционного проекта в прогнозных ценах рассчитывается показатель чистого дохода по шагам реализации и нвести цион ного проекта.

Значение показателя чистого дохода по инвестиционному проекту на каждом его шаге делится на общий базисный индекс мнф- ляции, в результате чего получаем значение чистого дохода в де- флированных иенах.

На основе показателя чистого дохода на каждом шаге m инвестиционного проекта рассчитывается чистый доход (суммарный накопленный эффект) в целом по проекту за весь срок его реализации.

На основе значения показателя чистого дохода по проекту (суммарного накопленного эффекта) в дефлированных ценах делается вы* вод об устойчивости проекта в условиях прогнозируемой инфляции.

Рассмотрим методику оценки эффективности инвестиционного проекта на практическом примере*

Пример 10* Капитальные вложения по инвестиционному проекту со- ставляют 2000,00 тыс+ руб. Срок реализации инвестиционного проекта 5 лет. Выручка от реализации инвестиционного проекта в первый год операционной деятельности ио проекту планируется на уровне 1600,00 тыс. руб.т в последующие годы на уровне 1900,00 тыс. руб. Себестоимость выпускаемой продукции составит 810,00 тыс, руб+ в первый год операционной деятельности по проекту и 960,00 тыс+ руб* в псхгледующие годы. Норма амортизационных отчислений составит 10% в год от стоимости капитальных вложений. Налог на имущество по годам реализации инвестиционного проекта составит 36Q0 тыс. руб,, 3 2,00 тыс. руб” 2 8,00 тыс. руб、24,00 тыс. руб, 20,00 тыс. руб+ соответственно* Налог на прибыль 24%.

Необходимо огтределить эффективность инвестиционного проекта в условиях инфляции*

Рассчитаем денежные потоки по инвестиционному проекту в текущих ценах в табл. 4.4.

Значение показателя чистого дохода по ин вестиционному проекту в текущих ценах составило 2351,60 тыс, руб* (табл. 4.4). Значение показателя чистого дохода по проекту с учетом риска неоднородной инфляции (табл+ 4+7) составило 1 897,64 тыс+ руб* и оказалось меньше по сравнению созначени* ем чистого дохода по проекту в текущих ценах на 20%+ Причиной сниже-

ния реального дохода по проекту послужило постоянное прогнозное превышение индексов роста цен на составляющие себестоимости продукции по сравнению с индексами роста гюн на выпускаемую продукцию. Однако даже при таком прогнозе роста иен расе мэтриваемы й инвестиционный проект можно оценить как эффективный и рекомендовать к реализации*

Определим прогнозные значения индексов роста цен по шагам реализации инвестиционного проекта (табл+ 4+5).

Рассчитаем денежные потоки по инвестиционному проекту и значение чистого дохода на каждом шаге реализации проекта в прогнозных ценах《табл. 46).

Определив значенгЕЯ показателя суммарного чистого дохода на каждом шаге реализации инвестиц!Iонного проекта, необходимо их про- дефлировать. Продолжим расчет значений показателей табл* 47.

Следует подчеркнуть, что ecjjn при расчете экономической эффективности ИП исходить из единого среднего уровня цен, то величина эффекта будет одинаковой* В случае когда при сценке эффективности ИП в условиях инфляции все текущие значения денежных потоков представляют в прогнозных значениях, рассчитанных на основе какого-то одного общего показателя, описывающего инфляцию, относительные оценки эффективности ИП одинаковы и не несут в себе никакой смысловой нагрузки. Расчет прогнозных значений денежных потоков на основе одного показателя инфляции дает лишь информацию о возможных абсолютных значениях цен на продукцию, материалы и другие элементы денежных потоков, но не позволяет учесть влияние инфляции на эффективность ИП.

Подбор информации о динамике изменения цен б разрезе всех видов материально-технических ресурсов, работ и услуг, потребленных в процессе изготовления и реализации продукции по инвестиционному проекту, — работа весьма трудоемкая и сложная. Если имеется в наличии необходимая информация о ценовой, налоговой и финансово-кредитной политике государства на период внедрения и полезного использования инвестиционного проекта, то расчет его эффективности может быть выполнен в прогнозных ценах с использованием дифференцированных по группам материальных, топливно-энергетических ресурсов, товаров, работ и услуг индексов изменения цен. Подобный расчет прогнозных цен по проекту позволяет реально оценить эффективность ИП в условиях инфляции. При отсутствии минимально необходимой информации о динамике изменения цен расчет эффективности ИП целесообразно проводить в базисных или мировых ценах.

43 0 匸енкзsАх^ьё зффткмтностианвеспщнонн|5:х проектов в yc/IQgg: -3g

№

Показатели

Номер шага

Итого

0

1

2

3

4

5

Инвестнционная деятельность

-2000,00

отоо

ат

0,00

&00

0,00

-2000,00

2

Вьфучка or реализации продукции без НДС

0,00

1600,00

1900,00

1900,00

1900,00

]900,00

9200,00

3

Себестоимость продукции

0,00

810,00

960,00

960 ao

960,00

960.00

4650,00

4

Амортития (!0%)

0,00

200,00

20&00

200,00

200,00

200,00

1000,00

5

Налог на имущество

0,00

36,00

32,00

28,00

24,00

20,00

140,00

6

Налогооблагаемая база для исчисления налога на прибыль

отоо

754,00

9佩<Ю

912,00

916,00

920,00

441atЮ

7

Налог на прибыль (24%)

оФоо

180.96

217т92

218掰

219,84

220,80

1058,40

8

Чистый доход на шаге 加 ИП

-2000,00

773,04

890,08

893J2

896 J 6

899,20

2351,60

9

Чистый доход по проекту (суммарный накопленный эффект)

-20ОМ0

^1226,96

^ЗЗМ8

556Д4

1452,40

2331,60

X

Таблица 4.4

Денежные потоки по ня вести ци он ному проекту (текущие цены>

вам卢lglgi£,s1tBHзффехтивн'°;5и SHBBCTMIJ=H'°HHb_x npogi5,gВ условм'*1'.

№

Показатели

Помер шага

0

1

2

3

4

5

]

Индекс инфляции на выпускаемую продукцию:

1 1

цепной

】,12

и

&ЯЗНСНМ 材

1J2

2

Индекс инфляции на выпускаемую продукцию.

2」

цепной

М200

1J300

1J 300

1,1100

1」ШЮ

1」ШЮ

2,2

базисный

1J200

1,2656

1,4301

1,5874

1,7462

L9208

3

Индекс инфляции на пронзводстъенные затраты:

3J

цепной

IJ400

1J500

1J50D

1J200

1,1200

LU00

32

базисный

4

Общий индекс инфляции:

4.J

цепной

1J 200

IJ 200

1,1200

IJ000

1т0900

1,0ЖГ

42

базисный

1J 200

1,2544

1,4049

1,5454

1,6845

1Ф8361

Таблица 4.5

Индексы инфлащш по инвестиционному проекту на конец шага

43 СЦенка и вннлмз зффектнвностм мнвеспщжжных проектов в условных:. 1'а

№

Показатели

Номер шага

Итого

0

1

2

3

4

5

1

Инвестиционная деятельность

-2240,00

0,00

0>00

0,00

0,00

0,00

^2240,00

Операционная деятелы【81 ь:

2

Выручка от реализации продукции без НДС

0,00

2024,96

2717,24

3016J4

3317,75

3649,53

14725,63

3

Себестоимость продукции

0,00

1061,91

144734

1621,03

1815,55

2015,26

7961,09

4

Амортизация

0,00

200,00

200,00

200,00

200,00

200,00

1000,00

5

Налог на имущество

0.00

36,00

32,00

28,00

24,00

20Ф(Ю

140,00

6

Налогооблагаемая база для исчисления налога на прибыль

0t00

927R5

1237т90

1367Д1

1478,21

1614т27

6624,54

7

Налог на прибыль

0,00

222,49

297」。

328,11

354т77

387,42

1589,89

8

Чистый доход на таге 柳 ЙП

-2240,00

904,56

1140,Б0

1239,01

1323,44

1426,85

3794,65

Таблица 4*6

Денежные потоки по инвестиционному проекту (лрогнозные цены)

№

Показатели

Номер шага

Итого

0

1

2

3

4

5

8

Суммарный чистый доход на ware『ИП

-2240,00

904,56

1140,80

1239,01

1323,44

1426.85

3794,65

9

Общий базисный индекс инфляции

1J200

1,2544

1,4049

1,5454

1,6845

1,8361

X

10

Дефлированный суммарный чистый доход на шаге m

-2000,00

721,11

Bi2T02

801,74

785,66

777J1

1897,64

11

Дефлированный чистый доход по проекту (суммарный накопленный эффект)

-2000,00

-127R.89

-466,67

334,87

1120,53

1897,64

X

Таблица 47

Денежные потоки по инвестиционному проекту (дефлированные цены}

Особенности учета влияния инфляции при реализации инвестиционного проекта за счет собственных средств

Возврат вложенных средств в инвестиционный проект происходит не единовременно, а в течение нескольких лет, поэтому важно не забывать о том, что инфляция оказывает влияние не только на цены на продукцию и сырье, но и на сумму возврата капитальных вложений, В случае если инвестиционный проект реализуется за счет заемных средств, то процентная ставка по кредиту учитывает влияние фактора инфляции. Это означаем что проблемы учета инфляции при возврате сумм капитальных вложений не возникает. В ситуации, когда реализация проекта осуществляется за счет собственных средств инвестора, встает вопрос: какую сумму вложенных средств инвестор должен себе вернуть в условиях инфляции, когда наступает момент окупаемости проекта? Следует не забывать, что вложив 1000 руб. в проект в начале шага, при темпе инфляции 10% он должен вернуть себе в конце шага 1100 руб.

С помощью практического примера, приведенного ниже, постара* емся решить данную проблему.

В табл. 4.8 приведены денежные потоки по инвестиционному проек' ту в текущих ценах. Для расчета прогнозных цен по проекту в табл. 4,9 приведены индексы инфляции в разрезе доходов и расходов по инвестиционному проекту.

Показатели выручки и себестоимости по проекту в прогнозных ценах рассчитываются как произведение значений соответствующих показателей в текущих ценах на соответствующий базисный индекс инфляции на шаге 2. Амортизация по инвестиционному проекту в прогнозных ценах составляет 224,00 тыс. руб., так как при вводе основных средств в эксплуатацию их сумма на конец нулевого шага с учетом инфляции составляла 2240,00 тыс руб. В итоге чистый доход по проекту в прогнозных ценах равен 3914,65 тыс руб. Инвестор, согласно данным табл. 4.10, вернул вложенные денежные средства в размере 2240 тыс. руб. уже в начале третьего шага реализации инвестиционного проекта.

Сравним значения сроков окупаемости по проекту к текущих ценах и в прогнозных ценах. Возврат вложенных денежных средств по инвестиционному проекту в прогнозных ценах произошел быстрее за счет увеличения доходов в результате инфляционных процессов. Ошибка подобного расчета заключается в том, что мы не учитываем влияние инфляции при возврате вложенных денежных средств.

Согласно данным габл. 4.9, общий базисный индекс инфляции на конец, первого шага составил L25, следовательно, сумма средств к возврату

4.3. огенка 五 анализ зффехтмвност3МНЕестЕтнонных проектов е yca°°sAX:・ S

№

Показатели

Номер шага

Итого

0

1

2

3

4

5

1

Инвестиционная деятельность

-2000*00

0,00

0,00

0,00

&(Ю

&00

-2000.00

2

В Li ручка сут реализации продукции без НДС

0,00

1600,00

1900,00

1900,00

J 900,00

1900,00

9200,00

3

Себестоимость продукции

0т00

810.00

960,00

960,00

960,00

960,00

4650,00

4

Аморш^ация (10%)

0,00

200,00

200,00

200,00

200,00

200,00

1000.00

5

Налог на имущество

0,00

36*00

32、00

28,00

24,00

20.00

140.00

6

Налогооблагаемая база для иечнелення налога н 司 прибыль

0,00

754,00

9叫00

#2加

916,00

920,00

4410,00

7

Налог на прибыль (24%)

0,00

18”6

217,92

218幽

219,84

220,80

1058,40

8

Чистый доход на шаге m ИП

^2000,00

773,04

890.08

893/2

896J6

899.20

235 L60

9

Чистый доход по проекту

-2000,00

-1226.96

-336,88

556,24

1452,40

2351,60

*

Таблица 4+8

Денежные потоки по инвестиционному проекту (текущие цены)

「лава 4+ оценка н анализ о® го xs рхов =1 шфо^х^зоххг-х проехзв в 10ss.r

№

Показатели

Номер шага

0

1

2

3

4

5

1

Индекс инфляции на выпускаемую продукцию:

L1

цепной

]」200

1J30O

1J30Q

1J100

11000

L10O0

L2

базисный

L1200

1,2656

1,4301

15874

1J462

1,9203

2

Индекс ннфляции на лроизводсгвенные затраты:

2 1

цепной

IJ 400

IJ50D

U 500

1」2(Ю

1J200

1J100

22

базисный

3

Общий индекс инфляции:

3」

цепной

1J200

1J200

1J 200

1J 000

1,0900

Ц0%0

32

базисный

1J 200

12544

1,4049

L5454

1,6845

1,836]

“.Таблица 4.9

Индексы инфляции по инвестиционному проекту в разрезе статей доходов и расходов по инвестиционному проекту на конец шага

43 оценка

X анализ зффекмвности инвестнгмсжных проектов в ус/ювилх…-45

№

Показатели

Номер шага

итого

0

1

2

3

4

5

1

Инвестиционная деятельность

^2240,00

0仞

0,00

0*00

0,00

0,00

-2240,00

2

Выручка от реализации продукции Вез НДС

0,00

2024,96

2717,24

3016,14

3317,75

3649,53

14725,63

3

Себестоимость продукции

a00

1061,91

1447,34

1621,03

1815,55

2015,26

7961Ф09

4

Амортизация (10%)

0,00

224,00

224,00

22*00

224,00

224.00

口 2500

5

Налог на имущество

0,00

36,00

32,00

28Ф00

24ДЮ

20,00

140,00

6

Налогооблагаемая база для исчисления налога на прибыль

0,00

927,05

^237,90

1367,11

1478,21

151427

6624,54

7

Налог на 口рнбыль (24%)

0,00

222,49

297,10

32&11

354,77

387,42

1589,89

8

Чистый доход на шаге m ИП

-2240,00

928,56

1164,80

1263,01

1347,44

1450,85

3914,65

9

Чистый доход по проекту

-2240,00

731k44

-146,64

1116R

2463,80

3914,65

X

Таблица 4JO

Денежные потоки по инвестиционному проекту (прогнозные цены). Вариант 1

「лава 4 оитнка=анализ эффективности=工 вестмщюнных проектов в yGJWBH1111'-:

№

Показатели

Номер шага

ИТОГО

0

1

2

3

4

5

]

Имвестмционная деятельность

-2240,00

0,00

0,00

0,00

0*00

0,00

-2240,00

2

Выручка от реализации продукции без НДС

500

2О24Ф96

2717,24

3018J&

3317,75

3649,53

14725,63

3

Себестоимость продукции

0,00

106L91

1447,34

1621,03

1815,55

201526

7961,09

4

Амортизация (10%)

0,00

224,00

224®

224,00

224,00

224,00

1120,00

5

Налог на имущестьо

0,00

36Т(Ю

32,00

28,00

24,00

moo

140,00

6

Налогооблагаемая база для исчисления налога на прибыль

0,00

927,05

1237,90

1367,11

1478,21

1614,27

6624,54

7

Налог на прибыль (24%)

0,00

222,49

297,10

328, II

354,77

387,42

15X9,89

8

Чистый доход на mare m ИП

0,00

928,56

1164,80

1263,01

1347,44

Н50Л5

6154,65

9

Собственньш средства к возврату с учетом инфляции на конец шага (справочно)

^2240,00

^250a,80

7769,87

-671,63

0,00

0.0Q

к

10

Возврат собственных средств 日& конец шага (с учетом влияния инфляции)

0,00

92^,56

Н 64,80

671,63

a00

亂00

2764,99

11

Чистый доход по проекту

-2240,00

-1580,24

-605,07

391,兆

19兆,貶

338%67

X

Таблица 4 "

Денежные потоки по инвестиционному проекту (прогнозные цены).

Вариант2

должна составить не 2000 тыс. руб. а уже 2508,8 тыс+ руб. С учетом этой поправки рассчитаем еще раз чистый доход по проекту в прогнозных ценах.

Показатели выручки и себестоимости продукции в прогнозных ценах имеют те же гначения, что и в первом варианте расчета денежных потоков по инвестиционному проекту в прогнозных ценах. В табл. 4.11 появляются две дополнительные строки 10 и llt которые позволяют рассчитать вложенные денежные средства к возврату с учетом влияния инфляции на конец шага и н в ести ци о иного проекта и соответственно чистый доход. Данные табл. 4.11 показывают, что в результате влияния инфляции инвестиции к возврату составили 2764,99 тыс. руб.

Традиционно расчет прогнозных денежных потоков по инвеспщи- анному проекту выглядит следующим образом (табл. 4+10,4Л1)-

Расчет суммы возврата капиталовложений на конец шага инвестиционного проекта производится по следующей формуле:

К =(К I 十犷,)хЛ I (56) где % — сумма капитальных вложений к возврату на конец шага тп по инвестиционному проекту, руб.; К^ сумма капитальных вложений к возврату на конец шага 加 ~ 1 п 口 инвест ицио н ном у проекту, руб+; ，瞰幽 я — цепной общий индекс инфляций на конец шага m по инвестиционному проекту; К； _ I — сумма возврата денежных средств за шаг п? - 1 по инвестиционному проекту, руб.

В течение срока реализации инвестиционного проекта, согласно плановым показателям, инвестор должен вернуть сумму собственных денежных средств с учетом инфляции в размере 2764,99 тыс, руб, (табл. 4.1 lt графа 喧Итого% стр. 10). Соответственно чистый доход по проекту рассчитывается уже не исходя из капитальных вложений по проекту на нулевом шаге, а исходя из значений денежных средств к возврату с учетом инфляции. Чистый доход в прогнозных ценах по второму варианту расчета составил 3389T67 тыс+ руб.

Оценивая сумму возврата собственных денежных средств с учетом инфляции, мы сталкиваемся с проблемой выбора индекса роста цен для расчета. На наш взгляд, проводить расчет суммы собственных средств к возврату в условиях инфляции следует исходя из значений общего индекса роста цен, Он позволяет инвестору достаточно объективно определить значение показателя ^собственные средства к возврату а.

Подобный расчет денежных потоков в прогнозных ценах по инвестиционному проекту важен не столько для оценки эффективности проекта, сколько для проведения анализа его фактической эффективности, Для осущес твлен if я контроля над реалР1зацией инвестиционного проекта на каждом его шаге инвестору необходима информация о том, вернул ли он свои вложенные r проект средства или еще нет.

Глава 5

АНАЛИЗ ФАКТИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ

ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

Гэри Хэмэл и К. Прахалад утверждают, что сильной стороной компании в большей степени являются инновации и рост, а не операционная эффективность? Позволим себе не согласиться с такой формулировкой. Да, эффективность инновационного развития и рост являются первостепенными факторами успешного позиционкрования компании на рынке. Однако главным и единственным инструментом достижения экономического роста и успешного внедрения инвестиционных и инновационных решений является исключительно эффективная операционная деятельность, основа которой есть эффективное управление.

Инвестиционная и операционная фазы реализации инвестицион ного проекта неразрывно связаны с понятием фактической эффективности ИП. Заканчивается предынвестиционная фаза проектных .расчетов, и начинается стадия внедрения в жизнь принятых решений. Ин вест! I ци онн ая и операционная фазы проекта показывают, насколько правильно были определены пути реализации инвестиционного замысла, приняты управленческие решения, осуществлены технические и экономические расчеты. Процесс анализа фактической эффективности ИП является одним из самых важных процессов реализации и эксплуатации ИП. Ни один инвестиционный замысел не может быть четко и правильно спроектирован до мелочей, которые 唸всплывают》 на стадии использования проекта и могут свести на нет все успешные решения. Контроль реализации инвестиционного проекта, который включает в себя не только учет использования финансовых ресурсов на ин вестиционной стадии, учет результатов операционной фазы, но и анализ полученных данных, позволит выявить и, главное, устранить или свести к минимуму многие отрицательные моменты реализации ИП, ・・

1 Gary Hamel and СК Praha lad/ Comp et i ng for the future // Harvard Business Review, July-August 1994T p. f22*

В настоящей главе будут предложены две методики анализа фактической эффективности ИГЪ Так же как существуют методики анализа финансово-хозяйственной деятельности предприятий различных на* правлений деятельности* так н, на наш взгляд, должны существовать методики анализа фактической эффективности различных инвестиционных проектов в зависимости от их направленности. Что понимается под «различными инвестиционными проектами»?

Инвестиционный проект реализуется в рамках вновь созданного юридического лица или обособленного подразделения. В этом случае методика анализа его фактической эффективности не так сложна. Плановые значения показателей эффективности инвестиционного проекта, рассчитанные в соответствии с методикой оценки эффективности и нвести ционного проекта, предложенной выше в главе 2, сравниваются с их фактическими значениями. Далее рассчитываются абсолютные и относительные отклонения фактических значений показателей от их плановых значений, выявляются наиболее существенные факторы, повлиявшие на эти отклонения, разрабатынаются и принимаются управленческие решения в соответствии с результатами анализа.

Инвестиционный проект реализуется в рамках существующего предприятия. В этом случае целями инвестиционного проекта могут стать:

расширение производства (наращивание объема производства и продаж, создание производства новых видов продукции);

мероприятия по оптимизации производствен но го процесса (экономия ресурсов, сокращение технологического цикла, повышение эффективности использования трудовых ресурсов и т+ д*)*

В каждом случае нужны свои показатели и своя методика анализа фактической эффективности инвестиционной деятельности, которые наиболее объективно могли бы проанализировать результаты использования инвестиционного проекта.

Методика анализа фактической эффективности инвестиционного проекта, реализуемого в рамках вновь созданного предприятия

Собирается исходная информация о фактических результатах использования инвестиционного проекта за 用 лет (шагов) в разрезе следующих показателей:

♦ инвестиционные затраты на проведение предынвестиционных исследований, капитальных вложеиий, на создание оборотных активов на шаге т;

4 выручка от реализации продукции по ИП на шаге т;

себестоимость продукции по инвестиционному проекту на шаге т;

амортизационные отчисления на шаге т;

налоговые отчисления на шаге т;

заемные средства на шаге т;

проценты к уплате и получению на шаге 也

Отметим, что предприятия, постоянно самостоятельно проводящие работу по поиску и отбору инвестиционных проектов, имеют отдельную строку управленческих расходов на проведение таких мероприятий. Затраты на проведение предынвестиционных исследований не должны включать в общие инвестиционные затраты (капиталообразующие инвестиции) на реализацию инвестиционного проекта. Подобные затраты для этих предприятий являются текущими и учитываются в том периоде, в каком были осуществлены. К таким затратам относятся затраты на проведение пр едынвестиционных исследований, которые или дали положительный результат (в виде последующей реализации ин вести ционного проекта), или нет.

Моделируются фактические денежные потоки по годам фактического использования инвестиционного проекта.

На основе данных фактических денежные потоков за т лет (шагов) рассчитываются фактические значения сравнительно-аналитических показателей и сравниваются с их проектными значениями, рассчитанными на основе данных проектных денежных потоков.

Для анализа эффективности инвестиционных проектов, реализация которых предполагает создание нового предприятия, необходимо рассчитать эффективность ин вестиц ионно го проекта как самостоя- тельного^ не увязывая его с деятельностью действующего предприятия. Чтобы сделать это, мы предлагаем использовать систему обобща* ющих и частных сравнительно-аналитических показателей, которые представлены s табл. 5.L В таблице приведена формула расчета показателей, дана характеристика каждого из них.

Методом сравнительного анализа рассчитываются отклонения фактических значений обобщающих показателей (интегральный показатель чистого дохода за прошедший срок реализации ИП, норма прибыли на капитал) от их проектных значений. Расчет влияния факторов на изменение фактического результата нормы прибыли на капитал мож-

но провести методом цепных подстановок Факторная модель интегрального показателя чистого дохода за прошедший срок реализации является аддитивной, следовательно, влияние факторов на изменение фактического результата можно провести методом сравнительного анализа и расчета отклонений этих факторов, которые являются частными сравнительно-аналитическими показателями.

Рассчитываются отклонения фактических значений частных показателей от их проектных значений за прошедший срок реализации инвестиционного проекта. Данные о проектных значениях показателей отражены в ТЭО в таблице сводных денежных потоков по ИП, а также в разрезе каждого вида деятельности: инвестиционной, операционной и финансовой.

Полученные данные обобщаются м сводятся в таблицу, где отражены проектные и фактические значения сравнительно-аналитических показателей» а также рассчитаны отклонения фактических значений показателей ИП от проектных. Отбираются наиболее существенные факторы, которые оказали воздействие на изучаемые обобщающие показатели, и проводится более детальный анализ этих факторов* Анализ таких факторовт как выручка от реализации продукции, затраты на производство продукции, можно провести традиционными методиками анализа объема реализованной товарной продукции на предприятии и затрат на производство продукции.

На завершающем этапе проводится оценка результатов анализа, выявляются причины, которые повлекли за собой снижение (повыше* ние) эффективности инвестиционного проекта.

5N. Методика анализа фактической эффективности инвестиционного проект* направленного на внедрение научно-технических мероприятий на существующем производстве

В целях проведения оценки и анализа фактической эффективности инвестиционного проекта, направленного на внедрение научно-технических мероприятий (НТМ) на существующем производстве, следует использовать следующие сравнительно-аналитические показатели*

L Обобщающий показатель фактической экономической эффективности научно-технических мероприятий рассчитывается по формуле:

作告3州

(57)

Таблица 5.7

Система обобщающих и частных сравн ительно- ан ал итическмх показателей оценки и анализа фактической эффективности ИП

№

Нянме1И)в*йн« покятяггелн

Обезна* чем не

Расчет показателя

Характеристика

1, Обобшаюшие сравннтельнсьаналитнческне показатели

1J

Инт^тральнцй показатель чистого дохода за прошедший срок реализации ИП

4巾

Сумма всех сальдо (по ннвестиционной, операционной, финансовой деятельности) wo ИП за прошедший срок реалиэацнн ИП (за один год+ два годэ, три года и т. д.)

-Характеризует фактическую сумму чистых поступлений по проекту к прошел山喃 период;

-Дает количественную характеристику МП за прошедший период一 —

1.2

Норма прибыли на капитал

…2

Отношение средней величины чистого дохода в расчете на год (шаг) к совокупной величине инвестиций (всех затрат на реализацию МП)

-Дает качественную характеристику ЦП (сколько фактически в среднем приходится чистого дохода на 1 рубль ннвестнций)

2. Первый уровень честных сравнительно-аналнтнческих показателей

2J

Сальдо денежных расходов и доходов по ин вести цио иной деятельности

3®

Сумма инвестиционных затрат на реализацию МП* взятых с проги ноположным знаком* и поступлений 5 продажи имущества предприятия, уменьшения оборотного xanwwia в рамках ИП 日 рамвдх НП

-Характеризует фактический денежный поток по ннвесткциониой деятельности

22

Сальдо денежных доходов и расходов по оп^ациснноЙ деятельности

4 =胃年-3*1/ + %)"

Разнила доходов н расходов по операционной деятельности по ИП (без учета НДС, акцнзон н пр. оборотных налогов}

-Характеризует фактический денежный поток по операционной деятельности

23

Сальдо денежных доходов я р^сходм по финансовой деятельности

Jm = £("口广叫 1

*

Разница фактн<1«ских доходе» и расходов по фи нансовой деятел ьности (проценты к получению мннус проценты к уплате)

-Характеризует фактический денежный попок по финансовой деятельности

1А

Налог на прибыль

нпФ

фактический расчет НП должен проноднгься согласно требо ван ням главы 25 Налоговое кодекса РФ

-Характеризует фактические расходы предприятия по налогу на прибыль по МП

支 Второ声 竺вен к частнмх еравннтсльнотнал нтнческнх показателей

JJ

Иивестнционныс затраты на реализацию ИП

巾

Сумма веек фактических инвестиционных затрат на проведен не пре.нн вести цнонных исследований, капитальных вложений, ннвестнцнн в оборотные активы за фактический срок реализации НП

” Характеризует фактические иивести^ноннне затраты на реализацию ИП (количественная характеристика)

32

Выручка от реализации продукции

卽

综号%xiQ*

Сумма произведений фактического объема продаж j-ro вида продукинн и иены зя единицу Л го вида продукции та факгическяй срок реализации ИП

-Характеризует фактическую доходную часть ИП

33

Затраты на пронмодство и реализацию продукции

加

3道『+"工

Сумма затрат на пронзмдетви ；-го вида продукции (с учетом амортизационных отчислений, отчислений на социальные нуж叫),условно-постоянных расходов * фактический срок 时алнхгшн КП

-Характеризует расходную часть ИП на производство н роалнзэцию продукции

3,4

Амортизация

Рассчитывается согласно учетной политике предприятия

-Характеризует доходную часть ИП

3,5

Налоги

Рассчнты&аютси согласно НК РФ

-Характчфнзуп раскидную часть ИП |

где 3陋—фактическая экономическая эффективность внедрения науч* но-технических мероприятий, %； %，匕—объем производства продукции г-го вида в натуральном выражении, фактический после внедрения НТМ и по базовому варианту (до внедрения НТМ) соответственно, шт+; & — цена единицы продукции f-m вида, руб; % С电一себестоимость единицы продукции ”го вида, фактическая после внедрения НТМ и по базовому варианту (до внедрения НТМ) соответственно, руб.

Фактическое значение показателя экономической эффективности внедрения научно-технических мероприятий сравнивается с проектным значением показателя экономической эффективности внедрения научно-технических мероприятий. Методом цепных подстановок рассчитывается размер влияния факторов себестоимости, объема производства на показатель экономической эффективности внедрения НТМ.

Для расчета и анализа фактической эффективности ЯП, направленного на внедрение новых технологий, видов ресурсов, организационно-технических мероприятий, используется показатель годового экономшеско- го эффекта от экономии производственных и финансовых ресурсов при выпуске одной и той же продукции, который рассчитывается ио ^юрмуле:

U%-K/%, (58)

где Эзтф — фагстический экономический эффект от экономии производственных и финансовых ресурсов при выпуске одной и той же продукции, руб.; 0 — себестоимость производства единицы продукции по базовому варианту, руб.; С吨—фактическая себестоимость производства единицы продукции по новому варианту на шаге (году) т, руб.; К* — фактические удельные капитальные вложения на единицу продукции на внедрение и использование новых технологий, видов ресурсов, организационно технических мероприятий, руб+; V^ — фактический объем производства продукции по новому варианту на шаге (году) т, шт.

Расчет фактического экономического эффекта от использования более совершенных видов оборудования (основных средств) при производстве одной и той же продукции производится по формуле:

喝阳+ (59}

где 3睜一фактический экономический эффект в результате замены старой техники на новую при производстве одной и той же продукции, руб; К0fl — стоимость основных средств по базовому варианту (с использованием старой техники), руб*; К — фактическая стоимость основных средств по новому варианту (с использованием но-

вой техники), руб,;匕* 匕—объем производства продукции в натуральном выражении по базовому варианту и фактический по новому варианту соответственно, шт,; Т^ Т? — срок эксплуатации оборудова- ния по базовому и новому вариантам соответственно, годы;况 / — эксплуатационные издержки на содержание и обслуживание основных средств (оборудования) по базовому варианту и фактические соответственно, руб.;工底,К^ — сопутствующие капитальные вложения при использовании старой техники и фактические при использовании новой техники соответственно| руб.; % — фактическая ликвидационная стоимость заменяемых основных средств, руб.

В случае если фактический объем производства, а также фактические экс пл уатацион н ы е издержки по годам реализации проекта меня* ются, то необходимо рассчитать среднее арифметическое фактическое значение этих показателей за прошедший срок эксплуатации инвестиционного проекта.

Расчет фактического годового экономического эффекта от произ- водства новой продукции или продукции повышенного качества (с более высокой ценой) определяется по формуле:

3"械=(雑-К#)X%, (60)

где а”巾—фактический годовой экономический эффект от производства новой продукции или продукции повышенного качества, руб.; Д/7力一фактический прирост прибыли в результате реализации новой продукции (в сравнении с аналогом новой продукции) или продукции повышенного качества на единицу, руб; / — фактические удельные капитальные вложения на единицу продукции (новой или повышенного качества) или удельные дополнительные капитальные вложения, связанные с повышением качества продукции, руб*; % — фактический объем производства новой или повышенного качества продукции б натуральном выражении, шт.

Фактические значения показателей сравниваются с соответствующими проектными значениями. С помощью метода цепных подстано^ вок находится размер влияния наиболее существенных факторов на показатели экономического эффекта. Факторы, которые оказали наибольшее влияние на показатели фактической эффективности проекта, в свою очередь, также подвергаются анализу.

Анализ фактической эффективности инвестиционного проекта должен проводиться на каждом шаге реализации ИП, По результатам анализа должны быть оперативно приняты конкретные управленческие решения в целях повышения эффективности ИП*

БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК

АакерД. Л+ Стратегическое рыночное упрэвление/Пер, с англ. Под ред- Q* Н. Каптуревского. - СПб.: Питер, 2003. С. 34.

Бирман Г, Шмидт С. Капиталовложения: Экономический анализ инЕести^ ционных проектов / Пер. с англ. Под ред+ Л. П+ Белых, — М.: ЮНИТИ* ДАНА, 2003. (Серия * Зарубежный учебника) Q 14

Бобров 5+ В. Коммерческое бюджетирована — СПб.: Питер, 2003. (Серия «Учебник для вузов>.)

Виленский П.厶，Лившиц А /А, Смоляк С Л. Оценка эффективлости инвестиционных проектов* — М/ ДЕЛО, 2QQ2+

Закон 雯 Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» 丧 39-①3 от 25.02J 999 г.

Комаров Л+ £, Рогова Е ЛА, Ткаченко Е Л., Чесноков В.允 Инвестиционное проектирование: Учеб, пособие* — СПб.: СП6ГУЭФФ 2001.

Кругиеиц Л. Инвестиционные расчеты* — СПб.: Питер, 2001.

Крылов 3. И. Анализ эффективности инвестиционной, инновационной, финансовой и хозяйственной деятельности предприятия: Учебн. пособие. В 2 工-СПб.: СПбГУЭФ, 1999.

Крылов 3+ И.т Власова В. М.* Жура&кова Л+ В. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятия, — М二 Финансы и статистика, 2003.

Кульман Л. Экономические механизмы / Пер, с фр. Общ+ ред. Н. М+ Хрусталевой. —М*: A/О Издательская группа ^ Прогресса, «Универе^ 1993*

Кучарина ЕД, Инвестициоины й анализ: Учеб+ пособие* — СПб+: СПВГУЗ ①, 200&

Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов: (Вторая редакция) / М*во экон. PR M-во фин, РФ, ГК по стр-вух аркнт. и жил. политике; рук+ авт. кол.: В. В. Косив, В, Н+ Лившиц, А. Г, Шахназаров, — М.: Экономика, 2000*

Региецкий В* И. Экономический анализ и расчет инвестиционных проектов* —Калининград: ФГУИПП ^Янтарный сказ^т 2001.

Стратегическое планирование и управление: Учеб, пособие/ Под ред, проф. А. Н. Петрова. - 016二 Из^во СП6ГУЭФ, 1998. ЧЛ; 1999,4.2.

Фишер С, Дорнбуш R, Шмален険 R Экояомикэ / Пер. с англ+ со 2-го изд.— Мл ДелоЛТД, 1995.

Филин С. Инвестиционный риск и его составляющие при принятии инвестиционные решений/ Инвестиции в России* 2002. № 3. С. 24-32; № 4. С J0—1&

Чуб^рекко А. И； Шалимов В- Е., Колесников А. С Эконом и чес кое управление научно-техническим прогрессом. — М.: Экономика, 1985.

Gary Hamel and С. К Prahalad/Competing for the future/ Harvard Business Review. 1994+July-August P, 122.

Интернет, http://webinvest.tpu.i^si.ru/JournalsДЫ1 nvesthtm. С. Сытенко,

2005.

Приложение 1

Коэффициент наращивания (капитализации)

№ ша(^

Процентная ставка* %

2%

5%

8%

10%

14%

15%

16%

IS%

2U%

25%

30%

40%

1

1,02й

1,050

1,080

1J00

1J 40

1J50

К160

U80

1,200

1*250

1J 00

1,400

2

1,040

и 03

1,166

1,210

1300

1323

1,346

1,392

1,440

1,563

1.690

1,960

3

IQ61

1」5g

1260

1331

1,482

1,521

1,561

L643

1t728

1,953

2 J 97

2,744

4

1t082

口6

1,360

1,464

1,689

L749

1,811

h939

2,074

2*41

2,856

3,842

5

U 04

1*276

L469

L611

1,925

2>011

2J00

22KB

1,488

3,052

3,力3

5,378

6

М26

1340

L587

1,772

2,195

2,313

2,436

2,700

2Ъ986

3用5

4,827

7.530

7

1,149

1407

L714

1,949

2,502

2,660

LR26

3,1心

3,583

4,768

6口75

10,541

8

1Л72

L477

L851

2」44

2,853

3.059

3,278

3,759

4300

5,960

&157

LOGO

9

1J95

1,551

1.999

2358

3,252

3,518

3£03

4,435

5,160

7<51

10,604

20,661

10

1,219

1,629

2」59

2*594

3,707

4.046

4,411

5.234

6,192

9,313

13J86

28,925

12

1,268

1,7%

2,518

3J38

4,818

5,350

5,936

7,288

8,9 J 6

14,552

23,298

56t694

13

1,294

1.8S6

2720

3,452

5t492

6,⑸

6若86

氏599

10,699

*8,190

3O.28S

79371

И

1JL9

L9M

2?937

3,797

6,261

7.076

7,98S

ЮЛ47

12,839

22,737

39374

U1J2。

15

L346

2,079

ЗД72

4Л77

7Д38

8J3?

9,266

"974

15ЛО7

28.422

5*%

155,56g

16

1,373

2,183

3,426

4,595

8J37

%358

1674*

14J29

i8T488

35,527

66.542

217,795

18

1.42S

2,407

3,996

5,560

10.575

12375

14,463

19,673

26,623

5561

112,455

426,879

20

1,486

2*653

4,661

6,727

13,743

]6*367

19,461

27,393

38,338

86,736

190,050

836,683

Приложение 2

Коэффициент дисконтирования

№ шагаСтавка днсконтирования^ %2%5%8%10%14%15%16%18%20%22%24%25%30%40%10,9800.9520t9260,909R&77Ot87O0t8620.847G"30t8200,8050T800*7690J142G.9610,9070,8570,8260,769OJ560,7430,7180,6940T6720,6500,6400,592&51。30,9420,8630,7940T75116750.6580,6410,6090*5790*5510,5240,5120,4550,36440,9240幽30,7350,683&5920,5720T5520,5160,48204510,4230Л10О35О&26050,9060,7840,6810T6210,5190,4970,4760,4370,4020,3700.341&3280,269& 13660嬲0,7460*6300,5640,456M320,4100370ОЗЗ5&3030,2750t262OP2O70J3370,8710T7HU,5&30,5130T40003%03540,3140.2790.2490,2220,2100J590,095X0,S530.6770,5400Л674 0,3510J2703050,2660,2330,2040J790,1680,1230,068g0,8370,645“000Л240加80t2S40,2630,2250J940」670J440Д340,0940,048100,8200,6140,4630386&2700,2470.2270Д910,1620,137QJ160JO70,073d(B5IIOt8O40,5850Д290,3500,2370,2150J950,162OJ350,1120,0940,08680560,02512UJ880,5670p3970,3 i 90,2080JS7OT168OJ37“1120t09200760,0690.0430,018130,7730,530&36目0,2900,1820,1630 J 45(U160,0930,0750,0610t0560,0330,013J40,7580T50503400t2630J600J410J250,0990,0780t0620,0490.044&О250,009150,7430©0,315仅爲9ОД 40&⑵&】08&0840,0650,051&(M00,0350,0200,006160,7280Л5Й0.292«2 IK0,1230,10?0,0930,0710t0540T0420,0320.0280,0150,00517&7140,4360,270&1980,1080,093&1Ж0,0600,0450,0340,0260>0230,0120,003180t7OOD#60.2500tl 809的50,081D,Q690,0510/380,0280,0210,0 IS0t0090,002190,68603960,2320,1640,0830t0700,0600,0430,0310,0230,0170,0140,007&Q02200,673Oh3770,21551490,0730,0610.0510《370,0260,0190,0140,0120,0050,001№ шагаСтавка днсконтирования^ %2%5%8%10%14%15%16%18%20%22%24%25%30%40%10,9800.9520t9260,909R&77Ot87O0t8620.847G"30t8200,8050T800*7690J142G.9610,9070,8570,8260,769OJ560,7430,7180,6940T6720,6500,6400,592&51。30,9420,8630,7940T75116750.6580,6410,6090*5790*5510,5240,5120,4550,36440,9240幽30,7350,683&5920,5720T5520,5160,48204510,4230Л10О35О&26050,9060,7840,6810T6210,5190,4970,4760,4370,4020,3700.341&3280,269& 13660嬲0,7460*6300,5640,456M320,4100370ОЗЗ5&3030,2750t262OP2O70J3370,8710T7HU,5&30,5130T40003%03540,3140.2790.2490,2220,2100J590,095X0,S530.6770,5400Л674 0,3510J2703050,2660,2330,2040J790,1680,1230,068g0,8370,645“000Л240加80t2S40,2630,2250J940」670J440Д340,0940,048100,8200,6140,4630386&2700,2470.2270Д910,1620,137QJ160JO70,073d(B5IIOt8O40,5850Д290,3500,2370,2150J950,162OJ350,1120,0940,08680560,02512UJ880,5670p3970,3 i 90,2080JS7OT168OJ37“1120t09200760,0690.0430,018130,7730,530&36目0,2900,1820,1630 J 45(U160,0930,0750,0610t0560,0330,013J40,7580T50503400t2630J600J410J250,0990,0780t0620,0490.044&О250,009150,7430©0,315仅爲9ОД 40&⑵&】08&0840,0650,051&(M00,0350,0200,006160,7280Л5Й0.292«2 IK0,1230,10?0,0930,0710t0540T0420,0320.0280,0150,00517&7140,4360,270&1980,1080,093&1Ж0,0600,0450,0340,0260>0230,0120,003180t7OOD#60.2500tl 809的50,081D,Q690,0510/380,0280,0210,0 IS0t0090,002190,68603960,2320,1640,0830t0700,0600,0430,0310,0230,0170,0140,007&Q02200,673Oh3770,21551490,0730,0610.0510《370,0260,0190,0140,0120,0050,001ПРИЛ1О'8'ФН15ПРИЛ1О'8'ФН15

№ шага

Ставка днсконтирования^ %

2%

5%

8%

10%

14%

15%

16%

18%

20%

22%

24%

25%

30%

40%

1

0,980

0.952

0t926

0,909

R&77

Ot87O

0t862

0.847

G"3

0t820

0,805

0T800

*769

0J14

2

G.961

0,907

0,857

0,826

0,769

OJ56

0,743

0,718

0,694

0T672

0,650

0,640

0,592

&51。

3

0,942

0,863

0,794

0T751

1675

0.658

0,641

0,609

0*579

0*551

0,524

0,512

0,455

0,364

4

0,924

0幽3

0,735

0,683

&592

0,572

0T552

0,516

0,482

0451

0,423

0Л10

О35О

&260

5

0,906

0,784

0,681

0T621

0,519

0,497

0,476

0,437

0,402

0,370

0.341

&328

0,269

& 136

6

0嬲

0,746

0*630

0,564

0,456

M32

0,410

0370

ОЗЗ5

&303

0,275

0t262

OP2O7

0J33

7

0,871

0T7H

U,5&3

0,513

0T400

03%

0354

0,314

0.279

0.249

0,222

0,210

0J59

0,095

X

0,S53

0.677

0,540

0Л67

4 0,351

0J27

0305

0,266

0,233

0,204

0J79

0,168

0,123

0,068

g

0,837

0,645

“00

0Л24

0加8

0t2S4

0,263

0,225

0J94

0」67

0J44

0Д34

0,094

0,048

10

0,820

0,614

0,463

0386

&270

0,247

0.227

0Д91

0,162

0,137

QJ16

0JO7

0,073

d(B5

II

Ot8O4

0,585

0Д29

0,350

0,237

0,215

0J95

0,162

OJ35

0,112

0,094

0,086

8056

0,025

12

UJ88

0,567

0p397

0,3 i 9

0,208

0JS7

OT168

OJ37

“112

0t092

0076

0,069

0.043

0,018

13

0,773

0,530

&36目

0,290

0,182

0,163

0 J 45

(U16

0,093

0,075

0,061

0t056

0,033

0,013

J4

0,758

0T505

0340

0t263

0J60

0J41

0J25

0,099

0,078

0t062

0,049

0.044

&О25

0,009

15

0,743

0©

0,315

仅爲9

ОД 40

&⑵

&】08

&084

0,065

0,051

&(M0

0,035

0,020

0,006

16

0,728

0Л5Й

0.292

«2 IK

0,123

0,10?

0,093

0,071

0t054

0T042

0,032

0.028

0,015

0,005

17

&714

0,436

0,270

&198

0,108

0,093

&1Ж

0,060

0,045

0,034

0,026

0>023

0,012

0,003

18

0t7OO

D#6

0.250

0tl 80

9的5

0,081

D,Q69

0,051

0/38

0,028

0,021

0,0 IS

0t009

0,002

19

0,686

0396

0,232

0,164

0,083

0t070

0,060

0,043

0,031

0,023

0,017

0,014

0,007

&Q02

20

0,673

Oh377

0,215

5149

0,073

0,061

0.051

0《37

0,026

0,019

0,014

0,012

0,005

0,001

№ шага

Ставка днсконтирования^ %

2%

5%

8%

10%

14%

15%

16%

18%

20%

22%

24%

25%

30%

40%

1

0,980

0.952

0t926

0,909

R&77

Ot87O

0t862

0.847

G"3

0t820

0,805

0T800

*769

0J14

2

G.961

0,907

0,857

0,826

0,769

OJ56

0,743

0,718

0,694

0T672

0,650

0,640

0,592

&51。

3

0,942

0,863

0,794

0T751

1675

0.658

0,641

0,609

0*579

0*551

0,524

0,512

0,455

0,364

4

0,924

0幽3

0,735

0,683

&592

0,572

0T552

0,516

0,482

0451

0,423

0Л10

О35О

&260

5

0,906

0,784

0,681

0T621

0,519

0,497

0,476

0,437

0,402

0,370

0.341

&328

0,269

& 136

6

0嬲

0,746

0*630

0,564

0,456

M32

0,410

0370

ОЗЗ5

&303

0,275

0t262

OP2O7

0J33

7

0,871

0T7H

U,5&3

0,513

0T400

03%

0354

0,314

0.279

0.249

0,222

0,210

0J59

0,095

X

0,S53

0.677

0,540

0Л67

4 0,351

0J27

0305

0,266

0,233

0,204

0J79

0,168

0,123

0,068

g

0,837

0,645

“00

0Л24

0加8

0t2S4

0,263

0,225

0J94

0」67

0J44

0Д34

0,094

0,048

10

0,820

0,614

0,463

0386

&270

0,247

0.227

0Д91

0,162

0,137

QJ16

0JO7

0,073

d(B5

II

Ot8O4

0,585

0Д29

0,350

0,237

0,215

0J95

0,162

OJ35

0,112

0,094

0,086

8056

0,025

12

UJ88

0,567

0p397

0,3 i 9

0,208

0JS7

OT168

OJ37

“112

0t092

0076

0,069

0.043

0,018

13

0,773

0,530

&36目

0,290

0,182

0,163

0 J 45

(U16

0,093

0,075

0,061

0t056

0,033

0,013

J4

0,758

0T505

0340

0t263

0J60

0J41

0J25

0,099

0,078

0t062

0,049

0.044

&О25

0,009

15

0,743

0©

0,315

仅爲9

ОД 40

&⑵

&】08

&084

0,065

0,051

&(M0

0,035

0,020

0,006

16

0,728

0Л5Й

0.292

«2 IK

0,123

0,10?

0,093

0,071

0t054

0T042

0,032

0.028

0,015

0,005

17

&714

0,436

0,270

&198

0,108

0,093

&1Ж

0,060

0,045

0,034

0,026

0>023

0,012

0,003

18

0t7OO

D#6

0.250

0tl 80

9的5

0,081

D,Q69

0,051

0/38

0,028

0,021

0,0 IS

0t009

0,002

19

0,686

0396

0,232

0,164

0,083

0t070

0,060

0,043

0,031

0,023

0,017

0,014

0,007

&Q02

20

0,673

Oh377

0,215

5149

0,073

0,061

0.051

0《37

0,026

0,019

0,014

0,012

0,005

0,001

ПРИЛ1О'8'ФН15

ПРИЛ1О'8'ФН15

при1aпри1a

при1a

при1a

Приложение 3

Суммирующий коэффициент дисконтирования

№ шага

4%

8%

6%

8%

10%

12%

14%

15%

16%

18%

20%

22%

25%

30%

1

0,962

&952

0,943

0,926

0,909

0,893

0.877

0Ф870

0.862

0,848

0,833

0*820

0,800

0,769

2

1,886

1/59

1,833

1,783

1,736

1,690

1,647

1,626

1,605

1,568

】&8

1,492

L440

1 361

3

2,775

2；23

2,673

2,577

2,487

2,402

2,322

2.283

2,246

2J74

2Д07

2,042

L952

1^816

4

3,630

3,546

3,465

3,312

3J70

3.037

2,914

2,855

2,798

2,690

2,弱g

2d&

2,362

2,(66

5

4,452

4330

4,212

3,993

3,791

3*605

3,433

3卩52

3,274

3」27

2,991

2,864

2,689

2,436

6

5,242

5,076

4Ф9]7

4,623

4,355

4JM

3,889

3.785

*85

3,49g

3326

&167

2,951

2.643

7

6,002

5,786

5,582

5,206

486g

4,564

4,288

4 J 60

4,039

3,8f2

3.605

ЗЛ16

3J6!

2,802

8

6,733

6,463

6,210

5747

5335

4Т968

4,639

4,487

4344

4,078

3,837

3st9

3,329

2,925

9

7.435

7,108

6,802

6,247

5,759

5,328

49曲

4,772

4,607

4303

4,031

3,786

3,463

3,019

10

SJU

7,722

7360

6,710

6 J 45

5,650

5,216

5,019

4&3

4494

4 J 93

3,923

3*57】

工092

Н

8,761

&306

7,887

7」39

6,495

5*938

5453

5,234

5.029

4.656

4,327

4.035

3.656

ЗД47

12

9385

8,863

8,384

*36

6,814

6,194

5,660

5,421

5,197

4,793

4,439

4,127

3,725

3J90

£4

10,563

9,899

9,295

8,244

75367

6,628

к(Ю2

5724

5Л68

5,008

4611

4,265

3t824

3 249

15

1LU8

23go

9,712

耍560

7,606

6T8I1

6/42

5,847

5,576

5,092

4,676

4,315

3,859

3,268

16

11,652

lOt838

10J06

&851

7,824

6,974

6,265

5,954

5,669

5,162

4,730

4357

3,887

3 283

18

12,659

11,690

10,828

9Ф372

&201

7N5U

6W6R

6 J 28

5/；g

5,273

4812

4.4J9

3,928

3 304

20

13,590

12,462

11,470

9,818

8,514

7,469

6,623

6.259

5*929

5,353

4,870

4ъ460

3,954

3,316

25

15,622

145094

12旭3

10,675

9,077

7.843

6,873

&464

6,097

5,467

4,943

4,514

3Ф985 1

3,329

30

17,292

15,373 1

13上吧5

"258

9阕7

8,552

7,003

6,566

6 J 77

5,517

4,979

4,534

3,995 1

3,332

S

Приложение 4

Коэффициент аннуитета

№ шага

Процентная ставка, %

2%

5%

8%

10%

14%

15%

16%

18%

20%

25%

30%

40%

1

1,020

1,050

1,080

1J 00

1,140

1,150

口 60

1Д80

12no

1,250

1300

1300

2

&515

&53R

0,561

0,576

0,607

&615

0,623

0,639

0.655

0.694

0,735

0,817

3

0347

0367

0,388

"402

0,431

0,438

a445

0,460

0,475

0,512

0*551

■629

4

0263

0,282

仇302

0315

仇343

0350

0357

0372

@386

0,423

0,462

0.541

5

0,212

0т231

0,250

0,264

0,291

<U98

0,3%

0320

&334

0,372

0,4 H

0Л91

6

0,179

0,197

0,216

0,230

0,257

0,264

0t27]

0Д86

0301

0339

0,378

0,461

7

0,155

0,173

0,192

0,205

0,233

0,240

0.24R

0,262

0,277

0,316

0,357

0,442

g

0,137

0J55

0Л74

0,187

0,216

0223

0,230

0,245

0,261

仇300

0,342

0,429

g

0,123

&⑷

0J60

&174

0,202

口力0

0,217

”32

0,248

口旣

0331

0,420

10

0JU

ОД 30

0J49

0,163

0J92

&199

0,207

0,223

&239

0t280

0323

0,414

(2

0,095

0J13

0J33

0J47

&177

0,Ш

必192

0,209

0,225

GT268

&3”

0,40?

!3

(М90

0,106

0,127

■⑷

几⑺

&179

0Д87

0,204

5221

0,265

030

0Л05

]4

0,083

0J01

“⑵

0/36

◎J67

OJ75

0J83

0,200

0,217

0,262

азов

0,404

15

0.078

0t096

&117

0Л31

0」63

0Л71

0,179

0,196

0T214

0,259

0306

0第3

16

0,074

0,092

0J13

Qk128

0,160

0Л68

0/76

0J94

&211

0,257

0305

0Л02

18

0,067

0,086

0,107

0Л22

0J55

0,163

0J72

0J9G

0208

0*255

0303

0,401

20

0*06】

0Ф080

0J02

0J17

&151

0,160

0J69

0,187

0,205

0,253

0302

0,400